勒緊狂賭“炒殼”的稅務韁繩

文/蔡昌 周宇

"賭神”大元股份在進行股權交易時，各方關系錯綜復雜，而不同的交易性質又導致納稅的重大差異。

上市資源稀缺、退市制度不暢，也為“炒殼”提供了制度前提。尋找平臺收購上市公司，利用重組熱點題材，吸引資金拉抬股價，最后退出獲利，這亦是中國資本市場“殼公司”獲利的典型樣本。在A股市場，這樣的“殼”資源隨處可見，“殼”重組攪動市場異動亦屢見不鮮。而炒“殼”重組，不僅無益于資源優化配置，更扭曲了投資價值導向。

曾經的“第一妖股”大元股份在經歷多年反復的重組炒殼后，已經在市場中失去了投資者的信任，時至今日仍處于停牌狀態。

早在兩年前，為推進非公開發行股票收購美國環球星光，上了魔咒的大元股份更名為“商贏環球股份有限公司”，而這時它才意識到已處于停產狀態的世峰黃金已成為商贏環球的一大負擔。2015年10月23日，商贏環球召開臨時股東大會，決定將持有的世峰黃金股權以現金方式出售給臺州泰潤通寶股權投資管理有限公司，股權轉讓價款為人民幣7,700萬元。

商贏環球表示，公司將集中人力、物力、財力等資源大力發展紡織品國際化生產、貿易，向“大消費平臺”的戰略目標發展。但由于相關資產主要在國外，且歷史上公司不曾涉足相關業務，因而公司未來經營存在一定風險。

時隔兩年，2017年8月28日，商贏環球公布2017年中報并且迎來了自停牌以來的首次復牌，復牌后連續兩日一字跌停，成交稀疏。9月 5日，商贏環球再次以籌劃重大資產收購的重大事項為由，于開市起停牌。11月3日，商贏環球宣稱資產重組工作尚未完成，申請再次延期復牌。

狂賭“炒殼”不可取

回首大元股份的收購之路，真有過山車的感覺。2011年，收購珠拉黃金失蹄后，大元股份全年股份大跌65.19%。為進一步拉抬股價，其決定以自有資金收購一個小黃金礦——世峰黃金。但因國際金價大幅下跌及資金短缺，恢復生產工作已于 2013 年底暫停，世峰黃金再次回到了停產的狀態。

大元股份醉心的“黃金”產業夢想在重組中一次次受挫，但是，由于兩年間大元股份這個“殼”借黃金題材炒的火熱，股東套現的收益卻賺得盆滿缽滿。

大元股份股價漲幅驚人的同時，其實業經營卻一塌糊涂。大元股份實業主要是在大連分公司，以生產銷售PVC管材、板材異型材等為主。在2009年到2010年中，生產基本陷于停滯，廠房已經開始拆遷。長期以來，公司內部管理混亂，企業銷售連年下降，虧損不斷增加。2010年，為了配合實現上市公司整體贏利，避免連續三年虧損，進入退市特別處理行列，大連分公司大幅虛增利潤。

深圳證監局局長張云東在一次上市公司規范治理工作會上說，部分“重組”者的目的性也很明確，就是“炒殼”，借重組題材操縱謀利。事實上，這種資產重組已經對中國資本市場造成了極大的危害：一是嚴重地破壞了市場資源的配置功能，扭曲了投資價值導向，這些ST、績差公司重組擠占了大量市場資源，影響了資本市場對國民經濟發展的推動作用。二是毒害了市場文化。市場上有“咸魚翻身”這種發財渠道，誘使一些投資者如蠅逐臭般地追逐垃圾股，狂賭重組，嚴重影響了價值投資理念的形成，使得現有的投資者教育工作只能是付諸東流。三是破壞了市場秩序。

收購涉稅有新路

企業間進行股權收購時，在被收購方債務高筑且關系復雜的情況下，收購方難以掌握債權人全部信息且不想承擔之前的債務風險，由此往往會合同約定原債權債務由原股東清理，即承債式股權收購。簽訂股權轉讓協議時，協議約定時間以前的債務由原股東負責，協議約定時間以后的債務由新股東負責，也是承債式收購的常用方法。此種股權收購衍生出的稅收爭議問題主要是原股東替企業償還債務行為的定性及股權轉讓計稅基礎的確定。由于承債式收購涉及目標公司、新老股東及相關的債權債務人，所以大元股份在進行股權交易時，各方關系錯綜復雜，而不同的交易性質又導致納稅的重大差異。

從大元股份披露財報顯示，其持有世峰黃金的長期股權投資會計入賬價值為1.3億元，但稅務機關是否會認可該長期股權投資計稅基礎為1.3億元呢？

從計稅基礎連續性來看，韓云峰確認的股權轉讓收入為0.9億元，大元股份取得股權的計稅基礎自然也應為0.9億元。從股權轉讓合同條款分析，大元股份支付的1.3億元也并非全部是52%股權的對價，另有韓云峰為世峰償債的補償。因此，如未來大元股份轉讓股權時，稅務機關極有可能提出其允許扣除的投資成本僅為0.9億元。

通過以上交易各方的涉稅分析，我們可以看到該股權轉讓金的約定雖對轉讓方原股東韓云峰毫發無傷，但對受讓方新股東大元股份卻蘊含巨大的稅收風險。承債式股權轉讓，原本是一個交易雙方都有利益的合理商業行為。但是交易中涉及的民事主體承擔的法定義務和納稅義務并不能以合同約定而轉移或者變更。因此所謂承債式交易，極有可能變成新股東自己給自己設計一個“稅收陷阱”。而原股東在法律上始終只是一個被委托人的身份，并不承擔任何法律風險。

可是，根據債務清償路徑不同，承債式并購分為直接承債式并購和間接承債式并購。前者是指并購方通過債權轉讓、債務轉移、代償等方式，直接將債務清償款支付給目標公司債權人；后者則是指并購方先向目標公司提供貸款、注入增資擴股資金等，再以融資款項清償目標公司債權人的債務。當然，后者因資金劃轉流經兩手，做好資金流向監管以避免資金被挪作他用就更為重要。

如果目標公司對外的債務是清晰的、可確認的，可以采取的方式就是收購目標公司時將資產扣除該債務后，按凈資產的評估價進行股權作價即可。這樣可避免上文所述的納稅風險。隨后將資金以委托貸款的方式，交付給目標公司以償付債務。或者通過債權轉讓、債務轉移、代償等方式，直接將債務清償款支付給目標公司債權人。

實務中的承債式股權轉讓多屬于債務混亂不清、且外部債權人眾多的情形。在這種情況下，通過債權轉讓、債務轉移、代償的方式進行償債就易造成效率低下、法律關系不清晰等問題。可采用的方式是收購時按凈資產的評估價進行股權作價，隨后將債務托付給原股東進行償付，對大元股份交易方式重新設計的方案。在收購中，應當是始終圍繞“委托原股東償還債務”這個主體，來進行相關事項的處理。這樣可將復雜的債務關系交由原股東去處理，同時將稅務風險、法律風險降到最低。

激活“承債式”收購的生命力

承債式收購在資本市場中比較常見，對于不良債權過多的公司而言，具有十分重要的意義。特別是在國企改制以及跨境并購中，承債式收購扮演了很重要的角色。近兩年A股上市公司在進行跨境并購時，多次運用了這種并購方式。例如視覺中國收購聯景國際100%股權，奧特佳收購空調國際100%股權，蘇交科收購TA，都是其中具有代表性的案例。在這種并購模式下，標的公司往往具有下列特點：債臺高筑，甚至資不抵債；信用評級低，貸款利率高；擁有良好的現金流；過高的財務費用侵蝕公司毛利潤，導致凈利潤為負。

圖1 大元股份收購方案設計

這類公司往往在先期因為各種原因，例如某段時間的經營不善，甚至天災人禍，而欠下了巨額債務。其表面上難看的財務指標，往往是受到滾雪球般越滾越大的債務拖累，而并非是其自身業務缺乏盈利能力。因此，當買方清償標的公司的債務后，標的公司可以快速實現盈利。

因為巨額債務的存在，對價往往較低。而只要清償債務就能立刻扭虧為盈，并表業績來影響公司財務狀況，推動公司股價的上漲。承債式并購在交易效率上顯然具有得天獨厚的優勢。

但是承債式收購在我國資本市場中仍不是主流的收購方式。目前來看，原因主要有兩種：一是上市公司在并購時對標的的選擇往往直接剔除掉了類似資不抵債但實際具有良好盈利能力的公司；二是國內對類似標的的處理，大多還是采用了買方直接向銀行購買標的公司債權，隨后對公司進行債務重組的方式進行。

但這樣的解決方式，其實對買方和銀行的談判能力有比較高的要求。如果無法從銀行處拿到較低的債權價格，受益將很難獲得保障。相比之下，承債式并購顯然能使買方獲得更大的主動權，結果的可控性也相對更強。所以說在很長一段時間內承債式收購都具備比較強的生命力，能夠高效率的達到特定的交易目的。其深層次的交易優勢還需待資本市場進一步挖掘。

處理對策：大元股份涉稅新路

如果能讓時光倒流，防范風險在前，當進行股權收購時收購方確實希望將被收購方的債務剝離出來進行承債式收購時，該采取何種方式將自己的稅務風險降到最低呢？

經過精密的“臥底”調查，我們來重新設計一下大元股份的收購方式及相關合同，如圖2所示：

根據此交易關系，可以設計出以下合同：

1.韓云峰和大元股份的股權轉讓合同。

2.大元股份和世峰黃金的借款合同。

3.大元股份和韓云峰的委托付款合同。

4.世峰黃金和韓云峰的委托償債合同。

該交易的經濟邏輯為：大元股份收購世峰黃金價款以評估價值為基礎確定，即股權轉發價款為0.9億；然后大元股份向世峰黃金提供貸款0.4億元，此款項支付給韓云峰，由韓云峰代為支付給債權人。經該系列合同安排后，大元股份長期股權投資的計稅基礎將為0.9億元。大元股份對世峰黃金其他應收款0.4億元，世峰黃金對大元股份其他應付款0.4億元。在該交易安排下，世峰黃金的原債務被清償也并非被施舍或捐贈，而是以借款0.4億元為代價。

該法律關系被捋順后，稅收問題也就迎刃而解。收購中涉及的民事主體承擔的法定義務和納稅義務就變得清晰了，既能復雜的債務關系留給原股東去處理，也能最大程度降低稅收風險。還有一個優勢是，日后如果大元股份不打算讓世峰黃金償還0.4億元借款，則可以下一步實施債轉股，將0.4億元債權轉為投資，增加世峰黃金的注冊資本。經過重新設計交易方式及合同，大元股份既達到了承債式股權收購的目的，也把自身的稅務風險降到了最低。