企業跨國并購動因理論的國外研究綜述

劉依娜 廣東外語外貿大學商學院

一、企業并購的一般動因理論

（一）效率理論

該理論最初由Ansoff(1965)提出，又可叫做協同效應理論。效率理論認為并購雙方在資源、能力、知識、技術等方面的互補、共享、轉移或協同能提高并購雙方的經營業績和效率，使得合并后公司的整體業績會大于合并前各自原有業績的總和。具體來講，效率理論主要有三個方面：

1.管理協同效應。該理論以R.Sher win(1972)年的論述為代表，他認為擁有高效率管理團隊的收購方傾向于通過并購一家管理效率較低的企業使得剩余的管理資源得到充分利用，同時被并購方的非效率管理因為并購方管理資源的投入的增加而得到改善，即高效率的并購方并購低效率的被并購方后，通過提升被并購方的效率而獲得效益。Larsson & Finkelstein (1999)通過實證研究證明了這一觀點。

2.經營協同效應。該理論認為企業通過橫向并購可以獲得規模經濟效應，通過縱向并購和混合并購可以獲得范圍經濟效應（Weston,et al,1990)，橫向可以聯合采購、聯合生產、聯合銷售，從而獲得成本優勢和壟斷優勢；縱向可以內部協作，企業與上下游企業互相配合，從而有效的增強人力、技術和資源的整合水平，降低經營成本，獲得競爭優勢。Casciaro, Piskorski（2005)、King等（2008)等也對這一經營協同效應進行了充分的論述。

3.財務協同效應。該理論認為企業通過并購提高公司資本分配效率，節約了與外部融資的交易費用，給并購雙方帶來財務上的協同收益。Nielsen和Melicher(1973)發現，收購方企業的現金流遠大于被并購方企業的現金流時，并購可以獲得財務協同收益的最大化。比如并購方通過對虧損企業的并購,在合并財務報表時,母公司的盈利和被并購企業的虧損相抵扣,從而實現減稅的目的。此外，企業通過跨國并購進入東道國市場，可能獲得稅收、利率等方面的優惠等。

（二）代理理論

代理理論認為企業所有者與管理者(代理人）的利益是不一致的，所有者通過代理人執行企業的各項決策和管理，需要付出一定的代價。代理理論并購動因認為：管理者（代理人）往往會出于追求自我利益而非企業利益的目而推動企業的并購。具體包括以下三個方面：

1.代理成本理論。Shleifer、Vishny(1989)的研究發現當管理者發現自己的利益與企業發展的規模密切相關時，他們就有動機擴大企業規模，增加自己在企業的影響力，穩固自己的管理地位，從而獲得更多的在職消費、控制權私有收益等。Kroll、Simmons (1990)等通過實證分析證明了代理成本的存在，即管理者的并購決策有時并不出于企業價值增值的目的，而是為了獲得自我補償。

2.自大假說。Roll(1986)、Berkovitc h(1993)研究認為管理者總是高估自己的整合能力和經營能力，在評估被并購公司未來收益時往往過分的樂觀，因而常常愿意支付較高的代價，在并購收益較低或不存在收益時仍然做出并購決策，進而損害到并購方股東的利益，即代理者的自大驅動了并購活動的發生。

3.自由現金流假說。美國學者Jensen(1986)認為自由現金流是企業所有者和管理者利益爭奪的焦點，自由現金流支付給股東將會減少管理者所能控制的資源，因此企業管理者更傾向于將公司剩的現金流通過并購的方式保留在企業里而不是支付給企業的股東。Lang(1991)、Daley &Chandra (2000)等的研究都證實了這個觀點，即企業存在大量的自由現金流驅動了并購活動的發生。

（三）市場勢力理論

該理論主要來源于Comanor（1967）的分析，他認為企業并購能夠增強企業對市場環境的控制能力和長期獲利能力，橫向并購減少行業內競爭者數量，提高市場占有率，增強對市場價格的控制，最終獲得更多利潤甚至是壟斷利益，縱向并購能增強企業對供應鏈和銷售渠道的控制，降低成本，獲得市場競爭優勢。因此企業有動機通過并購尋求市場領導地位。

（四）多元化經營理論

多元化經營理論認為市場具有諸多的不確定性，為了降低和分散經營風險，增加企業營收來源，企業應該實施多元化戰略，企業通過在不同領域進經營，當其中某個領域經營失敗時，整個企業由于還存在其他領域的收益而不至于導致整個企業利潤的大幅波動。而并購是企業實施多元化戰略最快捷、成本最低的方式，企業可以快速攻占市場。另一方面，一家企業同時擁有不同的業務分支有利于提高經營效率、增強債務力和降低賦稅，增加回報的穩定性，從而提高公司價值。

二、企業跨國并購的動因理論

（一）交易費用理論

交易費用理論由Coase（1937) 提出，他認為企業并購是市場交易的內部化的結果，可以將較高的外部交易成本轉化為較低的內部管理成本。Williamson (1975)進一步研究認為企業跨國經營增加了交易環節和不確定性，會增加交易成本，因此人的理性和機會主義會促使企業通過跨國并購將外部交易轉移到企業內部。Hennart &Park(1993)等把交易費用視為一種工具，他們認為如果企業在非相關性行業進行跨國擴張，選擇并購而非新建可以降低投資風險，減少交易費用。Ahern & Daminelli等(2015)指出國家文化、地域差異等會引導跨國公司以并購本土企業的方式進入東道國市場，因為并購可以節約跨越文化差異和制度法律差異等的交易費用。

（二）產業組織論

產業組織理論認為企業進入一個新的產業是有壁壘的，最低有效生產規模、技術要求和政府限制等都可能形成產業進入壁壘，但是如果企業通過對產業內企業的并購，獲得其生產能力和生產技術，則可以降低行業壁壘、規避政策限制，從而實現有效的進入。特別是在國際市場上，企業可能面臨更高的產業壁壘，因為企業不熟悉東道國的市場，不熟悉東道國的文化，甚至東道國對外資的進入設置了更多的匯率、稅收和準入許可等限制。Baldwin,John &Caves(1997)研究發現，即便是實力雄厚的跨國公司也難以以新建的方式進入東道國的電信、石油等行業，而只能采用并購的方式。

（三）資源基礎論

資源基礎理論源于Dunning(1977)國際生產折衷理論，他將企業的跨國直接投資的動機劃分為四類，即尋求市場、尋求資源、尋求效率、以及尋求現成資產。Madhok（1997）認為企業選擇何種方式進入國外市場取決于本國企業核心資源與東道國目標資源間的相互關系，是否進行并購在于雙方企業資源的整合能否提高企業的核心能力和創造更大價值。Anand & Delios（2002）認為如果東道國在知識技術、研發能力等上游資源方面有相對優勢，則跨國公司會傾向于收購當地企業以提高技術優勢；如果跨國公司在東道國不具有產品營銷網絡等下游資源優勢，則會收購具有優勢的當地企業。當企業進行全球化擴張時，新建的方式可能無法獲得某種具有競爭優勢的資源，于是跨國并購將有助彌補全球競爭要求與企業自身資源基礎之間的差距。此外，有學者研究的發展中國家跨國技術并購，知識并購等動因均可歸入資源基礎動因理論。

（四）企業成長的速度經濟性

美國經濟史學家Chandler(1994)從速度經濟性的角度解釋了并購的動因。他將企業看成一個能源轉化的系統，企業的經濟效率不僅取決于能源轉換的數量，還取決于能源轉換的速度和時間，以及依靠加速交易過程帶來的成本的節約，跨國并購可以快速建立起生產能力、銷售網絡，研發能力，提高資金和能源的使用效率，降低要素成本，防止東道國廠商的報復性行為，從而獲得速度經濟性。Gaughan(2004)總結認為企業并購最基本動因是尋求企業發展，并購是一條快捷的道路。同時，在技術更新加快、產品生命周期縮短、全球經濟一體化的背景下，企業不僅需要成長，還需要快速占領市場，這樣才能穩定企業的市場競爭優勢，而跨國并購無疑是促進企業快速成長的重要途徑之一。

三、跨國并購動因理論的新發展

（一）價值低估——股票市場驅動理論

Harris & Ravenscraft(1991)研究發現，當外幣升值時，外資傾向于通過并購價值被低估的企業進入東道國市場實現低成本擴張。Gonzalez(1998)等證明了目標公司價值低估是跨國并購的主要原因之一，他們認為在一個完善的資本市場上，托賓Q值比率越低，企業被并購的可能性就越大。Shleife &Vishny (2003)在價值低估理論的基礎上發展出了股票市場驅動理論，他們認為在有效市場上任何一家公司的市場價值與其實際價值不符都會被發現，那些市場價值被高估的企業往往會用股票并購那些市場價值被低估的企業。Erel等(2011)實證研究發現發展中國家的公司的股票在證券市場上被低估是引發發達國家的企業跨國并購的主要原因。

（二）動態能力與組織學習論

Teece等（1997）把企業動態能力定義為企業在復雜多變的市場環境中, 能夠迅速適應制度變化、快速調整經營模式、及時重組內外部資源,從而實現自我更新競爭優勢的能力，而這種動態能力主要來源于企業組織的不斷學習。Hamel & Vermeulen等（2001）將動態能力與組織學習論引入了國外市場進入方式的決策分析中,他們認為跨國并購可以促進企業不斷學習，有利于企業增強動態能力，而新建只是利用企業既有的知識和經營模式,容易形成組織學習惰性，不利于企業增強動態能力，他們考察了跨國并購與新建投資在企業的績效表現和存活率后發現海外投資新建企業生存時間明顯低于跨國并購的海外分支。因此，加強組織學習、提高企業動態能力是跨國并購的一個內在動機。

（三）國際化戰略及國際經營階段論

企業國際化戰略通常分為四類：國際戰略、多國本土化戰略、全球化戰略和跨國戰略。國際化戰略論認為若企業國際化的目的是為了尋求東道國某種地域限制性資源 ,如營銷網絡、品牌優勢等，則通常會實施多國本土化戰略,將戰略和業務決策權授予各個國家的業務單元，此時跨國企業會傾向于以并購或者聯盟的方式獲取東道國本土的企業。 國際經營階段理論認為企業應該根據國際市場環境和時機,分階段地推進國際化進程，隨著企業國際化經驗和資源能力的提高, 逐漸增強進入方式的控制程度。企業首先是通過出口和技術許可證等非股權模式開辟東道國市場；其次是通過并購、合資、戰略聯盟等形式進一步的控制市場；最后是通過投資新建的方式建立獨資企業, 將東道國的優勢資源整合到跨國企業內部。因此企業是否應該實施跨國并購與其國際經營階段有關。

四、結語

除了以上的并購動因理論，國外研究理論還包括網絡化理論，管理主義理論、財務動因假說、財務決定假說、信息假說、技術追趕理論等，綜合來看，企業跨國并購的動因理論主要是從四個層面進行了解釋，包括國家層面、產業層面的動因、企業層面和管理者層面的動因，其中，西方學者對后三個層面動因的研究歷史比較久，理論比較豐富，而我國學者對國家層面的動因研究則相對較多，這與我國的特殊國情有一定關系，因為西方國家很少有政府推動企業進行跨國并購的行為，而我國則存在政府導向的動因。此外，西方學者較少從發展中國家企業以及中小企業的角度解釋它們實施跨國并購的動因，但是隨著發展中國家企業跨國并購的熱情不斷高漲，這將是企業跨國并購動因未來研究的一個重點。