英鎊的陣痛與機遇

文/胡光琪 編輯/張美思

英鎊的陣痛與機遇

文/胡光琪 編輯/張美思

距離英國脫歐公投轉眼間已過去了一年多的時間，投資者對于英國脫歐可能對英國及英鎊造成的負面影響擔憂加劇。放眼未來，英國脫歐談判前景如何？英國經濟究竟是繼續深陷衰退，還是有望觸底反彈？在政治、經濟因素主導下的英鎊走勢又將如何演繹？本文從英國政治、經濟現狀及發展前景入手，對英鎊的未來走勢進行分析，以便于投資者把握潛在機會。

脫歐談判陷入僵局

按規定，英國與歐盟應在2019年3月29日前完成脫歐談判；但截至目前，雙方在核心議題上分歧嚴重，談判再陷僵局，政治風險的蔓延將嚴重影響投資者對于英鎊計價資產的信心，令英鎊匯價面臨下行壓力。

從英國方面來看，阻礙脫歐談判進程的一個很重要的原因，可能來自英國首相特蕾莎·梅提前解散國會進行的大選。大選后保守黨失去多數黨地位，支持率被工黨反超。有觀點認為，特蕾莎·梅的權力基礎已經嚴重動搖：“留歐派”的聲音漸響，北愛爾蘭和蘇格蘭的離心傾向也有抬頭之勢。國內的分歧局面導致英國政府在脫歐談判桌上處于弱勢，處處被動。

除此以外，歐盟在核心利益上的“寸土不讓”極易導致脫歐談判陷入僵局，甚至不排除流產的可能。

歐盟在其公布的第三輪脫歐談判方案中明確要求：談判必須分為兩個階段，且第一階段只能談怎么分手；只有在“怎么分手”的問題上已取得“充分進展”之后，才能啟動第二階段，即商議“分手之后”的貿易關系。

歐盟之所以如此強硬，原因是英國歷來是歐盟財政收入的重要來源。歐盟是英國最大的貿易伙伴，英歐貿易額大約占英國對外貿易總額的50%。對于如此重要的核心利益，雙方難免錙銖必較。有消息稱，歐盟方面提出了巨額分手費，引發了英國方面的強烈不滿，甚至回應或退出談判。實際上，英國最關心的是脫歐之后的雙邊經濟關系架構，他們認為，貿易關系的基本框架確定了之后，其他的事就會水到渠成。

從目前的實際進展看，第三輪談判無果，第四輪談判推遲至9月25日進行。膠著的談判進程意味著政治風險將持續蔓延，或繼續對英鎊形成壓力。

經濟遭遇短期陣痛

國際貨幣基金組織7月24日發布《世界經濟展望報告》的更新內容，將今年英國經濟增長預期從此前的2%下調至1.7%。筆者認為，短期而言，英國經濟基本面面臨一定的下行壓力，脫歐談判的不確定性也將在一定程度上令英鎊承壓。

產業結構失衡與增速放緩

從產業結構來看，英國當前服務業占GDP比重較高，工業、農業占比較低，且各行業增速呈現放緩的態勢。

通行的觀點認為，一國服務業占GDP比重過高，工業、農業占比過低，將導致該國產業結構嚴重失衡，并會造成實體經濟“空心化”，降低其抵抗外部風險的能力，最終影響該國經濟的長遠發展與穩定。根據世界銀行公布的最新統計數據，2015年英國服務業增加值約占英國GDP的80%，總體經濟規模位居世界第五位。一方面，高附加值的服務業給英國經濟帶來了長期增長與資本流入，在發達國家陣營中位居前列；但另一方面，金融危機也使得高度依賴金融業為代表的服務業的英國經濟遭受重創，歐債危機和財政緊縮政策更進一步拖累了英國經濟。2013年開始，得益于寬松的貨幣政策和商業信心的恢復，英國經濟才呈現全面復蘇跡象，反彈勢頭持續至2015年。

與其他主要發達經濟體如美國、日本、德國、法國、加拿大相比，工業占英國GDP比重僅為19.4%（2015年），農業增加值占比僅為0.68%（2015年），比重均較小且繼續呈現下滑趨勢。而占比最大的服務業中，公共服務業增長放緩；私人服務業雖然2017年4—5月出現短暫反彈，但自2016年12月以來一直處于波動回落之中。不僅如此，英國工業、農業、建筑業也出現不同程度的下滑。

結算業務與邊境管控受損

倫敦原本是全球歐元結算中心；但根據2017年6月歐盟公布的一項計劃，歐盟委員會要求改革以歐元計價的衍生品市場的現行監管制度，從而將迫使結算機構把業務從倫敦遷往歐盟境內。根據歐盟的建議，如果該機構還想繼續進行歐元計價資產交易的話，就必須從倫敦搬遷至歐洲大陸。屆時，原本在英國工作的金融人士將一同去往歐洲。據估算，這將使倫敦在未來七年喪失約8萬個就業崗位。

另外，根據歐洲經濟咨詢公司Oxera最新發布的報告，英國退出歐盟后，需在邊境管控上投入巨資，相關花費預計將達每年10億英鎊。如果把經濟不確定性影響和招募新員工所需費用計算在內，實際數字可能遠不止如此。

財政政策面臨兩難

2016年英國的一般政府債務率達89.3%，中央政府債務率達88.2%，遠超警戒線。若此趨勢繼續延續，英國政府在2017—2018年財政政策上將陷入兩難困境：較高的債務率需要政府壓縮財政支出，而經濟下行的壓力又需要政府增加財政支出以刺激經濟增長。屆時，英國政府或會維持有限擴張的財政政策，適當提升政府赤字率，并以維持經濟穩定增長為主基調。

貨幣政策亦需抉擇

英國脫歐之后，英鎊貶值造成其實際購買力下降，再加上美聯儲加息與縮表計劃，以及大宗商品價格回升帶來的輸入性通脹，英國國內物價上漲，通脹率自2017年2月起連續7個月超過2%的調控目標，8月CPI同比上漲2.9%。此外，8月工業品產出PPI自2月3.7%的高位小幅回落至3.2%，仍高于脫歐前水平3.7個百分點，或支持CPI繼續走高。

英鎊貶值可能反過來影響利率以及英國的主權信用評級，從而間接影響企業的信用評級，進一步影響市場流動性。基于此考慮，英央行自2016年8月起至今一直將銀行利率維持在0.25%的較低水平，并有望在必要時進一步降息以提供緊急流動性。

和財政政策的兩難處境類似，在貨幣政策抉擇上，一方面，英國目前通脹率較高，央行需要提高利率來抑制物價的進一步上漲；另一方面，面對潛在的流動性風險，英國央行則需要維持低利率甚至進一步降息來支撐經濟增長。如何在降低通脹和支持經濟增長之間尋求平衡，英國央行內部也存在分歧。后續政策調整與官員口徑的變化值得投資者密切留意。

英鎊短期承壓但長期仍有上漲機會

整體來看，隨著脫歐進程的緩慢深入，短期內，英國經濟基本面仍將遭遇下行陣痛。投資者宜關注以下幾個方面的風險。一是眾多金融機構撤離，使得英國作為世界金融中心的地位會被嚴重削弱；二是隨著大量來自歐洲的移民離開，房地產市場或由高漲轉入低迷進而價格暴跌；三是蘇格蘭和北愛爾蘭或投票脫離聯合王國；四是出口和旅游業將受重創。在上述基本面因素的作用下，英鎊短期將繼續承壓。

但長期而言，英國脫歐或許并非一無是處。有經濟學家測算，若取消所有貿易關稅和壁壘，英國每年可以獲得1350億英鎊的經濟增長。如果英國在簽訂互惠協議之前，先單方面去除對歐盟及其他國家的貿易壁壘，每年可提振貿易達800億英鎊。如果解除經濟管制，以及受益于脫歐后的政策解禁，還可進一步提振貿易達400億英鎊。

與此同時，英國脫離歐盟是重整工業的最佳時機。其一，地產暴跌之后，制造業運行成本將持續降低，產品價格競爭力或獲得提高。其二，英鎊升值壓力減輕，利好英國外貿出口，從而支持制造業產品的生產。其三，脫歐后，不再需要被攤派會員費的英國中小制造企業負擔減少，將獲得更多生存和發展空間，加上投資較少、消耗較少、知識技術密集的特性，有望使英國企業在與負擔日重的歐洲企業的競爭中重獲優勢。因此，雖然基本面使得英鎊短期內依舊承壓，但后市仍有上漲機會。

從技術面的角度來看，鑒于當前英鎊貿易加權指數較其長期公允價格低了近20%，以及英鎊兌美元匯價仍處于30年低位區域的心理效應，后市下行空間較為有限。

較為樂觀的預期是，如果脫歐談判能夠取得實質性進展，同時，英國央行為抑制通脹也進行了加息操作，那么，隨著市場逐步消化英國脫歐的負面消息，不排除英鎊匯價后市轉為上行的可能。若英鎊兌美元年內匯價能有效突破上方1.3500關口，預計2018年一季度有望測試1.3740—1.4100，甚至轉入階段性牛市。

作者單位：福匯上海咨詢中心

Other Opinions其他觀點

荷蘭國際集團分析師認為，英國經濟前景疲弱、國內政治風險加劇等因素，都已充分反映在當前的英鎊匯率中。但這兩種情況如果升級，則將使英鎊進一步走軟。荷蘭國際集團同時認為，盡管英國央行官員表示他們并沒有鎖定一個目標匯率，但在74點附近的貿易加權英鎊指數已接近歷史低點。因此，英鎊目前的匯率水平，可能已足夠引起政策制定者的更大關注。西班牙桑坦德銀行的G10策略主管Stuart Bennett表示，英鎊目前的價位非常低，除非出現災難性的消息，否則英鎊不具備大幅下跌的條件。