我國證券融資融券的實(shí)現(xiàn)路徑研究

戴靜

【摘 要】 自改革開放以來，我國居民的生活水平有了很大提高，融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展是為了完善我國金融市場的一大重要舉措。本文在分析我國融資融券的演變趨勢后進(jìn)行了大致的歸納總結(jié)，并針對(duì)性的提出了推進(jìn)我國融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的相關(guān)建議，希望能總結(jié)一套實(shí)現(xiàn)融資融券的可行辦法，以期對(duì)國內(nèi)資本市場有所益處。隨著融資融券愈演愈熱，其實(shí)現(xiàn)路徑的研究必定成為將來研究的一大熱點(diǎn)。

【關(guān)鍵詞】 市場交易 融資融券 證券 金融公司

一、引言

（一）融資融券的定義

證券融資融券交易主要是指為了進(jìn)行證券買賣而出現(xiàn)融資或融券的情況。證券融資融券這一舉措可以很好的完善證券市場機(jī)能，不僅能進(jìn)一步推動(dòng)金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，還能促進(jìn)證券業(yè)健康發(fā)展。目前我國已經(jīng)具備開展證券融資融券的能力，無論是市場上還是技術(shù)層面已經(jīng)初步具備條件，關(guān)鍵的問題在于如何選擇融資融券的路徑。

（二）境外證券融資融券交易的基本做法

1、證券金融公司集中授信模式

在證券金融公司集中授信模式下，金融公司已經(jīng)成為了信用交易中證券和資金的核心，承擔(dān)了相關(guān)的融資融券業(yè)務(wù)。證券金融公司的主要業(yè)務(wù)是針對(duì)券商的資金及證券的轉(zhuǎn)融通，一般情況下，投資者的融資融券需求主要由券商滿足。例如在日韓和我國寶島臺(tái)灣都是采用這種模式。日本的融資融券模式已經(jīng)形成“客戶—券商—證券金融機(jī)構(gòu)—金融廳”四個(gè)層級(jí)的機(jī)構(gòu)聯(lián)系。這種明確的分工模式方便監(jiān)管，也適應(yīng)欠發(fā)達(dá)的金融市場。韓國以此擴(kuò)大了證券公司的業(yè)務(wù)范圍，建立了相關(guān)的借貸制度，為金融衍生品市場提供了扎實(shí)的基礎(chǔ)。

2、分散化的券商授信模式

分散化券商授信模式已形成相應(yīng)的運(yùn)作流程，首先是投資者向券商申請(qǐng)融資融券，然后券商提供信用，如果券商的股票或資金不足時(shí)，可以向場外市場借取相應(yīng)的股票或向金融市場融得資金。在這種模式下，信用交易主要存在的風(fēng)險(xiǎn)即業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)只是制定統(tǒng)一的制度并實(shí)行監(jiān)管作用。英國、美國、加拿大、墨西哥、歐洲大陸以及我國香港地區(qū)等都是采用的這一模式。

3、集中化的證券借貸模式

在借貸市場的集中化模式里，主要辦理借貸業(yè)務(wù)有兩種方法：一是采取股票的逆回購模式。其中交易所可以使用標(biāo)準(zhǔn)化證券合約條件進(jìn)行股票逆回購，或者使用競價(jià)買賣的合約方式，交易所會(huì)提供交易系統(tǒng)給競價(jià)者。交易期間，交易所或券商或登記公司會(huì)對(duì)賣空證券所得和賣空賬戶的保證金進(jìn)行監(jiān)控。二是登記結(jié)算公司證券借貸市場模式。往往登記結(jié)算公司會(huì)開始股票借貸市場，選取可以借貸的證券，建立可以借貸的證券組合，允許符合條件的投資者可以在該市場借入或借出證券。這種集中式的證券借貸模式，也是以券商對(duì)客戶融資融券進(jìn)行直接授信為基礎(chǔ)的。

二、證券融資融券交易的發(fā)展趨勢

（一）發(fā)揮券商的基礎(chǔ)作用并強(qiáng)化集中控制是當(dāng)下的趨勢

1、集中控制不可或缺

證券公司的授信模式體現(xiàn)了很強(qiáng)的專控性，著重表明了集中管理甚至是集中授信的方式；證券借貸市場模式?jīng)]有體現(xiàn)出專控的意圖，但是大體上有中央調(diào)控的特性，主要還是體現(xiàn)了市場的專業(yè)化安排；雖然分散化的券商授信模式是一種完完全全的市場化行為，也是為了防止出現(xiàn)賣空現(xiàn)象，對(duì)市場的下跌造成負(fù)面影響。

2、融資融券的交易基礎(chǔ)是券商面對(duì)客戶授信

在授信模式下，券商應(yīng)對(duì)融資融券的監(jiān)管任務(wù)。在分散化的授信模式下，券商需要承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任，即便是采用證券金融公司的集中授信模式，券商也是具體的承辦者，每天都要對(duì)當(dāng)下的信用交易客戶進(jìn)行監(jiān)控；即使是在證券借貸集中市場模式下，也是以券商的分散授信的模式為基礎(chǔ)，券商及其他經(jīng)紀(jì)商對(duì)于客戶的證券借入和出借都有著不可推脫的責(zé)任。

（二）集中化授信模式是境外市場的發(fā)展趨勢

分散化的券商授信模式是國際性金融機(jī)構(gòu)自發(fā)組織建立地證券借貸系統(tǒng)平臺(tái)，也是目前的趨勢之一，券商可以進(jìn)入平臺(tái)為客戶或自己借取證券。在20世紀(jì)90年代以后，以證券借貸中介機(jī)構(gòu)為主體的證券借貸市場發(fā)展的很迅速。

證券金融公司的集中授信模式在近些年來發(fā)生了一些變化，例如集中證券借貸市場，是由交易所組織建立的，為了對(duì)原有融資融券機(jī)制進(jìn)行有用的補(bǔ)充。

（三）證券金融公司的集中授信模式是我國的現(xiàn)實(shí)選擇

根據(jù)境外市場的發(fā)展表明，一國的證券市場基礎(chǔ)和金融監(jiān)管體系模式相關(guān)，例如交易技術(shù)性條件、市場主體的自律機(jī)制、法律體系、信用體系完善性、監(jiān)管條件等。毫無疑問，這些條件都決定了證券市場融資融券模式不同發(fā)展方向，也凸顯了金融體系在監(jiān)管模式上的不同。

分散化的券商授信模式確實(shí)能激發(fā)市場參與者的積極性，而且能降低交易成本，效率也很高，但是這樣的高效結(jié)果是要求各位參與者遵規(guī)守紀(jì)，尤其是銀行、券商等金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部管理制度要健全、完整。而我國的法律監(jiān)管體系并不完善，風(fēng)險(xiǎn)控制能力也比較低，所以存在較大風(fēng)險(xiǎn)性，要等到信用機(jī)制真正建立才能有效運(yùn)行。我國目前金融體系采用的監(jiān)管模式是與證券金融公司的集中授信模式相適應(yīng)的，雖然具有風(fēng)險(xiǎn)集中化的特征，但總體還是利于風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控。

三、證券金融公司集中授信方案的操作

（一）證券金融公司授信的交易流程

證券融資融券交易運(yùn)行包括：券商與證券金融公司直接進(jìn)行融資融券交易，即資券轉(zhuǎn)融通；券商和投資商進(jìn)行的融資融券交易。券商用于融資融券交易的資金來自于券商自己持有的資金、融資交易擔(dān)保金或融券保證金，或者在證券金融公司融資所得的資金。融券交易的證券來源有向證券金融公司所得的證券或融資交易中作為抵押品的證券。證券金融公司的資金來源有回購融資、貨幣市場上的短期拆借和自有資金，證券則來自于券商辦理轉(zhuǎn)融通時(shí)所得的擔(dān)保證券或其他來源。

（二）證券金融公司集中授信模式下各參與市場主體的職責(zé)分工

交易所應(yīng)該對(duì)市場風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控，例如信用交易對(duì)市場可能造成風(fēng)險(xiǎn)，并規(guī)定可以進(jìn)行融券交易和融資交易的相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)信用交易的特殊指令加上特別標(biāo)志或進(jìn)行價(jià)格限制。對(duì)投資者的交易行為要及時(shí)的監(jiān)控，例如監(jiān)控交易者的持倉現(xiàn)狀、申報(bào)現(xiàn)狀、成交異常現(xiàn)狀等，避免因?yàn)槭袌霾倏v而導(dǎo)致“逼空”現(xiàn)象；對(duì)于借出訂單要進(jìn)行相應(yīng)的賣空檢查。endprint

證券金融公司的主要業(yè)務(wù)是給券商提供可以交易的債券或融資項(xiàng)目。對(duì)券商客戶信用交易賬戶上需要的保證金應(yīng)當(dāng)交給統(tǒng)一的證券金融公司來進(jìn)行保管，以此來避免券商私自挪用客戶結(jié)算資金的現(xiàn)象。

（三）證券金融公司的集中授信模式中存在的問題及對(duì)策

1、設(shè)立新機(jī)構(gòu)、加強(qiáng)協(xié)調(diào)性

該模式應(yīng)該設(shè)立新的機(jī)構(gòu)，需要各方的協(xié)調(diào)。因?yàn)樽C券金融公司的專業(yè)性很強(qiáng)，業(yè)務(wù)也過于單一，很難勝任日漸繁多的市場職能，不能很好的適應(yīng)市場需要。

2、注意風(fēng)險(xiǎn)控制

風(fēng)險(xiǎn)控制大多數(shù)依賴券商，所以存在較大的風(fēng)險(xiǎn)。假如券商要挪用客戶保證金或者沒有對(duì)客戶保證金賬戶進(jìn)行嚴(yán)格的管控，則帶來了較大風(fēng)險(xiǎn)。

3、弄清三者關(guān)系，突破障礙

這種模式面臨著登記公司、券商和投資者三者之間的股票借貸關(guān)系，還有一定的技術(shù)障礙和法律障礙。

針對(duì)以上提到的問題，主要應(yīng)對(duì)政策也有許多；第一，應(yīng)當(dāng)協(xié)調(diào)各方力量來組建證券金融公司。這個(gè)證券金融公司的股東應(yīng)當(dāng)包括證券結(jié)算登記公司、證券交易所、主要券商及中央?yún)R金公司，因?yàn)檫@樣的模式可以協(xié)調(diào)各方主體利益，并共同推動(dòng)了制度建設(shè)。在組織模式上，按照市場原則來運(yùn)作，應(yīng)減少行政干預(yù)，避免權(quán)責(zé)過于集中的情況。第二，應(yīng)當(dāng)拓展證券金融公司的資金來源。證券公司的資金來源，除了自有資金外，還主要來自于銀行間融資市場、投資者保護(hù)基金、商業(yè)銀行的信貸資金。應(yīng)當(dāng)建立專門的咨詢顧問機(jī)構(gòu)來保證客戶保證金的正常運(yùn)作。用于轉(zhuǎn)融券的主要來源有社保基金、銀行或保險(xiǎn)公司的股票、債券以及上市公司的大股東。

（四）證券融資融券的推進(jìn)路徑

我國應(yīng)當(dāng)建立證券融資融券的交易制度，并將它與市場的風(fēng)險(xiǎn)控制能力和自律能力充分聯(lián)系起來。集中授信是證券融資融券模式的選擇上最優(yōu)之選，應(yīng)嘗試開發(fā)股票逆回購產(chǎn)品。與此同時(shí)，應(yīng)將交易所的資源利用到極致，建立一個(gè)集中的證券平臺(tái)，解決好如何融得更多券源的問題，并分步實(shí)施這些策略。第一步，應(yīng)當(dāng)以證券融資為主，證券公司的融資點(diǎn)應(yīng)當(dāng)有創(chuàng)新的融資方法、代理客戶辦理融資融券業(yè)務(wù)。第二步，應(yīng)想辦法拓展證券融資融券的范圍，允許股票的融券交易，辦理證券金融公司融券試點(diǎn)，建立更加完整的證券融資融券的交易制度。第三步，可以考慮發(fā)展股票期貨等衍生品。這是股票回購的標(biāo)準(zhǔn)化形式，還能為投資者提供避險(xiǎn)工具。

證券金融公司采用的集中授信模式和我國目前的金融體系的監(jiān)管模式是彼此適應(yīng)的，即便有風(fēng)險(xiǎn)集中化的特征，但總體來說還是便于風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控的。監(jiān)控者可以控制借券價(jià)格、借券規(guī)模、借券渠道，這樣有利于風(fēng)險(xiǎn)控制，在證券信用交易的初期，更是一個(gè)可行的選擇。這也是證券公司集中授信和券商分散授信的一種結(jié)合模式，不僅可以充分發(fā)揮券商的積極性，也是目前我國券商走出困頓現(xiàn)狀、加大盈利的重要路徑。

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