港股前景樂觀 2018年投資最優質龍頭

在圣誕節前夕，香港又進入了市場交易清淡的中外金融民工返鄉期，相信過去一年景氣的港股行情給每一個置身其間的同行都帶來不菲的收益和愉快的心情。中國企業.盈利的快速改善和港股通機制的越發暢通，奠定了港股收益的基礎。在2017年的年末，中國企業盈利改善的趨勢沒有改變，港股通流人也越發踴躍。

放眼2018年，筆者依然看好港股的收益前景。

企業盈利上調是港股景氣的核心原因

回顧2017年，年初特朗普上臺給世界帶來的“滋味”五味雜陳，美元升值新興市場估值受到沖擊，且人民幣幣值未穩，整體不利于港股市場。同時，中國周期性企業盈利在2016年下半年爆發之后，又在2017年春節前后出現回落，引發市場關于上游盈利復蘇是短期庫存周期的影響還是具有中長期效應的大討論。港股在2016年年末大幅調整之后，2017年初可謂帶著懷疑前進。

所幸的是，中國企業盈利的回升屢超預期，港股由過去多年國際資金流出的市場變成今年資金連續流人的香餑餑。根據EPFR統計數據，預計2017年全年流入香港/中國股市基金累計資金接近200億美元（剔除內地基金）。上一次國際資金以這個速度涌人港股市場還是2012年，但當時是在2011年歐債危機留下的一地雞毛基礎上，2012年港股上漲22.91%。

得益于企業盈利回升、海內外資金連續流人，港股2017年成為新興市場中表現較好的市場之一。值得一提的是，截至2017年12月18日，港股2017年以來以港幣計價的漲幅達到32.04%，但恒生指數的市盈率僅從2016年末的12.25倍上升到13倍，指數的上漲僅有不到1/5是來自于估值的提高，而盈利的貢獻超過4/5。在這個簡單數字背后的是，恒生指數平均盈利增長超過24%，而且是從年初百分之十出頭的水平逐步上調。由此可見，2017年恒生指數的上漲過程，也是企業盈利增速不斷上調的過程。

除了中國企業盈利的快速改善，港股通機制下的滬港深三個市場的互聯互通，是港股2017年表現亮眼的又一個重要原因。可以說，港股通給港股帶來了制度沒計上的革命。

回顧港股歷史，上世紀七八十年代，港股處于發展階段的初期，上市公司質量和交易容量遠遠比不上今天的狀態。機緣巧合，幾個因素巧合湊在一起，帶來了港股市場的快速擴容。

首先，中國經濟騰飛出現了海量的優秀大型企業；其次，中國從國企到民企在初期都需要大筆的股權融資，同時A股上市難度極大，由此中國企業紛紛劍港股上市，港股也憑著中國內地企業的掛牌吸引國際投資者，帶來港股的繁榮。

時至今日，港股依然是主要投資于中國內地企業的平臺。不過，雖然大量的中國內地企業來香港上市，但內地的投資者沒有正常的渠道投資于港股，相當于內地只給港股提供上市公司，也就是股票供給；但沒有提供投資者，也就是股票需求。疊加國際投資者對中國經濟和企業不熟悉的因素，港股一直系統性的有一定折價。特別是境內A股流動性泛濫之后，A股對港股有大幅的溢價，同時境外其他股市也對港股有大幅的溢價。

港股通的開放打破了這一切。目前大型金融企業A股比港股平均有兩成的溢價，大型非金融企業A股比港股平均有三成到六成的溢價。目前內地資金通過港股通持續流人港股，日平均成交總金額超過100億人民幣，而港股每日成交金額也只有1000億港幣左有。未來三到五年內，隨著港股通的成交金額將持續擴大，港股對A股的折價有望收縮到10010以內，對應的也就是港股平均一年10%左右的超額收益。

關注盈利增利超預期品種

在2017年的末尾，中國企業盈利改善的趨勢沒有改變，港股通流人也越發踴躍。放眼2018年，筆者依然看好港股的收益前景。在企業盈利方面，目前恒生指數2018年的盈利增速預期不到10%，而考察指數重點成份股的情況，預計像2017年一樣，2018年也有盈利增速上調的過程，幅度可能超過5%。因而，2018年企業盈利增長帶來的估值平移，有望貢獻超過15%的預期收益，前提是估值不下降。在資金凈流入和企業盈利增速上調的大背景下，疊加港股估值比A股和海外市場都便宜，預期2018年港股估值不僅不會下降，還有望有一定的估值提升。所以，在各個保守前提假沒下，明年港股指數的收益前景樂觀。

從市場風格看，港股有望在2017年的基礎上繼續演化。2017年港股市場風格較為明確，大型藍籌白馬基本主導行情，投資者只要將騰訊控股、中國平安、招商銀行、華晨寶馬為代表的白馬股納入組合，就能給組合貢獻高收益低波動。但仔細研究2017年以來表現出色的藍籌股，盈利和估值提升均占了較大的比重，個別公司估值提升帶來的貢獻超過盈利提升。這意味著部分藍籌公司在2017年估值提升過程中已體現對未來預期的提升，也意味著風險和股價不確定性的提升。因此，2018年的市場風格，筆者認為市場將繼續在盈利增速和估值之間取得均衡，可以重點觀察2017年股價漲幅中估值擴張占比低于1/3的公司，同時2018年盈利增速高于2017年的品種。

從行業風格看，藍籌中的大型保險和大型銀行均提供較好的絕對收益空間。保險和銀行均享有行業增速2018年快于2017年的特征，同時在保險和銀行行業內部的結構化趨勢也有利于大型企業發展。

對于保險而言，債券收益率快速提高帶來的準備金變化給2018年帶來了非常好的收益基礎，保險產品新業務價值利潤率的快速提高提供較高的經營杠桿，同時對快返產品的限制，也給行業的龍頭大企業提供更有利的競爭環境。

對銀行而言，偏緊的貨幣環境給銀行資產端帶來更高的收益，經濟整體環境的回暖緩解了不良資產的壓力，同時對表外業務的規范也將大型銀行和中小型銀行徹底區分開，大型銀行受益于表外業務的規范而中小型銀行得十分努力地去適應。

此外，醫藥、TMT、新消費、高端制造等行業的龍頭公司在2018年預期增速都較高，部分標的存在超預期的可能性。根據廣發基金港股團隊的研究，醫藥、TMT、新消費和高端制造是整體經濟產業鏈中，少數能夠批量提供增速超過30%的企業的大行業。在這些行業增速高于GDP，同時有不斷創新的行業當中，通過深入的基本面研究能帶來很好的個股選股收益。

筆者認為，展望2018年，港股收益前景比較樂觀，但如何在指數有收益的市場獲取組合收益，依然需要注意港股和A股不太一樣的內在特征。

首先，港股的投資者結構基本以機構為主，零售客戶很少，連港股通投資者都以機構為主，因而基本面是影響股價的核心因素。同時，過高的估值往往意味著較高的風險，無論公司盈利和前景好壞，對于機構投資者而言，再好的企業也有個合理的估值。

其次，港股的上市公司結構中，只有少部分是有活躍交易，有機構投資者參與和賣方研究覆蓋的，這點和A股有極大差異。筆者近三年看到部分A股投資者帶著偏好小票的習慣投資港股，忽視了港股大部分小市值企業缺乏流動性的特點，投資賬戶受到損失。

最后，港股上市基本是注冊制，公司治理參差不齊，由于零售客戶的缺失，如果上市公司老板希望賺到超過公司成長的錢，那投資者反而容易成為目標，方式就是過度描繪公司前景和散布各種坊間傳聞，這是值得內地投資者警惕的。

總而言之，港股2018年有望延續2017年的強勢表現，但如何在好市場中做到好業績，仍需要通過扎實的基本面研究，精挑細選優質品種。