2019年會降息嗎？

謝九

從2018年來看，中美貿易戰爆發，中國經濟開始穩中有變，增長壓力加大，中國的貨幣政策主要是降低存款準備金率，年內一共實施了四次降準。但降息一直沒有成為央行的選項，市場對于降息也基本上沒有預期。

2018年的降息之所以比較遙遠，一方面是因為中國經濟還沒有惡化到必須降息的地步，同時從技術層面來看，美國處于加息通道，在很大程度上封堵了中國降息的可能。

截至2018年9月，美聯儲實施了三次加息，也是2015年12月以來的第八次加息，預計今年12月份還會有一次加息。更重要的是，美聯儲主席鮑威爾對于未來的加息始終表現出強硬態度，多次表示美國經濟形勢比較樂觀，經濟擴張不會突然終結，認為美國當前利率水平仍然寬松，離中性利率還有很長一段路要走，美聯儲將逐步加息超過中性水平。按照美聯儲的預計，2019年可能會加息三次，2020年將加息一次。在美元加息的預期之下，如果美元利率繼續提升，將會拉大和人民幣的利差，在這樣的背景下，如果人民幣選擇降息，會進一步加劇人民幣貶值和資本外流的壓力。

但是進入2018年末，美聯儲對于加息的態度轉為鴿派，主要原因在于，特朗普多次公開炮轟美聯儲及其主席鮑威爾，對美聯儲在加息上的鷹派立場表示強烈不滿，特朗普公開表示美聯儲已經瘋了，“每次我們做出點成績，他就加息”。在被持續炮轟之后，美聯儲的態度開始出現軟化，在11月底的一次講話中，美聯儲主席鮑威爾表示，美聯儲的基準利率已經達到了接近于中性利率的水平。這和他曾經的強硬態度形成了鮮明對比，兩個月前，鮑威爾還公開表示，美聯儲的基準利率距離達到中性利率的水平還有很長一段路要走，當時這段講話引發美國股市大跌。

美聯儲態度軟化，市場開始預期美聯儲有可能會提前結束加息，12月以來，強勢美元開始停止上漲的步伐。以此來看，如果美聯儲真的在2019年提前結束加息，意味著強勢美元將告一段落。美國一些經濟學家甚至認為，美國經濟放緩的速度超出預期，美聯儲不僅應該提前結束加息，甚至應該考慮降息的可能性。

對于2019年的中國貨幣政策而言，降準依然是大概率事件，降息暫時還不會成為政策首選，但是如果美聯儲提前結束加息，甚至重新降息，對人民幣而言，意味著貨幣政策的空間大幅提升，降息在技術層面上也將成為可能。

在今年10月份的G30國際銀行業研討會上，央行行長易綱表示：“我們在貨幣政策工具方面還有相當的空間，包括利率、準備金率以及貨幣條件等。考慮到美聯儲正在加息，中國的利率水平是合適的。我們的上述工具足以應對不確定性。”這句話的潛臺詞表示，中國在利率方面還是有調整空間的，只不過在美聯儲加息的背景下，利率水平暫時不適合調整。不過隨著美聯儲近期態度發生轉變，美元升值預期下降，解除了中方降息的外部制約之后，2019年中國是否降息，主要看中國經濟自身是否存在需要。

那么，2019年的中國經濟形勢到底會怎樣呢？

即使不考慮貿易戰的因素，中國經濟在2019年也面臨較大的增長壓力。由于過去的增長模式已經難以持續，從2010年以來，中國的GDP增速每隔幾年就下一個臺階。2011年的GDP增速跌破了10%，2012年跌破8%，2015年跌破7%。在中國經濟增速持續下行之后，權威人士在2016年對中國經濟的走勢作出判斷：“我國經濟運行不可能是U型，更不可能是V型，而是L型的走勢。這個L型是一個階段，不是一兩年能過去的。今后幾年，總需求低迷和產能過剩并存的格局難以出現根本改變，經濟增長不可能像以前那樣，一旦回升就會持續上行并接連實現幾年高增長。”

如果再考慮到貿易戰的影響，2019年的經濟增長更不樂觀。雖然中美貿易戰暫時休戰，進入90天的談判期，也就是明年2月份會有一個談判結果，但是最終的談判結果會如何，預計也不會太過樂觀。就在中美貿易戰剛剛宣布休戰之后，很快就發生了“華為孟晚舟事件”，已經充分說明了中美貿易戰的復雜性。即使明年2月份能夠達成協議，也并不意味著中美貿易就此風平浪靜，在中國崛起的道路上，中美貿易的摩擦還將長期存在。在未來相當長一段時間里，中國經濟面臨的外部環境都不會太樂觀。

對于中國經濟而言，如果僅僅是增速放緩其實并不是太大問題，真正的考驗在于失業壓力的上升，在經濟下行壓力下，互聯網、金融、房地產、汽車等行業都出現了一定的裁員壓力。12月5日，國務院發布《關于做好當前和今后一個時期促進就業工作的若干意見》，對穩定就業提出一攬子舉措，其中尤其是“對不裁員或少裁員的參保企業，可返還其上年度實際繳納失業保險費的50%”，以真金白銀來穩定就業。

當前就業形勢有所惡化的原因，很大程度上是因為民營企業遭遇較大困難。我國城鎮就業崗位的80%都是由民營企業來提供，民營企業遭遇生存困境，裁員壓力自然隨之上升。當前民營企業的壓力主要來自兩方面，一是融資難和融資貴，二是市場準入的問題。

從融資難和融資貴的角度來看，很多民營企業的融資成本都已經高過利潤率，在這樣的背景下，通過降息為實體經濟減負還是有其必要性的。不過，即使2019年采取降息，更大可能是非對稱降息，也就是只降貸款利率，而存款利率保持不變。

存款利率之所以不宜下調，主要是為了避免實際通脹水平上升，造成居民生活成本提升以及資產縮水。目前我國的一年期存款利率只有1.5%，而CPI指數超過2%，也就意味著我們已經處于負利率時代，如果未來存款利率繼續下調，負利率的程度還會加大。而隨著中國貨幣政策放松，大量流動性釋放出來后，還會繼續提升CPI指數，加大通脹壓力。所以在通脹上行的背景下，如果繼續下調存款利率，將會進一步加劇通脹風險，增加居民資產縮水的壓力。

如果采取非對稱降息，就可以盡量避免這樣的沖擊，同時還可以起到為實體經濟減負的效果。但是，同時也會對房地產市場帶來較大影響。貸款利率降低之后，對于開發商而言，意味著融資成本降低，還債壓力減輕，意味著開發商活下去的空間增大，也就不用著急通過降價來回籠資金，房價下降的趨勢可能會有所緩和。對于購房者而言，利率下降意味著房貸成本降低，也就意味著購房成本降低，也會在一定程度上刺激居民購房的積極性。

當然，降息是央行所有貨幣政策中最具沖擊力的貨幣工具，對于央行而言不會輕易動用。在美聯儲轉鴿之后，降息的主動權回歸到中國央行的手中，2019年是否會啟動降息，主要還是取決于明年經濟形勢的壓力有多大，但至少在技術上已經具備了可能性。