流動性監管對貨幣政策的影響

吳佳倫

【摘要】中國版Basel III《商業銀行流動性風險管理辦法》經過兩年多的醞釀已于2014年1月17日頒布實施。然而，迄今為止國內卻少有文章研究新版流動性監管政策可能對貨幣政策產生的影響。本文利用辦法實施前和實施后全國商業銀行HQLA、信貸資產占比和凈利差的變化來從商業銀行角度分析新版流動性監管可能會對貨幣政策產生的影響。我們發現新版流動性監管要求銀行保有充足高流動性資產的規定會顯著降低中小銀行向實體經濟貸款的能力，并增加其融資成本，但卻不會降低大型銀行向實體經濟貸款的能力，同時也沒有證據表明保有充足高流動性資產會增加大型銀行的資金成本。

【關鍵詞】流動性監管 銀行信貸 貨幣政策

2011年10月，中國銀監會公布了《商業銀行流動性風險管理辦法》的征求意見稿，標志著第三版巴塞爾協議下流動性監管規則中國版本的推出。2014年1月17日《商業銀行流動性風險管理辦法（試行）》正式頒布實施。新版流動性監管規則中多處涉及中央銀行貨幣政策操作。新版流動性監管規則在影響商業銀行流動性的同時，商業銀行的流動性管理也會反過來對貨幣政策產生不可忽視的影響。本文主要探討對商業銀行的流動性監管中可能存在的對貨幣政策的影響，以期找到應對之策。

到目前為止，只有非常有限的研究評估了流動性監管對貨幣政策的影響。主要原因是審慎流動性監管在近期的嚴重不足，缺少可供研究的數據。

Jan Willem van den End（2012）通過對荷蘭數據進行模特卡羅模擬給出了銀行的反應如何與央行的擴展再融資操作和資產購買相互作用。由于對商業銀行設置了較高的流動性比率，使得央行的流動性供給更加具有吸引力，商業銀行的流動性資產組合將會更傾向于持有能在與央行在公開市場操作中交易的政府債券和本國主權債券。[1]

Bonner（2012）和Bonner and Eigiffinger（2012）通過捕捉在監管流動性要求以下和以上銀行間的不同，測試了荷蘭流動性比率對銀行向公司貸款利率和銀行間同業拆借成本的影響。他們發現在流動性監管要求以下的銀行并沒有對公司貸款要求更高的利率。他們還發現在流動性監管要求以下的銀行需要為無擔保銀行間貸款支付更高的利率，即使這一監管信息并沒有公開披露。[2]

Duijm and Wierts（2014）使用一個面板誤差修正模型來檢驗流動性沖擊之后銀行如何調整他們的資產負債表來滿足荷蘭的流動性比率。他們發現當銀行的真實流動性比率和它被要求的比率之間的差異在長期平均水平以下時，銀行通過增加穩定形式融資的比例來調整它們的資產負債表。[3]

田娟、周子元（2012）認為新版流動性監管規則將會從改變貨幣市場交易結構、加劇貨幣市場利率時點波動、隱藏真實流動性狀況和加劇資金“脫媒”幾個方面來對貨幣政策產生影響。[4]但他們的研究僅僅停留在定性的理論分析層面，并沒有進行深入的定量分析，缺乏實證證據支持。

巴曙松、尚航飛、朱元倩（2012）在以往研究的基礎上，對巴塞爾III框架下流動性風險監管的影響進行了系統探討，認為流動性風險監管是一把雙刃劍，在加強了流動性風險監管的同時也可能帶來造成銀行體系的同質性和風險集中、逆向選擇等問題，并基于此進一步從金融穩定、宏觀經濟及道德風險等方面分析了流動性風險的監管新規可能帶來的影響。[5]

本文試圖運用中國上市銀行的面板數據，從流動性監管對銀行資產負債表的影響來分析流動性監管對貨幣政策的可能影響。本文具體結構安排如下：第二部分從理論上對流動性監管可能對貨幣政策產生的影響進行分析。第三部分是模型建立與指標選取。第四部分運用中國數據對貨幣政策的可能影響進行實證檢驗。第五部分對前文進行總結，得出結論并提出政策建議。

一、流動性監管對貨幣政策影響的理論研究

（一）對公開市場操作的影響

1.提高公開市場業務的主動性。《商業銀行流動性管理辦法（試行）》要求確保商業銀行持有有充足的合格優質流動性資產來滿足壓力情景下的流動性需求。流動性覆蓋率的計算公式為：

流動性覆蓋率=合格優質流動性資產/未來30天現金凈流出量×100%

在新版流動性覆蓋率的要求下，央行的流動性供給更加具有吸引力，商業銀行將會更有動力持有存款準備金和央票等中央銀行貨幣政策工具，和能與央行在公開市場操作中交易的政府債券和本國主權債券。央行能夠隨時根據市場狀況調節公開市場操作業務量和價格。此外，在壓力時期，央行還可以直接通過大量進行公開市場操作來平抑市場流動性緊張狀況，有助于樹立市場信心。[6]

2.改變公開市場操作期限結構。商業銀行為達到提高后的流動性覆蓋率的最低要求，需要持有更多的期限大于30天的流動性資產。就目前央行公開市場操作工具期限結構而言，將從之前的7天為主轉向3個月為主，整個央行的利率期限機構也將更加陡峭，貨幣政策調控中介目標也應做相應變化。[6]

3.影響央行資產負債表。在央行貨幣政策風險體系的架構中，商業銀行向央行申請再貼現和再貸款時，需要向銀行提供抵押擔保以防止違約，抵押擔保標的范圍很廣泛，包括政府債券、公司和銀行債券等。然而，隨著流動性比率的提高，銀行需要持有更多的流動性，為此銀行將持有央行更多的流動性資產，進而將更多的資產抵押給央行。由于流動性監管新規中對流動性資產定義較之前更為狹窄，因此央行持有的資產不僅在數量上會有所提高，在風險評級上也會相應降低。

（二）流動性監管對貨幣政策傳導機制的影響

1.降低貨幣傳導的乘數效應，提高市場利率。流動性監管使得商業銀行在放貸時有更多的顧忌，在新版流動性監管規則下，銀行可能會通過更嚴格的信貸審核和索取更高的資金成本來降低可能面臨的流動性風險。這樣做一方面，可能會導致貨幣傳導過程中貨幣乘數的減小，產生相當于收緊銀根的類似效果，從而降低貨幣供應量。[7]另一方面，隨著銀行負債期限結構的延長，銀行會不斷增加持有低收益流動性資產，同時銀行融資成本也會隨之升高，銀行最終會把增加的融資成本轉嫁給實體經濟，提高市場借款利率加重實體經濟的負擔。

2.降低銀行間同業市場參與度，減少系統性金融風險。從銀行同業市場的本質來看，銀行同業市場是由銀行類金融機構組成的一個體系。市場參與者數量越多，市場的有效性就越高，市場的流動性分配能力就越強。新版流動性監管會降低銀行對同業市場的依賴，銀行需要更多地依靠自身在超額儲備方面保有的高流動性資產。[8]這有利于降低銀行間的系統性風險，但同時會增加銀行的短期融資成本。

（三）流動性監管對貨幣市場結構的影響

1.使貨幣市場利率期限結構更加陡峭。流動性監管還將改變貨幣市場的利率期限結構。銀行為了保有充足的高流動性資產，減少短期流動性兌付壓力將更傾向于獲得30天以上的穩定融資。因此，流動性風險監管將使銀行長期融資需求相對短期融資增加，預計將提高期限超過30天以上的市場利率，從而確定了一個更加陡峭的貨幣市場收益率曲線。同時由于短期融資需求的下降，貨幣市場的短期利率將會下降。

2.增加利率市場短期時點波動。流動性貯藏行為將加劇貨幣市場利率時點波動，使得收益率短端之間的聯接變得更為陡峭。由于對流動性指標的考核在在每個月末，因此考核時點前后各商業銀行都要求保有充分的流動資產，整個貨幣市場流動性將會十分緊張。而在平時，各銀行只要應付債權人和存款人的提款需求，相對而言，沒有那么大的流動性壓力，整個貨幣市場的流動性也沒那么緊張。

二、數據

本文試圖運用中國上市銀行的面板數據，從流動性監管對銀行資產負債表的影響來分析流動性監管的貨幣政策的影響。[9]由于數據的可獲得性，本文選取了2008Q1～2014Q3間共27個季度全國15家上市銀行（光大銀行由于2010年才上市被排除在外）的3645個有效數據作為樣本。TA growth表示同期的銀行總資產增長率，銀行核心資本充足率由CCAR表示（core capital asset ratio），Deposit/TL表示銀行的總存款在總負債中占比，Loans/TA表示向實體經濟貸款占總資產百分比。HQLA/TA表示流動資產占比，Due from banks/TA表示存放同業在總資產中占比，Due to banks/TL表示同業存放款項在總負債中占比，NIS表示銀行的存貸凈利差。全部數據來源于各上市商業銀行的年度和季度財務報告，能夠較好地捕捉各家銀行的特點。

統計期間，各家上市銀行的平均資產增長率很高，大概維持在5%每季度左右，這一方面是因為我國GDP快速增長的原因，另一方面也說明存在一定程度的貨幣超發。核心資本充足率平均在9.42左右，基本滿足巴塞爾協議III中8%的核心資本充足率要求。

從HQLA在銀行總資產中占比的時間序列圖中可以清楚看出2008年以前，全國性大銀行和中小銀行的HQLA占比幾乎是一致的，而2009年之后開始逐漸走向分化，差異明顯。2009年第2季度以后全國性大銀行的高流動性資產占比迅速增加，而中小銀行由于達標期限還早，只是略有增加且趨勢并不明顯。

三、估計模型

我們的模型旨在估計流動性監管對銀行的資產規模，向實體經濟貸款和資金成本的影響。如果高流動性資產占比HQLA/TA的增加會導致銀行向實體經濟貸款占總資產比loans/TA的減少和銀行存貸利差NIS的增加，則證明了前文理論部分所預測的流動性監管將會造成銀行向實體經濟借貸的減少，使銀行的資金成本上升。這將會導致貨幣乘數的降低，產生通貨緊縮效應，此外，銀行更高的資金成本最終會轉嫁給實體經濟，從而提高市場利率。反之，則證明流動性監管不會對貨幣政策產生上述影響。

四、實證分析

面板模型有固定效應和隨機效應兩種形式，建立面板數據模型的第二步是判斷采用哪種效應模型。樣本中的15家銀行都是上市銀行，分布又有所不同，有五家是國有控股全國性大銀行（中農工建交），還有幾家全國性股份制銀行和地方性股份制銀行。本文樣本中的15家上市銀行資產規模都比較大，風險控制等相對同行業較好，并不是隨機抽取出來的，使用固定效應的面板數據分析更為合理。

針對參數聯合檢驗的F統計量和相應的P值，本例中分別為92.60和0.0000，表明參數整體上相當顯著。HQLA/TA的系數為0.148，表明銀行的高流動性資產比重每增加1%，將會增加銀行向實體經濟貸款比重下降0.148%，但這一結果統計上并不十分顯著，t統計量的P值為0.160。此外，duefrombanks/TA即銀行存放同業占比對銀行向實體經濟貸款能力的影響也不顯著。其他變量，如資產規模lnasset、資產增長率TAgr、同業存放duetobanks/TL對銀行向實體經濟貸款占比都有一定的負面影響，且統計結果都很顯著。而穩定存款占總負債的比對銀行向實體經濟貸款有正面影響，銀行的穩定存款占比deposits/TL每增加1%，銀行向實體經濟貸款占比將會增加0.26%，且統計結果非常顯著。輸出結果中最后一行給出了檢驗固定效應是否顯著的F統計量和相應的P值，本例中固定效應非常顯著，所以不再需要進行hausman檢驗來判斷。

本文構建的理論模型如下：

這與我們前文的分析基本一致的，雖然實證結果銀行高流動性資產比重增加不僅沒有導致信貸比重減少，反而對其有微弱的積極影響，與理論上銀行為了滿足新版流動性監管的要求，可能會通過減少對實體經濟的貸款來保有充足的流動性相反，但其統計結果并不顯著，因此缺乏說服力，并不能否定我們的結論。其次，穩定存款比重的增加有利于銀行向實體經濟貸款，這是因為存款相對于同業拆借資金而言更加穩定周期較長，銀行沒有兌付流動性的壓力，所以穩定存款比重的增加會增強銀行向實體經濟貸款的能力。此外，拆放同業款項的增加增加表明銀行有充足的流動性支持，因此會增加對銀行對實體經濟的貸款量。

針對參數聯合檢驗的F統計量和相應的P值，本例中分別為7.73和0.0000，表明參數整體上相當顯著。HQLA/TA的系數為3.87，表明銀行的高流動性資產比重每增加1%，將會導致銀行的存貸利差增加0.0387，t統計量的P值為0.002，表明這一結果統計上十分顯著。銀行資產規模lnasset和總資產增長速度TAgr的增加會降低存貸利差，因為銀行的經營規模越大，越容易獲得穩定的長期存款，因而資金成本較低。銀行的資產規模每增加1%，將會導致存貸利差減少0.003。此外，資產增長率TAgr、資本充足率CCAR、duefrombanks/TA即銀行存放同業占比、同業存放duetobanks/TL等的增加都會導致銀行存貸利差增大，但其結果在統計上并不顯著。

為了檢驗流動性監管對銀行向實體經濟貸款占比和存貸利差的影響針對銀行規模的大小有無差異。我們引入了代表銀行規模大小和高流動性資產占比的交互項size*HQLA/TA來拓展我們的基準回歸模型。

增加銀行規模大小虛擬變量和交叉項后的模型參數聯合檢驗F統計量和相應的P值分別為92.60和0.0000，表明參數整體上相當顯著。HQLA/TA的系數為-0.327，表明中小銀行的高流動性資產比重每增加1%，將會導致銀行向實體經濟貸款比重下降0.327%，t統計量的P值為0.008，表明這一結果統計上十分顯著。因為銀行為了滿足新版流動性監管的要求，自然會通過減少對實體經濟的貸款來保有充足的流動性。

存放同業占比duefrombanks/TA對銀行向實體經濟貸款能力有正面影響，但統計結果并不十分顯著。其他變量，如資產規模lnasset對、資產增長率TAgr、同業存放duetobanks/TL對銀行向實體經濟貸款占比都有負面影響，且統計結果都很顯著。而穩定存款占總負債的比對銀行向實體經濟貸款有正面影響，銀行的穩定存款占比deposits/TL每增加1%，銀行向實體經濟貸款占比將會增加0.337%，且統計結果非常顯著。這與我們前文的分析基本是一致的，穩定存款比重的增加有利于銀行向實體經濟貸款，存款相對于同業拆借資金而言更加穩定周期較長，銀行沒有兌付流動性的壓力，所以穩定存款比重的增加會增強銀行向實體經濟貸款的能力。

size*HQLA/TA交互項表明，在大銀行中HQLA/TA每增加1%會導致loans/TA比重增加1.266%，且結果在統計上十分顯著。這與我們前文理論中的分析相矛盾，5家上市大銀行的高流動性資產占比不僅沒有導致信貸資產占比的減少，反而增強了銀行對實體經濟貸款的能力。這可能是因為大型銀行相較中小銀行而言融資渠道更加豐富，不必通過減少信貸的方式來提高高流動性資產占比。

增加銀行規模大小虛擬變量和交叉項后的模型參數聯合檢驗F統計量和相應的P值分別為6.90和0.0000，表明參數整體上相當顯著。HQLA/TA的系數為4.78，表明銀行的高流動性資產比重每增加1%，將會導致銀行存貸款利差增加0.0478，t統計量的P值為0.002，表明這一結果統計上十分顯著。這與我們前文的理論分析部分相一致，因為銀行為了保有充足的流動性，就會增加對穩定的長期存款的需求而減少對波動較大的短期資金的需求，這樣會增加銀行的資金成本，銀行最終會本增加的成本轉移給實體經濟，造成銀行存貸利差的增加。

存放同業占比duefrombanks/TA、同業存放duetobanks/TL對銀行的存貸利差有負面影響，銀行的穩定存款占比deposits/TL對銀行的存貸利差有微弱的負面影響，但它們的結果在統計上都十分不顯著，因此并不具有說服力。銀行資產規模越大，增長速度越快也會對降低銀行的存貸利差，這可能是由于銀行規模變大后更具有規模效益從而降低了資金的成本，值得注意的是規模對存貸利差的影響在統計上很顯著。

size*HQLA/TA交互項表明，在大銀行中HQLA/TA每增加1%會使得NIS降低-0.023。這也和我們前文理論中的分析相矛盾，5家上市大銀行的高流動性資產占比的增加不僅沒有增加銀行的資金成本，反而使得這幾家銀行的存貸利差下降。但是這一結果在統計上也不顯著，因此并沒有說服力。

五、結論與建議

總體而言，我們發現一方面，新版流動性監管規則將會使銀行改變其現有的資產配置，顯著增加其總資產中高流動性資產的比重。另一方面，流動性監管可能會降低銀行向實體經濟貸款的比重，同時增加銀行的存貸利差，加重實體經濟的資金成本。具體而言，流動性監管對大銀行和中小銀行的影響又有所不同。對中小銀行而言，高流動性資產比重增加將會減少它們向實體經濟的貸款，同時增加其融資的成本。而對大銀行而言，高流動性資產占比的增加對其向實體經濟貸款比重有積極的影響，對存貸利差的影響不能確定。這可能是因為相對于中小銀行而言，大型銀行有更為豐富的穩定融資渠道。

針對上述結論，本文認為可以從以下幾個方面做出改進：

首先，在著手制定流動性監管規則的時候，監管當局就應當充分考慮到其可能會對貨幣政策產生的這些影響，及早做好對沖策政策。

此外，央行可以對銀行保有的高流動性資產補貼一部分利息，如提高超額存款保證金利率，一定程度上上調央票的利率，來降低銀行為保有高流動性資產的資金成本。

最后，充分考慮流動性監管對大型銀行和中小銀行的不同影響。在制定流動性監管標準時候應該對大型銀行和中小銀行區別對待，適當降低對中小銀行的監管要求，充分發揮中小銀行的創新活力。

參考文獻

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[2]Bonner C，Eijffinger S C W.The impact of the LCR on the interbank money market[J].2012.

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