中國貨幣政策有效性研究

馬芳

摘要：貨幣政策是一國進行宏觀調(diào)控的重要手段，隨著我國經(jīng)濟發(fā)展腳步的加快，宏觀經(jīng)濟的波動變化愈發(fā)難測，市場對于建立完善的貨幣政策的需求也逐漸增加。貨幣政策有效性包括傳導機制的效率及選取工具能否達到預期目標，而對于貨幣政策有效性的判定則是依據(jù)其實施效果，即：貨幣政策對GDP增長的影響來判定的。本文論述了貨幣政策的傳導機制，并選取了相關中介變量建立了向量自回歸模型，利用脈沖響應函數(shù)分析了中介變量對GDP增長的影響強度及影響時間，結(jié)果表明我國貨幣政策是基本有效的。

關鍵詞：貨幣政策；有效性；向量自回歸模型

我國于1984年建立了完整的中央銀行體系，標志著貨幣政策開始執(zhí)行。在過去的幾十年里，我國的貨幣政策隨著我國經(jīng)濟運行的狀況不斷調(diào)整，保證了經(jīng)濟穩(wěn)定運行，也逐漸完善了國家的貨幣制度。2015年至今，我國更是宣布了多次定向降息和降準政策，說明我國仍然將貨幣政策的視作非常重要的調(diào)控手段。如今，貨幣政策的改革進程逐步加快，其工具的選擇以及效果能否達到預期目標都成了國內(nèi)學者以及政府決策者關注的重點。本文擬采用1990-2015年的相關數(shù)據(jù)對我國貨幣政策的有效性進行分析。

一、貨幣中性與非中性

對于貨幣政策有效性的研究主要是從貨幣政策中性與非中性展開的。

魏克賽爾首次提出了貨幣中性概念，認為貨幣利率與自然利率一樣時，物價穩(wěn)定，經(jīng)濟是均衡的，所以貨幣呈現(xiàn)出中性狀態(tài)；當兩者不一致時，貨幣政策為非中性的，會對實體經(jīng)濟產(chǎn)生影響。哈耶克在此基礎上繼續(xù)進行發(fā)展，并提出了“貨幣中性”理論。

古典經(jīng)濟學主張貨幣中性論，采用“古典二分法”對其進行討論，認為貨幣決定一般價格水平而實物則決定產(chǎn)出，二者互不相關，所以貨幣并不能對實體經(jīng)濟產(chǎn)生實質(zhì)影響。

凱恩斯主義基于粘性的存在，認為貨幣是非中性的。由于資源未被充分利用，在未達到潛在產(chǎn)出時，貨幣的供應量會引起利率的變化，進一步影響國民產(chǎn)出。新凱恩斯主義從微觀角度進行了深入分析，認為價格水平的調(diào)節(jié)是緩慢的，所以短期內(nèi)貨幣政策可以影響實際產(chǎn)出，所以貨幣是非中性、有效的。

通過以上分析，我們可以看出貨幣的中性與非中性指的是貨幣對能否有效影響實體經(jīng)濟并發(fā)揮作用。所以本文用實際產(chǎn)出對貨幣政策的反應結(jié)果來衡貨幣政策的有效性。

二、貨幣政策理論框架

貨幣政策作為一個完整的體系，包括多個傳導環(huán)節(jié)，每個環(huán)節(jié)對我國經(jīng)濟運行都起著至關重要的作用。

（1）貨幣政策工具。貨幣政策工具是指貨幣當局能夠直接控制并通過金融渠道影響經(jīng)濟生活并實現(xiàn)經(jīng)濟目標的各種經(jīng)濟手段，主要分為以下三種：一般性貨幣政策工具，如再貼現(xiàn)率、法定存款準備金率和公開市場業(yè)務；選擇性貨幣政策工具和其他貨幣政策工具。

（2）貨幣政策目標。最終目標。我國宏觀經(jīng)濟的目標包括：經(jīng)濟增長、物價穩(wěn)定、充分就業(yè)和國際收支平衡。然而這四個目標幾乎無法同時實現(xiàn)，這是由于我國貨幣政策實施的方強不可控制，因此便出現(xiàn)了多種貨幣政策目標論。1995年，我國于第八屆全國人民代表大會第三次會議上明確規(guī)定幣值和經(jīng)濟增長為我國主要目標。這一規(guī)定的推出說明了我國將貨幣穩(wěn)定作為根本任務的同時還需關注經(jīng)濟增長問題。

中介目標。中介目標具備三個特點：可測性、可控性和相關性。可測性是央行可以對貨幣政策工具進行觀測并作出判斷；可控性是指中央銀行能否在短期內(nèi)選擇正確的操作工具并影響變動趨勢；相關性是指中介目標的選擇必須與最終目的有密切的聯(lián)系。基于以上三個特點，可以作為中介目標的金融指標主要有：貨幣市場利率、貨幣供應量和銀行準備金率等。

（3）傳導機制。我們將貨幣政策傳導機制分為四種渠道，分別是：通過調(diào)整利率、調(diào)整資產(chǎn)價格、改變信貸規(guī)模和改變本幣在國際間的競爭力進行傳導。

三、實證分析一建立VAR模型

（1）變量的選取。實體經(jīng)濟指標：貨幣政策最終目標之間是相互矛盾的，其重要性會隨著時間和國際環(huán)境的變化而發(fā)生改變。鑒于上文中將經(jīng)濟增長和穩(wěn)定物價作為我國宏觀調(diào)控的目標，所以本研究中選用國內(nèi)生產(chǎn)總值和居民消費價格指數(shù)這兩個變量作為衡量指標。

貨幣政策指標：中國貨幣政策工具實際上有兩個：貨幣數(shù)量和利率。由于我國利率體系不夠完善，所以不能夠及時的反映貨幣政策的既定效果，因此在這里我們選用貨幣數(shù)量為中介變量。中國人民銀行于1996年價格M1確立為貨幣政策的中介目標，與此同時將MO和M2作為觀測目標。雖然央行將M1定位貨幣政策的中介目標，但實際上廣義貨幣數(shù)量M2與我國經(jīng)濟以及國民收入更為緊密。所以我們將M1和M2共同選為中介目標。

綜上所述，本文選取1990年-2015年的GDP、CP1、M1、M2同比增長率作為研究變量，由于我們選取的數(shù)據(jù)都是名義變量，為了排除物價水平、通貨膨脹率對實證結(jié)果的干擾，我們用其他三組變量分別與CPI相除得到實際變量，記為：RGDP、RCPl、RMl、RM2。

（2）格蘭杰因果檢驗。數(shù)據(jù)均通過了平穩(wěn)性檢驗和協(xié)整檢驗，證明變量問存在著長期協(xié)整關系。首先我們先進性格蘭杰因果檢驗。根據(jù)AIC準則，我們選擇滯后階數(shù)為2。

由表1可以看出在5%的置信區(qū)間下，RM1、RM2對RGDP和RCPI的結(jié)果均為拒絕原假設，說明RMl和RM2是RGDP和RCPI的格蘭杰原因，那么我國的貨幣政策與經(jīng)濟目標之間是存在著因果關系的。

（3）向量自回歸模型（VAR）

根據(jù)AIC準則，我們確立滯后2階是合理的，并建立傳導渠道的VAR模型，其向量形式表示為：

通過AR根檢驗，我們清晰的看到所有的圓點均落在單位圓內(nèi)，說明滿足穩(wěn)定性條件，可以進行脈沖響應分析，脈沖響應圖如下所示：

從GDP的脈沖響應函數(shù)圖來看，狹義貨幣數(shù)量M1在初期對GDP有正的影響，并且影響高達5%，第七年回落為負值且趨于穩(wěn)定；廣義貨幣數(shù)量M2對GDP在第三期有一個正的沖擊，且影響為1%左右，到第四期開始回落為負值，并于第五期穩(wěn)定趨于0.1%。

從CPI的脈沖響應圖來看，M1在第二年對CPI有2.5%的正向沖擊，之后迅速回落為0，又跌破零點，于第四期開始保持-0.05%的沖擊力度；M2對CPI的沖擊波動幅度明顯低于M1，一直在零點上下徘徊，沖擊力度的絕對值不超過1%。4.5實證結(jié)論

四、結(jié)論及建議

（1）M1和M2都是影響我國宏觀經(jīng)濟運行的重要因素，但從短期來看，影響比較明顯，長期變趨于穩(wěn)定，由此可以說明貨幣政策是短期有效的。

（2）M1與M2的沖擊方向隨著經(jīng)濟運行狀況發(fā)生改變。我們觀察到狹義貨幣數(shù)量和廣義貨幣數(shù)量對國內(nèi)生產(chǎn)總值和居民消費者價格指數(shù)的沖擊存在著正負交替的現(xiàn)象，這是由于我國經(jīng)濟運行狀況的不同造成的。當經(jīng)濟處于通貨膨脹階段，貨幣政策對經(jīng)濟運行的沖擊時正向的，而當我國出現(xiàn)通貨緊縮時，貨幣政策對經(jīng)濟便是負的效應了。

（3）狹義貨幣M1的作用比廣義貨幣M2的作用要更加明顯且持久。我們從脈沖響應分析圖上可以清晰地看到當M1發(fā)生了改變時，GDP和CPI對于M1的沖擊反應更強烈一些，在圖上表現(xiàn)為波動幅度更大；并且對M1的反應通常在第七期以后趨于平穩(wěn)，說明在前面的幾期，M1對我國經(jīng)濟運行有著持續(xù)不斷的作用。

綜上所述，我國貨幣政策對實際產(chǎn)出和物價水平能產(chǎn)生一定的影響，說明我國貨幣政策是基本有效的。并且對于中介目標的選擇，M1的效果要優(yōu)于M2。