只選“規”的，不選貴的
——IPO從變臉到變心

文/本刊記者 王騰

中國的IPO正在向著事實上的注冊制悄然演進。

2.48億元人民幣，對于一個個人來說，是怎樣的財富概念，摞起來就像是《人民的名義》中塞滿別墅墻壁、冰箱、床墊的趙德汗貪污的錢那樣多。而2.48億元，在現實的版本中是前發審委員馮小樹用區區300萬元本金，提前埋伏擬幾家上市公司非法獲利的收入。

4月21日，經證監會查明，前發審委員馮小樹先后以他人名義入股擬上市公司，并在公司上市后拋售股票獲利，交易金額累計達到2.51億元，獲利2.48億元。據證監會披露，其曾違法買賣魚躍醫療等三只股票，并由此牽出前發審委兼職委員江作良、平安證券前總經理薛榮年等。

證監會的一紙罰書，再次將IPO鏈條中的巨額黑色利益空間，暴露在公眾視野下。如熱播的電視劇《人民的名義》中的丁義珍一樣，馮小樹本人知情后，選擇快速出國，“不過錢沒出去，就回來自首了。”

證監會版“丁義珍”案件起到了一個很好的警示，市場化的注冊制改革已不容等待。客觀地說，目前IPO已經有了很大進步，發行節奏在加快而且沒有停息，離注冊制越來越近。治本之策是取消審批制，鏟除IPO階段權力尋租的土壤。

表1 近期部分IPO案例分析

不僅僅是證監會的權力部門在權力尋租中會出現敗類，那些資質優異的原本就不差錢的 “貴族”身份的上市公司占著這個融資平臺，也逐漸地變得不思進取。

A股，不再只是有錢人的游戲

市場化的注冊制是創業類公司一個籌集資本的機會。與審批制不同，注冊制解決的是有創業能力而沒有創業資本的問題；審批制則更多要求那些所謂的“好公司”上市，但這些公司往往不缺資本資金。

冀中能源2017年1月21日發布公告稱，公司董事會在1月20日作出了兩項決議，第一項是為提高資金做用效率，增加現金資產收益，根據公司經營發展計劃和資金狀況，2017 年度，公司擬使用合計不超過30億元自有資金用于委托理財。第二項則是確定公開發行公司債券發行方式的議案，同意公司向合格投資者公開發行不超過20億元（含20億元）公司債券。

冀中能源的這種“不差錢”的邏輯在資本市場上可以說并不少見，資金閑著也是閑著不如拿去理財，但是讓投資者不解的是，既然有錢去理財，為什么還要發債，用30億元理財，然后發行債券，完全就是惡意圈錢。那么公司募投的項目算什么，可有可無么？也正是有這樣的邏輯在，使得一些上市公司募投項目進展緩慢，閑置的募集資金最終卻直接轉為了流動資金，募投項目因為不及預期而終止。

著名經濟學家宋清輝認為：“很多上市公司前腳融資后腳理財的現象頻頻出現，這種現象正在對市場產生‘很壞’的影響。說明上市公司對其主業信心不大，是一種不思進取的行為。若上市企業疏遠主業過度沉迷于投資理財，或者把理財作為長期性投資，可能會把主業給荒廢了，不利于企業長遠發展。”

而對于未來監管層對再融資監管的方向，證監會也在2017年初給出了明確的態度證監會表示，“下一步將采取措施限制上市公司頻繁融資或者限制單次融資金額過大的定增，健全上市公司募集資金使用現場檢查制度，督促保薦機構對在審上市公司再融資項目進行復核”。證監會的態度非常明確，頻繁進行融資的上市公司將受到限制，同時上市公司募集資金規模也將受到限制，一次性募資幾十億元或者上百億元的情況將變得不常見。同時證監會還表示將對2006年一直沿用至今的再融資制度進行優化調整。

沒有所謂“好公司”

回顧國內資本市場設立的初衷就是搭建一個融資平臺，當然，是要為最需要融資或者缺乏其他融資渠道的企業搭建。顯然在以往30年的發展中，監管機構過于在意上市公司是否能夠賺錢、賺大錢，是否足夠優秀。而事實上，從全球成熟的資本市場監管經驗來看，監管機構審核的重點應該放在財務合規性審查方面，監管部門需要把關的只有三個字——真實性，即確保上市公司信息披露給投資者真實的信息。而這一“真實性”并非要在上市前完全“搞定”，上市后還需維護，并打擊虛假信息披露。

在最新的IPO過會名單中，有研究者做了這樣一個表格，我們從這張表格中看到的是這些過會公司有的有經營隱患，或者相比以往的上市公司顯得資質欠佳，有的甚至公司治理結構還比較含糊。那么是證監會集體開了“小差”么？顯然，這是個信號，中國的IPO正在向著事實上的注冊制悄然演進。

顯然，此次過會的企業不再是傳統意義上的“好公司”，而這些“有瑕疵”的公司只要信披合規、真實，那么市場、投資者是否愿意接納并投資這樣的公司，那是投資者的自愿行為。所以，“真實性”才是資本市場所有交易和發展的核心。

讓我們看看在有著全世界最嚴格的信披制度的美國資本市場是如何確保上市公司披露信息的真實性。美國證監局就那么些人員，如果采取以監管部門為主的監管，對于龐大的華爾街市場無論如何是監管不過來的。如何解決？“發動群眾”監督，即建立完善、充分、多樣化的民間市場化格局的監管體系。除此之外，媒體也成為監督力量之一，美國資本市場也有著比較專業的網絡媒體股票市場監督團隊。

諸如美國著名的渾水公司、香櫞公司等純屬民間組織監督體系，作用非常之大。而這種方式基于“不透明也可以賺錢”原理——通過調查，發現披露虛假財報等公司，并與做空機構聯手從而賺取利潤。如此一來，監督動力將是永恒的。

2017年，證監會的第一張罰單就開給了瑞華會計師事務所，1月6日，中國證監會發布的〔2017〕1號《行政處罰決定書》顯示，瑞華在審計海南亞太實業發展股份有限公司2013年年度財務報表過程中未勤勉盡責，出具的審計報告存在虛假記載。對瑞華責令改正，沒收業務收入39萬元，并處以78萬元罰款；對兩位年度審計報告簽字注冊會計師秦寶、溫亭水給予警告，并分別處以5萬元罰款。

可以說這從某種程度上是一個信號，2017，將會是中國證券市場向注冊制邁進最重要的一年。IPO，真的要變了，不僅變的是監管形式，更重要是是改變監管的內核。