不一樣的視角解讀人民幣匯率

文/中國(guó)證券報(bào) 高希言

不一樣的視角解讀人民幣匯率

Interpret the RMB exchange rate in different perspective

文/中國(guó)證券報(bào) 高希言

人民幣匯率問(wèn)題一直以來(lái)都是各界關(guān)心的熱門(mén)話題，2016年人民幣兌美元匯率由上年末的6.4936貶值至6.9454，全年累計(jì)貶值6.5%，系人民幣匯率2014年轉(zhuǎn)入震蕩貶值以來(lái)，貶值幅度最大的一年。由此，這一時(shí)期各方對(duì)于人民幣匯率問(wèn)題的看法可謂“仁者見(jiàn)仁，智者見(jiàn)智”，但是這一話題涉及面廣泛，真正能系統(tǒng)性解釋清楚的人很少，多數(shù)情況下也僅僅只是一家之言。

作為匯率改革、外匯儲(chǔ)備管理、人民幣國(guó)際化等重大政策的參與者之一，曾任國(guó)家外匯管理局國(guó)際收支司司長(zhǎng)的管濤，可以說(shuō)是對(duì)當(dāng)前匯率問(wèn)題最有發(fā)言權(quán)的學(xué)者之一。“與其簡(jiǎn)單告知一些基本結(jié)論或判斷，不如告知一些分析問(wèn)題的框架和方法，而這些框架和方法都是可復(fù)制和推廣的。”正如管濤本人所言，其新近面世的《匯率的本質(zhì)》一書(shū)，從基本概念和原理入手，涉及對(duì)國(guó)際收支數(shù)據(jù)的解讀、對(duì)“8·11”新匯改的評(píng)價(jià)和預(yù)判、對(duì)金融業(yè)改革開(kāi)放的前瞻，以及對(duì)資本流動(dòng)沖擊風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測(cè)預(yù)警等。

人民幣匯率問(wèn)題之所以復(fù)雜，是因?yàn)槠渖婕皬V義的分配問(wèn)題。從內(nèi)部利益結(jié)構(gòu)與分配影響來(lái)看，人民幣匯率變化對(duì)不同類型的市場(chǎng)主體會(huì)產(chǎn)生不同的影響，比如貿(mào)易出口部門(mén)與進(jìn)口部門(mén)以及對(duì)外投資部門(mén)對(duì)人民幣匯率的認(rèn)識(shí)就會(huì)有很大的不同。通讀《匯率的本質(zhì)》一書(shū)，應(yīng)該可以發(fā)現(xiàn)，管濤的很多觀點(diǎn)都代表了國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界以及相關(guān)政府部門(mén)、智庫(kù)機(jī)構(gòu)等主流論調(diào)。作為曾經(jīng)的政府官員，在卸任后能以學(xué)者的身份重新思考匯率問(wèn)題，這本身就是此書(shū)的一大看點(diǎn)。不同領(lǐng)域、不同利益關(guān)系的群體應(yīng)該都可以從中獲得自己需要的答案。

對(duì)于外匯問(wèn)題，在管濤看來(lái)，貌似神秘，其實(shí)歸根結(jié)底都是國(guó)內(nèi)問(wèn)題，解決之道就是要做好自己的事情。為此，他提出了四個(gè)方面的觀點(diǎn)，一是人民幣匯率和外匯儲(chǔ)備都是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的結(jié)果；二是盡管近年來(lái)境外持有人民幣資產(chǎn)的興趣提高，但人民幣資產(chǎn)終究是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)而非避險(xiǎn)資產(chǎn)；三是應(yīng)對(duì)跨境資本流動(dòng)沖擊關(guān)鍵在于練好內(nèi)功，只要國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持健康運(yùn)行，跨境資本流動(dòng)最終都會(huì)回歸經(jīng)濟(jì)基本面；四是要用市場(chǎng)化的意識(shí)和方式應(yīng)對(duì)市場(chǎng)狀況。匯率浮動(dòng)負(fù)責(zé)國(guó)際收支和外匯市場(chǎng)的價(jià)格調(diào)節(jié)，外匯干預(yù)和資本管制負(fù)責(zé)國(guó)際收支和外匯市場(chǎng)的數(shù)量出清，任何經(jīng)濟(jì)體都不可能違背。

在當(dāng)前國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)大背景下，如何保持當(dāng)前人民幣匯率穩(wěn)定可控，管濤上述四個(gè)觀點(diǎn)應(yīng)該具有很強(qiáng)的指導(dǎo)意義和參考價(jià)值，其中很重要的兩點(diǎn)就是指向國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，筆者認(rèn)為，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)而言，盡管當(dāng)前基本面較好，但仍要正視經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨的突出矛盾和問(wèn)題，如經(jīng)濟(jì)回升對(duì)房地產(chǎn)和基建投資依賴較大，民間投資增速及其占比下降，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力仍待增強(qiáng)等因素。正所謂內(nèi)圣外王，回顧亞洲金融危機(jī)中的泰銖狙擊戰(zhàn)和港幣保衛(wèi)戰(zhàn)，國(guó)際炒家對(duì)其采取攻擊的前因就是泰國(guó)和中國(guó)香港地區(qū)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)不穩(wěn)定，導(dǎo)致不可持續(xù)的資產(chǎn)價(jià)格泡沫產(chǎn)生，這樣才會(huì)給國(guó)際炒家有可乘之機(jī)。因此，保持基本面的健康穩(wěn)定至關(guān)重要。

對(duì)于當(dāng)前境外做空中國(guó)的現(xiàn)象，管濤在書(shū)中給出了非常明確的觀點(diǎn)，他認(rèn)為其關(guān)鍵在于如何判斷中國(guó)經(jīng)濟(jì)自身的狀況，地方政府債務(wù)龐大、房地產(chǎn)泡沫和通脹壓力等成為境外做空中國(guó)的借口，客觀上也是當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的重大隱患，只有妥善處理這些問(wèn)題，才能徹底打消和挫敗境外做空中國(guó)的企圖。書(shū)中通過(guò)非常清晰的邏輯和視角對(duì)亞洲金融危機(jī)中的國(guó)際炒家慣用手法進(jìn)行了描述，并指出了應(yīng)對(duì)攻擊的三道防衛(wèi)措施：外匯干預(yù)、提高利率以及交易管制。

去年以來(lái)，因?yàn)橘Y本流出、外匯儲(chǔ)備減少，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)于外匯儲(chǔ)備充足性的關(guān)注。對(duì)于外匯儲(chǔ)備去哪兒，各方面的觀點(diǎn)不一，眾說(shuō)紛紜，這也一度引發(fā)部分人士對(duì)當(dāng)前外匯儲(chǔ)備政策的誤解。管濤在書(shū)中一針見(jiàn)血地指出，市場(chǎng)之所以對(duì)外匯儲(chǔ)備規(guī)模問(wèn)題開(kāi)始擔(dān)心，主要是因?yàn)橹蛔⒁獾酵鈪R儲(chǔ)備資產(chǎn)方的變動(dòng)，而忽視了負(fù)債端的變化，只有將兩者的變動(dòng)結(jié)合起來(lái)考慮，才能得出更加客觀的結(jié)論。他運(yùn)用國(guó)際收支平衡表，從流量和交易的角度，分析了近期我國(guó)資本流出的去向，即“藏匯于民”和“債務(wù)償還”。

根據(jù)當(dāng)前最新的市場(chǎng)情況顯示，為應(yīng)對(duì)人民幣貶值壓力和資本外流，國(guó)家的外匯管理政策已經(jīng)發(fā)生了轉(zhuǎn)變，從嚴(yán)進(jìn)寬出轉(zhuǎn)向了寬進(jìn)嚴(yán)出。其實(shí)，自2015年匯改以來(lái)，匯率改革一直穩(wěn)妥有序地持續(xù)推進(jìn)，但是因?yàn)槭袌?chǎng)各方對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面存在疑慮和擔(dān)憂，這也導(dǎo)致人民幣貶值壓力加大，就目前而言，人民幣貶值預(yù)期仍在不斷強(qiáng)化，資本外流趨勢(shì)不減，這一局面有可能影響到人民幣國(guó)際化進(jìn)程。

因此，如何有效并善于引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期非常關(guān)鍵，筆者認(rèn)為，引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期除了政府部門(mén)的及時(shí)發(fā)聲之外，很重要的一方面就是需要更多學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)發(fā)出有建設(shè)性、有深度的觀點(diǎn)。眾所周知，目前國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界非常稀缺類似管濤這類官員型學(xué)者，在政策的討論中，學(xué)者們往往因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱，而不能對(duì)官方發(fā)聲提出更多的不同看法。通讀《匯率的本質(zhì)》一書(shū)，可以感受到管濤能夠更從容地在市場(chǎng)和政府的角色間進(jìn)行換位思考。與政府和市場(chǎng)都保持一定距離后，很多問(wèn)題可以看得更清楚、想得更透徹，立場(chǎng)也更加超脫、觀點(diǎn)也更加平衡，正如他自己所描述的：“這或許正是我現(xiàn)在的一種狀態(tài)，一只眼看政府、一只眼看市場(chǎng)，想成為政府與市場(chǎng)之間的‘第三只眼’。”