農(nóng)行千億定增沖擊波

方斐

3月26日，農(nóng)業(yè)銀行公布2017年年報(bào)。農(nóng)業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約5428.98億元，同比增長(zhǎng)6.4%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)1929.62億元，同比增長(zhǎng)4.9%；平均總資產(chǎn)回報(bào)率（ROAA）0.95%，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（ROAE）14.57%。

公告顯示，截至2017年年末，農(nóng)業(yè)銀行總資產(chǎn)達(dá)21.05萬(wàn)億元，比上年末增長(zhǎng)7.6%；存貸款市場(chǎng)位次穩(wěn)定，貸款增加10009.72億元，增速10.3%；存款增加11562.78億元，增速7.7%。其中，個(gè)人存款余額和增量均保持同業(yè)領(lǐng)先。

農(nóng)業(yè)銀行稱，凈利息收入是該行營(yíng)業(yè)收入的最大組成部分，占2017年?duì)I業(yè)收入的81.4%。2017年，農(nóng)業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)凈利息收入4419.30億元，較上年增加438.26億元。其中，規(guī)模增長(zhǎng)導(dǎo)致凈利息收入增加372.77億元，利率變動(dòng)導(dǎo)致凈利息收入增加65.49億元。總體來(lái)看，農(nóng)業(yè)銀行這份年報(bào)業(yè)績(jī)亮眼，基本面表現(xiàn)向好，主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)好于預(yù)期。

過(guò)去幾年，農(nóng)業(yè)銀行存在不良貸款高企的態(tài)勢(shì)，資產(chǎn)質(zhì)量備受市場(chǎng)關(guān)注。為此，農(nóng)業(yè)銀行在2017年啟動(dòng)“凈表計(jì)劃”，力爭(zhēng)在年內(nèi)將不良率控制在2%以內(nèi)。截至2017年年末，農(nóng)業(yè)銀行不良貸款率為1.81%，比上年末下降0.56個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)了控制不良在2%以內(nèi)的目標(biāo)；農(nóng)業(yè)銀行不良貸款余額為1940億元，比上年末下降了368億元。

從報(bào)表來(lái)看，農(nóng)業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)了不良雙降。作為資產(chǎn)質(zhì)量先行指標(biāo)的逾期貸款、關(guān)注貸款在2017年也出現(xiàn)了大幅好轉(zhuǎn)。截至2017年年末，農(nóng)業(yè)銀行逾期貸款余額為2231億元，同比下降505億元，逾期率為2.09%，同比下降0.74個(gè)百分點(diǎn)；關(guān)注貸款為3508億元，同比下降265億元。

農(nóng)業(yè)銀行縣域網(wǎng)點(diǎn)布局完善，較強(qiáng)的攬儲(chǔ)能力帶來(lái)資金端的成本優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)該優(yōu)勢(shì)在2018年將繼續(xù)保持。與此同時(shí)，農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，在強(qiáng)監(jiān)管持續(xù)的背景下調(diào)整壓力小。由于在2017年實(shí)現(xiàn)不良的雙降，資產(chǎn)質(zhì)量的改善有助于減輕農(nóng)業(yè)銀行未來(lái)?yè)軅溆?jì)提的壓力。

在年報(bào)發(fā)布之前的3月12日，農(nóng)業(yè)銀行公布了近千億元定增計(jì)劃。根據(jù)公告，本次非公開(kāi)發(fā)行A股股票的募集資金規(guī)模不超過(guò)人民幣1000億元，扣除相關(guān)發(fā)行費(fèi)用后將全部用于補(bǔ)充核心一級(jí)資本。募集資金規(guī)模以經(jīng)相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)最終核準(zhǔn)的發(fā)行方案為準(zhǔn)。

年報(bào)顯示，截至報(bào)告日期，農(nóng)業(yè)銀行已發(fā)行債務(wù)證券增加868.02億元，增長(zhǎng)22.4%，包括2017年發(fā)行二級(jí)資本債400億元。而此次農(nóng)行1000億元定增計(jì)劃的落地將有助于進(jìn)一步夯實(shí)其資本基礎(chǔ)。

息差改善 資產(chǎn)質(zhì)量向好

數(shù)據(jù)顯示，農(nóng)業(yè)銀行2017年凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入同比分別增長(zhǎng)4.9%、6.1%，較前三季度分別提升1.4個(gè)百分點(diǎn)和0.3個(gè)百分點(diǎn)；四季度單季凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入同比分別增長(zhǎng)8.3%、10.7%，增速較三季度的3.9%和4.9%明顯提升。

中銀國(guó)際認(rèn)為，農(nóng)業(yè)銀行凈利潤(rùn)增速的提升主要得益于息差的走闊以及資產(chǎn)質(zhì)量向好前提下?lián)軅鋲毫Φ臏p輕。農(nóng)業(yè)銀行四季度末資產(chǎn)規(guī)模同比增長(zhǎng)7.6%，雖然較三季度末9.8%的同比增速有所放緩，但隨著息差的走闊和資產(chǎn)質(zhì)量的明顯改善，其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)整體更加穩(wěn)健。

對(duì)農(nóng)業(yè)銀行而言，資金成本一直是其固有的優(yōu)勢(shì)，在強(qiáng)監(jiān)管和去杠桿的背景下，這種優(yōu)勢(shì)只會(huì)進(jìn)一步凸顯，存款結(jié)構(gòu)也進(jìn)一步優(yōu)化。農(nóng)業(yè)銀行2017年的凈息差為2.28%，同比提升3BP。根據(jù)期初期末口徑進(jìn)行測(cè)算，四季度單季凈息差較三季度提升6BP。此外，農(nóng)業(yè)銀行負(fù)債端存款成本優(yōu)勢(shì)凸顯，存款占比維持在高位（2017年年末為82.5%），從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，活期存款占存款的比重較半年末進(jìn)一步提升兩個(gè)百分點(diǎn)至58.3%。

而且，農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的改善優(yōu)于同業(yè)，撥備居國(guó)有大行前列。2017年，農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)向好，不良實(shí)現(xiàn)雙降，公司逾期90天以上貸款和不良貸款的比例為68.53%，預(yù)計(jì)為上市銀行最低水平。根據(jù)測(cè)算，農(nóng)業(yè)銀行四季度單季年化不良生成率為0.52%，比三季度下行8BP。在資產(chǎn)質(zhì)量改善的背景下，農(nóng)業(yè)銀行信貸成本同比下降8BP至1.0%，撥備覆蓋率比三季度末提升14個(gè)百分點(diǎn)至208%，撥貸比較三季度末小幅下降6BP至3.77%。

根據(jù)年報(bào)，2017年，農(nóng)業(yè)銀行各區(qū)域不良貸款率均有所下降，其中，西部地區(qū)、環(huán)渤海地區(qū)不良貸款率下降較多，分別較上年末下降1.06個(gè)百分點(diǎn)和0.73個(gè)百分點(diǎn)。按行業(yè)劃分看，農(nóng)行不良貸款率下降較多的兩個(gè)行業(yè)為批發(fā)和零售業(yè)、采礦業(yè)，分別較上年末下降3.57個(gè)百分點(diǎn)和1.15個(gè)百分點(diǎn)。

定增沖擊力度減弱

根據(jù)農(nóng)業(yè)銀行此前的公告，擬非公開(kāi)發(fā)行A股股票募集資金不超過(guò)1000億元，扣除相關(guān)發(fā)行費(fèi)用后將全部用于補(bǔ)充公司的核心一級(jí)資本。

根據(jù)農(nóng)業(yè)銀行的解釋：“由于上市較晚的原因，農(nóng)業(yè)銀行資本充足率低于其他幾家國(guó)有大行；另外，農(nóng)業(yè)銀行自上市以來(lái)從未進(jìn)行過(guò)普通股再融資。由于農(nóng)業(yè)銀行資本充足率低于同類型商業(yè)銀行，影響了資產(chǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展。這些年，農(nóng)業(yè)銀行存貸比基本在65%以下，相比同業(yè)低11個(gè)百分點(diǎn)。而此次增發(fā)完成后將使農(nóng)業(yè)銀行核心一級(jí)資本充足率提高0.8個(gè)百分點(diǎn)，有助于為農(nóng)業(yè)銀行帶來(lái)利潤(rùn)和業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)。

中銀國(guó)際認(rèn)為，農(nóng)行年報(bào)業(yè)績(jī)靚麗，息差回升資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)向好，使得此次定增有了堅(jiān)實(shí)的基本面基礎(chǔ)。截至2017年三季度，農(nóng)行核心一級(jí)資本充足率為10.58%，雖然達(dá)標(biāo)銀監(jiān)會(huì)要求的8.5%的底線并無(wú)壓力，但在可比國(guó)有大行中排名墊底，同時(shí)也低于大部分海外大型銀行的資本充足水平。作為一家全球系統(tǒng)性重要銀行，資本水平的提升存在必要性。靜態(tài)測(cè)算，本次定增落地后，農(nóng)行整體資本充足率將有80BP的提升，有助于農(nóng)行拉近與對(duì)標(biāo)行之間資本水平的差距。

從本次發(fā)行認(rèn)購(gòu)的情況來(lái)看，認(rèn)購(gòu)方主要來(lái)自大股東和國(guó)資，公司大股東匯金公司和財(cái)政部分別認(rèn)購(gòu)400億元和390億元，大股東認(rèn)購(gòu)后將有助于維持自身穩(wěn)定的持股比例。此外，中國(guó)煙草及其子公司認(rèn)購(gòu)200億元，新華保險(xiǎn)認(rèn)購(gòu)7億元。此次定增的參與資金90%以上來(lái)自大股東或國(guó)資，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的直接沖擊比較低。

根據(jù)發(fā)行的定價(jià)基準(zhǔn)（定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日交易均價(jià)的90%與發(fā)行前最近一期歸屬于母公司普通股股東的每股凈資產(chǎn)值的較高者），此次定增最終的發(fā)行價(jià)格將不低于4.15元（不考慮除息因素），高于農(nóng)業(yè)銀行A股最近一個(gè)月以來(lái)的股價(jià)，因此，定增價(jià)將對(duì)現(xiàn)價(jià)起到一定的支撐作用。另外，根據(jù)靜態(tài)測(cè)算，定增的落地將攤薄農(nóng)業(yè)銀行2017 年EPS（從0.59元/股降至0.55元/股），攤薄2017年期初、期末平均ROE約0.56個(gè)百分點(diǎn)至14.37%，整體負(fù)面影響幅度有限。

對(duì)行業(yè)整體而言，雖然短期大行再融資對(duì)市場(chǎng)心理的負(fù)面影響要大于實(shí)際對(duì)資金面的影響。由于再融資對(duì)銀行業(yè)績(jī)的攤薄的負(fù)面影響不可避免，因此，銀行融資會(huì)使投資者對(duì)銀行擴(kuò)張—增長(zhǎng)—融資—攤薄的循環(huán)發(fā)展模式產(chǎn)生質(zhì)疑，一定程度上抑制銀行股的配置情緒。不過(guò)，在行業(yè)資本管理要求不斷提升的背景下，銀行內(nèi)生增長(zhǎng)能力強(qiáng)弱的重要性更為突出，市場(chǎng)應(yīng)該更多關(guān)注銀行內(nèi)生增長(zhǎng)能力，高ROE的銀行將會(huì)越來(lái)越受到市場(chǎng)的青睞。

雖然農(nóng)行的千億再融資計(jì)劃使得市場(chǎng)對(duì)銀行再融資壓力的擔(dān)憂有所升溫，不過(guò)從當(dāng)前實(shí)際情況來(lái)看，銀行業(yè)整體再融資壓力基本可控。從國(guó)有大行方面來(lái)看，截至2017年三季度末，除農(nóng)業(yè)銀行外的其他國(guó)有大行的核心一級(jí)資本充足率均在11%以上，高于農(nóng)行同期水平。

而從中小銀行方面來(lái)看，目前核心一級(jí)資本充足率在9%以下的銀行絕大部分已經(jīng)完成了資本補(bǔ)充或推出融資方案。從目前尚未完成的融資計(jì)劃來(lái)看，除南京銀行140億元的定增外，其余均為可轉(zhuǎn)債，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性造成的直接壓力也在可控范圍。整體來(lái)看，此次銀行業(yè)再融資對(duì)市場(chǎng)形成的壓力并不大。

回溯上一輪國(guó)有大行配股融資的歷史可知，銀行融資短期對(duì)股價(jià)影響偏負(fù)面。從大行再融資對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)影響來(lái)看，上一輪大行集中再融資出現(xiàn)在2010年，從各家銀行融資預(yù)案披露后的股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，短期絕對(duì)收益與相對(duì)收益表現(xiàn)均偏負(fù)面。不過(guò)，考慮到當(dāng)時(shí)大行再融資均采取配股方式，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)一定程度的直接沖擊。而從目前情況來(lái)看，近幾年上市銀行再融資以定增為主，且主要由大股東參與，因此對(duì)市場(chǎng)的直接沖擊力度已經(jīng)大為減弱。

對(duì)銀行板塊而言，農(nóng)業(yè)銀行千億再融資計(jì)劃對(duì)市場(chǎng)心理的負(fù)面影響大于對(duì)實(shí)際資金面的沖擊，對(duì)投資者短期情緒會(huì)產(chǎn)生一定的波動(dòng)和負(fù)面影響。