人民幣貶值的影響及政策建議

付聰

摘要：當前，我國人民幣的貶值壓力主要來源于兩個方面，一是經濟基本面的因素，二是貶值預期下投資者對外幣資產的投資傾向。從當前的形勢上來看，人民幣貶值有利也有弊。為此，應通過穩定市場對于人民幣的匯率預期，加強對跨境資本流動的監管、維持流動性總量適度穩定來保持人民幣匯率的平穩，并加快推進供給側的結構性改革，夯實基本面對人民幣匯率的有效支撐。

關鍵詞：人民幣匯率 貶值 政策建議

2014年第二季度以來，人民幣匯率單邊上漲的走勢出現逆轉，開始持續面臨下行壓力。在2015年8月份政府對于人民幣中間價形成機制進行了改革之后，人民幣兌美元的匯率加速貶值。到2016年期間，由于美聯儲進入加息周期，英國硬脫歐等影響，人民幣更是一路貶值，跌破6.75。期間，政府對于匯率政策也在不斷調整，從2015年8月大幅下調人民幣兌美元匯率的中間價，到強勢介入離岸市場穩定匯率，給人民幣兌美元的匯率走勢及央行匯率政策的前景增添了更多的不確定性。

一、人民幣貶值的影響

（一）人民幣貶值順應了經濟基本面的發展

近些年中國經濟增長的減速趨勢的確給人民幣匯率帶來了一定的貶值壓力。一定程度的貶值順應了市場走向，有利于人民幣匯率與經濟基本面的協調。從提振出口的層面來看，人民幣的貶值和中國的出口量是呈正相關的，即人民幣貶值趨勢越明顯，我國出口量越多，也就是說，在人民幣貶值期間，我國的出口增速將顯著高于全球其他國家。從這個角度來說，人民幣適當貶值有利于國內經濟增長的穩定。因此，只要人民幣貶值仍然保持有序狀態，而不是像去年那樣大幅無序波動，那么保持現在的狀態就是明智之舉。在全球經濟增長放緩的情況下，外需不振是制約全球貿易增長的主要因素。而我國人民幣的貶值具有一定的刺激出口的效用，可以在一定程度上減少外需不振給我國的出口增速帶來的沖擊。

（二）人民幣貶值可能造成銀行壞賬增多

人民幣大幅貶值將引發一些中小企業的債務加杠桿，債務負擔加重，面臨更大的償債壓力，銀行內不良資產率會相應提高，增加了壞賬的風險。而政府部門的宏觀調控若出手干預，為銀行注入資產，減少銀行的杠桿，用政府部門的加杠桿來應對銀行的壞帳危機，則容易使我國陷入到主權債務危機當中。回顧以往歐債危機的經驗，主權債務危機容易引發經濟停滯甚至倒退，因此防范銀行壞帳風險是必要的。

（三）人民幣貶值將加重企業債務負擔

2008年金融危機之后，由于美國實行了量化寬松的政策，導致美元持續貶值，而與此同時人民幣單邊升值，導致境內企業融資困難，大量舉借外債，而外債中美元債務的占比最高，在美元市場上的融資規模大幅攀升。在美國退出量化寬松政策，美元走強的情況下，我國企業的債務負擔將明顯加重。根據彭博社的數據，中國企業負擔著5290億美元（包括以歐元計價）的債券和未償貸款，僅以去年8月11日央行將人民幣中間價下調1.9%計，我國企業的債務負擔就增加了約100億美元。如果人民幣繼續貶值，將會引起企業債務負擔加重，甚至因無法承擔債務而導致破產的情況，對中國的企業造成大規模的沖擊。

（四）人民幣貶值的持續將加速資本外流

由于中美利差的收窄，美元指數的走強趨勢難以逆轉，人民幣無論是漸進性的貶值還是一次性的貶值都難以克服人民幣貶值預期的沖擊。貶值預期壓力得不到釋放，會導致人民幣陷入持續性貶值的惡性循環之中，增加央行的干預成本。投資者對于中國金融市場的投資風險溢價評估上升，會更傾向于持有外幣資產。而為了維持我國匯率的穩定，央行需要向市場投入大量的外匯儲備進行干預，外管局的最新數據顯示，我國的外匯儲備規模已經由2014年6月39932.13億美元的高點下降到2016年9月的31663.82億美元。而且銀行結售匯自2015年下半年開始就一直保持逆差狀態，并有持續擴大的趨勢。2016年9月份的逆差高達1897億美元。與此同時，由人民幣貶值造成的資本流出和投資者信心受挫還對我國股市造成了負面影響，今年來我國股市連續大幅下跌，造成了股市的動蕩。

二、應對人民幣貶值的政策建議

（一）穩定人民幣匯率預期

人民幣兌美元的持續貶值預期一旦形成，人民幣的貶值就在所難免，要扭轉人民幣貶值的趨勢，人民幣預期管理不可忽視。一方面，我國資本賬戶尚未完全放開，經常項目保持順差及充沛的外匯儲備，使央行具備維持人民幣匯率穩定的條件；另一方面，一旦人民幣匯率保持穩定的預期建立，資本流出意愿下降，則有可能使央行以較低的成本維持匯率穩定。央行應加強對市場溝通的高效性，透明性，向外界傳遞匯率的穩定性信號，提升投資者的信心，同時用市場化的手段干預離岸市場匯率，抑制套利和貶值預期的傳導。

（二）加強對跨境資本流動的監管

基于三元悖論，保持匯率穩定、貨幣政策獨立性和資本項目開放同時成立是不可能的，當前形勢下，我國應側重于保持匯率穩定和貨幣政策的獨立性。審慎漸進的推進資本項目開放，加強對資本流出的管理，吸取金融危機的經驗教訓，防范國際投資資本可能對人民幣造成的沖擊。完善跨境資本流動的監測體系，嚴查非法資本外逃，或引入托賓稅等價格工具調節跨境資本外流。

（三）貨幣政策應以保持流動性總量適度穩定為主。

由于中美貨幣政策的變化，中美利差發生變化，也是人民幣大幅貶值的重要因素。流動性的過度釋放，利率的下降，會導致中小企業融資難等問題，資本外流加劇。因此為防止資本外流，央行不宜過度釋放流動性，當前貨幣政策應以保持流動性總量適度，加快結構性改革，提升國內經濟水平向上發展，防范金融風險為主。

參考文獻：

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