基于金融因素的經濟周期理論的研究

謝振+范夢雪+陳健

摘 要：金融因素與經濟增長之間的聯系密不可分，不僅僅是本國市場中，金融部門能夠對經濟產生影響，而且可能作用于其他國家，進而影響世界經濟的發展。既要意識到金融部門對經濟增長的正向作用，也要認識到金融市場因素對經濟的破壞性。基于金融因素的經濟周期理論即金融經濟周期理論從新的視角解釋短期經濟的波動，理解金融經濟周期理論的內涵，對如何預防金融危機具有很強的現實意義。

關鍵詞：金融經濟周期；金融加速器；金融沖擊

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）24-0004-02

引言

近年來，我國經濟發展迅速，這與金融部門的支持密不可分，金融部門與經濟之間具有很強的聯系，如何通過金融部門促進經濟增長以及如何規避金融因素造成的經濟波動已經成為了一個熱點問題。

20世紀以來，美國大蕭條以及亞洲金融危機的出現，使得學術界對金融因素對經濟波動的作用產生了濃厚的興趣。從世界經濟發展歷程看，金融危機的出現對經濟造成了極大的影響，無論是1933年美國經濟大蕭條還是亞洲金融危機，都讓我們認識到了金融因素能夠對經濟產生深遠影響。現如今的周期理論已經不得不重新審視金融市場因素對經濟的影響，金融經濟周期理論是近年經濟周期理論發展的新階段，該理論將金融中介部門納入DSGE模型框架中，在整體經濟框架下對金融因素進行研究。金融經濟周期理論能夠為“十三五”期間政策制定提供理論依據，以規避金融危機的出現。

一、金融經濟周期理論的基礎：金融加速器理論

金融加速器理論以資產負債表渠道為基礎，金融因素為切入點，研究了如何通過沖擊影響經濟運行，為周期理論的新發展邁出了堅實的一步。

主流的觀點通常將其分為兩類：第一類是以企業的現金流渠道為切入點。未預期的利率上升會使經濟總產出和企業的現金流減少，從而使企業對外部融資份額的需求增加，這會使代理成本增加并且促使外部融資出現溢價現象，從而使企業下期投資、產出、收入和現金流減少。第二類是以抵押品價值與資產價格渠道為切入點。資本品的需求會被未預期的貨幣緊縮減少，這種貨幣緊縮也會使資產價格降低，企業用于貸款的抵押品價值也會減少，資產價格會隨著預期現金流和企業凈值的減少而進一步減少。金融加速器之所以會出現是因為信息不對稱等問題會將沖擊部分問題放大，進而對經濟造成影響。

外部融資溢價是其核心概念，借貸者之間的委托代理問題會受外部融資成本的影響，從而變得更高。在信貸市場需求不改變的情況下，借款人的資產凈值與外部融資溢價之間呈反方向變動。而資產凈值由很多因素決定，其中利潤、資產價格等是很重要的因素，且這些因素與經濟呈正方向變化，這會使外部融資溢價與經濟周期呈反方向變化，由此帶來企業投資、生產等方面的波動。因此，資產價格下跌可能會使企業資金負債情況變得不理想，使企業信用降低，向銀行借貸出現危機。信貸市場具有不完備性，而這種不完備性會使沖擊變大，這是金融加速器理論的根本內涵。

二、金融經濟周期理論的研究現狀

金融經濟周期理論一般來說是將信貸約束納入模型中，通過信貸約束來研究沖擊是如何造成經濟波動的。國外學者Bernanke和Gertler（1989）將一個信貸約束方程納入到模型之中，以說明金融市場有放大功能，即金融加速器原理。Goodfriend和McCallum（2007）研究中，發現將銀行中介和貨幣納入到增長模型中能夠更好地解釋金融變量。總的來說，這些研究的主要貢獻是把金融部門引入到框架中，將信貸約束機制看作是內生的。

將金融部門納入到框架之中是該理論的里程碑，之后的研究百花齊放，而金融沖擊無疑是其中一個焦點。金融沖擊是指由金融部門自身內生出的波動性，可能很小的沖擊，但卻可能使經濟出現劇烈的波動。Jermann和Quadrini（2012）的研究為我國金融危機后周期理論的發展指明了新的道路，他們將銀行部門納入模型中，在周期框架中集中納入了銀行、流動性和貨幣政策等問題，考察了金融沖擊對經濟造成的影響。結果發現，金融沖擊能夠改變企業的借貸能力，進而對總產出造成影響。

國內學者呂朝鳳和黃梅波（2011），從流動性約束或借貸約束角度研究中國的經濟波動，結果表明，它們是解釋中國經濟波動特征的一個重要傳導機制。張偉進、方振瑞（2013）將金融沖擊和金融摩擦全部納入DSGE模型中，利用1997—2012年的季度數據，發現金融沖擊不僅是投資波動的最重要因素，在解釋總產出方面，貢獻也較大。而王國靜和田國強（2014）將金融沖擊納入DSGE模型中，發現金融沖擊通過放大作用可以對經濟波動造成很強的影響，可以很大程度地解釋經濟波動現象。霍強和蔣冠（2014）在金融摩擦的背景下，探討了利率的變化對經濟增長的影響，結果發現了利率與經濟增長之間呈負相關。而周炎和陳昆亭（2016）在DSGE模型框架下納入金融經濟周期，以此來分析供給側沖擊與金融沖擊對經濟波動的影響，結果發現，對該現象解釋力最強的是供給側沖擊而非金融沖擊。

三、金融經濟周期理論的研究空間

第一，隨著全球經濟一體化，信貸市場在國際中越來越重要，在開放經濟下研究金融因素對經濟的影響變得十分重要。而在開放條件下，關于適合中國經濟情況的模型方面研究并不多，應該引起重視。

第二，2007年次貸危機過后，金融機構的摩擦問題逐漸浮出水面，總的來說，該理論鮮有考慮由其他因素引起的金融摩擦導致的經濟波動，如壟斷因素、稅收因素等，而這些都將是今后需重點研究的方向。

第三，金融部門對經濟增長的支持因素，如存貸款總額等于金融沖擊等引起經濟波動的因素之間的內在聯系，這方面的研究并不多，如何在這二者之間找到一個平衡點，使得既能促進經濟增長，同時又能避免經濟波動所導致的經濟危機等負面現象，還需要我們進行更深入的研究。

四、對我國的啟示及政策建議

2015年，隨著股市泡沫破裂，中國經濟增速有所放緩，金融部門的支持無疑對經濟增長能起到促進作用，研究金融因素所導致的經濟波動現象對于“十三五”階段我國經濟增長具有重要意義。2016年7月8日，習總書記召開了經濟形勢座談會，各方代表均肯定了金融市場對經濟增長的重要性，金融如何改革以及怎樣防范金融風險，已經成為必須要盡快解決的問題。

制定政策時不僅要考慮存貸款總額等因素促進了經濟增長，而且也要考慮金融因素能夠放大沖擊，進而使經濟出現波動這一現象。利率市場化之后，銀行告別了通過利差躺著賺錢的時代，同質化的服務使得銀行間競爭加劇，對金融部門的監管應該更加嚴格。金融因素之所以能夠影響經濟波動，其中一個根本原因是由于融資過于依賴銀行，而銀行信貸又受到政府部門的管理，而我國中小企業數量較多，由于“融資難”問題的存在，受金融因素影響的程度遠大于大型企業。如果能夠使融資渠道增加，則可以減緩外部融資溢價的影響，進而可以有效避免金融因素對經濟波動造成的影響。因此，我們應鼓勵擴大直接融資比例，中小企業才能夠更容易生存下去，從而使經濟向好的方向發展。

最后，擴張性的貨幣政策一定要慎用，尤其是金融危機后，企業無法立刻熨平金融危機所帶來的影響，擴大生產的可能性并不高，此時增發貨幣可能會引起資產泡沫，對經濟的危害程度更深。

參考文獻：

[1] Bernanke，Ben，Mark Gertler.“Agency Costs，Net Worth，and Business Fluctuations”，American Economic Review，1989，（1）：14-31.

[2] Bernanke，Ben，Mark Gertler，Simon Gilchrist.“The Financial Accelerator in a Quantitative Business Cycle Frame work”，in Taylor，J.B.and M.Woodford，Handbook of Macroeconomics，Volume1C，chapter 21，Amsterdam：Elsevier Science，1999.

[3] Jermann，Urban，Vincenzo Quadrini.“Macroeconomic Effects of Financial Shocks”，American Economic Review，2012，（1）：71-238.

[4] 陳曉光，張宇麟.信貸約束、政府消費與中國實際經濟周期[J].經濟研究，2010，（12）：48-58.

[5] 鄢莉莉，王一鳴.金融發展、金融市場沖擊與經濟波動——基于動態隨機一般均衡模型的分析[J].金融研究，2012，（12）：82-94.

[6] 康立，龔六堂，陳永偉.金融摩擦、銀行凈資產與經濟波動的行業間傳導[J].金融研究，2013，（5）：32-45.

[7] 周炎，陳昆亭.供給側沖擊、金融沖擊的周期效應分析[J].浙江社會科學，2016，（1）：26-35.

[責任編輯 劉嬌嬌]