上市公司年報日益擴展的動因研究

王則斌

【摘 要】 以A股上市公司2014年年報數據為樣本，分析上市公司年報日益擴展的內在關聯及真實動因。研究發現：股權分散、資產規模龐大、高管報酬豐厚的上市公司會有較強的披露傾向，從而表現為年報長度的擴展和內容的細化；盈利能力與年報頁碼呈負相關關系，即盈利能力較好的公司沒有出具冗長的年度報告；發展能力和盈余管理可能性不同的公司年報長度無顯著差異。文章豐富了上市公司年報披露的理論研究，從年報使用主體視角將年報作為整體考察能為企業提供更好的決策幫助，同時也能為政府及監管機構日后制定更加簡明、更加有用、與國際接軌的年報規范提供決策依據。

【關鍵詞】 信息披露； 年報擴展； 動因

【中圖分類號】 F275 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）04-0084-05

一、引言

美國憲法之父詹姆斯·麥迪遜曾經說過：“如果法律過于冗長以至于無法閱讀，或者缺乏條理以至于無法理解，那么即便它是人們出于自身意愿來制定的，也不具有任何意義。”眼下年報就遇到了這種問題，公司年報正變得越來越冗長復雜[1]。日益膨脹的年報體積已引起世界范圍的廣泛關注，無論是依照IFRS/IAS列報的英美上市公司，還是國內的主板、二板上市公司，平均年報長度都已超過100頁。年報冗長以及隨之而來的信息過載，已為年報使用者帶來了一定的閱讀障礙，信息重復、掩蓋經營漏洞等問題也不容忽視。上市公司的年報動輒上百頁，但其中投資者真正關注和可以理解的部分并不多，事實上其造成的閱讀困難已與加強信息披露、預測未來發展的初衷背道而馳。年報過長、信息過載會對可讀性造成影響，有用信息很可能就被埋沒在大段的公司宣傳中。

是什么原因導致了這樣的現象？綜觀學界目前對年報的研究成果，相同之處是都重點關注了非財務報告中以管理層報告、社會責任和碳排放等為代表的自愿性披露，對其傾向歸因、股價關聯、財務表現、制度背景已有較深刻的剖析。從西方發達國家的信息披露歷程來看，成熟資本市場的上市公司年報的長度隨著自愿性信息披露、強制性信息披露、強制性信息披露與自愿性信息披露相結合的發展不斷變長。國內已有較多學者展開實證研究，探索市場規范機制，對理想化的年報提出了較多規范化建議，使之兼顧分析性、重要性、前瞻性和簡明性。但是，研究基本集中在自愿性披露、管理層報告部分的動機和效果，少有將年報作為整體，分析其日益擴展的內在關聯及真實動因。本文首先從理論視角對上市公司年報擴展的動因進行分析，其次使用2014年上市公司的年報信息和國家官方統計機構數據建立模型，對我國上市公司年報日益擴展的現狀進行檢驗分析。

二、理論分析和研究假設

上市公司的年報必須遵循《公司法》《證券法》及相關準則要求，有境外業務的上市公司還需兼顧IFRS/IAS做出的要求說明。證監會公告〔2013〕41號《證券公司年度報告內容與格式準則》中指出：對年度報告使用者有重大影響的信息，公司均應披露。同時，證監會還頒布了修訂版的《創業板年報準則》。法律法規的不斷完善和披露要求的深入細化，客觀上促使上市公司加大信息披露力度，提供更完整更詳盡的年度報告。受到市場普遍關注的公司治理信息有了進一步規范，對公司未來經營有重大影響的風險因素，如市場變化、高管變動、重大訴訟、仲裁、重大擔保等重要事項，也披露得愈發詳盡，對利潤分配、公司內控規范體系實施效果等情況，也在廣泛的關注中體積不斷膨脹。為了探討上市公司年報日益擴展的動因，主要從公司特征變量和公司治理變量方面提出假設。

在交易過程中，公司和投資者之間存在著信息不對稱，在市場條件和契約激勵之下，向外界傳遞有效信息，將提高公司透明度。盈利能力強的公司會主動披露強制性披露以外的信息，以期獲得投資者投資，并最終體現為公司股價上漲和價值提高。Forker對加拿大多倫多證券交易所80家較大的上市公司進行了實證研究，結論顯示，業績因素會促進上市公司自愿披露更多的信息，業績好的公司由于信息生產成本相對較低會增加披露[2]。年報作為上市公司與投資者的溝通渠道，力圖展現盈利能力和業內所占的優勢地位，使投資者充分了解公司現有以及潛在的相對于競爭對手的優勢，藉以保持投資者信心及忠誠度。披露程度高的公司常常也是盈利高、發展勢頭良好的公司。因此，提出假設1。

H1：公司的盈利能力越強，年報越長。

在異常激烈的市場競爭環境下，業績好的公司為了突出自己的比較優勢，往往自愿通過信息披露將公司內在核心競爭力告訴投資者，以便與投資者更好地溝通，特別是一些難以模仿的信息，公司進行披露不但不會削弱競爭優勢，還有助于吸引投資者、贏得其信任。公司通過財務報表披露本財年已達成的業績成果，通過披露向投資者交代未來的發展規劃，年報作為上市公司與外界交流的重要渠道，已漸漸成為兼具企業宣傳公關、投資方向指南的發聲平臺。綜合考慮經營外部條件、現金利潤情況及各種資源條件，發展能力較強的公司往往會有一定篇幅闡述長短期的目標和預計的投入產出分析。這一方面加強年報閱讀者對公司經營活動的認知度、參與度，另一方面也能對財務預測信息和未來會計政策做出必要支持。因此，提出假設2。

H2：公司的發展能力越強，年報越長。

相對于規模較小的公司，規模較大的公司通常承擔更多的社會責任，也接受著更廣泛的社會監督，同時，他們也需要更多的外部資本實現規模擴張，資本市場融資是很多公司的首選渠道，恰當的披露有助于企業受到投資者青睞且獲得較高估值，因此，公司整體規模是影響公司年報長度的一個重要因素。整體規模較大的公司，往往傾向于進行更加詳細的披露以期與投資者進行溝通，力圖塑造更好的社會形象、提高公司聲譽、降低融資成本，如制造型企業傾向于在董事會報告中主動披露主營業務產品的生產量、銷售量、庫存量和市場占有率信息等；相對而言，規模較小的公司進行詳盡的披露不一定符合成本效益原則，同時，由于進入壁壘較低等原因，小規模公司進行過于詳細的披露往往面臨著信息被競爭對手或大公司利用的風險。因此，提出假設3。

H3：公司的整體規模越大，年報越長。

公司股權結構對上市公司年報披露有較大影響，契約理論認為股權越分散，經營者攫取投資者利益的可能性越大。在股權分散的情況下，股東將傾向于采取一定的“價格保護措施”，以防止經營者對其利益的非法侵占[2]。在股權較分散的企業中，擁有正式控制權的管理層處于信息優勢，代理人可能選擇性披露對自己有利的信息，損害委托人的利益，為消除信息不對稱可能帶來的負面影響，出于溝通和與外界對話目的的披露所占的比重相對較高。反之，在股權集中度較高的上市公司中，控股股東有足夠的能力獲取有效的信息解決信息不對稱的問題，另外，大股東往往直接參與公司的經營管理，決策受以創始人為代表的大股東的意志影響較大，對信息披露的意愿和主動性都較低。因此，提出假設4。

H4：公司的股權集中度越低，年報越長。

現代企業以所有權與經營權的分離為特征，如何激勵代理人采取符合委托人利益的行動是委托代理理論所探討的。按照激勵相容和參與約束的設計思路，上市公司往往選擇對其高管及重要員工分配一定數額的股權，使其利益與公司未來發展保持一致并對公司長期忠誠，通常采取的形式有員工持股、分紅等，這些都需要在自愿性披露中對投資者進行說明。此外，交易費用包括發現相關價格的成本、談判與履約成本（科斯，1937），而自愿性信息披露能夠減少這類成本，管理層也會在維護良好聲譽的同時對經營信息進行詳細的披露。同時，由于交易雙方都受到契約的約束，對于契約履行的監督等也會影響企業管理者的利益，因此，為了減少監督成本，管理者也會通過充分的信息披露證明自己受托責任履行情況。因此，提出假設5。

H5：公司激勵程度越高，年報越長。

投資者投資決策過程中，盈余信息是關注的一個指標，盈余管理也成為上市公司粉飾年報的不當手段中的常用方法。證監會自1999年首次引入“非經常性損益”概念以來多次修訂規范，以期抑制上市公司利用非經常性損益操縱利潤的傾向。研究數據表明，非經常性損益占凈利潤的比例在近年都呈現整體比例提高的趨勢，有必要對這類項目予以關注[3]。印象管理理論指出，當人們試圖對留給他人的印象進行自我管理時，往往會以一種與社會環境或人際背景相吻合的形象自我展示，以基本確保來自外界的評價積極正面。公司利用上述認知特征對投資者進行印象管理：個體的精力有限，關注度會因焦點偏移而下降，所以，公司利用非經常性損益進行盈余管理的可能性越大時，年報越長。因此，提出假設6。

H6：盈余管理可能越大，年報越長。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

選擇滬深股市2014年所有A股上市公司作為初始研究樣本，財務數據、股權和公司治理數據均來自色諾芬金融數據庫，年報原文收集自證監會指定披露平臺及各公司官網，年報頁碼根據公司年度報告手工搜集。對初始樣本進行了如下的數據處理：（1）剔除金融保險行業公司；（2）剔除數據有缺失的樣本；（3）剔除數據異常的，如高管報酬為負數、前十大股東持股比例大于1的。最終獲得2 512個有效研究樣本。

（二）變量選擇

1.被解釋變量。現有年報披露研究大多采用構建披露指數作為被解釋變量[4-7]，本文從投資者決策角度出發，參考已有研究[8-9]，選擇年報頁碼（Pages）作為被解釋變量。由英國Black Sun咨詢公司（Black Sun Consultancy）開展的一項研究顯示，英國富時100指數公司的2010年年報一般比2009年擴充了11頁之多，當前平均頁數是175頁，其中六家公司的報告長達300頁以上。日益冗長的年報占據了編寫者越來越多的資源，同時年報使用者因為其日益冗長而無法快速獲得有效信息[1]。以年報頁碼（Pages）為因變量，從公司盈利能力、發展能力、公司規模等視角探討上市公司年報日益擴展的動因。

2.解釋變量。盈利能力用每股收益（EPS）表示，因為本文研究對象是上市公司，每股收益是市場作用的平均結果，具有可比性，其所涵蓋的信息能較好地反映公司盈利情況，發展能力用托賓Q值（Tobin's Q）表示。公司規模用總資產的自然對數（Ln Asset）衡量，相比于其他研究中常見的銷售額和股票市值，考慮到市場尤其是金融市場的價格變化以及不同行業間公司銷售的波動性，選取年報中披露的資產負債表日總資產的自然對數作為公司規模的衡量指標，更加穩定可靠。股權集中度用前十大股東持股比例的平方和（Herfindahl 10）表示。激勵程度用公司前三名高管報酬之和的自然對數（Ln Compensation）表示。盈余管理可能用非經常性損益之和占凈利潤的百分比（Nonrecurring）表示，“非經常性損益”概念由證監會1999年首次引入，非經常性損益合計數占凈利潤比例越大，公司盈余管理可能越大。

3.控制變量。在實證模型中，除了上述因素對年報頁碼的影響外，還需要控制可能影響年報頁碼的其他重要因素。參考已有研究[4][10-11]，結合對上市公司具體情況的考察，設置上市板塊（Board）和所處行業（Industry）兩個控制變量。

（三）模型構建

為檢驗公司年報披露動因，根據前文6個假設，建立多元線性回歸模型：

Pages=α+β1EPS+β2Tobin's Q+β3Ln Asset+

β4Herfindahl 10+β5Ln Compensation+β6Nonrecurring+

β7Board+β8Industry+ε，其中α為常數項，ε為隨機誤差項。

四、實證結果和分析

（一）描述性統計

表1是樣本公司主要指標的描述性統計結果。從中發現，樣本公司年報的平均長度為156頁，最長314頁，最短70頁。可見，年報日益擴展普遍存在于我國上市公司中。其他變量的描述性統計詳見表1，不再贅述。

（二）相關性分析

本文引入Pearson相關系數檢驗相關性，結果如表2所示。公司規模、激勵程度與年報長度、披露傾向正相關，股權集中度與年報長度負相關。同時，解釋變量彼此間相關性較弱，不存在共線性，可以進行多元線性回歸分析。

（三）回歸分析

首先，進行多元回歸方程的顯著性檢驗，得到結果顯示回歸方程的相關系數R為0.512，R2為0.262，調整R2為0.260，樣本的自變量對因變量確實存在一定影響。

其次，統計方程殘差數據，擬合度指標F值為111.310，Sig值為0.000，在95%的置信度下整體回歸效果顯著。在方差分析報告中的殘差相關性分析指標中，通過D-W值為1.980可知，殘差項之間基本不存在自相關現象。

再次，將自變量檢驗結果代入。見表3。

代入自變量檢驗所得的對應β得出回歸方程：

Pages=-203.626-3.223EPS+0.039Tobin's Q+

12.068Ln Asset-18.193Herfindahl 10+5.261Ln Compensation

+0.052Nonrecurring+9.975Board+0.192Industry

進一步綜合SPSS的檢驗結果：高管薪酬和總資產規模等指標與年報頁碼相關性系數為正且顯著性水平在95%以上，股權集中度與年報頁碼相關性系數為負且顯著性水平在95%以上。即上市公司年報長度和自愿性披露傾向與公司高管激勵、總資產規模顯著正相關，與股權集中度顯著負相關，假設3、假設4、假設5得到驗證。而每股收益與年報長度的相關性系數為負，結果顯著，說明公司盈利能力對公司披露意愿的推動力較為薄弱。此外，托賓Q值和非經常性損益比例不同的公司年報長度沒有顯著差異。

根據假設1，公司盈利能力與年報長度正相關，但是沒有得到驗證。同時，假設2公司發展能力與年報長度正相關也沒有得到驗證。從理論上分析，盈利能力與發展能力好的公司為了與其他公司區分進而獲取更多的資本市場收益，會有較強的意愿進行更多的披露。但是，我國資本市場仍處于弱式有效階段，公司虛假披露的違約成本不高，法律治理水平有待進一步提高，因此，盈利水平和發展能力較好的公司并沒有強烈的意愿進行充分的披露，反而出具比較簡化的年度報告。

（四）穩健性檢驗

為檢驗模型估計結果的穩健性，本文使用CR_10度量股權集中度、前三名董事報酬自然對數度量管理層激勵程度，非經常性損益占扣除非經常性損益后凈利百分比進行回歸分析。檢驗結果的系數估計方向一致，個別系數的顯著性發生了變化，但沒有改變實證研究的主要結論。因此，可以認為，本文模型估計結果具有一定的穩健性。

五、結論

本文通過分析滬深兩市A股上市公司年報日益擴展的影響因素發現：股權分散、資產規模龐大、高管報酬豐厚的上市公司會有較強的披露傾向，從而表現為年報長度的擴展和內容細化；盈利能力較好的公司沒有出具比較冗長的年度報告；發展能力不同、非經常性損益占凈利潤比例不同的公司出具年報長度沒有顯著差異。總體而言，上市公司年報長度與高管薪酬、公司規模顯著正相關，與公司股權集中度顯著負相關，與公司盈利能力負相關，與發展能力、盈余管理可能性無顯著相關性。以上結論對投資者正確認識年報信息質量、解讀公司披露動機有一定借鑒作用。

監管部門應完善信息披露機制，進一步明確和細化披露要求，強化監督和審核工作，確保信息的真實性和有效性，要求公司在具體內容上去粗取精，增強可理解性，突出重點，加強對投資者密切關注的信息披露。同時，上市公司在年報編制過程中，應將投資者定位為年報最重要的使用者，既要縮減不必要及重復性高的章節，同時也要強化擴充對投資者有用的信息。●

【參考文獻】

[1] ACCA特許會計師公會.重估公司年報價值[J].首席財務官，2012（7）：76-79.

[2] 孫冬青.我國上市公司自愿性信息披露影響因素的實證研究[D].山東大學碩士學位論文，2008.

[3] 鄭■.非經常性損益的列報理論、制度與實踐[D].西南財經大學博士學位論文，2010.

[4] MANUEL C B，et al. Factors Influencing Social Responsibility Disclosure by Portuguese Companies [J]. Journal of Business Ethics， 2008， 83（4）：685-701.

[5] FERNANDO B F， et al. Factors explaining the level of voluntary human capital disclosure in the Brazilian capital market [J]. Intangible Capital， 2013， 9（1）： 305-321.

[6] 陳曉舟.公司自愿性信息披露程度影響因素研究[D].西南財經大學碩士學位論文， 2010.

[7] 李常青，鐘娟，王毅輝.上市公司前瞻性信息披露動因研究[J]. 統計與決策，2008（20）：135-137.

[8] SYDELLE P，et al. Corporate Social Responsibility Disclosures During the Global Financial Crisis： New Zealand evidence [J]. New Zealand Journal of Applied Business Research， 2014， 12（2）：33-49.

[9] ODIA J O. Corporate Characteristics and Corporate Social and Environmental Disclosures Quantity in Nigeria [J]. Journal of Accounting-Business & Management，2015，22（1）：13-28.

[10] 陶文杰，金占明. 企業社會責任信息披露、媒體關注度與企業財務績效關系研究[J].管理學報，2012（8）： 1225-1232.

[11] 祁斐. 基于外部壓力的企業環境信息披露研究[D].西南財經大學碩士學位論文，2013.