我國企業(yè)新三板借殼上市問題淺析

摘 要 新三板證券市場為我國中小企業(yè)提供了一個新的發(fā)展機會，借殼上市隨之成為企業(yè)資本加速擴張的有效手段之一。近年來，新三板殼資源交易活躍且價格較長時間維持在較高水平，隨之而來的是問題不斷、風險頻發(fā)。本文通過對新三板借殼上市相關(guān)理論的論述，闡明在借殼上市的過程中存在的風險，并提出相應的對策。

關(guān)鍵詞 新三板 借殼上市 風險 對策

一、引言

隨著我國資本市場的日趨發(fā)展，上市成為眾多企業(yè)謀求投資、擴大業(yè)務(wù)、增強核心競爭力、鞏固市場地位的重要平臺，新三板證券市場為我國中小企業(yè)提供了有力平臺，自2013年底擴容以來，越來越多的企業(yè)通過這一平臺實現(xiàn)了上市融資，推動了整個資本市場的發(fā)展。與此同時，借殼上市伴隨著新三板的推廣出現(xiàn)了爆發(fā)式增長，現(xiàn)已成為一種與IPO相互補充的資本擴張的有效手段，成為推動我國資本市場快速發(fā)展壯大的方式之一。近年來，伴隨著掛牌公司并購重組的迅速增長，新三板殼資源價格飛漲，但隨之而來的是問題凸顯，風險頻發(fā)，在一定程度上擾亂了資本市場秩序。特別是隨著2016年年初，因“注冊制”和“國家戰(zhàn)略新興板”計劃的暫時擱淺，A股市場上的“殼資源”迎來了新一輪的爆炒。證監(jiān)會在此情況下，立即對《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》進行了重新修訂，被稱為“史上最嚴新規(guī)”。辦法的出臺在一定程度上對企業(yè)不規(guī)范的重組行為進行了抑制。本文通過對新三板借殼上市相關(guān)理論的論述，闡明在借殼上市的過程中存在的風險，并提出相應的對策。

二、新三板借殼上市動因分析及殼資源價值估算

（一）新三板借殼上市動因分析

借殼上市的基本思路是非上市公司選擇、收購一家上市公司，然后利用這家上市公司的上市條件，將公司的其他資產(chǎn)通過配股、收購、置換等方式注入上市公司。縱覽企業(yè)借殼上市的眾多原因總結(jié)、歸納為以下幾點：一是通過借殼重組新三板承接的退市公司實現(xiàn)曲線IPO；二是通過借殼上市降低改制時間成本和財務(wù)成本；三是利用借殼實現(xiàn)部分股權(quán)掛牌新三板；四是通過借殼上市規(guī)避成立滿兩年的時間要求；五是通過借殼上市規(guī)避新三板掛牌行業(yè)限制。

（二）“殼”公司價值的估算分析

在企業(yè)的并購過程中，對企業(yè)價值的估算常用的有以下三種：

第一，凈資產(chǎn)法。上市公司定期公布的財務(wù)報告是反映該公司整體財務(wù)狀況的資料，其中資產(chǎn)負債表反映公司某一特定時點的資產(chǎn)、負債和所有者權(quán)益的情況，其中各項凈值是審查該公司真實價值的依據(jù)。在我國，通過凈資產(chǎn)法評估企業(yè)購買價格已經(jīng)成為買殼上市中最常用的定價方法。

檢驗值=期末凈資產(chǎn)-期初凈資產(chǎn)+該年度未列明的支出-免稅收入-該年度申報表收入

如檢驗值>0，表示該納稅人可能有隱瞞的收入

第二，市盈率法（收益資本化）。計算公式：C=P*R（其中C為收益，P為本金，R為利率）。

通過上述公式可以得出：收益提高，利率不變，價格就要升高；收益不變，利率升高，價格變低；收益不變，利率降低，價格就會升高。

市盈率是反映潛在投資人需要為公司的盈利能力付出的資金的指標，通過市盈率法可以看出一家企業(yè)的市場前景，體現(xiàn)的是該公司的公允價格，是市場化的較合理的一種方式，市盈率高代表該公司前景樂觀。

第三，現(xiàn)金流量法。企業(yè)上市后形成賣方市場，其最終目的就是籌集資金，運用現(xiàn)金流量法能夠很好地反映上市公司交易資產(chǎn)的真實價值 。其計算公式為：

自由現(xiàn)金流量=凈利潤+折舊和攤銷-資本支出-營運資本變動（流動資金-流動負債）-債務(wù)本金支付+新增的債務(wù)

采用現(xiàn)金流量法時要做好以下五個方面的工作：

一是確定在不同的增長和盈利情況下現(xiàn)金流量的估計數(shù)值；二是確定并購成功后最低可接受的報酬率；三是確定在不同的環(huán)境和情形下公司所能承受的最高價格；四是根據(jù)買方當時的資本狀況確定采用何種收購方式；五是測算對買方每股稅后利潤和各種資本的價值構(gòu)成及其比例關(guān)系的影響。

三、新三板借殼上市存在的風險及對策

（一）借殼上市存在的風險

一是審批風險。借殼上市過程中，如果不滿足某些前提條件，則此次借殼上市是不可能進行的。比如，獲得國資委對該次交易的批準（若重組方為國有資產(chǎn)），殼公司股東大會審議批準此次借殼上市交易和中國證監(jiān)會的核準等。二是信息不對稱風險。殼公司為了抬高借殼方的成本等，可能會隱瞞此次交易中的相關(guān)風險，選擇性地提供有利于自己的信息。三是財務(wù)風險。如果在此次借殼上市的交易中，借殼方不能通過利用相關(guān)規(guī)定來合理地降低此次交易的費用，有可能會使借殼方支付過高的并購成本，進而增大借殼方的財務(wù)風險。四是再融資風險。如果借殼上市的交易成功后，因管理不善或者注入資產(chǎn)的盈利不佳等情況的發(fā)生，從而未能達到再融資的相關(guān)指標，借殼方就無法達到借殼上市再融資的目的。五是稀釋優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。在借殼上市交易完成后，借殼方在整合后的上市公司中持有的股份比例會低于100%。因此，上市公司的原有股東會獲得一定的整合后的上市公司的收益權(quán)，借殼方的利益會受到一定的損失。

（二）借殼上市中相關(guān)風險的對策

一是充分認識借殼上市交易的風險。由于我國經(jīng)濟發(fā)展的速度放緩，原本打算IPO的許多企業(yè)，由于業(yè)績不佳等原因難以達到首發(fā)上市的標準，一些企業(yè)借殼上市。但我們也應該看到，借殼上市交易方面的相關(guān)法律法規(guī)還不是很健全，相關(guān)部門的監(jiān)管也存在一定的問題，這就容易使企業(yè)在借殼上市的交易中產(chǎn)生風險。二是完善借殼上市的市場環(huán)境，建立健全相關(guān)標準。在借殼上市的交易中，要求要有較高的市場透明度，因此，完善市場環(huán)境和建立健全相關(guān)的法律法規(guī)是必然要求。相關(guān)部門應該對借殼交易過程中的信息披露機制建立嚴格的標準，同時加強整個環(huán)節(jié)的監(jiān)管，確保投資者的利益。三是強化第三方的監(jiān)督作用。強化中介機構(gòu)的監(jiān)督職能，完善獨立董事制度，完善信息披露，鼓勵公眾監(jiān)督 。

四、結(jié)語

新三板借殼上市是把“雙刃劍”，有借殼上市意愿的企業(yè)應根據(jù)自身的實際情況，并考慮借殼上市中存在的各種風險，選擇適合自己的方式達到借殼上市的目的。同時，相應的機制也要給有借殼上市意愿的企業(yè)提供大力的支持，促使借殼上市市場的良性發(fā)展。在借殼上市的交易中，并購重組雙方會遇到各種各樣的問題，并購重組雙方很難自行解決這些問題。合理并充分地利用相關(guān)中介機構(gòu)，并購重組雙方在交易中將節(jié)約很大的成本，有利于實現(xiàn)資源的合理利用。上市公司殼資源的利用能夠提高資源的營運效率和效益，拓展融資渠道，同時對其利用也存在一定的誤區(qū)。因此，在借殼上市的交易中，要充分認識借殼上市交易中的各種風險，提高市場的透明度，完善市場環(huán)境和建立健全相關(guān)的法律法規(guī)，加強相關(guān)部口對借殼上市交易的監(jiān)管。但需要指出的是，在企業(yè)借殼上市的過程中，政府始終只是發(fā)揮引導的作用，要避免在借殼上市過程中出現(xiàn)利用職權(quán)進行行政干預的現(xiàn)象。

（作者單位為中國農(nóng)業(yè)大學）

[作者簡介：胡心玥（1997—），女，河北石家莊人，本科在讀，研究方向：會計。]

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