迎接復蘇換擋把握趨勢回報

“凡益之道，與時偕行。”2018年，全球經濟將漸次擺脫危機陰影，開啟強勢又危險的復蘇換擋。

一方面，經濟增長的動力引擎從發達國家轉向新興市場，中美經濟的雙核穩定作用持續顯現，全球有望借助政策搭配的重心轉移，實現從“脆弱慢增長”向“穩健快發展”的長期狀態轉換。另一方面，換擋風險在短期和長期均廣泛存在，復蘇能否在新擋位長期運行尚存較大變數。在機遇和挑戰交疊共振之際，明辨大勢方能趨利避害，順勢而為可達事半功倍。

展望2018年，全球經濟復蘇換擋、多元化漲潮、新科技革命、消費升級全球化和供給側結構性改革，將創造一個和而不同的全球經濟新時代。把握這些確定而勃發的趨勢，將成為新時代全球投資的成功之鑰。 全球經濟換出“危機慢擋”。時間是撫平創傷的良藥，無論如何百年難遇，金融危機終有淡出歷史舞臺之時，這恰是全球經濟換出“危機慢擋”的時間窗口。根據哈佛大學卡門·萊因哈特（CarmenM.Reinhart）教授和肯尼斯·羅格夫（Kenneth S.Rogoff）教授長時間序列、寬國別視角的學術研究，金融危機在發達國家的持續期平均為7.3年，在新興市場的持續期平均為10年。

自2007年次貸危機爆發至今，本輪危機已走過十年，這為全球經濟復蘇換擋提速奠定了基礎。根據IMF的預測，2018年，全球經濟有望實現3.71%的經濟增長，增速不僅高于2008～2017-年危機期間年均的3.33%，還高于1980_2017年歷史平均的3.48%。

一方面，換擋過程強勁有力，2018年的全球經濟增速預期值較2016年提升0.49個百分點，兩年間的再加速力度為近7年最強，并遠高于0.08個百分點的歷史均值。另一方面，換擋前景值得期待。根據IMF的預測，如若復蘇換擋按照基準情景有序推進，那么，全球經濟2018～2022年的預期增長均速為3.73%，明顯高于歷史趨勢水平和此前五年水平，增長中樞有望上升至全新擋位。

新興市場引領“換擋提速”。對于危機后的全球經濟復蘇而言， “活力”和“穩定”是稀缺又寶貴的復蘇特質。從兩大陣營對比看，最有“活力”的新興市場在復蘇換擋過程中承擔著支撐提速的關鍵作用。

根據IMF的預測和筆者的測算，2018年，新興市場有望實現4.85%的經濟增長，增速高于4.54%的歷史平均水平，并較2017年提速0.21個百分點；2018年，發達國家則有望實現2.03%的經濟增長，增速低于2.43%的歷史平均水平，并較2017年減速0.14個百分點。更重要的是，未來五年，“新興提速、發達減速”的格局可能還將延續，2018-2022年五年間，新興市場經濟增速有望升至4.98%，發達國家經濟增速則預估降至1.78%。明顯此消彼長的增減速對比，意味著全球經濟正在經歷從多元化退潮向多元化漲潮的結構異變。

此外，從國別對比看，最“穩定”的中美經濟在復蘇換擋過程中發揮著中流砥柱的重要作用。在2017年10月的預期更新中，IMF將2017和2018年美國經濟增長預期分別較7月上調0.1和0.2個百分點至2.18%和2.340/0，并將2017年、2018年中國經濟增長預期均較7月上調0.1個百分點至6.77%和6.50/0。

狀態轉換面臨“換擋風險”。復蘇換擋本質上是狀態轉換的過程，因此，“換擋風險”集中于兩個方面。

一方面， “換擋風險”表現為狀態反復風險，即經濟復蘇從低速擋位提升至高速擋位后，新狀態極不穩定，甚至出現被迫再度換回低速擋位的危險。盡管換擋力度是強勁的，但IMF也并未對長期愿景盲目樂觀。2017年10月IMF的全球經濟展望報告名為“尋求可持續增長：短期復蘇和長期挑戰（SeekingSustainable Growth： Short-Term Recovery，Long-Term Challenges）”，標題本身就意味著可持續增長并非唾手可得，在報告序言中，IMF更是直言“復蘇十分脆弱，穩健增長也許并不能持續，許多地區的中期前景不盡如人意”。筆者認為，狀態反復風險主要是長期結構性風險，包括全要素生產率內生性下降、兩極分化多層次加劇、收入增速長期放緩、崗位消失漸成趨勢等，需要全球政策從需求側向結構側換擋才能有效應對。

另一方面， “換擋風險”表現為轉換過程風險，即在全球經濟迎來“新開始”的過程中，由于伴生的宏觀“亂紀元”的干擾，狀態轉換遇到阻塞，甚至出現無法完成的危險。筆者認為，轉換過程風險主要是短期摩擦性風險，包括貿易保護主義、競爭性貶值、經濟孤島主義、地緣政治沖突等，需要全球政策從割裂轉向協同才能有效應對。

2017年，全球市場表現見證了趨勢的回報，增長結構、發展重心、金融生態、政策偏好和需求層次的趨勢變化，無不在金融市場留下了深刻烙印。而這，不僅是短期現象，更將是長期現實。因此，順勢而為依舊是2018年乃至更遠未來的投資要義，而順勢而為的前提，是識別趨勢。筆者認為，2018年，一些既有的長期改變還將繼續發生，另一些未有的長期趨勢也正在形成。

2018年，趨勢的方向在于：第一，全球經濟復蘇換擋。如前文所述，走過危機十年，全球經濟從“危機慢擋”正式換人“增長快擋”，實體經濟復蘇力度超出歷史平均水平，貨幣刺激的淡出并不會削弱強勢復蘇的勢頭。第二，低利率時代繼續漸行漸遠。全球貨幣政策的邊際收緊還將延續，美國主動收緊，歐日被動收緊，中國相機抉擇，低利率環境發生系統性變化。第三，全球都需要一場供給側改革。供給側結構性改革內涵豐富，對于全球各主要經濟體而言，改革重心雖有不同，但整體推進是大勢所趨。

第四，多元化漲潮將將開始。多元化從退潮到漲潮的轉變是個長期過程，2018年，新興市場有望給全球經濟增長創造超過七成的增長貢獻，而未來數年，新興市場領跑全球經濟的格局還將進一步強化。第五，消費升級全球化。全球人口結構的變化是新經濟趨勢形成并固化的根本誘因，新中產崛起和微觀崛起將引致全球范圍內的消費升級，而中國將繼續扮演這一核心趨勢的領頭羊角色。第六，新技術革命走向奇點。科學技術的發展，不會停滯，只會加速，而資本市場的助力將加快新技術革命走向大爆發的奇點，新技術革命對人類社會生活的全面重塑也將不斷發生。第七，系統性調整不可預知但不可避免。全球經濟風險向地緣政治風險的轉化正在進行，2018年歐洲貨幣一體化的持續倒退幾乎難以避免，民粹主義、孤島主義和新保守主義還將繼續威脅可持續復蘇，風險并未消失，風險還在積蓄，而VIX指數長期運行于極低水平也意味著一場積蓄已久的調整很難避免。

2018年，趨勢的回報依舊可觀，對于全球投資如何順勢而為，筆者提出七點建議：第一，從投資于貨幣幻覺轉向投資于實體經濟。2018年的全球經濟復蘇將更多由實體經濟驅動，貨幣政策邊際收緊則會檢驗真實復蘇的含金量，任何能夠經受考驗的地區、行業和公司，都值得長期投資。第二，新興市場的長期投資價值依舊具有比較優勢。多元化漲潮將開始，全球資本加速流人新興市場的勢頭一旦形成就不會迅速逆轉，新興市場在支撐全球經濟復蘇的同時也將飽含投資機遇。第三，穩定和開放的中國市場依舊極具吸引力。宏觀亂紀元里，中國經濟穩定性具有稀缺性，而作為新興市場領頭羊，中國經濟的超預期表現還將持續增強市場信心，人民幣匯率長期穩定則給人民幣國際化和中國金融對外開放奠定了基礎，中國資本市場仍將延續相對強勢。

第四，新科技革命內嵌于消費升級的強強聯合最具投資想象力。科技進步對人類生活的實際改變正在發生，可見、可感知、可理解的科技應用將帶來最具認同感的投資價值。第五，全球性供給側結構性改革帶來各具特色的政策紅利。中國的混改、美國的稅改、歐洲的體制變革，都將在先破后立的過程中創造可觀的投資機會。第六，對新時代的長期未來堅定信心。新時代是一個真正走出危機陰影的大時代，全球化將觸底反彈，大國崛起將凝聚區域動力，全球經濟將進入一段“雙核穩定”的快速發展期，資本市場的長期趨勢值得謹慎樂觀。第七，等待短期調整后的最佳發力時機。長周期上行的過程中，短周期波動難以避免，特別是高估市場，亟待一場系統性調整，調整之后，將迎來全面加大投資力度的最佳時間窗口。