不良資產債轉股的韓國經驗

尹振濤

當前，中國正處在經濟增速放緩的新常態下，企業盈利水平下滑，償債能力也隨之下降。在此背景下，商業銀行的資產質量受到一定的沖擊，突出表現在不良資產規模和增速出現雙升。根據銀監會披露的數據，截至2015年底，商業銀行業全行業不良貸款余額升至12744億元，較2014年底大增51.2%；不良貸款率1.67%，較2014年底上升0.42個百分點，已連續第十個季度環比上升。在這樣的背景下，幾乎所有的銀行已主動調整信貸結構，壓縮過剩產能行業貸款，并實行嚴格的名單制，嚴控高風險行業的新增貸款。針對存量的不良貸款，目前銀行的處置方式較為單一，主要有清收、重組、核銷和轉讓等四種途徑。但前三種手段效果有限，批量轉讓也只能收回本金的20%～30%。因此，關于不良資產處置模式的探討與創新呼聲漸起，其中債轉股成為其中一個可行方案。銀行主導型債轉股是將商業銀行對企業的不良貸款直接轉換為商業銀行對企業的股權，由銀行或其子公司持有并管理。由于法律法規的限制、實際操作的難度等，采用此種債轉股方式的國家較少，較多出現在波蘭、捷克等轉軌國家，日本也曾有過一定的嘗試。資產管理公司主導型債轉股屬于更加常規的模式，即商業銀行將不良貸款剝離至政府設立的資產管理公司，再由資產管理公司決定是否轉換為股權。歷史上美國、韓國均采取過此類模式，更以韓國的經驗較為成功。

韓國不良資產激增的原因

20世紀60年代，由于國內資本市場尚未完善，無法有效地調節金融資源配置，韓國政府不得不通過政府干預的手段控制金融機構，以此主導經濟發展模式。早期，這種模式的確對韓國經濟的快速增長和產業結構的轉型升級發揮了重大的作用。但是隨著經濟規模的擴大和金融體系的發展，其弊端也逐步顯現出來。由于韓國政府長期控制著商業銀行信貸的流向和額度，變相剝奪了銀行的自主經營權，加之行政決策的官僚化和內部腐敗等原因，使得銀行體系效率低下，缺乏國際競爭力。從1990年開始，韓國商業銀行的不良貸款規模已經出現了明顯的上升苗頭，但并沒有引起韓國政府的高度重視，也沒有采取行之有效的應對措施，使得韓國銀行不良資產規模迅速擴大，增加了處置的難度。

1997年亞洲金融危機的爆發，可以說是韓國銀行不良資產問題惡化的導火索。伴隨著韓元的大幅貶值，韓國進出口貿易企業遭受了巨額的匯兌損失。同時，由于房地產和股票等資產價格暴跌，使得國民資產出現了嚴重的縮水。加之熱錢的加速外逃，給市場帶來了更多的流動性緊張，在銀行收縮銀根的情況下，大量企業出現資金周轉不靈等經營問題。很多企業由于不堪重負，無法按期償還銀行貸款甚至破產，韓國銀行業的不良資產出現了井噴。

韓國不良資產債轉股的具體措施

采取集中處置模式，設立政府主導的資產管理公司。亞洲金融危機爆發后，韓國政府經過綜合考慮各種模式的利弊和現實情況，最終選擇由一家政府主導的資產管理公司來集中處理銀行的不良資產問題。韓國資產管理公司（Korea AssetManagement Corporation， KAMCO）原本為韓國發展銀行（Korea Development Bank， KDB）的一個分支機構。在亞洲金融危機爆發后，韓國政府選擇將KAMCO獨立出來，作為韓國銀行業不良資產集中處置的窗口和平臺。為此，韓國政府修正了KAMCO的公司章程，明確其主要職責為管理并經營不良資產處置基金、改革經營困難的機構、管理出售國有資產和政府委托管理的資產、為不良資產處理提供咨詢服務等。

完善法律法規體系，為債轉股營造良好的政策環境。為更好地發揮資產管理公司的作用，韓國政府于1999年4月又重新修訂了《有效處置金融機構不良資產及設立韓國資產管理公司法》，允許KAMCO為促進債務企業結構調整和重組而實施債轉股、收購和經營不動產及向債務企業提供必要的貸款資金等。同時，韓國政府參考了美國的DIP（Debtor in Possession）制度，于2005年出臺《有關債務人復生及破產的法律》，在破產程序中也大幅度改善了免責申請時期及免責財產制度，為負債過多的個人和企業提供重新開始的機會。

嚴格的企業選擇標準和流程，遵循市場化的定價機制。在選擇適用債轉股方式的企業時，KAMCO有一套嚴格的選擇標準和流程。例如，首先，該企業不能在法律、社會及道德上有瑕疵或遺留問題，其次，適用債轉股的企業必須是目前仍在生產經營或可以立刻開工復產，而且企業管理層也有強烈的經營愿望的企業。核心是，KAMCO還要求債轉股企業必須已經償還了部分債務，且償還額達到購買價格的20%以上。一般情況下，企業應該自行提出債轉股要求，并提交正式的申請書和其他材料。KAMCO通過實地盡調、審核材料及組織專家組進行咨詢后，形成一套完整的企業經營計劃和財務規劃書，最終提交公司評審委員會審議確定。實施債轉股后，KAMCO還會每季度審查企業的經營狀況及承諾兌現情況，如發現重大問題會及時采取財產保全等補救措施。在進行債權股權換算的時候，一律按照市場價格運作，參照企業的賬面價值和相關資產進行社會公允的折價標準。同時，KAMCO非常重視與國際知名的會計師事務所、評估機構、投資銀行和咨詢公司緊密合作，在資產定價和企業發展戰略上尋求幫助。

豐富多樣的資本運作，更加靈活的退出機制。KAMCO實施債轉股后，更加注重其他資源的注入。例如，以追加注資、投貸聯動等方式，幫助企業走出財務困境，變輸血為造血，為其打造更好的發展平臺和外部空間。同時，KAMCO還積極引入海外戰略投資者，參與韓國企業的復蘇。1998年至2003年，先后有摩根斯坦利、高盛、德意志銀行、雷曼兄弟公司等世界著名投資公司參與或購買KAMCO入股的企業，加速和擴大了債轉股的退出速度和機會。通過一系列的資本運作，企業在恢復擴大生產經營的基礎上，重新獲得了現金流，實現了資金的良性循環和企業的保值升值。在必要時，KAMCO甚至還會實施管理控制，通過買賣公司股票和資產、公平拍賣股份等方式變現。

來自韓國的經驗與啟示

通過采取一系列保全措施，韓國在不良資產處置和消化方面取得了不錯的成績，相對平穩地渡過了亞洲金融危機，其中債轉股發揮了重要的作用。當然，由于債轉股本身并沒有消除風險，只是進行了風險轉移或展期，其最終能否收回甚至增值仍存在較大的不確定性，影響因素十分復雜。因此，在結合韓國經驗及中國實際的基礎上，應審慎推進債轉股工作。

采取試點后逐步推廣的審慎方式。出于債轉股模式的特殊性及風險特點，在推進路徑上，建議先從國有銀行、國有企業開始試點，并采取“一事一議”的方式逐漸打磨適合中國現階段特色的債轉股模式，在不斷試錯的基礎上，逐步推廣至股份制和其他銀行以及民營企業。

需要國家配套政策和法律支持。在債轉股實施過程中，政府應更多地承擔服務職能，在登記注冊、稅收減免、行業指導和資源注入等方面予以支持。同時，建議盡快采用專項修改議案的方式，修改《商業銀行法》中關于銀行不得持有非金融企業股權的條款，為債轉股的有效實施營造完善的法律基礎。同時，就債轉股適合主體、流程程序及要求出臺導向性規范文件，以此保護投資人利益，防止國有資產流失。

適當引入銀行主導型債轉股模式。雖然韓國及中國第一輪債轉股基本都是以資產管理公司為資產承接方，但由于當前的經濟條件及銀行自身實力發生了很大的變化和提升，為銀行或其控制公司作為債轉股主體提供了基礎，以此消除更多的委托代理環節，并有助于發揮銀行在整合企業上下游產業鏈和資金成本的優勢。因此，建議本次債轉股可嘗試銀行直接設立專項資管計劃，或學習韓國成立銀行子公司的模式承接不良資產債權及股權，并根據不同的標的情況采取優先/劣后或優先股/普通股，以及投貸聯動等模式，吸引政府扶持基金和民間投資者跟隨。

尊重市場規律和市場選擇機制。韓國和我國上一輪的債轉股更多的被賦予政府行政彩色，在考慮處置效率的同時，更強調盤活國有資產，穩定經濟社會的責任。當前銀行業和國有企業均發生了翻天地覆的變化，在中央淘汰落后產能的背景下，更應該尊重市場規律，審慎選擇債轉股企業。一般而言，應該重點考慮屬于國家關鍵或支持、符合國家發展戰略并有助于產業結構轉型升級的行業。同時，除國有企業外，更應該充分考慮這些行業中的領頭民營企業。對產能過剩或技術淘汰的僵尸企業，堅決予以清退。

融入公司日常的經營管理。在上輪債轉股中，資產管理公司雖被賦予了股東權利，可參與重大事項表決，但由于當時我國公司治理結構普遍不健全及缺乏專業人才等原因，未對企業產生實質性的影響。現階段，我國公司治理體制已更規范，銀行或資產管理公司也已具備了切實履行股東權益，監督、協助企業轉型升的能力。因此，商業銀行或資產管理公司應深入企業生產經營管理，整合資源，調整結構，甚至通過投貸聯動、并購等方式盤活標的企業。

挖掘更多市場化的退出機制和途徑。通過債轉股方式處置不良資產后，標的企業的債權償還問題變為了股權退出問題，常見的退出方式包括股權回購、管理層收購、股權轉讓、上市退出等。目前，需要不斷創新出更多元化的退出途徑及與之匹配的定價機制，只有這樣才能調動銀行實施債轉股的積極性。例如，應盡快鼓勵和支持優先股二級交易市場的建立，發展股債混合型融資工具和市場，以此打通優先股的退出渠道。

（作者單位：中國社會科學院金融研究所）