制造業上市公司債務契約與成本粘性實證研究

薛志超，尹宗成，李圣男

制造業上市公司債務契約與成本粘性實證研究

薛志超，尹宗成，李圣男

（安徽農業大學經濟管理學院，安徽合肥，230036）

基于制造業上市公司2008～2015年的財務數據，研究制造業上市公司債務契約的存在對成本粘性產生的影響。研究結果發現，制造業上市公司確實存在成本粘性；制造業上市公司成本粘性與負債程度顯著正相關，負債比例越高，成本粘性越大；從負債結構來看，長期負債占比越高，成本粘性越大；相反，短期負債比例越高，成本粘性越小。此研究結論，不僅為研究我國制造業上市公司成本粘性提供了新的視角，而且為以后進行相關研究提供了借鑒。

制造業上市公司；成本粘性；債務契約；負債結構

一、研究背景

成本性態理論中將成本與業務量之間關系解釋為存在著簡單的線性關系。也就是說，成本與業務量無論是上升還是下降，其變化幅度是相同的。隨后便有學者就上述結論提出了自己的看法，認為成本性態理論中成本變動和業務量變動之間呈現對稱關系需要滿足相當苛刻的條件，但現實生活中根本無法滿足，進而提出了成本粘性的概念。所謂成本粘性就是指成本與業務量之間的變化關系呈現非對稱性。當業務量變動相同的幅度時，成本上調顯得相對簡單但成本向下調整則顯得比較困難，因此便產生了成本粘性。成本粘性理論一經提出，便引起了學術界的廣泛的關注，并取得了諸多研究成果。國外學者Noreen和Soderstrom首次提出成本與業務量的非對稱性變化關系。［1］時隔數年之后，美國學者Anderson等才實證證實了成本粘性的存在性。［2］而我國對于成本粘性相關實證研究開始于孫錚和劉浩，他們認為我國上市公司銷售管理費用存在粘性，研究結果驗證了他們的設想。［3］隨后，孔玉生在前者費用粘性研究的基礎之上，對營業成本是否也存在成本粘性進行實證檢驗，研究結果表明營業成本同樣也存在粘性現象。［4］自此，我國掀起了成本粘性的研究熱潮。但由于我國成本粘性相關的研究起步較晚，對于成本粘性的研究成果比較有限。因此，本文以447家制造業上市公司作為研究對象，實證檢驗債務契約與企業成本粘性之間的相關關系，旨在進一步豐富成本粘性影響因素理論，為以后進行相關研究提供借鑒。

二、文獻綜述

目前有關成本粘性的文獻主要包括以下幾類：

（一）成本費用粘性存在性

Noreen and Soderstrom最先發現費用粘性的存在，并提出管理費用與業務量的變化并不是一種簡單線性的關系，但并沒有對其進行實證檢驗來證實其的確存在。之后便有學者陸續開展了對于成本費用粘性相關的研究，ABJ以美國上市公司10年財務數據作為觀測樣本檢驗了銷售費用、一般費用和管理費用粘性的存在，最先明確證明了費用粘性的存在。Chandra Subramaniam、Marcia L.Weidenmie對美國上市公司總成本與業務量之間的相關關系進行研究，研究結果表明美國上市公司總成本也存在著粘性。［5］我國對于成本費用粘性的研究開始于孫錚等對于我國上市公司成本粘性存在性研究，研究結果同樣證實了成本粘性的存在，但相對于美國上市公司，中國上市公司成本粘性較小。

（二）成本粘性度量

國內外學者對成本粘性的度量方法主要包括ABJ的間接測度模型，和Weiss提出的成本粘性的直接測度模型［6］。間接測度模型是通過建立年度成本變化率、業務量變化率、業務量變化率與虛擬變量交叉項之間的對數回歸方程來對其進行測度。而Weiss的間接度量模型則是通過測量當年連續四個季度中業務量下降的最近一個季度與業務量上升的最近一個季度成本差與營業收入差比值的差異來測度企業成本粘性水平。

（三）成本粘性影響因素

孫崢等通過對中國上市公司資本密集度和所處宏觀經濟環境對成本粘性的影響進行研究，研究發現兩者對于成本粘性的影響并不顯著。在前者研究基礎之上，劉武從行業的視角對成本粘性進行研究，研究結果表明不同行業的成本粘性水平存在差異，電子信息化業和制造業的企業成本粘性現象比較明顯，而房地產業則并不是那么顯著。［7］孔玉生等認為上市公司成本粘性與時間跨度和業務變化幅度存在相關關系。王明虎、席彥群從公司治理角度實證檢驗了公司第一大股東的持股比例和控股股東的產權性質對公司成本粘性的影響，結論表明費用粘性與第一大股東持股比例呈反向變動關系，國有產權企業成本粘性要高于非國有產權企業。［8］牟韶紅關注了內部控制與成本粘性的相關關系，研究結果表明內部控制越好的企業，成本粘性越小。［9］趙琪琪實證檢驗了非效率投資與成本粘性的相關關系，實證結果顯示，成本粘性與過度投資呈負相關關系，與投資不足呈正相關關系。［10］

（四）成本粘性經濟后果

王海紅通過構建費用粘性與企業績效的模型檢驗兩者存在的相關關系，實證研究發現適度的費用粘性有助于企業短期效益的提高；［11］何莉華實證研究了成本粘性與企業績效的相關關系，研究結論是成本粘性與企業短期經營業績呈負相關關系，成本反粘性與企業短期績效負向相關，成本粘性與企業長期績效存在顯著正相關關系。［12］Weiss通過對成本粘性與盈利預測精準度的實證研究發現企業成本粘性越大，盈利預測精準度越差。［13］

三、理論基礎與研究假設

首先，相比于其他行業，制造業上市公司的固定資產占比較高，以至于當業務量下降的時候并不能及時對成本進行相同幅度的調整；其次，制造業上市公司承接的長期訂單較多，當業務量發生變動時，企業若要通過修改長期訂單從而達到降低成本的目的可能意味著需要承擔較大的交易費用與調整成本；最后，目前我國制造業企業成本管理水平還不盡如人意，當企業業務量發生變化時，成本調整會有所遲緩。上述原因可能致使企業產生成本粘性。基于以上分析，本文提出以下假設：

H1：制造業上市公司存在成本粘性。

不完全契約理論是指契約簽訂雙方無法將契約實際履行過程中可能會發生的所有狀況都考慮齊全，從而無法達成最優條款。但如果管理層對于合約擁有事后控制權，即當未來企業經營狀況發生變化，管理層可以選擇對債務契約進行修改，使企業的減少不必要的成本，但這樣做可能會因此造成企業的信譽受損而面臨較大的調整成本或交易費用。新古典經濟學認為只有在完全競爭市場的基礎之上才會存在完全契約，但這個假定過于理想化，在現實生活中根本無法達成完全契約，或者說根本不存在。契約不完全性的產生原因主要包括以下幾點：首先，由于各方的信息不對稱以及信息獲取能力的限制，因此無法保證契約簽訂后的所有可能發生的情況都能被預測到且應當包括的契約條款全部都已具備。其次，達成完全的契約所花費的成本必然是相當高的，因此契約各方都傾向于放棄契約的完全性。最后，即使所有可能發生的情況都被考慮在內，但是契約在執行過程中仍然要承擔相當高的執行成本，以上所有的原因都限制了完全契約的達成。

企業為保證生產經營過程中正常運轉都不可避免要簽訂債務契約。由于企業債務契約在簽訂過程中并不能完全預測未來可能發生的所有生產經營狀況，例如企業業務量向上向下大規模變動。當企業面臨企業業務量的大幅度下降時，若要選擇通過對債務契約的修訂而達到減少成本的目，可能會因此造成企業的信譽受損或者需要承擔適當的違約金，使得企業不得不重新權衡兩者的利弊并進而考慮是否對企業的債務契約進行修訂。另外，企業債務契約在執行過程中不可避免的會存在債務成本，債務成本包括兩大類，一類是與業務量增減變動無關的，例如銀行的長短期借款需要定期支付借款利息，企業發行債券和優先股需定期支付債券利息與優先股股利，公司每月支付職工薪酬，以及企業每年需要向稅收主管部門繳納稅收。另一類則是與業務量密切相關的，當企業面臨著業務量下滑的時候，債務成本會伴隨著業務量的下降而下降。例如普通股股利的支付以及企業所得稅繳納。因此，當企業業務量下降時，與業務量相關的債務成本會隨之下降，但與業務量無關的債務成本在債務成本并不會隨著業務量的下降而下降。這就從根本上導致了當企業業務量的出現下滑的時候，企業的成本并不會伴隨著其發生相同幅度的變動，也就是產生了成本粘性。另外，企業的負債程度越高，負債比例越大，所承擔的債務成本越大，企業的成本粘性則越大。基于以上分析，本文提出以下假設：

H2：制造業上市公司負債程度與成本粘性呈正向關系，即負債程度越高，負債比例越大，成本粘性越大。

企業在簽訂契約時，通常更傾向于簽訂長期契約而非短期契約，首先是因為長期契約包含更多的優惠條款可節省一定的交易費用。其次，長期契約相對穩定性，無需頻繁更換契約，管理層可以將更多的精力用于企業績效的提高。但如果長期契約的履行成本要大于收益，企業可能會選擇更換契約，但更換契約將意味著要承擔新一輪的契約起草、談判等一系列交易成本。當企業業務量下降且更換契約的交易成本數額較大時，只要在企業的可承受范圍之內，終止長期契約的可能性較小，也就是說長期契約的存在可能是導致成本無法隨業務量等幅度變化的原因。同樣的道理，企業為了維持日常的運轉，不得不與其他企業簽訂債務契約。債務契約包括短期債務契約和長期債務契約，短期債務契約靈活限制條件少調整成本小，而長期契約的限制條件多相對穩定，且長期債務契約重新修訂可能意味著要付出比較大的代價，因此長期契約一經簽訂，短時間無法修正，公司為了保證生產經營的正常運轉，一般不會調整合約，而是維持原來的合約。相反，短期債務契約調整則相對比較容易。這樣一來，長期契約的存在可能會促使成本粘性的增強。基于以上分析，提出假設：

H3：長期負債所占比重越高，成本粘性越大；相反，短期負債所占比重越高，成本粘性越小；

四、研究設計

（一）研究樣本與數據來源

以2008～2015年制造業上市公司財務數據為研究對象，數據來源于國泰安數據庫，采用的統計軟件是Eviews8。在選取樣本中，剔除了數據不全及異常數據后共獲得447家制造業上市公司9年數據4023個。9年的數據可以計算8年的營業收入與營業成本變動率，完全能夠滿足研究需要。

（二）模型設定與變量定義

1.成本粘性存在性檢驗模型

借鑒了Anderson的研究成果，即ABJ成本粘性度量模型。所謂的ABJ模型是指通過構建成本變動與業務量變動的對數線性模型來進行成本粘性的存在性檢驗。針對假設H1，我們提出模型1：

其中，Costi,t代表第i家公司第t期營業總成本，營業總成本包括主營業務成本、銷售費用、管理費用、銷售費用；Revi,t代表的是第i家公司第t期營業收入，Di,t是虛擬變量—當第i家公司第t期的營業收入低于第t-1期營業收入時Di,t取1，當第i家公司第t期的營業收入高于t-1期營業輸入時 Di,t取0；β0是常數項的系數；β1代表的是營業收入每增加1%，相應的營業總成本增加的百分比；β2是成本粘性程度；β1+β2代表的是營業收入減少1%營業總成本減少的百分比；εi,t是隨機誤差項。由于β1是營業收入增加1%營業總成本增加百分比，β1+β2是營業收入減少1%營業總成本減少的百分比，若成本粘性存在β1大于β1+β2，即β2小于0時成本粘性存在，其他情況成本粘性不存在，且β2的絕對值越大，則說明企業的成本粘性越大。根據假設，制造業上市公司存在成本粘性，所以推斷β2小于0。

2.成本粘性與資產負債率相關關系檢驗模型

針對假設H2，我們提出模型2：

其中，Returni,t代表的是第i家公司第t期的收益率，使用的替代指標是總資產收益率，即凈利潤/總資產；FCFi,t代表的是自由現金流量，使用的替代指標是經營現金流量凈額/總資產；Growthi,t代表的是公司成長性，即Revi,t/Revi,t-1；Leveragei,t代表的是公司的資產負債率，即總負債/總資產；β3、β4、β5、β6分別是收益率、自由現金流、公司成長性、資產負債率與成本粘性交叉項的系數；其中收益率、自由現金流、公司成長性性是控制變量，資產負債率為解釋變量。根據假設，資產負債率與成本粘性成正比，所以推斷β2與β6同號，即β6小于0。

3.成本粘性與負債結構相關關系檢驗模型

針對假設H3，提出模型3

其中Long Debti,t代表長期負債比率，為保證數據的可獲得性本文用非流動負債/負債總額作為該變量的替代指標；β7為長期負債率與成本粘性交叉項的系數；根據假設，長期負債率與成本粘性成正比，所以推斷β7小于0。

五、實證結果及分析

（一）描述性統計

利用Eviews 8.0進行對模型1、模型2、模型3的數據進行處理得到以下描述性統計表，見表1。

其中Revi,t代表的是第i家公司第t期總收入，Costi,t代表的是第t期營業總成本，Costi,t/Revi,t是營業總成本占營業總收入的比重，Leveragei,t代表公司的資產負債率，Long Debti,t、Short Debti,t分別指的是長短期負債占負債比重。由表1可以得知：首先，營業總收入中位數為1.69億元，營業總成本的中位數為1.29，營業總收入占營業總成本的比重高達0.802209，說明企業近幾年營業總成本占收入的比重非常大；但營業總收入與營業總成本最大值與最小值之間相差甚遠。其次制造業上市公司資產負債率均值為0.516647，中位數為0.481559，說明制造業上市公司資產負債率總體處于中等水平。最后，長期負債率均值為0.153357，短期負債率為0.846643，說明制造業企業長期負債占負債總額的比重較小，短期負債占比較大。

表1 描述性統計表

（二）成本粘性存在性檢驗

由表2的回歸結果可以得知，首先F=13384.62，說明回歸方程顯著；其次，R-squared=0.8822，說明模型對樣本擬合的很好。β1=0.874416，說明當營業收入增加1%，營業總成本增加0.8744%；β2=-0.165001，說明營業收入減少1%，營業總成本減少β1+β2=0.709415；且β1、β2在1%水平上顯著相關，這些都有力的證明了成本粘性的存在。

表2 成本粘性存在性回歸結果（N=3575）

（三）資產負債率與成本粘性相關關系回歸結果及分析

表3驗證了資產負債率與成本粘性之間的相關關系。其中，β2=-0.1826小于0，且在1%的水平上顯著，說明成本粘性存在且為|-0.1826|=0.1826，β6是資產負債率與成本粘性的交叉項的系數，β6=-0.0559小于0，該交叉項系數與成本粘性系數同號且在5%的水平上顯著說明負債程度與成本粘性正相關。這與先前假設H2的結論一致。

表3 資產負債率對成本粘性影響的回歸結果（N=3575）

（四）負債結構與成本粘性相關關系回歸結果及分析

表4 長期負債率對成本粘性影響的回歸結果（N=3575）

表4的回歸結果驗證了長期負債率與成本粘性之間的相關關系。β2=-0.175607小于0，且在1%的水平上顯著，證明了成本粘性的存在。β7是長期負債率與成本粘性交叉項的系數，β7=-0.201712與成本粘性系數同向，且在1%的水平上顯著，驗證了長期負債率與成本粘性的確存在正向關系；相反，短期負債率與成本粘性負向相關；這與上文H3假設結論相同。

本文以制造業上市公司2008～2015年財務數據為研究對象，考察債務契約的存在對企業成本粘性的影響。研究結果表明：制造業上市公司存在成本粘性；制造業上市公司負債程度程度與成本粘性存在顯著正向關系，即企業負債程度越高，企業的成本粘性越大；另外，企業的負債結構對成本粘性也具有顯著的影響，企業的長期負債占負債的比重越大，企業的成本粘性越大，也就是說長期債務契約所占比重越大，企業成本粘性越大；相反，提高短期債務契約占比有具有抑制企業的成本粘性。本文的研究結論也提醒企業管理人員合理安排企業負債程度與債務結構有利于抑制企業成本粘性，進而提高企業經營效益。

［1］ Noreen E，Soderstrom N.The Accuracy of Proportional Cost Models：Evidence from Hospital Service Departments［J］.Review of Accounting Studies，1997，2（1）：89-114.

［2］ Anderson M C，Banker R D，Janakiraman S N.Are Selling，General，and Administrative Costs“Sticky”?［J］.Journal of Accounting Research，2003，41（1）：47-63.

［3］ 孫錚，劉浩.中國上市公司費用“粘性”行為研究［J］.經濟研究，2004（12）：26-34.

［4］ 孔玉生，朱乃平，孔慶根.成本粘性研究：來自中國上市公司的經驗證據［J］.會計研究，2007（11）：58-65.

［5］ Weidenmier M L，Subramaniam C.Additional Evidence on the Sticky Behavior of Costs［J］.Social Science Electronic Publishing，2003.

［6］ Dan W.Cost Behavior and Analysts'Earnings Forecasts［J］.Accounting Review，2010，85（4）：1441-1471.

［7］ 劉武.企業費用“粘性”行為：基于行業差異的實證研究［J］.中國工業經濟，2006（12）：105-112.

［8］ 王明虎，席彥群.產權治理、自由現金流量和企業費用粘性［J］.商業經濟與管理，2011（9）：68-73.

［9］ 牟韶紅，李啟航，陳漢文.內部控制能夠抑制成本費用粘性嗎——基于信息視角的理論分析與經驗證據［J］.當代財經，2015（2）：118-128.

［10］ 趙琪琪.制造業上市公司非效率投資與成本粘性［J］.新會計，2016（7）：17-22.

［11］ 王海紅.費用粘性與企業績效的關系［D］.湘潭大學，2014.

［12］ 何莉華.成本粘性與企業績效的實證研究［D］.北京：首都經濟貿易大學，2015.

［13］ 王貝.成本粘性對企業績效的影響研究［D］.北京：中國礦業大學，2015.

F014.36

A

薛志超（1993-），男，碩士研究生，研究方向為財務管理理論與方法。尹宗成（1970-），男，博士，教授，研究方向為會計學。