培育人民幣匯率衍生品市場

文/儀偉 編輯/王莉

培育人民幣匯率衍生品市場

文/儀偉 編輯/王莉

人民幣匯率衍生品業務的開拓過程也是“培育”客戶群體的過程。這方面的工作在商業銀行目前的業務布局中還較為薄弱。

人民幣匯率雙向波幅的加大，給銀行許多優質客戶的業務經營帶來了困擾。其實，相對于其他主要國際結算貨幣，我國人民幣匯率的波幅并不大。之所以會給企業帶來困擾，是因為它驟然打破了這些企業在多年單邊升值趨勢下形成的慣性操作模式，經營環境的變化促使企業形成了新的匯率風險管理思路。所以從這個角度看，商業銀行匯率衍生品業務的開拓過程，實際上也是“培育”客戶群體的過程。這方面的工作在商業銀行目前的業務布局中還較為薄弱。

匯率風險管理的主要方式

2015年“8·11”新匯改前，人民幣兌美元匯率多年維持著單邊升值的走勢。進口企業一般通過押匯、外幣貸款等融資方式來推遲購匯時點，以降低購匯匯率。出口企業則通過提前出口押匯的結匯時間，或通過遠期結匯交易來獲取遠期升水。這樣經年往復的匯率處理方式，使很多企業的財務人員對匯率波動并不敏感，對匯率避險產品也不甚了解。而現在匯率走勢發生了變化，匯率的敞口風險也就隨之暴露出來，主要體現在四個方面：一是進口企業融資項下匯率敞口完全打開，融資成本顯著提高；二是出口企業存量遠期合約價格大大低于即期匯率，市值風險顯現，普遍需要追加擔保；三是對匯率避險產品的成本、功能和選項認識不足；四是對匯率市場的關注缺乏持續性，沒有形成客觀的分析和預判，容易受到非理性恐慌氣氛的影響。

針對企業在匯率管理方面的困擾，銀行可提供的匯率避險產品包括：即期結售匯、遠期結售匯、人民幣對外匯期權以及這三種方式的組合產品。

遠期結售匯交易，是指企業與銀行預先簽訂遠期協議，規定結匯或售匯的幣種、金額、匯率以及交割的時間，到約定到期日，銀企雙方按協議內容履約。遠期結售匯最主要的功能是將未來一定期限的匯率敞口提前進行鎖定，以便預先確定對應基礎貿易回款匯率或外幣融資的成本。人民幣對外匯期權，指企業向銀行支付一筆期權費，由此獲得在期權到期日當天，以約定的執行匯率和金額結售匯的權利。遠期和期權是最基礎的兩種匯率衍生管理工具。企業進行匯率管理可以根據自身經營的需要，在上述產品中選擇一種或幾種按一定比例配置。

實例探討

使用匯率避險產品只有充分認識其功能、局限性和“成本”，才能更好地服務于財務管理目標，為基礎貿易保駕護航。下面通過兩個實例來探討遠期、期權這兩種工具在人民幣匯率管理中的應用。

實例一：遠期結售匯

A企業在2016年3月28日出口一批貨品，回款日預計在一年以后。為規避匯率波動風險，A企業與銀行簽訂了遠期結匯協議，金額100萬美元，到期日是2017年3月28日至2017年4月28日。簽約價格6.5700。并向銀行繳存此筆交易的保證金（一般按協議金額的3%繳存）：

100萬（美元）×6.57×3%=19.71萬元

在遠期到期日企業可能面臨以下兩種情景之一：

情景一：到期日的即期價格低于6.57。假設到期日當天的即期結匯匯率為6.28，則以到期日即期價格衡量遠期結匯的損益為：

（6.57-6.28）×100萬=29萬元

情景二：到期日的即期價格高于6.57。假設到期日當天的即期結匯匯率為6.65，則以到期日即期價格衡量遠期結匯的損益為：

（6.57-6.65）×100萬=-8萬元

由于無論哪種情形，企業都須依約按6.57的價格結匯100萬美元，因此，當即期價格低于6.57時，企業的遠期交易是“盈利”的；而當即期價格高于6.57時，企業的這筆遠期交易是“虧損”的。

實例二：人民幣對外匯期權

B企業向銀行購買了一筆結匯期權。到期日為2017年2月6日，執行價為6.59，期權費0.1元/美元。金額100萬美元。具體是指，企業獲得在2017年2月6日以6.5900結匯的權利。為此，企業需要提前向銀行支付10萬元的期權費以達成交易。

在到期日企業可能面臨以下兩種情景之一：

情景一：到期日的即期價格高于6.59。假設到期日即期價格為6.65，即到期日即期結匯價格優于期權執行價。此時企業會選擇不行權而按即期結匯，則以到期日即期價格衡量此筆期權的損益為：

（6.65-6.59-0.1）×100萬=-4萬元

由上可知，由于支付了期權費（“成本”），當即期價格為6.69時，企業的損益為-4萬元人民幣

情景二：到期日的即期價格低于6.59。假設到期日即期價格為6.41，即到期日即期結匯價格劣于期權執行價,企業選擇行權，以6.59的價格結匯，則以到期日即期價格衡量此筆期權的損益為：

（6.59-6.41-0.1）×100萬=8萬元

由此可知，除去期權費的“成本”，當即期價格為6.41時，企業的損益為8萬元人民幣。

從上例可以看到，當即期價格低于6.59時，企業會選擇執行期權以6.59的價格結匯；而當即期價格優于6.59時，企業會放棄行權，選擇以即期價格結匯。

針對上述案例，我們來探討一下匯率風險管理的“成本”。在案例一中，A企業通過遠期結匯將一年后回款的結匯匯率進行了鎖定，也就提前確定了這批貨品的利潤，并且規避了實際回款日結匯價格低于6.57的風險。但是也排除了實際回款日即期價格優于6.57的有利情況。我們可將這種有利情況的排除視為企業付出的“成本”。除此之外，企業為達成交易繳存的保證金19.71萬元也是企業的“成本”之一。這筆保證金將在到期交易完成后才會釋放到企業的結算賬戶。在案例二中，B企業通過期權來規避未來回款的匯率風險，企業的“成本”是簽約日支付的10萬元期權費。期權費就像是“保險費”一樣，無論保險的事項發生與否都需要企業提前支付費用。如果以到期日的即期價格來衡量期權損益時，這筆交易的盈虧平衡點分別在6.49和6.69，即到期日即期價格低于6.49或者高于6.69時企業才會有“盈利”。

由此可知，銀行在幫助企業選擇匯率避險產品時，不僅要讓企業了解產品的功能，而且還要使企業看到產品相應的“成本”是如何構成的。這種“成本”的形式是多樣的，有的是流動性占用、有的是有利價格機會的喪失、有的則是具體的費用等。現階段市場中衍生出很多遠期以及期權的組合型產品。無論怎么嫁接、配置或組合，都逃不開“成本”與功能的對應關系。一般來講，一個匯率產品的功能越強大、價格越好，也意味著與之對應的“成本”也會越高。

簽約遠期交易后，在到期日必然會遇到兩種情景中的一個：即與到期日的即期結匯價格相比，要么有“盈利”要么有“虧損”。這種情況下，很容易以“盈利”或“虧損”來衡量遠期結匯這項產品的優劣。在實務中，有的企業由于對簽訂遠期產品存在“想贏怕輸”的心理，因此企業的財務雖然意識到了匯率風險，但因沒有明確的內部授權，擅自使用匯率避險產品又意味著責任風險，最終還是放任匯率敞口的存在；還有的企業，樂于獲得選擇權而選擇期權產品，但又不愿意接受支付期權費。這些都是不能科學對待匯率風險管理成本的表現。而銀行在此過程中的正確引導尤顯重要。

基于實需的匯率管理理念

在上述情景分析中，“損益”都是參照匯率的簽約價格與到期日的即期價格進行比較產生的。這種比較方式是典型的基于投資或者投機交易的目的。對于從事實體經營的企業，在管理匯率風險時，則需要模式化、穩健的財務管理。企業管理匯率風險的根本目的應是服務于匯率敞口所對應的基礎貿易，即匯率管理服務于實體貿易和經營。這時衡量損益的標準就成為簽約價格與由基礎貿易所核算的成本匯率之間的差額。

衍生交易的歷史告訴我們，很多衍生交易發明的初衷都是規避風險，但最終卻很難逃脫成為零和游戲，甚至投機工具的宿命。市面上指導外匯交易的書籍大多也是從“純交易”的角度進行論述的，并往往將借助杠桿、抓住交易“時機”獲得巨額利潤的案例奉為經典。當這些“專業書籍”指導我們了解市場和產品的時候，也潛移默化地使我們產生了“純交易”的思維。然而，交易與企業的“理念碰撞”則賦予了交易新的內涵：它是輔助交易，即衍生交易從屬于實體貿易，服務于實體貿易；它也是功能交易，即衍生交易是為保障貿易利潤安全而非交易博利；它還是基礎交易，即衍生交易有一一對應實體貿易的真實背景。

當前的外部環境為人民幣匯率衍生品的推廣和營銷提供了難得的市場機遇。與其他產品不同，銀行在營銷匯率衍生品之前，需要有一個“引導”和“培訓”企業的前置階段。原因主要有三：一是人民幣匯率衍生產品具有相對的專業性。其內容不僅包括匯率衍生品本身的專業知識，而且還包括服務于實體的應用理念。這是其區別于其他銀行產品的本質特征。二是人民幣匯率衍生產品具有極強的市場性，即一種產品往往并不具有普遍的適用性。企業對市場的預期、財務管理理念、市場條件、結算方式和回款周期等的不同，決定了與之適用的產品也會不盡相同。三是匯率衍生品的避險功能使企業容易忽略其交易成本及局限性。

隨著人民幣匯率市場化的加速，我國企業勢必將面對越來越市場化的國際競爭和匯率波動。匯率管理將成為貿易企業財務管理繞不開的課題。相比歐美等發達國家企業對匯率波動的敏感及對匯率風險管理的積極態度和專業水平，引導和培訓我國企業具有更敏銳的市場意識、更專業的匯率避險管理，就成為我國商業銀行業務發展的題中應有之義。

作者單位：中信銀行太原分行

點評

孟超

中信銀行金融市場部外匯交易處處長

在人民幣國際化及市場化改革的大背景下，銀行應當持續進行客戶風險教育工作，幫助企業提高市場意識和管理水平，正確擺布本外幣資產負債，通過外匯產品防范匯率市場風險。

一是加強同企業財務人員的溝通，幫助其識別業務中的匯率風險，掌握匯率避險產品的基本知識和結構，了解匯率避險的基本選項。縱觀人民幣外匯市場的產品發展，由最初的即期結售匯、遠期結售匯、外匯掉期到貨幣掉期、外匯期權，產品種類越來越豐富，可以滿足不同類型客戶的避險需求。然而銀行對企業的服務不能僅停留在代理交易層面，還應深入企業的進出口合同談判、競投標方案制作、投融資決策制定等經營環節，利用銀行在市場分析、產品運用、方案設計等方面的專業性，在“外匯工具箱”里合理選擇組合，為企業設計符合其需求的保值方案，并將產品方案逐漸嵌入到企業經營的全流程。產品并非越復雜越好，應以是否適合客戶需求為標準。

二是引導企業關注市場，幫助企業逐步建立對外匯市場波動的正確認識。隨著人民幣外匯市場化改革不斷向縱深推進，匯率雙向波動成為常態。在以往的單邊升值市場，企業選擇遠期結匯及推遲購匯即可以管理自身匯率風險；而在如今匯率雙向波動、走勢難以預測的情況下，企業關注市場波動、管理匯率風險就顯得尤為重要。銀行一方面要加強對客戶市場風險識別和套保產品教育，另一方面要采用銀企直聯、一戶一策的匯率風險管理方案，提供新產品推介、過程管理、盯盤盯市等服務，豐富客戶的匯率管理策略。在信息資訊方面，銀企之間要通過視頻會議、網銀交易系統、手機APP等渠道保持對接，便于企業隨時了解市場行情和保值產品信息。

三是引導企業理性運用匯率避險工具，消除博弈市場行情的沖動和貪婪心理，引導企業樹立“服務實體經營”的匯率管理理念。銀行應積極幫助客戶樹立正確的套期保值觀念，避免因套保不足使得自身經營收益被匯率市場風險蠶食，造成不必要的損失；與此同時，也要讓客戶充分了解保值產品本身存在的風險，即企業應基于真實的貿易或者投資背景，以鎖定貿易利潤或投資收益為目的，運用套保工具，而不是為了博取匯率交易收益。