信托在我國信貸資產證券化中的現狀研究

(華東政法大學 上海 200063)

一、信托與信貸資產證券化的一般理論

(一)信托

信托，簡單地說，即基于信任而委托，是一種“受人之托，代人理財”的財產轉移與管理制度。雖然信托在許多國家有了極大的發展，但各國信托的定義卻各不相同。一般來說，信托是指委托人基于對受托人的信任，將其財產轉移給受托人，由受托人按委托人的意愿，以自己的名義為受益人的利益或特定目的進行管理或處分的行為。①

信托制度最開始源于英國的用益設計。13世紀，為了規避亨利三世所頒布的《不動產永續權法》，人們用益設計來轉移其所持有的不動產。而后，亨利八世于1585年頒布《用益法》以此來限制上述消極的財產轉移，這反而推動了對財產積極管理的發展。而后，隨著封建王朝的沒落和資本主義經濟制度和法治的確立發展，用益設計失去了其存在的意義，并逐漸演變成為一種新的財產管理方式，即信托。②但伴隨著資本主義的飛速發展以及現代金融的出現、發展，實踐中人們發現信托的靈活性對于商業活動尤其是金融業的巨大價值，因此，信托開始被廣泛的運用，這里的信托再不是前文所稱的信托，而是一種商業信托。本文后文所用的信托即是商業信托。

商業信托與個人信托或贈與型信托相對，他們不是簡單地為受益人保護或保存財產的安排，它的目的是作為一種盈利業務的工具，為商業目的而設立。③商業信托本質上是一種契約，而商業信托所具有的契約屬性及其本身所具備的高度靈活性使得信托越來越廣泛的運用于養老金、基金、資產證券化等業務中。

(二)信托與信貸資產證券化

信貸資產證券化是資產證券化的一種。資產證券化(Asset-backed Securities，簡稱ABS)是指這樣一種融資技術，它將缺乏流動性，但未來具有現金收入流的資產打包收集起來，建立資產池，并通過結構性重組方式，將其轉變成可以在金融市場上出售和流通的證券。④資產證券化的流程主要包括組建資產池、創設特殊目的機構、轉讓資產、信用增級和評級、發行和交易等。目前我國的資產證券化業務主要分為信貸資產證券化、企業資產證券化及資產支持票據業務等，其中信貸資產證券化是資產證券化的典型形式。

信貸資產證券化涉及多方參與，主要包括發起人、特殊目的機構(SPV,Special Purpose Vehicle)(下文簡稱“SPV”)、資金托管機構、信用評級機構、承銷機構等等。在整個信貸資產證券化的運作過程中，關鍵環節之一就是建立一個SPV，將資產的所有權從原始權益人轉移到SPV，因此，SPV的選擇問題就成為信貸資產證券化過程中的重要問題之一。國際上可采取的SPV的形式有公司、合伙、信托等，然而在我國，公司發行證券的條件較為嚴苛，合伙不允許發行證券，此外信托制度中的“信托財產獨立”的理念似乎與資產證券化所要求的風險隔離不謀而合，種種因素使得信托形式成為了我國信貸資產證券化的選擇。中國人民銀行2005年發布的《信貸資產證券化試點管理辦法》(以下簡稱《管理辦法》)中的內容即體現了以信托的法律邏輯來構建我國資產證券化的制度框架。⑤

(三)信托應用于信貸資產證券化中的功能

信托的核心魅力在于其破產隔離功能，即使委托人或者受托人出現財務危機甚至破產，作為投資者的受益人仍然享有信托受益憑證上權益，且委托人或受托人的債權人無法對其主張權利。⑥信托型SPV即特殊目的信托(SPT,Special Purpose Trust)(下文簡稱“SPT”)是以信托形式建立的SPV，其最大的特點在于通過將資產轉移給SPT保證其信托財產的獨立性，在一定程度上克服了破產隔離的難度。

破產隔離體現在，受益人可以對抗受托人的債權人、委托人的債權人，在信托成立之時，信托財產即與原始權益人相分離，信托財產即獨立，不再屬于委托人的責任財產和破產財產。信托的破產隔離體制將信托財產與受托人自由財產隔離，與公司不同，公司是將其財產置于一個獨立的具有法人人格實體之下的，因此，在SPT中其特殊目的信托的設立和資產的“真實出售”是同步發生的，而特殊目的公司、特殊目的合伙設立之后還要通過資產的轉讓等來實現其資產的“真實出售”。

二、信托在我國信貸資產證券化中的現狀分析

(一)法律規制現狀

為了規范信貸資產證券化工作，保護投資人及相關當事人的合法權益，提高信貸資產流動性，我國人民銀行、銀監會于2005年聯合發布了《信貸資產證券化試點管理辦法》(以下簡稱“《管理辦法》”)，到目前為止，這部規范性文件仍舊是我國信貸資產證券化的指導性法律文件。根據《管理辦法》第2條，在我國，“信貸資產證券化是指在中國境內，銀行業金融機構作為發起機構，將信貸資產信托給受托機構，由受托機構以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券，以財產所產生的現金支付資產支持證券收益的結構性融資活動。”

在《管理辦法》頒布的同年，人民銀行還頒布了《資產支持證券信息披露規則》(中國人民銀行公告[2005]第14號)，對資產證券化的信息披露設定了整體的框架，明確規定了信息披露的主體、原則、渠道、保密義務、風險提示等；2007年，人民銀行頒布《信貸資產證券化基礎資產信息披露有關事項的公告》(中國人民銀行公告[2007]第16號)，該文件進一步對基礎資產池的信息披露做了要求，明確了“發行說明書”、“受托機構報告”、“信托公告”等報告中國對于資產信息的最低信息披露要求；另外，2012年，人民銀行、銀監會、財政部聯合頒布《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》(銀發[2012]第127號)，2014年銀監會下發《關于信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》以及人民銀行于2015年發的《中國人民銀行公告[2015]第7號》等規范性文件都在逐漸規范我國信貸資產證券化業務。

通過《管理辦法》第2條對信貸資產證券化的定義來看，我國目前信貸資產證券化中所用的SPV即為信托型，即SPT。SPT的法律基礎則是《中華人民共和國信托法》(以下簡稱“《信托法》”)，在信貸資產證券化過程中，信托公司作為SPT和資產支持專項計劃的受托人，從發起機構或原始權益人處獲得基礎資產。在這種結構下，破產隔離的效力就是《信托法》所賦予的，根據我國《信托法》第15條規定，“信托財產與委托人未設立信托的其他財產相區別”，第16條規定，“信托財產與屬于受托人所有的財產相區別”。因此，從這里可以看出，以信托形式進行資產轉讓，可以利用信托的天然功能實現當然的破產隔離。

(二)發展現狀

通過上面描述的規范性文件的頒布主體可以看出，目前我國信貸資產證券化的監管部門為人民銀行和銀監會，不過，在人民銀行實行的是注冊制，而在銀監會實行的卻是備案制，根據2014年11月10日銀監會下發的《關于信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》，銀監會將信貸資產證券化的審批制改為備案制，即獲得業務經營資質的銀行業金融機構只需要向銀監會和各機構監管部進行備案登記，就可以開展資產證券化業務。目前我國信貸資產證券化的發起人是銀行業金融機構，可公開發行或非公開發行，交易場所是銀行間債券市場，在信用評級方面，需要雙評級，同時鼓勵探索采取多元化信用評級方式，支持對資產支持證券采用投資者付費模式進行信用評級，但如果是定向發行的則可以免于評級。

與歐美等國相比，我國信貸資產證券化開始較晚，尚處于起步階段，我國較為正規的信貸資產證券化開始于2005年。2005年，中信信托投資有限公司作為受托機構成功發行了國內首單住房抵押貸款證券化產品——建元2005—1個人住房抵押貸款證券化信托資產支持證券。⑦隨后，由于2007年美國次貸危機爆發并引發了全球金融危機，給所有國家“當頭一棒”。為隔離風險，保障國內銀行業金融機構穩定發展，2008年末信貸資產證券化業務被暫時叫停。⑧信貸資產證券化業務在我國再次開展是在2012年，在2012年的6月，人民銀行、銀監會和財政部聯合頒布了《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，為停滯近乎4年的信貸資產證券化業務的重啟吹響了號角。而后在2013年10月進一步擴大試點，國家重大基礎設施項目貸款、棚戶區改造、涉農貸款、小微企業貸款等均在鼓勵的范圍之內。2013年12月，人民銀行、銀監會就關于規范信貸資產證券化發起人風險自留比例聯合發布公告，明確自留規則由次級5%轉向每一級別自留5%，為常態化擴容提供了新的風險防控標準，而在2014年根據銀監會下發的《關于信貸資產證券化備案登記工作流程的通知》，信貸資產證券化業務也正式由原來的審批制改成了備案制。截止到2016年底，我國信貸資產證券化總發行規模為11763.05億元，其中2015年全年發行規模為4056.33億元，2016年全年發行規模為3868.73億元，市場存量為6173.67億元，占整個資產證券化市場存量的51.54%。⑨

三、信托應用在信貸資產證券化中的問題和完善建議

(一)信托應用在信貸資產證券化中的問題

首先是目前我國對于SPT并沒有一個明確的定性。根據我國現階段的法律規定來看，信托財產還是“無主財產”。如果認定SPT具有法律主體的資格，那么信托財產的歸屬也會隨之明確；如果將SPT定性為一種法律關系或者法律行為，那么信托財產就會成為“無主物”，并沒有法律上的所有權人，至于“信托的設立須為信托財產的轉移或其他處分行為”的理解，便是“信托合同成立生效后，委托人根據信托合同的約定將信托財產的所有權已轉給受托人，信托設立，受托人負管理、處分信托財產的義務。”⑩

其次是缺乏有效的監督，我國《信托法》對于委托人、受托人以及受益人三方當事人的權利、義務都做出了規定，雖然嚴格的受托人義務、委托人的監督權和受益人的監督權保證了對于受托人的監督，但是過多的控制在實踐中并不利于信貸資產證券化的操作。在英美兩國的法律中，對于委托人參與信托做了明確的限制，除非在信托協議中有約定，否則委托人在轉讓了信托財產之后就不得再介入信托財產的運作。而我國現階段《信托法》的規定，賦予了過于寬泛的權利給委托人，這樣并不利于實踐中實現合同的目的以及風險隔離。

除了上面所分析的理論上的問題之外，在我國，信托應用于信貸資產證券化的實踐中也存在著諸多問題。首先是，受托機構被“通道化”。理論上來說，在整個信貸資產證券化過程中，SPT的地位舉足輕重，理所應當的，受托機構在整個信貸資產證券化中也應該扮演著重要的角色。可是，在實踐中，令受托機構最感到無奈的事實是：受托機構作為發行資產支持證券的主體，在整個業務過程中，卻通常是最無足輕重、對交易沒有控制力的一個主體。實踐中，受托機構往往都是信托公司，但是由于信托公司自身投行能力的等專業能力缺乏，使得信貸資產證券化中最關鍵的環節如盡職調查、交易結構設計等往往依賴于外部專業中介機構如會計師事務所、律師事務所、評級機構等等，這些造成了，信托公司在信貸資產證券化過程中的被“通道化”，總是扮演邊緣角色。

其次是，相關的配套制度缺失。資產證券化市場的發展有賴于完善的法律、稅務和會計處理制度的支撐，現階段我國資產證券化業務配套制度仍有較大的改進空間。在法律制度上，目前資產證券化業務多以部門規章為依據；在會計和稅務處理上，對于租賃資產增值稅處理等操作缺少指導性規定，風險報酬轉移評價和認定方面存在機構主觀因素的影響等問題。

(二)完善建議

首先，是解決信托財產范圍的問題。根據《信托法》第7條第1款的規定，“設立信托，必須有確定的信托財產，并且該信托財產必須是委托人合法所有的財產。”根據該條款，設立設立時信托財產必須存在且確定。如果信托財產尚不存在或屬于信托人希望或期待可取得的財產，則該信托無法設立。這個就是我們所說的信托財產的“確定性”。信托財產的確定性主要體現在兩個方面，首先是信托設立時信托財產的所有權必須確定的屬于委托人，如果在設立信托的時候，該信托財產雖然是客觀存在的，但是并不屬于委托人所有，那么就會造成因為信托人對該財產不享有處分權而無權將該財產轉移給受托人，最重導致該信托無法成立；第二是體現是在，在信托設立的時候，信托財產的價值必須是確定的。這里的確定的價值并不是指信托財產存在一個客觀不變的價值，而是指在信托設立的時候可以準確的評估信托財產當時的市價。根據我國《信托法》第11條，關于信托無效的規定，如果在信托設立時信托財產不確定則會導致信托無效。但是，在信貸資產證券化中的金融資產是具有可期待性的債權，并不符合嚴格意義上的“確定性”。因此，為了更好的適用信托在信貸資產證券化中的運用，應該對現行法律中的“確定”一詞做出進一步的解釋。

其次，針對信托公司在實踐中被“通道化”的問題。首先要確定的是，信托公司要瞄準其作為信貸資產證券化的法定的受托機構的定位。根據上述《管理辦法》對我國信貸資產證券化的定義中，我們可以看出，目前，在我國境內的信貸資產證券化的實務中，信托公司是唯一的法定的可以擔任信貸資產證券化中受托機構的機構，而其他資產管理機構則不具備相應的資質，因而也無法成為信貸資產證券化中的受托機構。因此，信托公司應該在堅守該理念的基礎上進一步發揮與商業銀行業務交叉多的優勢，積極探索信貸資產證券化的新模式，同時注意積累經驗和人才，不斷提升自身的綜合業務能力以期獲得長足的發展。

最后，完善相關的配套制度，包括法律制度、會計制度等等。我國信貸資產證券化的立法采用的是“邊試點，邊立法”的模式，并且同時通過試點中的實際案例來一步步完善對信貸資產證券化的規制。信貸資產證券作為一個參與主體眾多、結構復雜的融資方式，其要想成功的運作，法律僅僅是其中一個部分，同時還要依賴其他相關的如制度如會計制度等的配套制度。關于會計方面，我國有《會計準則》、《金融資產處理》和財政部頒布的《信貸資產證券化試點會計處理規定》，但仍需要補充和完善。除了會計制度以外，相關的稅收制度、評級制度也有待進一步的補充和完善。

信托與信貸資產證券化與其他“舶來品”一樣，在我國的實踐應用中都不可避免的出現諸如問題，如與我國固有的法律制度之間的沖突，與我國現階段金融市場的發展不相適應等，因此，風險是不可避免的。但，我們也不能因噎廢食，因為其存在的潛在風險就放棄，尤其是在經歷了次貸危機之后。比起避開，更好的選擇應該是理性分析其潛在風險，發現問題，然后解決問題。因此，面對信托與信貸資產證券這樣一個對我國尚算新興的法律制度，我們應該完善相關的制度建設，充分發揮法律的指引、預測和懲罰的功能，為投資者以及每一個參與市場的主體創造一個穩定有序的投資環境，促進信貸資產證券化在我國的良好發展，以此促進我國持續、穩定的進步。

【注釋】

①唐波主編《新編金融法學》(第三版)，北京大學出版社2012年版，第329頁。

②參見[臺]方嘉麟《信托法之理論與實務》，中國政法大學出版社2004年版，第57頁。

③張天民：《失去衡平法的信托》，中信出版社2004年版，第280頁。

④林華主編《中國資產證券化操作手冊(上)》，中信出版集團2016年版，第2頁。

⑤樓建波、劉燕：《論信托型資產證券化的基本法律邏輯》，《北京大學學報》2006年第4期。

⑥陳雪萍：《信托在商事領域發展的制度空間》，中國法制出版社2006年版，第130頁。

⑦黃曄：《我國信貸資產證券化中的特殊目的信托的法律難點——以建元一期及開元一期發行方案為例》，《法制博覽》2014年第1期。

⑧參見王萱《信托公司信貸資產證券化業務受托職能研究》，《華北金融》2016年第3期。

⑨數據來源：Wind資訊，中央結算公司。

⑩伍治良：《論特定目的信托的性質及設立原則》，《法商研究》，2006年第5期。