自由現(xiàn)金流量與企業(yè)價值評估

周敬

摘要：新的經(jīng)濟背景下企業(yè)有了長遠的發(fā)展前景，隨著資本市場的不斷發(fā)展，企業(yè)可以通過不斷并購和重組提高自身的價值，而進行收購的企業(yè)在開展企業(yè)價值評估時一般會重點調(diào)查被收購企業(yè)的自由現(xiàn)金流量來判斷企業(yè)真正的價值。本文通過了解企業(yè)價值評估的意義和方法，分析和探討自由現(xiàn)金流量與企業(yè)價值評估的內(nèi)在聯(lián)系，旨在幫助企業(yè)更好地開展價值評估工作。

關鍵詞：自由現(xiàn)金流量；價值評估；方法

一、企業(yè)價值評估的意義

企業(yè)價值評估是由專業(yè)的資產(chǎn)評估師對企業(yè)整體價值進行的全面分析和估算，評估師以特定的評估基準日為標準，對評估企業(yè)的股東權(quán)益價值和全部資產(chǎn)這些項目進行估算，然后通過書面報告的形式形成專業(yè)的評估意見。企業(yè)通過自身所擁有的資產(chǎn)狀況和盈利能力去創(chuàng)造企業(yè)的價值，并分析企業(yè)內(nèi)部的管理和經(jīng)營情況，以及企業(yè)應對市場變化的抗風險能力。在綜合參考這些評價因素之后，評估師會重點考慮企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，了解企業(yè)的資金使用和流動情況，并結(jié)合企業(yè)所在的行業(yè)領域和宏觀經(jīng)濟環(huán)境，對企業(yè)整體客觀公正地進行市場價值的綜合性評估。

由于我國特殊的國情和正在轉(zhuǎn)型時期市場經(jīng)濟的雙重作用，使得我國大多數(shù)企業(yè)的經(jīng)營模式和資本構(gòu)成有著較強的中國特點，我國大多數(shù)企業(yè)的經(jīng)營模式還沒有完全市場化，企業(yè)內(nèi)部的財務管理和信息數(shù)據(jù)相對來說比較封閉，這就可能導致評估人員在進行企業(yè)價值評估時采用一些失真的會計信息，進而得到了錯誤的評估數(shù)據(jù)。為了更好地反映企業(yè)真實的經(jīng)營成果和財務狀況，建立現(xiàn)代化的企業(yè)評估體系、運用科學的會計指標體系勢在必行，通過有效地衡量企業(yè)創(chuàng)造價值的能力，使企業(yè)的賬面價值更貼近于實際價值，并通過財務報表和評估報告的形式反映企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。

企業(yè)價值評估不僅客觀公正地展現(xiàn)了企業(yè)的經(jīng)營成果，也是約束企業(yè)管理層和員工的重要手段，企業(yè)價值評估在某種程度上幫助企業(yè)管理者更好地開展投資與融資決策，提高企業(yè)整體的運行效率，進而 實現(xiàn)企業(yè)股東的權(quán)益最大化。

二、企業(yè)價值評估的方法

在現(xiàn)代企業(yè)的價值評估方法中常用重置成本法、市場比較法、收益現(xiàn)值法和自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，這些方法從不同的角度對企業(yè)價值進行了估算，均具備一定的科學性和客觀性，值得我們現(xiàn)代企業(yè)借鑒和學習。

（一）重置成本法

使用該方法對企業(yè)價值進行評估時，評估的價值等于重置的成本減去企業(yè)在各個方面的貶值情況，這些貶值的可能性包括實體方面、功能性方面和經(jīng)濟性方面的損耗。通過再重置評估企業(yè)的資產(chǎn)組成，以資產(chǎn)重組的新企業(yè)為價值目標，減去企業(yè)在賬面價值上應記的負債和損耗，進而得出新的企業(yè)價值。

（二）市場比較法

在市場中找到一些與被評估的企業(yè)相似的企業(yè)作為評估參考，這些企業(yè)需要在企業(yè)財務狀況、經(jīng)營情況和市場地位與被評估企業(yè)有比較強的相似之處。評估師通過替代原則分析這些企業(yè)之間的相似點和差別點，通過多項數(shù)據(jù)比較進行橫向比較，以重要指標來衡量被評估企業(yè)的交易價值。

（三）收益現(xiàn)值法

企業(yè)的價值評估其實就是對企業(yè)未來的預期收益作系統(tǒng)的分析和總結(jié)，并折算成現(xiàn)在的價值，這種價值又被稱為企業(yè)的資產(chǎn)重估價值。這種收益現(xiàn)值法是將企業(yè)的資產(chǎn)重估價值轉(zhuǎn)變成資產(chǎn)預期各年收益的現(xiàn)值之和。

（四）自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法

自由現(xiàn)金流量是企業(yè)價值評估中被應用的最為廣泛的一種方法，這種方法可以對企業(yè)未來的現(xiàn)金流量和經(jīng)營風險進行有效預期判斷，結(jié)合科學的貼現(xiàn)方法將未來的現(xiàn)金流量折合成現(xiàn)值，以此得出企業(yè)的現(xiàn)在價值。自由現(xiàn)金流量是未來資金使用情況的一種分析，資金流動可以是盈利也可以是虧損，并通過判斷企業(yè)在未來各個時間點中的資金流向，折合成當今統(tǒng)一時間點的現(xiàn)金價值。自由現(xiàn)金流量不僅參考了貨幣時間價值、通貨膨脹、貨幣使用風險等因素，也更加客觀地使用了資金的折現(xiàn)法。這種企業(yè)價值評估方式不容易被外界操縱，貼現(xiàn)的價值更加準確，更容易反映企業(yè)真實的內(nèi)在價值。

三、自由現(xiàn)金流量對評估企業(yè)價值的優(yōu)點

（一）評估方法考慮全面

自由現(xiàn)金流量這種企業(yè)價值評估方法可以綜合性地考慮企業(yè)的全方面價值，無論是現(xiàn)在的資產(chǎn)組成情況還是未來的預期收益，都可以通過科學的手段測算出來。自由現(xiàn)金流量的評估數(shù)據(jù)主要來源于企業(yè)的財務報表，評估人員會參考企業(yè)的資產(chǎn)負債表、現(xiàn)金流量表和利潤表，通過這些數(shù)據(jù)來分析企業(yè)未來的盈利情況和資金流動方向。自由現(xiàn)金流量的評估方式也可以結(jié)合企業(yè)的各方面能力，通過企業(yè)最基本的財務信息反映企業(yè)的真實價值。在運用自由現(xiàn)金流量法的評估中，評估人員可以全面地掌握企業(yè)的息稅前利潤，并以現(xiàn)代管理用財務報表的形式體現(xiàn)傳統(tǒng)的財務報表，將現(xiàn)代的財務手段與傳統(tǒng)的記賬方式相結(jié)合，更加通俗易懂地反映了企業(yè)的凈經(jīng)營資產(chǎn)和長期償債能力。自由現(xiàn)金流量可以體現(xiàn)企業(yè)的未來營運能力，使企業(yè)未來的財務數(shù)據(jù)更貼近于折現(xiàn)后的真實的價值。

（二）準確分析時間因素對企業(yè)價值的影響

在評估師分析企業(yè)未來先進流量的時候，必須將貨幣的未來購買力考慮到企業(yè)未來價值力，由于通貨膨脹的潛在作用，現(xiàn)在貨幣的購買力不同于未來，時間會影響貨幣的價值和企業(yè)的自由現(xiàn)金流量。所以貨幣的時間價值也是企業(yè)價值的根本決定性因素。在自由現(xiàn)金流量測算法中，評估師可以充分參考貨幣時間價值的影響因素，通過使用科學的折現(xiàn)率將未來各個時點的現(xiàn)金流量折現(xiàn)到現(xiàn)在的時間點，從而開展有效的評估工作，并以科學的測算方法得出準確和公正的企業(yè)價值。

（三）充分考慮企業(yè)未來的發(fā)展趨勢

自由現(xiàn)金流量方法結(jié)合了企業(yè)未來發(fā)展的戰(zhàn)略目標和規(guī)劃，通過資金的走向了解企業(yè)將要開展的項目，并根據(jù)項目的可行性和收益性判斷企業(yè)未來的收益以及企業(yè)可持續(xù)發(fā)展經(jīng)營的模式。自由現(xiàn)金流量的評估方式是一個綜合性的方法，在分析企業(yè)先進流量走勢的同時，也考慮了企業(yè)未來在經(jīng)營過程中的發(fā)展變化。評估師通過提供科學的折現(xiàn)方法，使企業(yè)的管理者明確企業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀和未來可能發(fā)生的財務風險，幫助企業(yè)安全地度過難關，規(guī)避市場可能出現(xiàn)的風險，提高企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性，進而在將來的時間完善未來的自由現(xiàn)金流量使用方式，提高企業(yè)的價值。

四、自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的局限性

（一）前提條件過多

在企業(yè)價值評估中使用自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法必須嚴格遵守特殊的條件，有很多硬性的約束條件。例如被評估的企業(yè)必須處于成長期和成熟期，由于這兩個時期的財務狀況較穩(wěn)定，企業(yè)管理模式已經(jīng)初步形成，評估師可以很清楚地找出企業(yè)的資產(chǎn)組成結(jié)構(gòu)和未來發(fā)展狀況，并預測企業(yè)的未來自由現(xiàn)金流量，這兩個階段的企業(yè)狀況容易被掌握，測算自由現(xiàn)金流量相對簡便快捷；適用于這個方法的評估企業(yè)必須以長期的和可持續(xù)經(jīng)營為目的，企業(yè)對于未來發(fā)展有著詳細的規(guī)劃和設想，并合理適用企業(yè)內(nèi)部的流動資金，所以短期經(jīng)營的企業(yè)不能適用自由現(xiàn)金流量進行價值評估。

（二）加權(quán)平均資本成本難以確定

在對企業(yè)進行評估時需要運用加權(quán)平均成本（WACC）的測算方法，這種方法與自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法產(chǎn)生的財務數(shù)據(jù)有一些部分產(chǎn)生了沖突。運用該自由現(xiàn)金流量模型評估的企業(yè)價值結(jié)果對企業(yè)的加權(quán)平均資本成本過于敏感：如果加權(quán)平均成本過高，則適用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法測算出的企業(yè)價值評估結(jié)果就會偏低；如果加權(quán)平均成本過低，則適用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法測算出的企業(yè)價值評估結(jié)果就會偏高。加權(quán)資本成本的決定因素在于企業(yè)的債務資本成本和權(quán)益資本成本兩方面，但在企業(yè)未來的經(jīng)營發(fā)展中這些資本構(gòu)成可能會發(fā)展變化，進而對自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)造成誤差。

（三）未來的財務指標難以預測

在企業(yè)發(fā)展中產(chǎn)生的各項財務支出和資金流動有很大的人為性，受企業(yè)決策者的主觀因素影響較大。在人為的操作下，自由現(xiàn)金流量中所參考的未來財務數(shù)據(jù)和指標難以準確預測，企業(yè)決策者所制定的財務預算所產(chǎn)生的各時間點的指標會對自由現(xiàn)金流量造成很大影響，如果財務預算的執(zhí)行力度不強或未來突然事件較多，使財務指標的上調(diào)或下調(diào)幅度較大，那么自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)會失去真實性。

（四）自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的考慮不全面

影響企業(yè)價值的因素包含很多種類，而自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法只是分析了企業(yè)未來的資金流動方向和企業(yè)可持續(xù)經(jīng)營的情況。企業(yè)的其他價值內(nèi)容，例如企業(yè)文化、品牌效應企業(yè)信譽和管理者影響力等等影響企業(yè)價值評估的因素沒有包括在自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的考慮范圍內(nèi)，由于這些因素不可量化的原因，使其無法在企業(yè)未來的現(xiàn)金流量上展現(xiàn)出來，但也是影響企業(yè)價值必不可少的一部分。

五、自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評估企業(yè)價值的對策

（一）擴大自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的適用范圍

針對自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的局限性，評估師應該分析其工作原理，進而擴大其應用范圍，在企業(yè)價值評估時建立相應的模型，并增加該模型對所有企業(yè)類型和經(jīng)營模式的適用性。自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的模型必須根據(jù)市場的發(fā)展趨勢進行建立，以符合行業(yè)內(nèi)部的具體要求和公正客觀性的基本原則，加強對市場復雜環(huán)境和企業(yè)內(nèi)部價值的評估。自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法必須能夠適應多數(shù)企業(yè)的經(jīng)營模式，在根據(jù)自身未來自由現(xiàn)金流量做出假設條件的同時，將企業(yè)一些綜合能力融入到企業(yè)價值評估體系中，將企業(yè)文化和市場競爭力等方面進行資金的量化，進而擴大該模型的適用性。

新時代背景的市場經(jīng)濟環(huán)境考核了企業(yè)的很多能力，其價值也不只是賬面的數(shù)據(jù)價值，而自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法必須結(jié)合企業(yè)自身的經(jīng)營決策和戰(zhàn)略結(jié)構(gòu)開展價值評估工作，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不只是眼前能看到的資產(chǎn)和未來的資金流量，也包括很多無形的資產(chǎn)，而將這些無形的資產(chǎn)進行量化是自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法需要不斷鉆研的課題。

（二）重視企業(yè)價值組成的細節(jié)部分

企業(yè)的價值組成包括了企業(yè)有形和無形的各方面資產(chǎn)，其中以企業(yè)的生產(chǎn)環(huán)節(jié)為重要的價值部分，評估師應該在生產(chǎn)環(huán)節(jié)的各個細節(jié)找到企業(yè)可能包含價值的部分，無論是產(chǎn)品生產(chǎn)、運輸、銷售環(huán)節(jié)，還是后期的客戶服務和管理環(huán)節(jié)，都可以體現(xiàn)企業(yè)的特殊價值。在這些細節(jié)環(huán)節(jié)中，也會產(chǎn)生現(xiàn)金流量和資本占用。評估人員應該準確把握資金的流入和流出，熟悉資金的去向以及投資的收益回報率。在生產(chǎn)環(huán)節(jié)中任何一個細節(jié)部分發(fā)生細微的變化，都會對自由現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響，是企業(yè)價值發(fā)生變化，只要任何一個生產(chǎn)環(huán)節(jié)發(fā)生變化，就會對自由現(xiàn)金流量產(chǎn)生影響。所以重視對企業(yè)價值細節(jié)部分的調(diào)查和分析，可以幫助評估師提高對企業(yè)價值估算的準確率，使其得出的結(jié)果更加符合企業(yè)的真實價值水平。

（三）自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的更新

不同的自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法對企業(yè)價值的估算結(jié)果不一樣，所以評估師應該不斷更新折現(xiàn)法的估算方法，以適應各種類型企業(yè)以及各個行業(yè)市場的情況。自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)率與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有關，并受到市場因素和企業(yè)因素的影響，市場中的無風險利率和通貨膨脹率和企業(yè)內(nèi)部的財務杠桿和經(jīng)營風險都會使企業(yè)價值受到影響，所以折現(xiàn)法應該不斷更新將這些內(nèi)容融入到新的算法中，將這些印象因素量化。同時，我國政府應該完善資本市場的監(jiān)管體制，建立有關自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的法律條例，為評估師提供有效的評估信息。

六、結(jié)束語

自由現(xiàn)金流量與企業(yè)價值評估有著密不可分的關系，雖然在自由現(xiàn)金流量的具體評估方法中存在缺陷，但通過不斷完善其使用方法，可以將企業(yè)價值估算到最準確的地步。

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