關于上市公司股利政策穩定性與股價關系相關性探究

王芳++何媛

摘 要：股利政策作為上市公司分配公司盈利的一種資本管理行為，隨著經濟全球化的到來，相關研究學者發現上市公司的股利政策穩定性與其當前的股價關系存在一定的相關性。基于此，本研究首先簡要介紹了上市公司的股利政策與股價的概念以及特征等，其次針對上市公司的股利政策穩定性與股價關系的相關性進行了實證分析，最后提出了上市公司的股利政策穩定性建議，期望以此來為上市公司的股利政策分配方式完善提供理論支持和幫助。

關鍵詞：上市公司；股利政策；股價；相關性

一、前言

股利政策作為上市公司理財活動中的重要組成部分，其不僅關系到了企業的利潤分配，同時也是企業開展投資以及籌資活動的前提保障，是企業理財行為所產生的必然結果。股價是公司價值的核心體現，隨著近年來我國上市公司的不斷發展，部分研究學者發現上市公司的股利政策將對其當前的股價帶來較大的影響，而股利政策穩定性作為穩定股價的決定性因素，其也成為了上市公司管理者所重點關注的內容。

二、股利政策與股價概述

（一）股利及股利政策的概念

股利主要是指股份公司根據對所發行股份的分配，從而分配給各個股東的利潤，其主要包括股息和紅利。通常情況下，股利會在股份公司的年終結算后，將其當期所盈利的部分資金作為股息，根據股額來進行分配。目前，股利的主要發放形式包括現金股利、股票股利、財產股利等。

股利政策則是公司的股東大會針對公司內所有有關股利的相關事項，在相關規范的基礎上，對是否發放股利、以何種方式發放以及發放多少等多個方面所制定出的策略，在制定股利政策的過程中，其必須以公司的長期發展為主要目標，并以股票價格的穩定為核心[1]。目前，股利政策作為一種資本管理行為日益成為了企業管理者所重點關注的內容。

（二）股利政策穩定性

針對股利政策的穩定性概念，國內外諸多研究學者均進行了詳細的研究和分析，但仍未達成一致。部分研究學者曾發現，目前在美國的諸多上市公司均制定了長期穩定的目標股利支付率，以此來實現對股票價格的穩定，尤其是在規模相對較大的上市公司中，這種行為更為突出[2]。而國內的部分學者也曾在研究中表明，股利支付率的穩定可以實現對股利政策穩定性的有效衡量。可以發現，利潤分配政策作為股利政策的本質，這就使股利政策當中既包括支付數量的穩定，同時也包括支付形式的穩定，其中支付數量的穩定還包括絕對支付數量和相對支付數量兩種。因此，本研究的股利政策穩定性主要可以根據股利政策是否變化、股利政策的分配形式以及股利政策的分配數量三種方式對其當前的穩定性進行劃分。

（三）上市公司股利政策的特征

第一，隨意性大：隨意性大作為目前我國上市公司股利政策的主要特征，由于受到我國經濟環境等多種因素的影響，從而導致部分上市公司在制定股利政策時并未充分考量到自身的實際經營情況，存在盲目性。第二，分配形式多樣化：隨著我國股權制度的改革和完善，目前上市公司所制定的股利分配方式也存在多樣化的主要特點，除了常見的現金股利以及混合股利外，還增加了增資配股以及轉增股本等不屬于股利分配的分配方式，這主要是由于受到我國資本結構以及股本擴張等因素的影響。除此之外，我國上市公司的股利政策特征還包括不分配股利現象頻有發生、股權結構對股利政策影響過大等。

（四）股價的概念及影響因素

股價即為股票價格，股票本身并不存在價值，但通過公司對其價值的賦予，使其可以在證券市場上進行買賣，因此具備了一定的交易價值。因此，股價即為股票的交易價格，其作為一個相對的概念，可以有效體現出企業資產的真實價值。目前，影響股價的因素主要包括宏觀因素、市場因素以及投資者因素等，其中宏觀因素主要是指經濟以及政治等大環境因素，股票作為我國證券市場中的重要組成部分，宏觀經濟的運行規律將對股票市場當中的股票價格產生影響，同時，法律政策的完善與否也將對股票價格的穩定性產生影響；市場因素則主要包括股票市場當中的看漲看跌、買空賣空等操作行為；投資者因素主要是指投資者在購買股票時所產生的心理，包括從眾心理、預期心理以及偏好心理等[3]。

三、上市公司股利政策穩定性與股價關系的相關性研究

（一）研究設計

1.研究假設

假設上市公司內的股利政策公布日前后30日內的其他事件不會對其當前的股價帶來影響，則可以將所選取上市公司的股利政策穩定性分為以下幾種情況：第一種，根據變化對股利政策的穩定性進行劃分；第二種，根據分配的方式對股利政策的穩定性進行劃分；第三種，根據分配的數量對股利政策的穩定性進行劃分，其中，上市公司的股價則以累計超額收益率的方式進行描述。綜上所述，本研究提出了以下假設：在上市公司的股利分配政策當中，股利分配的數量、股利政策政策的表面變化以及分配方式均與股價的變化存在較高的相關性。

2.變量選擇

本研究選取了東方電子上市公司2011年至2015年的財務數據進行了分析，根據股利政策穩定性的劃分方式不同，變量的選擇也不同：（1）根據變化對股利政策的穩定性進行劃分：本研究主要選取了東方電子公司2011年至2015年的財務報表作為分析對象，根據其股利政策的穩定性是否變化進行劃分，可以分為兩種情況，第一種是與前一年相比發生了改變，記為1，第二種是與前一年未發生改變，記為0，因此可將東方電子公司除2014年和2015年記為0外，其余均記為1，同時將股利政策是否改變的情況與股價分別進行非參數檢驗。（2）根據分配的方式對股利政策的穩定性進行劃分：根據對東方電子公司的調查，發現其在2011年至2015年期間共采用了兩種不同的股利分配方式，分別為派發現金股利以及現金股利和股票股利混合派發兩種。其中2011年至2013年，東方電子公司所派發的股利政策為混合式的分配模式，即為每10股分配現金紅利0.2元（含稅），此分配方式自東方電子公司成立以來實行的次數并不多，將其記為1，而其他年份則采用常用的股利分配政策，記為0，同時將股利政策的不同分配情況與股價分別進行非參數檢驗。（3）根據分配的數量對股利政策的穩定性進行劃分：由于所調查東方電子公司的財務報告期間股利分配數量的變動較為頻繁，因此不對其進行分類來進行分參數檢驗，僅將分配數量的具體額度與累計超額收益率進行相關性分析。

3.研究方法

針對東方電子公司的累計超額收益率計算，采取以下方法：對東方電子公司調查期間的股票走勢進行分析，并選取股利分配日前后各30天的股票和上市指數進行計算，其中每日的股票收益率=（當日股價-前日股價）÷前日股價，每日的股票指數收益率=（每日指數-前日指數）÷前日指數，累計超額收益率主要是指調查時間范圍內的超額收益率漲幅，而超額收益率即為每日股票的收益率與每日指數收益率之間的差額。同時，為了更為直觀的分析上市公司股利政策的穩定性與股價關系的相關性，本研究利用了SPSS19.0軟件對相關數據進行了處理，并進行了市政研究，同時對相關數據之間的Pearson簡單相關系數進行了計算，并采用Mann-Whitney U檢驗對獨立樣本之間的相關性進行了檢驗。

（二）實證分析

1.描述性統計

東方電子公司作為一家電力自動化企業，其在2011年至2015年的累計超額收益率分別為-4.83%、9.42%、18.36%、-1.51%和19.47，其中2011年公布了兩次，第二次的累計超額收益率為-14.82%。從公司的描述性統計結果中發現，其2011年所公布的兩次股利政策均表現為負數，其中第二次所公布的是對第一次的補充，這可以更加清晰、完整的體現出公司在2011年的股利政策。而根據第二次公布日所計算出的累計超額收益率，即為2011年東方電子公司的累計超額收益率。

2.相關性分析

通過對東方電子公司財務報告的分析，可以通過其每年所發放的股利分配額度，從而分析出其累計超額收益率與股利分配數量之間的相關性，經相關性分析后，可以發現東方電子公司的累計超額收益率與股利分配數量的相關系數為0.281，經統計檢驗后，其相伴的概率大于0.01，因此表明二者無相關性。

3.非參數檢驗

目前，針對上市公司內的股利政策以及股利分配政策是否發生了變化并無直接的數據證明，因此本研究通過對上市公司目前的股利政策與前一年的股利政策進行比較，并分別將其用“1”和“0”來表示，同時使用SPSS軟件進行非參數檢驗，調查結果如下：（1）針對股利政策是否出現變化和累計超額收益率之間的非參數檢驗：從表1的獨立樣本U檢驗結果中發現，U和W的數值分別為4和19，且Z的數值為-0.381，相伴概率為0.703，明顯大于顯著性水命，因此無法拒絕零假設，并可以認為無論上市公司的股利政策與前一年相比是否出現了變化，其均不存在顯著差異。

表1 股利政策是否出現變化的檢測統計量

累計超額收益率

Mann-Whitney U檢驗 4.000

Wilcoxon W 19.000

Z -.381

漸進顯著性（雙邊） .703

精確顯著性（2×單側顯著性） .852

（2）股利政策的不同分配情況與累計超額收益率的非參數檢驗：通過獨立樣本U檢驗的方式，發現此種條件下的U和W數值分別為0和10，且Z的數值為-2.137，相伴概率為0.031，明顯小于顯著性水平，因此可拒絕零假設，并認為股利政策的不同分配方式將會造成累計超額收益率存在一定的差異。除此之外，在對股利分配數量和累計超額收益率之間的相關性進行分析時，發現二者之間的Sig>0.001，因此表示二者并無顯著相關性。

綜上所述，本研究所提出的假設中，僅有股利政策的分配方式變化與累計超額收益率有顯著相關性。

（三）研究結論

本研究在分析的過程中，選取了我國的東方電子上市公司作為了研究對象，并在對其2011年至2015年的財務數據分析基礎上，提出了上市公司股利政策穩定性與其股價關系相關性的研究假設，結果發現上市公司的股利支付情況與其前一年的股利支付情況無關，其主要取決于公司當年的盈余情況。而從股利政策的分配情況來分析，發現股利政策的分配情況與累計超額收益率之間的非參數檢驗結果顯示，目前國內的上市公司可以通過多種方式實現對股利的分配，包括股票股利、現金股利、負債股利等，同時還包括混合的股利分配形式，而非參數檢驗結果表明，上市公司的股利分配方式將會對公司的股票累計超額收益率產生較大的影響。

四、上市公司的股利政策建議

通過上文的分析可以發現，上市公司的股利政策分配方式穩定性是與股價關系具有較高相關性的要素，因此只有通過對上市公司現有的股利政策進行完善，加強資本市場的發展建設，才能有效確保上市公司的股利政策穩定性，并為提高公司的股票價格奠定基礎。

（一）確保股利政策的穩定性

從理論角度進行分析，可以發現股利政策的變動將重點體現在上市公司的股票價格上，尤其是在部分西方的發達國家當中，上市公司的管理者通常都會實施較為穩定的股利政策，但這點在我國的上市公司中卻未得到充分的體現，尤其是隨著我國經濟政策的不斷完善和改革，大部分上市公司內的股利政策都存在不穩定的特點，最終對其日后的長期發展產生了阻礙，同時也損害了投資者的合法利益。因此，上市公司首先應當確保股利政策的穩定性和持續性，積極轉變現有的股利政策制定觀念，在確保公司穩定發展的基礎上，加強對投資者合法權益的關注，以此來實現對現有股利政策的有效調整。除此之外，針對股利政策的制定應當盡可能的符合公司當前的實際經營情況，并要求證監會等監管部門實現對上市公司股利政策的監管，保護投資者的合法權益。

（二）完善現有的分紅政策

早在2000年，我國就提出了有關上市公司現金分紅的規定和要求，并將其作為目前上市公司進行再融資的決定性條件，越來越多的上市公司對現有的不分配股利行為進行了轉變，實現了對股利政策的全面調整。而到2004年，證監會所發布的《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定》再次針對現金分紅與再融資資格進行了明確的規定，從而掀起了上市公司實施現金股利分配的熱潮，這不僅提高了上市公司實施派現股利政策的積極性，同時也提高了企業管理者對于投資者的重視程度[4]。可以發現，通過立法的強制性手段，可以有效實現對上市公司管理者的股利分配行為約束，減少上市公司目前存在的留存盈余過多問題，最終為我國股利政策的穩定性實施奠定了良好的基礎。在此過程中，上市公司應當將目前的股利分配額以及每股收益等財務指標進行有效的整合，明確最低的現金分紅率。

（三）提高投資者的綜合素質

投資者作為上市公司股利政策的主要受益人，其也是上市公司投資行為中的主要參與者，目前，我國大部分股民對于股票知識的理解程度均相對較低，并出現了綜合素質較低的主要問題，這不僅使其無法及時發現證券市場中存在的風險，同時在盲從心理的影響下，投資跟風行為也頻有發生，股民嚴重缺少對于股票市場的理性分析。因此，只有加強對投資者的全面教育，才能從根本上提高投資者的投資信息，這不僅對證券市場的穩定發展奠定了基礎，同時也是目前推動我國上市公司健康發展的主要途徑。在對投資者的教育基礎上，可以使其的投資視野更為廣闊，在對證券市場全面的認識和了解下，樹立正確的投資理念，也將提高對證券市場中存在風險的防范意識。綜合來看，證券市場的穩定發展將吸引更多的投資者，從而使更多的投資者可以積極參與到市場當中，確保了上市公司的股價穩定性。

（四）加強資本市場的法制建設

我國正處于經濟轉型時期，資本市場的迅速發展為我國的上市公司帶來了更多的發展契機，然而相比于國外的發達國家，國內的資本市場卻存在諸多的問題急需解決。根據相關數據統計，我國目前的資本市場資產總額僅達到了金融總資產比例的30%以下，而如美國以及英國等國家的比例均超過了70%以上。因此，我國應當加強對資本市場的法制建設，大力發展債券市場，實現對資本市場的有效均衡，這不僅可以拓寬上市公司的融資渠道，同時也將擴大上市公司的融資規模，為投資者提供了更多的投資方式和工具，實現了資本市場的多元化發展。

五、結論

綜上所述，針對上市公司的股利政策穩定性與股價關系相關性分析，根據公司的股利政策穩定性分析角度不同，主要將其分為了根據變化對股利政策的穩定性進行劃分、根據分配的方式對股利政策的穩定性進行劃分以及根據分配的數量對股利政策的穩定性進行劃分，而根據實證分析結果顯示，僅有上市公司的股利分配方式不同會對其當前的股價產生影響。因此，上市公司應當確保現有股利政策的穩定性，并對現有的分紅政策進行完善，全面提高投資者的綜合素質，才能有效確保公司股價的穩定，為公司的長期發展做出積極的貢獻。

參考文獻：

[1]常美.我國金融行業上市公司股利政策影響因素分析及對策[J].中小企業管理與科技旬刊，2015（5）：95-96.

[2]倪華茹.淺析我國股利政策對股價波動的影響[J].經濟視野，2013（6）.

[3]程春慧，陳鴻雁.上市公司股利政策對股價影響的實證分析[J].時代金融，2014（5）：202-203.

[4]周躍.我國上市公司股利政策與股價關系的實證研究[J].時代金融旬刊，2011（7X）：153-153.