發展FOF任重道遠

王群航

最近一段時間，FOF大熱，不僅圈子里都在談論，同時也帶熱了圈外。

隨著《指引》的頒布，FOF立即火熱起來。但當下市場在談論FOF時，多數是基于海外的資料，所描述的產品并不是準確意義上的FOF。對于海外的FOF，我們可以作為參考，但中國市場與海外市場畢竟不同，因此監管規定和相關標準也有所區別。

談論之前，先做好區分

筆者認為，無論是機構還是個人投資者，在談論FOF之前，一定要先做好區分。

首先，區分不同類別的管理人。這里所說的管理人，一類是一般性基金管理人，即FOF所投資的標的基金的管理人；另一類是特定管理人，即FOF的管理人。其次，區分不同性質的管理人。其中，一種是指私募管理人；另一種是公募管理人。再次，區分標的基金。所謂標的基金，涉及基金的分類問題。例如，按照管理人的性質區分，有私募基金產品、公募基金產品；按照投資策略區分，有主動型產品、被動型產品；按照投資交易方式區分，有場內基金、場外基金；按照投資的品類區分，有商品、期貨、期權、股票、債券等。最后，區分市場。不同國家的市場有不同的制度，國外的經驗可以參考，但并非金科玉律，我們不能妄自菲薄，更不要盲目崇拜。

有了明確的區分后，我們才能在相同的標準下談論FOF，也可以更對等地交流。否則，各有各的隱含前提，市場將會出現混亂，畢竟基金市場很豐富也很復雜。

FOF本身是一種基金（Fund Of Funds），它的投資對象也是基金，有人稱之為母基金和子基金，但這種叫法并不嚴謹。筆者在提到FOF時，只稱“FOF”而不是“FOF基金”，因為FOF中的兩個“F”所表示的都是基金。而對于FOF的投資對象，筆者將其統稱為標的基金，而不是子基金。在我國，子基金的概念最早出現在傘形基金里，對于份額的分類及份額的分級，可稱為子基金，是基金中的一個組成部分；而FOF所購買的基金是它本身的投資對象，是經常變換的。因此，從嚴格的意義上，筆者稱其為標的基金。

相比普通的基金，FOF有兩個明顯的優勢是其他產品無法替代的。第一，雙重的優中選優。其中，第一重表示FOF是選擇優質的標的基金進行投資，第二重表示這些優質的標的基金是選擇優質的股票和債券等進行投資。第二，風險與收益的二次平滑。每個產品都有風險和業績，FOF把它們組合在一起，實現了風險與收益的二次平滑。因此，投資者在持有FOF時，不要期望它實現非常高的收益，同時也不用擔心它會出現非常大的風險。

內部or外部

從FOF投資標的所屬的公司來看，有內部FOF、外部FOF和混合FOF之分。目前，市場中一些基金公司表示將重點發展內部FOF，但無論是從基金公司本身還是整個市場的角度來看，筆者更看好外部FOF。

做內部FOF存在以下三大難題：第一，如果做內部FOF，從目前的市場體量來看，有多少公司能夠做出高質量的FOF組合？目前，市場中產品數量超過100只的基金公司只有1家。然而，如果備選標的基金的種類和數量過少，勢必會降低FOF組合配置的有效性。第二，根據規定，每只FOF組合中至少包括6只基金。目前，市場中又有多少公司可以做出符合標準的優質FOF產品？第三，做內部FOF很容易讓相關的基金公司處于兩難境地。一方面，如果內部FOF所選擇的標的為優質基金，該如何向市場解釋？是否會被質疑這其中存在內幕交易？而如果內部FOF所選擇的標的不夠好，必定會面臨“為何不選擇優質標的”的疑問，同時會被質疑這其中是否存在利益輸送。

其實，關于內部還是外部的問題很簡單：一個面對的是幾十只產品的市場，另一個是面對三千多只產品的市場，答案一目了然。

但即使如此，作為一種剛剛起步的新模式，基金公司在探索的過程中一定會存在困擾。例如，發展外部FOF，就是讓現有的公募基金公司去購買其他公募基金公司的產品，即“公管公”。這其中有一個最直接的難點：試想一下，如果是你去其他公司調研，該公司是否會接受？而其他公司想到你的公司調研，你是否會接待？關于這兩個問題，筆者得到的答案幾乎都是否定的。因此，在研究實力本就薄弱的現狀下，再加上無法調研的問題，外部FOF究竟如何才能真正運作起來？

之所以產生這個問題，原因在于各公募基金公司認知上的障礙：外部FOF是在為做大其他基金公司的資產管理規模出力。其實，各家基金公司可以算一筆賬：假設公司旗下的1只FOF投資了10家其他公司的基金，當這只產品的規模增長時，其他每家公司管理的資產規模都增長了該FOF規模的1/10，而自己公司所管理的資產規模增長了其他公司的10倍。更何況，只有投資者持有之后，基金公司才會加強研究，才可能學習到其他公司更多的長處。并且，如果業績做好了，投資者收益增加，規模持續增長，對公司的貢獻也就提升了，何樂而不為？

關于FOF的幾點預測

隨著《指引》的下發，公募FOF即將正式登臺。初期，這種新的產品模式將會以怎樣的形態呈現？筆者有以下幾點預測。

第一，公募FOF前期的發展將有兩種主要形式：一是內部FOF，即純內部FOF，或以自家基金為主要投資標的的內部FOF；二是重點投資指數基金的FOF，尤其是ETF，原因是各家公募基金公司都缺乏研究員；三是絕對收益類FOF。

第二，前期市場中有很多關于美國FOF的介紹，筆者認為這些產品模式并不適合中國市場，國內前期在這方面借助生命周期基金方式所做的實驗已經完全失敗。

第三，關于管理費、托管費及銷售費這3項費用禁止雙重收取的規定，將對相關基金公司發行內部FOF，以及相關渠道的銷售和托管的積極性產生較大影響。需要注意的是：內部FOF極容易走上聯接基金的“死胡同”。

第四，“再次日披露凈值”的規定需具體標的具體看待。如果FOF所投資的標的基金都是場內基金，即該FOF是場內FOF。那么，按照收盤價計算凈值，能夠做到與現有的基金同步，是否需要“再次日”？如果FOF持有的是其他開放式基金，即場外交易方式，標的基金為“T+1”披露，而FOF為“T+1.5”披露，則完全可以實現。

第五，根據《指引》，管理FOF的基金經理不得兼任其他基金的基金經理。而行業現狀是：有多少人符合條件并愿意完成這項工作？從長遠來看，讓聯接基金的基金經理管理FOF是不合理的，因為FOF同樣是一項專業。

第六，分級基金似乎該說再見了。

第七，封閉式基金、定期開放基金進入FOF組合是未來的事情。原因是前者的流動性較差，而后者恐怕少有機構敢嘗試在前期進行配置。

第八，規模低于1億元的小微基金似乎也要說再見了。

本文作者系濟安金信科技有限公司副總經理，濟安金信基金評價中心主任。