非銀行類金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)資源動員研究

曹和平+++莊媛媛

【內(nèi)容摘要】 我國融資租賃行業(yè)自2012年后快速發(fā)展但仍有較大發(fā)展空間。利用融資租賃譜系圖解介紹資本市場融資租賃業(yè)務(wù)的參與主體后，結(jié)合以融資租賃為基礎(chǔ)的保理融資業(yè)務(wù)，本研究構(gòu)造了二類金融機(jī)構(gòu)在合約過程中的決策機(jī)理，用理論模型展示了二類基礎(chǔ)牌照聯(lián)合業(yè)務(wù)在資源動員過程中比傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)有效。研究的結(jié)論是，非銀基礎(chǔ)牌照資源的發(fā)放權(quán)限應(yīng)該下放到地方政府的金融管理部門。

關(guān)鍵詞：非銀金融機(jī)構(gòu) 資源動員 融資租賃 保理融資

2010年以來，我國融資租賃業(yè)務(wù)（financial leasing）迅速發(fā)展。但就新購置設(shè)備使用融資租賃工具與當(dāng)年新購設(shè)備總量形成的價值之比（融資租賃滲透率）來看，我國和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)仍有不小差距。稍后，隨融資租賃業(yè)務(wù)快速發(fā)展，融資保理業(yè)務(wù)（factoring finance）在我國也快速跟進(jìn)。目前看來，若不汲取融資租賃業(yè)務(wù)超常規(guī)發(fā)展遭遇周期性調(diào)整的教訓(xùn)，我國融資保理業(yè)務(wù)也可能因超常規(guī)發(fā)展而出現(xiàn)強(qiáng)制性調(diào)整的命運(yùn)。

另外一種選擇是，如果融資租賃和保理在業(yè)務(wù)方面序貫整合，二者在資源動員和配置方面的效能將會兩兩優(yōu)化，放大非銀行系（non-bank）、非銀行類（non-banking）金融機(jī)構(gòu)在聯(lián)接資本一級和二級市場上的做市能力，則不僅能夠為各自的發(fā)展帶來正加的外部性，而且還能為國民經(jīng)濟(jì)新成長階段貢獻(xiàn)來自資本市場的力矩性力量

本研究共分為四個部分：（1）引言；（2）相關(guān)研究評述；（3）融資租賃與保理業(yè)務(wù)簡述；（4）融資租賃-保理案例與模型；（5）結(jié)論。

一、引言

融資租賃是以“融物”為表，“融資”為里的交易結(jié)構(gòu)。出租人按照承租人的需求，雙方協(xié)商簽訂契約，出租人按契約中要求購買設(shè)備，此行為類似先行墊付租金；承租人再向出租人繳納所墊付的資金及其利息，此行為則有債券融資的性質(zhì)，即便是最簡單的交易結(jié)構(gòu)，也有了金融服務(wù)的性質(zhì)。可以說融資租賃是在單純的租賃業(yè)務(wù)無法完全滿足企業(yè)設(shè)備更換以及技術(shù)創(chuàng)新的步伐，所產(chǎn)生的金融服務(wù)創(chuàng)新。由于我國引入融資租賃業(yè)務(wù)的歷史較短，學(xué)界對于融資租賃的研究大多局限于單一融資租賃業(yè)務(wù)的研究，并且對于融資租賃的研究要么集中于融資租賃的法律定義或者國外提出的三大基礎(chǔ)理論的實證。故本文將另辟蹊徑，將融資租賃結(jié)合其他金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)來進(jìn)行思考。

保理融資的研究普遍認(rèn)為，應(yīng)收賬款是核心企業(yè)通過賒賬的購買方式將流動資金壓力轉(zhuǎn)嫁給處于相對弱勢的中小企業(yè)，導(dǎo)致中小供應(yīng)商資金短缺，從而中小企業(yè)需利用應(yīng)收賬款進(jìn)行保理融資來緩解流動性不足的問題。本研究的視點(diǎn)則在于，融資租賃企業(yè)可以利用應(yīng)收賬款這種金融資源與保理商對接，緩解在經(jīng)濟(jì)周期波動當(dāng)中所造成的流動性不足問題，從而達(dá)到“穩(wěn)增長”。并且開拓保理企業(yè)開展業(yè)務(wù)的新思路。本文將以簡單融資租賃為基礎(chǔ)，引入案例簡要說明并建立租賃保理模型，來闡釋租賃保理這種金融創(chuàng)新形式如何運(yùn)作。

截至2012年底，全國在冊運(yùn)營的各類融資租賃公司（不含單一項目融資租賃公司）共560家，僅在該年度就增加了264家公司，增長高達(dá)89.2%。據(jù)統(tǒng)計至2015年10月，我國融資租賃公司數(shù)量達(dá)到3800多家，金融租賃公司數(shù)量達(dá)到41家。短短三年，數(shù)量翻了好幾番。從企業(yè)數(shù)量上來看，我國融資租賃行業(yè)爆發(fā)式地增長，從地區(qū)分布上看，發(fā)展很不平均。融資租賃公司主要集中于北上廣江浙滬一帶，這些地區(qū)融資租賃公司數(shù)量基本超過百家。其他地區(qū)則融資租賃企業(yè)數(shù)量較少，甚至沒有注冊的融資租賃企業(yè)。由地域上不平均的發(fā)展來看，我國融資租賃行業(yè)尚有很大的進(jìn)步與發(fā)展空間。（圖1）

圖1：我國融資租賃企業(yè)地區(qū)分布百分比

目前商業(yè)銀行將保理業(yè)務(wù)以傳統(tǒng)的信貸方式運(yùn)作，其結(jié)果造成客戶群體單一，并沒有有效地利用保理業(yè)務(wù)動員資源。2014年于前海經(jīng)濟(jì)特區(qū)開展保理業(yè)務(wù)的企業(yè)近一百家，2015年則超過三百家，而實際正在開展保理業(yè)務(wù)的企業(yè)數(shù)量卻不及注冊企業(yè)數(shù)量的兩成。另外八成左右的企業(yè)由于保理企業(yè)注冊成本低而注冊，實際上并沒有開展業(yè)務(wù)，其主要原因為沒有找到合適的項目或者純粹跟風(fēng)注冊。

總而言之，無論是從理論層面上來看，或是從現(xiàn)實層面上來看，研究融資租賃與保理業(yè)務(wù)，十分具有現(xiàn)實意義。

二、相關(guān)研究評述

國外現(xiàn)代融資租賃的萌芽時間早，在學(xué)界對于融資租賃多年的研究下，其中既有概念上的理論研究，也有實證分析研究。國外對于融資租賃的研究主要可以區(qū)分為三大塊，分別為：（1）稅收因素；（2）債務(wù)替代因素；（3）代理成品和破產(chǎn)影響因素，是分別如何影響融資租賃。

稅收因素著眼于，政府所制定的稅收優(yōu)惠政策是否會促進(jìn)融資租賃行業(yè)的發(fā)展。還有研究的觀點(diǎn)是，當(dāng)出租人與承租人的稅率不同時，融資租賃可以為雙方帶來稅收福利。J.Fred Weston and Rupert Craig （1960）【1】分析了出租人與承租人實施融資租賃的利弊，研究不同的稅率以及加速折舊政策是融資租賃雙方帶來收益，最后指出稅收的差別能增進(jìn)企業(yè)的福利。Callimaci Antonello， Fortin Anne and Landry Suzanne （2011） 【2】認(rèn)為租賃與企業(yè)稅負(fù)為負(fù)相關(guān)。

債務(wù)替代認(rèn)為，融資租賃與企業(yè)通過銀行信貸等負(fù)債融資，這兩種方式互為替代的關(guān)系，至于究竟是否為替代關(guān)系國外學(xué)者們則持不同態(tài)度。Stewart， Myers， Dill and Bautista （1976） 【3】與Frank and Hodges （1978） 【4】認(rèn)為借款與融資租賃是資本市場上兩種不同的融資方式，在負(fù)債能力固定的情況下，兩者之間存在替代關(guān)系。Abdel and Khalik （1981） 【5】對美國1976年至1981年六百多家上市公司實證發(fā)現(xiàn)，租賃與借款負(fù)債的融資方式之間并非替代關(guān)系，即“租賃之迷”（The leasing puzzle）。

資產(chǎn)的所有權(quán)與使用權(quán)分離是融資租賃的特點(diǎn)，承租人是否會對出租人所有的設(shè)備進(jìn)行保養(yǎng)與維護(hù)，是代理成本主要探討的問題。破產(chǎn)成本是當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)危機(jī)時所需支付的成本。在企業(yè)破產(chǎn)清算時，企業(yè)無權(quán)出售融資租賃的資產(chǎn)，出租人的權(quán)利受到法律與合同保障，而債權(quán)人則無此優(yōu)勢。關(guān)于代理成本與破產(chǎn)影響因素，國外學(xué)者的研究角度很多，至今也未得出一致的觀點(diǎn)。

我國融資租賃近年來雖得到蓬勃的發(fā)展，但由于發(fā)展歷史較短，相關(guān)研究較少。融資租賃業(yè)務(wù)引入初期關(guān)于融資租賃定義、行業(yè)實踐、對法律稅務(wù)政策性的文章數(shù)量較多。王藝華（1982）[6]在文中介紹了直接租賃、杠桿租賃、回租等交易模式，并且指出發(fā)展中國家與發(fā)達(dá)國家融資租賃行業(yè)目的之不同之處，發(fā)展中國家主要是為了解決資金不足問題，而發(fā)達(dá)國家則是制造業(yè)為了促銷過剩的設(shè)備。

后來逐漸也有對于融資租賃的實證分析。來明敏、占俊華、張元慧（2005）[7]利用T檢驗分析我國上市公司的融資租賃影響因素，發(fā)現(xiàn)企業(yè)名義所得稅率以及短期融資與融資租賃顯著相關(guān)，并且認(rèn)為稅率差別理論是影響我國企業(yè)融資租賃決策的主要因素。來明敏（2005）[8]用logistic模型分析2002年滬市公布的公司財務(wù)數(shù)據(jù)，得出除了代理理論外，稅率以及債務(wù)替代理論都是影響我國融資租賃的重要因素。黃玉英（2007）[9]用T檢驗分析2005年滬市A股828家上市公司的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)融資租賃與固定資產(chǎn)增長率、負(fù)債率并不顯著相關(guān)，但成長性較好的公司傾向于租賃融資。文斌（2011）[10]選取我國采用融資租賃的166個上市公司2005年至2009年的財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析后發(fā)現(xiàn)，稅收理論是我國融資租賃最主要的影響因素，而債務(wù)替代理論并不成立，并且邊際稅率的結(jié)果比名義稅率的結(jié)果更顯著。崔佳寧、史燕平（2014）[11]選取我國2007年至2012年進(jìn)入融資租賃市場的上市公司，用logistic模型研究上市公司進(jìn)入融資租賃市場時交易身份選擇的問題，發(fā)現(xiàn)信貸資源的供求關(guān)系是影響我國融資租賃的主要因素，而非稅收差異理論。

但目前我國對于融資租賃的研究主要還是局限于照搬國外的研究方法，并沒有建立符合中國融資租賃發(fā)展的理論框架體系。目前能獲得相關(guān)的行業(yè)數(shù)據(jù)較少，也是我國學(xué)者對本土融資租賃研究有局限的原因。

保理（factoring）是一種結(jié)合融資、應(yīng)收賬款管理以及壞賬擔(dān)保的金融服務(wù)。Kalayanasundaram Committee（1988） 【12】由實證得出保理業(yè)務(wù)使得企業(yè)能及時收回貨款，促進(jìn)國際貿(mào)易，對經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到促進(jìn)的作用。Klapper（2000） 【13】 認(rèn)為企業(yè)是由于信息不對稱，為避免應(yīng)收賬款的信用風(fēng)險問題而選擇保理業(yè)務(wù)。國內(nèi)對于保理的研究主要集中于交易流程介紹、行業(yè)實踐以及業(yè)務(wù)發(fā)展概況上，也有一些關(guān)于保理行業(yè)的發(fā)展報告書。

有關(guān)融資租賃與保理的研究很多，但將兩種基本金融牌照聯(lián)合的動員資源邊界拓展研究則較少。因為資本市場上往往忽略了這兩種基礎(chǔ)牌照聯(lián)合產(chǎn)生的效益，故很少探討融資租賃公司與保理機(jī)構(gòu)在這種機(jī)制下的決策行為。本文將以簡單融資租賃為基礎(chǔ)，引入案例指出租賃保理的模式能有效動員資源。并以微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法建立租賃保理模型，來闡釋租賃保理這種金融創(chuàng)新機(jī)制如何決策與運(yùn)作。

三、融資租賃與保理業(yè)務(wù)簡述

（一）融資租賃與保理業(yè)務(wù)性質(zhì)概述

融資租賃（finance leasing）是一種以“租賃”為表“融資”為里的資源動員，動員后資源形成的對應(yīng)資產(chǎn)配置以及關(guān)聯(lián)交易過程機(jī)制的總和。表面看，（1）承租人于出租人處租賃設(shè)備，缺少一筆資金；透過表層看，（2）一個金融中介加入，在風(fēng)險處置及資源重配性條件下提供余額資金完成租借過程。從金融中介——融資租賃——角度看，以租賃過程為依托，以租賃融資為對象的業(yè)務(wù)可以獨(dú)立于實體企業(yè)集團(tuán)與銀行系金融機(jī)構(gòu)的借貸過程而相對獨(dú)立，成為第三方金融服務(wù)機(jī)構(gòu)。這正是融資租賃業(yè)務(wù)的創(chuàng)新之處。

融資保理（factoring finance）是一種以工商企業(yè)間“銷售-采購”過程派生的應(yīng)收賬款——一種特殊的商業(yè)票據(jù)——為標(biāo)的（對象）形成的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。一般條件下，銷售商和采購商之間的應(yīng)收賬款背后存在著巨大的信用托付與給付資源。但是，包括商業(yè)銀行在內(nèi)的儲蓄信貸金融機(jī)構(gòu)，因自身經(jīng)營貨幣和商業(yè)流動性而為貨幣當(dāng)局嚴(yán)格監(jiān)管的限制，動員和利用這種資源的成本相當(dāng)高。此時，一種金融中介——融資保理機(jī)構(gòu)——運(yùn)用自己傳遞同構(gòu)性信用（factoring finance）的特長動員這種昂貴的托付給付信用資源，然后與亟需這種信用資源的金融機(jī)構(gòu)對接，從而提高雙邊貿(mào)易機(jī)構(gòu)各自應(yīng)收賬款資產(chǎn)的流動性。一般而言，融資租賃中介在動員租借信用資源方面更為有效，而保理中介的在對應(yīng)資產(chǎn)的期限管理方面比前者更為精準(zhǔn)。二者在這一類業(yè)務(wù)上可形成前后道順序整合，形成更為有效的資源動員和交易能力。

（二）融資租賃與保理發(fā)展小史

現(xiàn)代租賃以工業(yè)革命為起點(diǎn)。隨著工業(yè)化的發(fā)展，基礎(chǔ)建設(shè)行業(yè)的資金需求急劇增加，廠商自有資本不足以購買生產(chǎn)工具、重運(yùn)輸設(shè)備和支付工程款項，設(shè)備租賃應(yīng)需求而生。1877年，美國貝爾電話公司將昂貴的高新資產(chǎn)——電話——出租給消費(fèi)者，電話的銷售應(yīng)“設(shè)備租賃”機(jī)制的出現(xiàn)大規(guī)模地進(jìn)入了企業(yè)和家庭，短時間內(nèi)獲得了整個經(jīng)濟(jì)的認(rèn)同。

二戰(zhàn)后，高科技快速發(fā)展產(chǎn)生了資本和技術(shù)密集型行業(yè)，第三次科技革命使設(shè)備更新?lián)Q代周期縮短，企業(yè)急需大量資金購買設(shè)備，同時還需承擔(dān)設(shè)備耗損與技術(shù)革新淘汰的風(fēng)險，租賃等中介類業(yè)務(wù)變得愈來愈重要。1952年，世界上第一家依托租賃，但同時疊加融資功能的第三方獨(dú)立機(jī)構(gòu)，美國租賃公司成立。很快，這種“租賃+融資”的盈利模式向海外推廣。1981年，我國中信集團(tuán)從日本引進(jìn)融資租賃概念設(shè)立租賃公司。以中國國際信托投資公司為主要股東的中外合資公司——東方租賃、以國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)為主體——中國租賃有限公司，成為我國融資租賃業(yè)務(wù)的先驅(qū)。

二十世紀(jì)六十年代保理業(yè)務(wù)在國際貿(mào)易中開始被廣泛利用。1968年國際保理商聯(lián)合會（Factors Chain International， FCI）于荷蘭成立，保理業(yè)務(wù)開始有了行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)以及規(guī)章制度。保理業(yè)務(wù)開展之初，主要的參與者為商業(yè)銀行，而目前不單是銀行參與到保理中，許多專門從事保理業(yè)務(wù)的公司也紛紛成立。保理業(yè)務(wù)在八十年代末進(jìn)入我國。2008年，我國成為世界上出口貿(mào)易保理最大的市場。2012年天津濱海新區(qū)以及上海浦東新區(qū)成為商業(yè)保理試點(diǎn)地區(qū)。2013年更多城市加入了商業(yè)保理試點(diǎn)的行列。

（三）融資租賃和保理業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)譜系圖

1. 融資租賃業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)譜系解構(gòu)

從我國融資租賃業(yè)務(wù)譜系圖，可看出在我國有哪些機(jī)構(gòu)提供融資租賃服務(wù)。多數(shù)大型商業(yè)銀行與中小商業(yè)銀行都下設(shè)有金融租賃公司從事融資租賃業(yè)務(wù)，金融租賃公司由銀監(jiān)會批準(zhǔn)與監(jiān)管。在我國其他融資租賃公司屬于一般工商企業(yè)，由商務(wù)部進(jìn)行批準(zhǔn)與監(jiān)管。（圖2）實體企業(yè)有兩種方式從事融資租賃業(yè)務(wù)，其中一種是成立專門從事融資租賃業(yè)務(wù)的子公司，另外一種則是企業(yè)以融資租賃的方式來銷售自己的產(chǎn)品。銀行下設(shè)的金融租賃公司、屬于工商企業(yè)范疇的融資租賃公司，自身性質(zhì)以及能動員的資源特性各異，故在資本市場上動員資源的范圍略有不同。但通過“融資租賃”這種金融創(chuàng)新形式，便可在資本市場上有效動員銀行、非銀行以及實體企業(yè)的資源。（圖3）

2. 融資保理業(yè)務(wù)譜系

在我國從事保理業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)主要為商業(yè)銀行，與融資租賃業(yè)務(wù)不同之處在于，商業(yè)銀行無下設(shè)子公司來專門從事保理業(yè)務(wù)。還有屬于一般工商企業(yè)由商業(yè)部批準(zhǔn)與監(jiān)管的保理公司。由于保理業(yè)務(wù)動員的是債權(quán)這種金融資源，實體企業(yè)自身也需要流動性，故較少實體制造企業(yè)成立保理公司提供保理服務(wù)。近來政策性鼓勵應(yīng)收賬款融資，亦有一些大型企業(yè)集團(tuán)進(jìn)軍保理市場。（圖4）

四、融資租賃-保理案例與模型

（一）融資租賃動員資源有效性案例

中小企業(yè)A長期從事加工行業(yè)，與幾個大企業(yè)有簽訂長期穩(wěn)定的業(yè)務(wù)合作，由于業(yè)務(wù)量增加，需再購置一臺100萬元設(shè)備擴(kuò)大加工能力，然而自有資金僅20萬元。中小企業(yè)A與銀行B接觸，由于企業(yè)規(guī)模不大，且沒有穩(wěn)定的信用記錄，授信額度低，無可作為抵押擔(dān)保品的資產(chǎn)，無法取得銀行貸款。若無法新增設(shè)備中小企業(yè)A將無法完成生產(chǎn)任務(wù)，合同違約失信于客戶。融資租賃公司C看重項目本身市場前景以及企業(yè)利用設(shè)備未來能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效益，而不是簡單地以抵押擔(dān)保資產(chǎn)與信用記錄來衡量項目質(zhì)量。融資租賃公司C經(jīng)過評估調(diào)查與中小企業(yè)A簽訂融資租賃合同，按合同購買中小企業(yè)A指定價值100萬元的設(shè)備。中小企業(yè)A作為承租人首付20萬元，其余80萬元由融資租賃公司承擔(dān)。中小企業(yè)A期初僅需投入自有資金20萬元便取得了設(shè)備的使用權(quán)與未來生產(chǎn)將產(chǎn)生的收益，再通過設(shè)備產(chǎn)生的收益償還剩余款項。融資租賃合同約定，中小企業(yè)A每月支付租金8萬元，支付期限為11個月，到期可選擇獲得設(shè)備所有權(quán)。中小企業(yè)A獲得設(shè)備使用權(quán)后成功擴(kuò)張企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模，順利完成訂單。這是一個資本市場上簡單的案例，由于企業(yè)規(guī)模及其他原因，本來無法有效動員資源的中小企業(yè)A，通過融資租賃的方式，有效地利用動員資金獲得設(shè)備使用權(quán)及收益。

融資租賃公司C業(yè)務(wù)為專門從事融資租賃業(yè)務(wù)、購買大型設(shè)備以及其他固定資產(chǎn)，并從事有關(guān)租賃的咨詢業(yè)務(wù)。融資租賃公司C具備融資租賃專業(yè)判斷，在資本市場上不斷擴(kuò)張業(yè)務(wù)。融資租賃公司C面臨的問題是，若僅靠有限的自有資金，未來將會資金短缺，從而業(yè)務(wù)規(guī)模受到制約。融資租賃公司C將融資租賃業(yè)務(wù)的應(yīng)收賬款進(jìn)行保理，將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商D，保理商D按融資租賃業(yè)務(wù)本金比例收取保理手續(xù)費(fèi)。在保理業(yè)務(wù)中，原來融資租賃公司C固定期限收取的應(yīng)收賬款的期限改變了，將固定付款的限制突破。融資租賃公司C將應(yīng)收賬款管理的工作轉(zhuǎn)交給保理商D資金迅速回籠，提前獲得流動性，成功地動員自身業(yè)務(wù)的信貸資源。融資租賃公司C的業(yè)務(wù)擴(kuò)張不再局限于自有資金，能順暢地在資本市場上繼續(xù)開展下一個潛在項目，更有效地動員資源擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，且無需耗費(fèi)資源管理應(yīng)收賬款。

在這個案例當(dāng)中可以看到，二類基礎(chǔ)牌照聯(lián)合業(yè)務(wù)在資源動員過程中比傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)有效。中小企業(yè)A獲得了原本無法從傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)當(dāng)中獲得的資源，融資租賃公司C成功地拓展了市場的邊界。租賃保理模型將指出在這個機(jī)制當(dāng)中，各個角色將如何決策。

（二）融資租賃公司—承租人（產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)）-保理商模型

融資租賃是一種以“租賃”為表，“融資”為里的交易機(jī)制，交易涉及出租人、承租人、供應(yīng)商三方或多方機(jī)構(gòu)。融資租賃的交易類型多樣，實務(wù)當(dāng)中可根據(jù)具體項目需要來設(shè)計交易結(jié)構(gòu)，常見交易類型有：普通融資租賃、轉(zhuǎn)租賃、售后回租、杠桿租賃、委托租賃、項目融資租賃、銷售融資租賃等。為更好地簡化問題，本文以普通融資租賃作為模型的基本假設(shè)。

保理在本文是指，融資租賃企業(yè)在開展業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，將融資租賃業(yè)務(wù)中獲得的債權(quán)即應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商。融資租賃公司通過與保理商對接，動員信貸資源，提前獲得流動性。實務(wù)中常見的兩種保理業(yè)務(wù)形式分別為有追索權(quán)的保理業(yè)務(wù)以及無追索權(quán)的保理業(yè)務(wù)。

1、模型設(shè)定背景

本模型假設(shè)一個由：融資租賃公司、承租人即制造企業(yè)與保理商所構(gòu)成的一個系統(tǒng)。

承租人為了制造產(chǎn)品在市場上販?zhǔn)郏蛴捎跇I(yè)務(wù)擴(kuò)張需要，必須購入固定資產(chǎn)即機(jī)器或其他在生產(chǎn)上所需要的設(shè)備，由于設(shè)備價格較高，無法以現(xiàn)金一次性購買，故融資租賃公司為制造企業(yè)提供融資租賃的金融服務(wù)。在合同所規(guī)定的期限內(nèi)設(shè)備所有權(quán)歸融資租賃公司所有，制造企業(yè)僅有設(shè)備使用權(quán)，在期末設(shè)備所有權(quán)可選擇性地轉(zhuǎn)移給制造企業(yè)，并且制造企業(yè)有優(yōu)先購買或以優(yōu)惠價格購買設(shè)備所有權(quán)的權(quán)力，即常見的融資租賃業(yè)務(wù)。

提供融資租賃的企業(yè)有可能本身就是設(shè)備生產(chǎn)商，提供融資租賃服務(wù)以擴(kuò)大產(chǎn)品銷售，也有可能是本身不從事任何生產(chǎn)而專業(yè)從事融資租賃業(yè)務(wù)的企業(yè)，但無論融資租賃公司自身是否從事設(shè)備生產(chǎn)，都不會影響模型的構(gòu)造。

融資租賃公司與保理商簽訂保理合同，原因可能為：（1）為了管理融資租賃環(huán)節(jié)當(dāng)中所產(chǎn)生的應(yīng)收賬款；（2）為了在跨國貿(mào)易上減少外匯風(fēng)險以及收款便利；（3）由于提供融資租賃服務(wù)的企業(yè)本身自有資金不足；（4）融資租賃企業(yè)為了擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍而提前貼現(xiàn)應(yīng)收賬款獲取流動性。

圖6：融資租賃保理模型關(guān)系示意圖

2、模型變量設(shè)定

對于保理商：資本市場平均回報率θ；提供給融資租賃公司的融資利率為r；保理商進(jìn)行保理業(yè)務(wù)所收取的保理服務(wù)管理費(fèi)率為f；保理機(jī)構(gòu)審核融資租賃項目后，給予融資租賃公司融資款項，其融資額占應(yīng)收賬款之比率為l；給予融資租賃公司的融資款項總額為lwk；

對于融資租賃公司：自有資金為B；獲得的融資總額為lwk；剩余融資額lwk-（ck-B）（即所獲得的融資扣除了成本減自有資金部分，表示填補(bǔ)資金“缺口”后所剩余的融資額）剩余融資額度的收益率μ（即所獲得的融資在扣除成本之后，由于其他項目或投資，所獲得的收益之收益率）；

對于承租人（制造企業(yè)）：市場上產(chǎn)品的售價為p；將市場需求的函數(shù)設(shè)定為X（p） = y（p）ε的形式，其中ε為取值為正的隨機(jī)變量；f（ε）為隨機(jī)變量ε的概率密度函數(shù)；F（ε）為隨機(jī)變量ε的累積分布函數(shù)；為簡化分析，假定需求函數(shù)形式為 ，即乘法形式，其中a為常數(shù)，且a>0，-b為該產(chǎn)品的市場需求彈性，若該產(chǎn)品富于彈性則b>1；制造企業(yè)觀測市場需求所得出所需的設(shè)備數(shù)量為k；最終產(chǎn)出的產(chǎn)品數(shù)量為設(shè)備的線性函數(shù)，設(shè)產(chǎn)出為q，產(chǎn)出與設(shè)備數(shù)量的關(guān)系則可表示為q = q（k）；

當(dāng)制造企業(yè)銷售狀況不佳時，有可能會出現(xiàn)無法承擔(dān)“租金”即合同違約的情況，銷售狀況不佳的銷售數(shù)量臨界點(diǎn)可表示為：U=α*y（p）ε，其中α為制造企業(yè)銷售數(shù)量達(dá)到違約臨界的比率；

由于剛購入設(shè)備的制造企業(yè)收益波動可能較大，所以融資租賃公司可能與其簽訂收益分配方案，其留存收益比率為φ，當(dāng)φ=1時表示制造企業(yè)的收益并不與融資租賃公司分配，即制造企業(yè)只向融資租賃公司繳納固定的“租金”。

資本市場平均回報率θ受到宏觀投資環(huán)境影響，在此模型中將其視為外生變量。制造企業(yè)所生產(chǎn)的產(chǎn)品需求隨機(jī)變量ε，受到季節(jié)或景氣等因素影響，在此模型中也視為外生變量，并假定其服從某種分布，本文將其假定為服從正態(tài)分布。

3、模型其他說明

由于本模型著重于探討融資租賃公司-承租人（制造企業(yè)）-保理商的決策與運(yùn)作機(jī)理，故制造企業(yè)的其余成本，如：產(chǎn)品的銷售成本、庫存成本、由于設(shè)備或材料訂購不足造成損失的機(jī)會成本等，本文認(rèn)定其都已經(jīng)體現(xiàn)在制造企業(yè)銷售產(chǎn)品的市場售價里，或可認(rèn)為將其忽略不計。

本模型中保理商、融資租賃公司、制造企業(yè)為風(fēng)險中性（risk-neutral）效用為期望收益，故為利潤最大化問題。

對于提供融資、貼現(xiàn)服務(wù)的保理商而言，期望收益與資本市場投資回報率相等，此條件為本模型的約束條件。

4、融資租賃—產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)—保理模式下的決策機(jī)理

由于融資租賃企業(yè)或設(shè)備制造企業(yè)自有資金B(yǎng)不足；或為了擴(kuò)大業(yè)務(wù)將應(yīng)收賬款提前貼現(xiàn)，用以為市場上更多有需求的企業(yè)提供融資租賃服務(wù)；或是在國際貿(mào)易當(dāng)中為了減少外匯損失。因此融資租賃企業(yè)將未來與產(chǎn)品制造企業(yè)簽訂的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理機(jī)構(gòu)，并獲得的融資總額lwk，本模型認(rèn)為lwk>（ck-B）即可以填補(bǔ)資金缺口。

（1）對于保理機(jī)構(gòu)：

保理機(jī)構(gòu)為融資租賃企業(yè)提供賬務(wù)管理服務(wù)，期末保理機(jī)構(gòu)通知產(chǎn)品制造企業(yè)歸還應(yīng)收賬款wk至保理機(jī)構(gòu)指定賬戶上，制造企業(yè)付款后保理機(jī)構(gòu)扣除向融資租賃企業(yè)所進(jìn)行的融資之本息、保理業(yè)務(wù)管理費(fèi)用等，然后將所于款項轉(zhuǎn)入融資租賃企業(yè)的賬戶，若產(chǎn)品制造企業(yè)期末未將應(yīng)收賬款票面價值全額償還，余款將由保理機(jī)構(gòu)承擔(dān)還給融資租賃企業(yè)。

本模型假定為無追索權(quán)的保理，可以說保理機(jī)構(gòu)在提供融資服務(wù)的同時還降低了融資租賃企業(yè)所面臨的風(fēng)險，并認(rèn)為保理機(jī)構(gòu)是風(fēng)險中性的，那么其效用即所獲得的利潤。

保理機(jī)構(gòu)所獲得利潤如下所示：

當(dāng)X（p）

即有，

由于 是取值為正的隨機(jī)變量，故

整理一下，可得：

其中，U=αy（p）Z，當(dāng)X（p）

，

表示保理機(jī)構(gòu)面臨產(chǎn)品制造企業(yè)違約帶來的損失。

保理機(jī)構(gòu)是否提供保理金融服務(wù)取決于，提供服務(wù)所獲得的收益率是否高于資本市場的平均回報率θ，故有式：

將 ，代入，則有：

提供融資服務(wù)的利率r，是保理機(jī)構(gòu)的決策變量。由上式可以看出在這個機(jī)制當(dāng)中保理機(jī)構(gòu)的決策模式：（1）保理機(jī)構(gòu)提供融資的利率隨著資本市場的收益率增大而增大。資本市場收益率越高，保理機(jī)構(gòu)要求的回報率也越高，否則保理機(jī)構(gòu)就沒有為融資租賃企業(yè)提供融資的激勵；（2）保理機(jī)構(gòu)提供融資的利率隨著管理服務(wù)費(fèi)率的增大而減小。提供融資的利率與管理費(fèi)率同為保理機(jī)構(gòu)的收益來源，若兩者皆無節(jié)制地上升，企業(yè)對此服務(wù)的需求將會降低；（3）保理機(jī)構(gòu)提供融資的利率，隨著融資比例的增大而增大，可以認(rèn)為這是“借錢的折扣”；（4）保理機(jī)構(gòu)提供融資的利率，隨著違約率的上升而上升。越容易違約的項目就應(yīng)當(dāng)用越高的“代價”來作為“補(bǔ)償”，這也是保理商用以控制風(fēng)險的方式之一。

（2）對于產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)：

對于產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)而言，產(chǎn)品生產(chǎn)出的數(shù)量并不會總是與實際銷售的數(shù)量相等。生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)出與所擁有的機(jī)器設(shè)備有關(guān)，即產(chǎn)能。假定產(chǎn)品生產(chǎn)數(shù)量是機(jī)器設(shè)備的線性函數(shù)，記為q=βk。實際產(chǎn)品的銷售數(shù)量取決于市場，其中產(chǎn)品的需求函數(shù)形式為X（p） = y（p）ε，故令產(chǎn)品銷售數(shù)量為q=y（p）z，其中z表示隨機(jī)變量ε實際的值。兩者之間的缺口記為c。故βk-c=y（p）z，即有

企業(yè)的期望效用即為其在生產(chǎn)銷售過程中所獲利潤，企業(yè)的利潤如下式所示：

將 ，與 ，代入上式，可得：

將上式對p求導(dǎo)，其中 的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義為價格變動一個單位利潤變化的情況，可得

將 代入上式，可得

當(dāng) ，求極大值，即求得對于產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)最優(yōu)的價格決策，有：

對z求導(dǎo)， 表示產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)決策，即產(chǎn)品生產(chǎn)數(shù)量變化一單位利潤的變化情況，可得：

當(dāng) ，求極大值，即求得對于產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)最優(yōu)的產(chǎn)品數(shù)量生產(chǎn)決策，有：

由 可推知 即可得知生產(chǎn)應(yīng)購買的設(shè)備數(shù)量，即生產(chǎn)企業(yè)所作的決策。在這個機(jī)制當(dāng)中生產(chǎn)企業(yè)的決策是根據(jù)產(chǎn)能需要來添置設(shè)備，由于自有資金不足，在資本市場上尋求資本以擴(kuò)大生產(chǎn)。

（3）對于融資租賃公司

對于融資租賃公司而言，每期應(yīng)收賬款w越高，收益越高，但應(yīng)收賬款的提高還應(yīng)當(dāng)考慮生產(chǎn)企業(yè)的償債能力，若無力承擔(dān)將會違約。融資租賃公司比起傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，在進(jìn)行融資租賃服務(wù)時，更傾向于考慮項目之前景。故本文假定融資租賃公司將理性地考慮機(jī)制整體的利潤分配問題，在此將其簡化為機(jī)制整體的利潤最大化問題。

機(jī)制整體的利潤表示如下：

將 代入上式，并分別用p、z求導(dǎo)，可得：

當(dāng) ，則有

當(dāng) ，則有

對于機(jī)制整體而言，有

對于產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)而言，有

在均衡情況下，滿足 ，以及 ，可得

當(dāng)φ=1時，有

表示產(chǎn)品制造企業(yè)每期的應(yīng)付賬款為固定的數(shù)額，并不將自身的收益與融資租賃企業(yè)的服務(wù)項目掛鉤。制造企業(yè)每期的應(yīng)收賬款是否為固定數(shù)額，還是按照實際銷售成果來支付取決于融資租賃業(yè)務(wù)期初所訂立的合同。體現(xiàn)了融資租賃這種金融服務(wù)模式的靈活性，可以依據(jù)企業(yè)的實際情況以及項目的前景來制定合同，讓資源能更有效地動員。并由這個簡單的模型可以看出融資租賃企業(yè)決策機(jī)理。當(dāng)設(shè)備供應(yīng)成本 ，資金成本l，支付給保理機(jī)構(gòu)的管理成本f越高，融資租賃企業(yè)w即應(yīng)收款也越高。

五、結(jié)論

（一）結(jié)論

由此模型可以看出“融資租賃公司—承租人（產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)）-保理商”三方在此交易機(jī)制當(dāng)中的決策。同在資本市場上提供金融服務(wù)，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)更關(guān)注于能用于抵押的固定資產(chǎn)及信用記錄，反觀之下融資租賃企業(yè)更關(guān)心項目前景，能根據(jù)具體情況有效動員資源。企業(yè)無法從傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)當(dāng)中動員資源，而通過融資租賃的交易機(jī)制，企業(yè)以自有資金即可獲得設(shè)備使用權(quán)，有效地動員資源使得企業(yè)得以擴(kuò)大生產(chǎn)以及更新改造設(shè)備。

融資租賃公司設(shè)計交易結(jié)構(gòu)的靈活性高，并且能配合項目本身以及項目參與者的實際情況來訂立合同，相比傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)能更快速且靈活地與實體企業(yè)對接，更有效地動員資源。融資租賃公司通過業(yè)務(wù)獲得的信貸資源與保理公司對接，將期限固定的信貸資源轉(zhuǎn)化為流動性，為更多制造企業(yè)提供服務(wù)。保理公司在跨國融資租賃、國際貿(mào)易上提供應(yīng)收賬款管理的服務(wù)，其通過收取一定的管理費(fèi)以及應(yīng)收賬款貼現(xiàn)利率獲得收益，其收益需大于資本市場上的平均投資回報率。融資租賃與保理相結(jié)合的金融服務(wù)模式則更加靈活，使資本更加有效地運(yùn)轉(zhuǎn)。

2012年我國融資租賃企業(yè)數(shù)量開始爆炸性地增長，但在地域上分布存在巨大的差異。我國融資租賃滲透率與發(fā)達(dá)國家相比仍有差距，說明融資租賃行業(yè)存在很大的發(fā)展?jié)摿Α⒒A(chǔ)金融牌照發(fā)放的權(quán)力下放，將有利于地方融資租賃以及保理等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)較不重視的金融業(yè)務(wù)之發(fā)展。發(fā)展地方融資租賃行業(yè)，促進(jìn)地方實體企業(yè)發(fā)展，從而帶動區(qū)域經(jīng)濟(jì)的增長。

融資租賃業(yè)務(wù)當(dāng)中的“租金”，是一種信用資源，是聯(lián)系融資租賃與保理融資的橋梁。通過信用資源的聯(lián)系，兩種不同性質(zhì)的金融業(yè)務(wù)無縫對接，起到動員更多金融資源的作用。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于下行階段時，融資租賃的超常規(guī)增長將帶來整個行業(yè)的強(qiáng)制性調(diào)整，無法抵抗經(jīng)濟(jì)周期帶來的震蕩者將被淘汰，影響行業(yè)的健全發(fā)展。在大浪淘沙的過程中，融資租賃結(jié)合保理融資，將可為融資租賃行業(yè)起到緩解經(jīng)濟(jì)下行時帶來的陣痛。租賃保理模式不僅為我國保理企業(yè)開展業(yè)務(wù)提供新思路，還起到經(jīng)濟(jì)周期波動中平滑行業(yè)發(fā)展的作用，可見二元金融牌照聯(lián)動帶來的效益。

2012年天津濱海新區(qū)、上海浦東新區(qū)成為商業(yè)保理試點(diǎn)地區(qū)，緊接著更多地區(qū)開展了商業(yè)保理試點(diǎn)。在試點(diǎn)區(qū)商業(yè)保理基礎(chǔ)金融牌照頒發(fā)權(quán)力由商務(wù)部下放到地方政府，使得我國商業(yè)保理公司數(shù)量急速增長。說明將融資租賃、保理等基礎(chǔ)金融牌照發(fā)放權(quán)力下放，能更有效率地促進(jìn)行業(yè)發(fā)展。

綜上，融資租賃業(yè)務(wù)的作用是在于讓承租方能以小資金撬動大資源，保理業(yè)務(wù)的作用則在于，轉(zhuǎn)換撬動大資源所需流動性的期限，對融資租賃起到“疏導(dǎo)”的作用。本文的模型旨在分析融資租賃的出租人、承租人以及保理商，在業(yè)務(wù)當(dāng)中的決策機(jī)理，即金融活動當(dāng)中是如何進(jìn)行合同的設(shè)計。發(fā)揮“協(xié)同”作用，是目前金融創(chuàng)新的熱點(diǎn)，許多金融集團(tuán)都在致力于成為“全牌照”金融綜合服務(wù)平臺，以在激烈的競爭當(dāng)中脫穎而出，將股東利益最大化。“全牌照”、“多牌照”的優(yōu)勢在于更易于進(jìn)行客戶資源、渠道資源等的整合。然而，很少有人關(guān)注當(dāng)中合同的形成機(jī)理。本文則通過簡化了的模型，來闡述金融牌照之間如何“協(xié)同”作用。融資租賃與保理兩類金融牌照協(xié)作，橫跨非銀業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)的同時，更加豐富了金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)品與服務(wù)。

直觀上來看，“雙金融牌照”聯(lián)合的有效性體現(xiàn)在于，通過保理業(yè)務(wù)提升了融資租賃公司的流動性，優(yōu)化其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)；為融資租賃公司提供保理業(yè)務(wù)，保理機(jī)構(gòu)提供的資金流具有業(yè)務(wù)與固定資產(chǎn)的信用背書，且經(jīng)過融資租賃公司盡職調(diào)查后進(jìn)行的業(yè)務(wù)，其風(fēng)險有一定的保障。本文的不足之處在于，闡述了雙金融牌照協(xié)同作用的機(jī)理，并以直觀的方式探討其有效性，目前尚未找到合理的手段準(zhǔn)確地度量出其有效性的程度，這也是未來研究努力的方向。

（二）政策建議

1、牌照發(fā)放權(quán)力適度下放

除了部分試點(diǎn)地區(qū)，目前我國金融租賃牌照由中國銀行業(yè)監(jiān)督協(xié)會發(fā)放，融資租賃與商業(yè)保理則有商務(wù)部發(fā)放。許多有意從事該業(yè)務(wù)的公司，都需使上“洪荒之力”才可取得相關(guān)業(yè)務(wù)的從業(yè)資格。從試點(diǎn)地區(qū)的情況上來看，一開放試點(diǎn)，當(dāng)?shù)貜氖略擁棙I(yè)務(wù)的公司數(shù)量增長迅速，業(yè)務(wù)量也快速擴(kuò)張。故應(yīng)當(dāng)逐步擴(kuò)大試點(diǎn)區(qū)域，逐步將基礎(chǔ)金融牌照發(fā)放權(quán)力從單一機(jī)構(gòu)下放到當(dāng)?shù)卣源龠M(jìn)行業(yè)蓬勃發(fā)展。

2、金融牌照業(yè)務(wù)輔導(dǎo)與監(jiān)管

試點(diǎn)地區(qū)獲得基礎(chǔ)金融牌照的機(jī)構(gòu)，有些并沒有很好地開展業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)范圍有所局限。故當(dāng)?shù)卣粌H僅是批準(zhǔn)與發(fā)放牌照，還應(yīng)當(dāng)起到對新牌照新業(yè)務(wù)的指導(dǎo)作用。且由于當(dāng)?shù)卣畵碛懈喈?dāng)?shù)仄髽I(yè)的相關(guān)信息，比起中央監(jiān)管部門，其信息不對稱程度更低，應(yīng)起到更全面的行業(yè)監(jiān)管作用，確保企業(yè)將業(yè)務(wù)落到實處。

3、企業(yè)應(yīng)當(dāng)不僅是牌照“收集控”

“全牌照”、“多牌照”對于機(jī)構(gòu)的吸引力不言而喻，但很多企業(yè)集團(tuán)卻為將各金融牌照業(yè)務(wù)與公司發(fā)展深度結(jié)合，業(yè)務(wù)之間的聯(lián)動性并不高。本文所闡述的一種“雙金融牌照”聯(lián)動的金融業(yè)務(wù)，實為多金融牌照機(jī)構(gòu)將自身業(yè)務(wù)循環(huán)聯(lián)動的一種可能性。金融企業(yè)集團(tuán)不應(yīng)當(dāng)僅僅是砸下大量資本獲得牌照的牌照“收集控”，應(yīng)更大程度地思考各金融業(yè)務(wù)聯(lián)合、整合的可能性。租賃保理模式不失為一種二元基礎(chǔ)金融牌照在業(yè)務(wù)序貫性上，聯(lián)動發(fā)展的有益選擇。

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Non-Banking Financial Institute Resource Mobilization

——Analysis of Leasing-Factoring Model

Yuanyuan Zhuang Heping Cao

School of Economics， Peking University

[Abstract] Financial leasing industry has grown rapidly in China since 2012， but huge potentialities remain to be discovered. This paper uses the diagram of leasing institution tree to illustrate financial institutions offering leasing service in Chinas capital market. The leasing-factoring model formulates decision making processes of two kinds of non-banking institutions in capital market. Analysis of the case and model show that non-banking financial institutions mobilize resources more effectively than traditional banking financial institutions. The conclusion is that the right of granting financial basic license should be transferred to local governments.

Keywords： non-banking， leasing， factoring