美國“幌騙”案例的監管處罰與司法審判實踐

(中國金融期貨交易所研發部，上海 200122)

當程序化交易的浪潮逐漸席卷全球證券期貨市場之時，依托于計算機技術的違法違規行為也在悄然滋生，幌騙(Spoofing)就是其中一類典型。從被引渡受審的“閃電崩盤”交易員Sarao到剛被判處三年有期徒刑的Coscia，再到美國司法部正在進行刑事偵查的Oystacher，這些一個接一個被暴露在聚光燈下、甚至被推上被告席的人都涉嫌進行幌騙交易?；向_一詞的英文原文為Spoofing，在美國期貨市場業界實踐中用來描述一類特定的交易策略，后被作為術語正式納入美國監管法規。近兩年以來，在我國證券期貨行業的新聞報道、學術論文以及監管機構用語上基本達成了將“Spoofing”譯作“幌騙”共識。

幌騙常見的做法是：以低于市場賣價的價格掛出賣單，這樣其他賣家就會被迫掛出同樣或更低的價格以獲得成交，當發現更低的賣價后，幌騙行為人迅速撤單，反手做多，這樣通過誘騙交易對手得以以更低的價格獲取頭寸。同理，用高于市場買價的價格掛出買單誘騙買家，以更高的價格結清頭寸。面對這種新型的惡性市場行為，美國監管和司法機構緊密關注并通過修法立規進行積極回應。經過曲折的探索和實踐，美國逐漸確定了監管和處罰幌騙行為的法律依據，采取了監管處罰和司法訴訟并用的多重手段，并在認識和監管實踐層面理清了幌騙行為與合法程序化交易的區別。

關于幌騙的法律法規演變歷程

一、《商品交易法》(20010年修訂前)的禁止操縱條款

在美國《商品交易法》(Commodity Exchange Act，簡稱CEA)2010年修訂之前，破壞期貨交易秩序的禁止性行為集中在內幕交易、虛假交易、欺詐和操縱。當幌騙這一新型惡性行為伴隨程序化交易興起的浪潮而生時，相對滯后的《商品交易法》顯然沒有完全精準對應的約束條款。司法層面最為可行的是將第6(c)條“禁止操縱”理解為對幌騙類行為的概括性約束，以此作為監管機構或因此行為受損的民事主體對幌騙行為人提起訴訟的法律依據。但是，長期以來《商品交易法》的禁止操縱條款在司法實踐層面存在過于原則、定罪標準過緊和缺乏實施細則等立法缺陷。可以說在原《商品交易法》立法框架下，以打擊欺詐和市場操縱為首要使命的美國期貨交易監管委員會(Commodity Futures Trading Commission，簡稱CFTC)在反操縱司法訴訟方面乏善可陳。CFTC自1974年成立以來，雖然在監管層面發布了數量可觀的反操縱行政禁止令，卻鮮有訴諸司法的反操縱案件最終勝訴1。

二、《商品交易法》新增的禁止擾亂市場條款

2010年7月頒布的《多德弗蘭克法案》(Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act，簡稱DFA)是一部獨立的法案，其各條文也是對《商品交易法》和其他法律的增補和修改?！抖嗟赂ヌm克法案》首次在立法層面定義了“幌騙”，并將其納入了立法規范的范圍，體現在第747條關于擾亂市場行為的規定中。第747條后被吸收入《商品交易法》第4c條“禁止的交易”，即第4c(a)(5)條“擾亂市場行為”。所謂擾亂市場行為一般是指非出于真實成交意圖的報單或撤單行為對市場交易秩序造成了混亂和失序，強調其“擾亂”市場秩序的客觀事實。“擾亂市場行為”條款規定“任何人在注冊實體從事下列任何交易、做法或行為的當屬違法：(A)違反買賣報價規則的行為(violating bids and offers)；(B)在收盤期間故意無視或漠視交易的有序執行的行為(making the close)；(C)構成幌騙、具有幌騙的特征，或通常被業界冠以該名稱(幌騙指發出買入報價或賣出報價時，意圖在交易執行之前撤銷該買入報價或賣出報價)的行為(spoofing)”。至此，對幌騙行為的定義和定性有了期貨市場最高層級的法律依據。

三、CFTC監管規則對幌騙執法層面的細化

CFTC在2012年5月28日生效的《“禁止擾亂市場行為”解釋指引和政策說明》2(下稱《解釋指引》)對《商品交易法》第4c(a)(5)條的幾類擾亂市場行為進一步解釋。對于幌騙，其中列舉了四項典型的行為：(1)提交或取消買單或賣單，使得交易設施的報價系統超負荷；(2)提交或取消買單或賣單，延遲他人的交易執行；(3)提交或取消多樣的買單或賣單，制造虛假的市場深度表象；(4)提交或取消買單或賣單，意圖制造人為的價格波動?！督忉屩敢繁砻髁嘶向_的基本行為特征是不以真實成交為目的的頻繁或大量報撤單，造成的損害結果則可能是多樣的?？赡苁菍灰自O施的損害，如使系統超負荷；也可能是對他人公平交易權的侵害，如延遲他人的訂單執行；或是對市場秩序的擾亂，制造虛假的市場價量表象。滿足其中任何一項都可能構成幌騙。需注意的是，幌騙行為的“意圖制造人為價格波動”和操縱行為的“人為價格”雖看似都是對價格的影響，但程度有所不同。幌騙行為人一般通過大量報入比當前最優價格高或低一個最小變動價位的價格來誘騙其他交易參與者跟隨報單，行為人反向成交后單個合約只是賺取了一個最小變動價位的利潤，主要依靠大量合約與多次交易來累積利潤。幌騙造成的一個或幾個最小變動價位的波動隨著一次幌騙策略(通常只需幾秒鐘)的結束，很快就會回歸市場均衡價格，不會造成市場價格明顯的偏離。而操縱造成的人為價格則指明顯偏離了市場真實供需關系所形成的均衡價格，遠遠高于一個或幾個最小變動價位。

美國對幌騙行為監管思路和處罰依據的轉變

一、《多德弗蘭克法案》頒布以前

在《多德弗蘭克法案》出臺前，幌騙問題已開始引起監管機構和政府部門的重視。然而在立法層面，原《商品交易法》尚沒有專門針對利用計算機技術擾亂市場行為的違法犯罪認定標準和對應罰則。社會新現象的層出不窮和法律滯后性之間的矛盾在各個立法領域都存在，并不鮮見。在修法前的過渡時期，也極易陷入執法和司法依據不足的窘境。CFTC與美國司法部(Department of Justice，簡稱DOJ)當時主要依據《商品交易法》的禁止操縱條款，意圖將幌騙行為套入廣義操縱行為的范疇之中。在美國傳統反操縱司法實踐中，操縱認定的主要方法是四要件測試法，即操縱能力(ability)、操縱意圖(intent)、人為價格(artificial price)、因果關系(causation)，缺少任一要件即不構成操縱。一方面由于法院認定期貨市場操縱罪名成立的要件要求太高，已往的司法實踐中CFTC勝訴的反操縱案件寥寥無幾。另一方面自動化交易興起的環境下，電腦取代人工進行下單使得對于是否具有操縱市場的主觀故意的認定和判斷難度更大3，單靠禁止操縱條款實在難以將幌騙行為定罪。正是這些原因促使監管機構不再強求證明幌騙是一種市場操縱罪行，而是通過修法，新創設了一類“擾亂市場行為”的罪名，并將幌騙列為其行為之一。

二、《多德弗蘭克法案》頒布以后

《多德弗蘭克法案》的生效使幌騙首次在法律層面成為獨立罪名，使監管機構和法院在執法和司法中有更精準的依據引用，改變了禁止操縱條款的力所不及。實踐中，對幌騙行為的構成認定呈現出以下幾個特點：

第一，不需要證明對市場價格的影響。新制定的幌騙條文被放在禁止擾亂市場條款之下，與原有的禁止操縱條款顯著區分，對幌騙這一行為的定罪和處罰不再需要從對價格的影響及相關動機等因素來進行認定。第二，幌騙的具體形式多樣，不止一種特定的行為方式和后果。前文提到CFTC在《解釋指引》列舉了四項典型的幌騙行為例子，幌騙行為可能損害的客體包括交易系統安全性、其他交易者的公平交易權、市場的正常秩序等。第三，應區分部分合理的執行前取消訂單行為。禁止的幌騙行為必須包含主觀撤銷訂單的意圖，但是如果提前取消買賣訂單是正當善意(legitimate and good-faith)完成交易的一部分，則不屬于幌騙行為。區別兩者時應充分考慮市場環境及交易者交易行為模式以及其他相關事實。

還需注意的是，雖然修訂后的《商品交易法》將幌騙劃分為“擾亂市場行為”，但在實踐中不排除涉嫌幌騙的行為同時涉嫌構成市場操縱或欺詐。禁止操縱或禁止欺詐條款也有可能會被作為指控依據，例如CFTC向聯邦地方法院提起的Sarao案和Coscia案就同時涉及了幌騙、操縱和欺詐等的指控。

美國期貨市場近年受處罰的幌騙案例梳理

一、監管機構和司法機構對幌騙的不同處罰程序和方式

對幌騙行為做出的負面定性和懲罰，可以分為監管層面的行政處罰和司法層面的法院審判兩大方面。而司法訴訟又可以依據提起訴訟的主體不同分為兩類，即監管機構或其他民事主體提起的民事訴訟4和司法部指派的檢察官提起的刑事訴訟。綜上，美國實踐中對幌騙行為的不同處罰程序和方式具體分為以下三類：

1.CFTC通過內部程序作出的行政處罰

早期傳統上，美國證監會和期貨監管委員會CFTC都不具有對違法行為的直接處罰權，而需向聯邦法院提起民事訴訟，由法院判決處罰。20世紀90年代以后，金融監管機構獲得了越來越多的國會授權，逐漸可以通過自己的行政處理程序直接處罰證券期貨違法行為。根據CFTC現行規章，CFTC可以通過內部行政程序，以行政處罰令的形式對違反《商品交易法》和CFTC規章的市場主體進行處罰。對于違反禁止幌騙法規的交易者或公司，CFTC可采取的行政程序包括可禁止幌騙行為責任人在交易所開展交易、吊銷或廢除其CFTC注冊資格、強制其繳納罰金或歸還違法所得。罰金不得超過以下兩者中的較大者：(1)14萬美金或；(2)該責任人每項幌騙交易獲利的三倍金額。5

2.CFTC或民事主體向法院提起民事訴訟

根據起訴主體和訴因的不同，可有以下兩種情況：

第一，CFTC以自己名義向聯邦地區法院起訴，由法院以判決形式處罰幌騙行為人。法院可判處永久禁入期貨市場、強制其繳納罰金或歸還違法所得。罰金上限同行政處罰。相較于CFTC的行政處罰令，民事訴訟的程序更為復雜，CFTC勝訴的幾率也無法保證。行政處罰和法院判決的另外一個重要區別在于，法院可以判決被告永久禁入期貨市場，而CFTC只能禁止被處罰人進入特定交易所或廢除各類已注冊資格。

第二，民事主體可以在認為自己的合法權益遭到幌騙行為人侵害時，以自身名義向法院提起民事訴訟。但是，由于期貨交易的匿名性，這類起訴的難點在于原告一般無法向法院提交準確的被告身份和數量。例如2015年3月，芝加哥一家名為HTG的交易商向北伊利諾州地方法院起訴，稱自己通過持續的主動觀察，發現芝加哥商品交易所(Chicago Mercantile Exchange，簡稱CME)國債期貨交易平臺上有一類清晰可識別的幌騙行為，致使自身遭受嚴重經濟損失。HTG公司無法在起訴書中寫明被告的身份和數量，但其認為CME有能力準確追溯到被告的真實身份，希望法院責令CME查明并提供被告身份。隨后，法官要求CME以密封信函形式單獨向法官本人提交本案中涉嫌幌騙交易的被告名單。

表1 美國期貨市場部分幌騙案例及處置結果

3.司法部向法院提起刑事訴訟

美國司法部可對“明知故犯”違反(‘knowingly’violates)《商品交易法》“禁止擾亂市場”條款、實施幌騙行為情節嚴重的被告向法院提出刑事起訴。隸屬司法部的聯邦調查局(FBI)與監管機構等協作進行調查取證，司法部指派的檢察官作出具體起訴。若被告從刑事層面被裁定觸犯幌騙條款，則可面臨最高100萬美元的罰金及每項罪名最高10年的監禁。截止2016年8月，司法部提起的涉及幌騙的刑事訴訟只有Sarao案和Coscia案，前者正在從英國引渡回美國受審的過程中，后者于2016年8月被判處三年有期徒刑。

二、典型案例一覽

CFTC共查處九起涉嫌幌騙的案件，處置方式具有以下特點：

第一，按“法不溯及既往”原則，如果違法行為發生在《多德弗蘭克法案》生效前，即使處罰或訴訟是在法案生效后提起的，也無法援引幌騙條文，因此對2011年之前的案例處罰方式以行政處罰令為主，處置結果以罰款為主(僅一起通過民事訴訟判處市場禁入)，總體處罰程度較輕。發生于2011年8月后的四起案例可援引新增的禁止幌騙條文，其中三起由CFTC向法院提請民事訴訟，均提出永久禁止被告開展期貨交易的訴求(尚未結案)，一起以CFTC行政處罰令形式對違規者執行了罰款及短期禁入決定。

第二，美國檢方對MichaelCoscia及“閃電崩盤”交易員Sarao兩起案件提請刑事訴訟，同時正在對Oystacher案件開展刑事調查。刑事訴訟的案件具有涉及市場較多(Coscia與Sarao均同時在歐洲與美國期貨市場上開展幌騙交易，Coscia更涉及CME和ICE的共20個期貨合約)、市場影響及社會反響較大(Sarao被認為引發“閃電崩盤”事件，Oystacher在49個交易日內至少實施了逾千次幌騙策略、虛假訂單合計近36萬手)等特點。

第三，對同一案件可以同時提起民事訴訟和刑事訴訟，或者同時進行行政處罰和提起刑事訴訟。因為公權力主體是不相同的，CFTC和司法部可以在各自職責范圍內對同一案件進行分別處罰，如Michael Coscia案和Sarao案。但是，CFTC對同一案件的處理需事先確定選用哪一種程序，就行政處罰和以CFTC名義提起民事訴訟兩條路徑必須進行二選一。

總結與啟示

一、客觀認識程序化交易本質及其立法規制

程序化交易作為一種中性的交易方式，不等同于幌騙等市場濫用行為。我國證券期貨市場對程序化交易這一新興技術褒貶不一、爭論不止。部分觀點視程序化交易為洪水猛獸，應高度警惕并嚴加控制，亦有觀點認為所有程序化策略都是合法的。實際上，程序化交易或高頻技術本質上一種中性的交易方式，旨在抓住市場的瞬時定價誤差開展套利，一定程度上有助于價格發現、提高市場流動性。但以幌騙為代表的交易策略或行為具有釋放虛假供求信息、引發市場跟隨、進而牟利的惡劣意圖，并往往借由程序化高頻技術實現其目的?？梢哉f，幌騙等行為“濫用”了程序化交易這一中性工具。

因此，境外成熟市場對程序化交易與幌騙的立法規制理念截然不同。各國監管及立法機構普遍認同程序化交易是市場發展的客觀趨勢，其并無原罪，但須特別警惕其被濫用可能產生的隱患；對運用程序化手段實施的惡性行為須予以重點打擊與嚴格禁止。為此，美國CFTC《自動化交易6監管規則提案》(2015)、德國《高頻交易法》(2013)和歐盟《金融工具市場指令II》(2016)均對程序化交易采取普遍允許態度，并由準入許可、信息披露、風險控制等方面進行了事前規范。而對幌騙等借由程序化交易工具擾亂市場的惡性行為，美國通過修訂《商品交易法》并出臺規章，明確此類市場擾亂行為的定義和定性，對其明令禁止并附以相應罰則。我國在未來立法調整中，也應明確程序化交易合法與違法的界限，考慮幌騙等濫用行為與程序化交易二者的立法規制理念的重大差異，從而在立法實踐中更好地實現法規體例的邏輯性和規范對象的針對性。

二、應將幌騙區別于市場操縱進行單獨立法規制

在認識和實踐層面，美國的監管機構和司法機構都經歷了對幌騙的定性從市場操縱行為轉變為市場擾亂行為的歷程。從行為特征、侵害客體和惡性程度來看，幌騙與操縱都有很大的不同。第一，幌騙的行為特征是以大量掛單和快速撤單相結合的手法進行誘騙交易，從其行為中不能反映操縱市場的意圖，也不需要幌騙行為人具有操縱的能力。第二，幌騙侵害的客體是其他交易者的公平交易權、知情權或者損害交易系統的正常運行，而操縱行為所侵害的是期貨市場的有效價格機制和資源配置功能。美國、中國等大多數國家地區的期貨法律都將“人為價格”作為操縱罪名的重要考量要件之一。第三，幌騙的惡性程度一般來說低于操縱，幌騙更偏向于對市場的擾亂或對其他交易者的欺騙，但操縱則是對期貨市場機制和功能的根本性損害。也需要注意的是，實踐中不排除情節嚴重的幌騙行為同時涉嫌構成市場操縱，美國的相關案例起訴中也存在幌騙條款與操縱條款、欺詐條款等法條競合的情形。美國的立法實踐對我國期貨法律法規的制定和修改有借鑒意義，我們在《期貨法》的制定或現有期貨法規的修訂中同樣可以考慮將幌騙行為區別于市場操縱進行單獨立法規制，給予其更精準的法律依據。

注釋

1.CFTC可以采取直接通過內部行政程序以命令形式處罰，或者是以CFTC名義向聯邦地區法院起訴，由法院以判決形式處罰。CFTC勝訴的案件如2008年Anthony J.DiPlacido電力期貨結算價操縱案，anthony j.dipalcido, CFTC docket No.01-23,2008 WL 4831204, Nov 5 2008;Diplacido v.CFTC, 364 fed.Appx.657 (2d Cir.2009).

2.原文參見http://www.cftc.gov/ucm/groups/public/@lrfederalregister/documents/file/2013-12365a.pdf.

3.在美國期現貨市場立法中，操縱行為一般要求有蓄意(追求行為的發生)或明知(理應知道行為的發生但不加制止)的心理狀態，雖然《多德弗蘭克法》和CFTC關于《多德弗蘭克法》第753條的實施細則將欺詐或操縱行為主觀方面的標準從故意降低到輕率(reckless)，即沒有盡到謹慎注意的義務。但是，判斷自動化程序是否是輕率的仍有司法實踐難點。

4.美國與中國的司法系統在案件類型分類上有所不同。我國一般分為民事訴訟、行政訴訟和刑事訴訟；美國則只分為民事訴訟和刑事訴訟，金融監管機構等國家機關提起的也是民事訴訟，而非行政訴訟，刑事訴訟必須由司法部的檢察官提起。

5.市場主體在收到CFTC行政處罰令后，如果對處罰有異議，可以向法院起訴CFTC要求撤銷行政處罰，由法院作出判決。我們?？吹降囊浴笆袌鲋黧wVs.CFTC”為頭的起訴書或判決書即為此類訴訟。

6.在《自動化交易監管規則提案》中，自動化交易(automated trading)與算法交易、程序化交易均為同一概念。