2018年的成長更像2013年

荀玉根

2018年成長股的基本面和市場面背景更像2013年，盈利是核心。新時代中國經濟由大變強，真正的主線是龍頭，價值龍頭攜手成長龍頭。

市場自2月12日低點上漲以來，春節前后5個交易日各板塊表現較為均衡，但是自2月26日起市場出現分化。部分投資者開始擔心市場風格是否會走向另一個極端。通過對比市場背景和基本面，我們認為2018年的成長股行情更像2013年而非2015年，業績是市場的核心變量，龍頭才是真正的主線。

2013年和2015年都是以創業板為代表的成長股大年，其內在機理卻不盡相同。2013年股市處于存量市場，在大盤整體震蕩下行的背景下，創業板走出強勢行情獨領風騷。2015年初市場進入全面牛市爆發階段， 3月份開始創業板迎來了2013年之后的又一輪大漲行情。并購重組、成長概念等熱點主題輪動，圍繞“互聯網+”的小市值主題概念成長股表現更為亮眼。2013年全年A股資金凈流出1721億元，業績是決定結構分化的核心變量。從股市資金面看，2014年8月-2015年6月期間A股資金凈流入達到72427億元，其中杠桿資金更是增長迅猛，以融資為代表的杠桿資金成為推升2015年成長板塊的重要動力，主題概念成長普遍市值偏小、估值偏高且業績一般。

與歷史相比，2018年的市場自2月12日低點上漲以來，春節前后5個交易日各板塊表現較為均衡，但是自2月26日起市場出現分化，部分投資者開始擔心市場風格是否會走向另一個極端。但是，新時代基本面特征是經濟平盈利上，兩者的分化本質源于：產業結構優化、行業集中度提升和企業國際化加快。從資金面看，預計2018年資金凈流入為3300億元，有增量資金進場，但與2014-2015年牛市72427億元資金凈流入相比仍屬溫和狀態。從政策面看，股票發行注冊制改革期限延長兩年；包括生物科技、云計算、人工智能、高端制造在內的4個行業中，如果有“獨角獸”的企業客戶，符合相關規定者可以實行即報即審，不用排隊。所謂“獨角獸”企業一定是符合經濟轉型升級方向，具備技術優勢的優質企業，與2015年的純概念主題成長有嚴格區分。再從換手率看，2005年以來，周年化換手率均值為377%，目前196%屬于中位偏低狀態，而2015年上半年增量資金進場，市場周年化換手率從年初的330%升至6月高點的757%，創業板大漲的背后是買家之間的籌碼游戲。所以整體看，2018年成長所處的氛圍環境更像2013年而非2015年。

雖然最近兩周成長股走勢更強，但是成長股內部依舊是龍頭占優，統計2月26日至今漲跌幅，可見中小創內部都是龍頭權重股漲幅更大。行業集中度提升帶來的龍頭盈利好轉是支持過去兩年龍頭上漲的核心動力，展望2018年是十九大后的第一年，是進入新時代和實現第一個百年目標承上啟下的一年，新時代中國經濟由大變強，真正的主線是龍頭，基本面和資金面均支持龍頭效應延續，但在價值龍頭估值修復邏輯演繹之后，市場將更加關注以中小板指、中證500為代表的成長龍頭的業績增長，市場風格有望由價值龍頭擴散到成長龍頭，兩者攜手前行，價值龍頭如金融尤其銀行，成長龍頭如通信設備、電子制造。在2017年年初，價值龍頭估值盈利匹配度明顯優于成長龍頭，上證50PE（TTM）10.2倍，2017年凈利潤同比增速（Wind一致預測）16.9%，中證100 為11.5倍、13.9%，成長龍頭的代表中小板指為32.3倍、16.9%，中證500為46.7倍、30.9%，當時成長龍頭估值仍相對偏高。而2018年板塊間盈利估值匹配將趨于均衡，截至目前上證50 PE（TTM）為11.8倍、預測2018年凈利潤同比增速11%，中證100為13.2倍、11%，中小板指為32.4倍、25%，中證500為28.0倍、25%，無論是價值龍頭還是成長龍頭，2018年PEG均在1.1-1.3附近，盈利和估值匹配度正在靠攏。創業板內部，代表龍頭的創業板50為43.4倍、35%，整體估值盈利匹配度更好，而市值偏小的創業板綜為51.8倍、11%，估值盈利匹配度仍不佳。