我國證券基金業績評價研究

周海燕 楊霞

摘要：近年來，因具有風險分散等優勢，基金越來越受到投資者青睞。但基金業績受到宏觀因素、投資經理的市場時機把握和證券選擇能力等多種因素影響，盈虧并不一定能真實反映基金經理業績，因此，投資者和基金公司都需建立可行業績評價體系。一般來看，完善的投資基金評價體系不僅能降低投資者調研時間和成本，同時也能約束投資經理，降低道德風險發生率，更能協助金融管理當局了解市場狀況并制定合理監管政策。基于此，本文主要通過比較已有基金業績評價方法，建立多因素評價修正模型，并據實證數據建立基金業績評價函數。

關鍵詞：單指數模型；多因素模型；基金業績評價修正模型

中圖分類號：F830 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2018）004-0-02

一、緒論

自2003年證券投資基金法實施以來，我國證券投資基金快速發展。據中國證券基金協會，截止2017年2月，開放基金規模達到了3704只，是封閉式基金數量11.4倍；其凈值達到81887.5億元，高于封閉式基金凈值1190%，占總市場份額的93%。開放式基金因有流動性強等優勢迅速發展，但這也使基金份額不穩定。因此，如何有效評價開放式基金業績以及開放式基金如何健康發展等都是當前亟待解決的問題。目前，國內外學者對基金業績已有深入研究，建立了較為合理的基金業績評價模型。

1.國外理論研究

在國際上，被人們廣泛認可的方法有均值-方差模型、單指數模型和多因素模型。其中，均值-方差模型主要衡量基金單位凈值和投資收益率，并未將風險因素納入到評價指標體系中。而資產組合理論和資產定價模型的發展為基金業績評價注入了新的理論，并形成了夏普指數、特雷諾指數等單因素模型；但隨著市場和基金的發展，單指數模型的解釋能力在逐漸下降，多因素模型逐漸被廣泛采用。

2.國內理論研究

隨著我國基金市場不斷發展，我國市場的獨特性使得單純引入國外理論并不能很好評價國內基金業績。因此，國內不少學者就國內市場的自身特點，通過對已有模型修正、采用新的計量方法等多種途徑來評價基金業績。

劉孝萍（2012）主要從基金運作投入分析，并以單位凈資產、單位基金運營費用兩方面考慮成本投入，用凈值增長率標準差、持股集中度來衡量風險投入，并采用EDA（數據包絡模型）方法得到基金業績評價結果。姜寬（2013）建立包含收益、風險調整后收益、證券選擇能力和時機把握能力等的業績評價體系，并提出運用TOPSIS方法得出綜合業績值，并用調整結果得到最終的綜合業績值；向林（2016）通過實證研究，論證了基金經理管理規模、專業背景和從業時間對證券基金業績具有顯著影響，而年齡、性別、學歷記錄等因素對基金業績影響不大。婁松（2016）對比了單指數模型和多因素模型，并實證分析得出，與單指數模型脫離現實的假設相比，多因素模型在評價基金的超額收益更優。

綜上可知，單指數模型和多因素模型各有優劣，國內外也尚未形成固定結論。據計量模型構建經驗也可知，單指數模型可能會因遺漏重要解釋變量而不能進行最優預測，多因素模型可能因含非重要因素引發的內生解釋變量問題。本文在已有理論基礎上，建立從基金實力、基金市場風險和基金經理能力三方面的多因素模型。

二、多因素業績評價修正模型

隨著市場的逐漸完善，多因素模型更能客觀地評價基金整體業績。本文評價基金業績主要從基金實力、基金市場風險、基金經理能力等方面著手。如圖2-1所示，在業績評價影響因素中，基金實力、市場風險、基金經理能力作為主指標，直接影響和決定基金業績。理論上講，基金實力與基金經理能力與業績呈正相關，市場風險與業績呈負相關。

圖2-1 指標體系圖

由于主指標不易獲得且為避免基礎指標過多引起自由度損失，利用因子分析法提取綜合因子，并利用主因子成份來構建基金業績評價模型，如公式2.1所示。通過該模型確定每個基礎指標對業績的貢獻率，如基金凈值對基金業績的影響程度為。

（2.1）

三、我國基金業績實證研究

在對選取的50只基金數據預處理后，利用因子分析法和多元回歸方法，得出每個指標的影響程度系數，并由此來求得基金業績評分。可得到基金所屬基金公司、基金凈值、市場累計報酬率、同期證券價格、累計分紅、基金經理管理基金規模、基金經理從業時間對基金業績的影響系數分別為5.76、0.64、-7.8、-0.0056、1.18、0.535、0.4，其對應的評價模型整體方程可以寫為從方程可看出，一方面，基金所在公司的管理對基金業績影響較大。另一方面，大部分投資者在選擇基金時，并不偏好高風險帶來的高收益，反而更注重基金穩定收益；投資者選擇基金經理時，多方面進行考慮，而非只單純地從其從業時間來評價和選擇。

由于篇幅有限，主要是抽取了實證中的國家基金管理公司、匯安基金管理公司、前海開源基金管理有限公司、國泰基金管理公司等基金分析。其結果如表3-2所示，信譽較好且規模較大的基金公司的基金評估值越高，而那些規模相對較小的公司，評估值相對較差，但所選取的基金業績整體上相對較好。

表3-2 部分基金評估結果

基金名稱 評估值

匯安豐華A 0.45151816

國金鑫利B 1.94997177

醫藥800B 1.73921202

國泰醫藥B 1.41957527

國金鑫利 0.9798694

SW醫藥B 0.367958

通過模型求得50只基金業績評價值，可得到業績分布情況如圖3.2所示。在所選的50只基金樣本中，基金業績在-0.22401到10.47979波動，存在較大差異，且大部分基金業績得分都是正數。若將基金業績分為一星級到五星級（0以下，0-1，1-2，2-5，5以上等五級），由圖3.2可得，在所選的50只基金中，僅8只是處于5星級水平的優質投資級基金，而一般優級只有5只，而較差的業績只有1只基金，其余的36只基金業績均處于一般水平，說明當前我國基金的發展受到限制。

圖3-2 業績評價值分布圖

從實證結果來看，模型中最重要指標即為基金所在基金公司。可見，投資者、基金經理重視基金所在公司的信譽和發展狀況，以降低投資風險和提高投資收益。同時，相關監管部門加強對基金公司的監管，以促進基金市場穩定健康發展；基金公司應重視自身信譽，加強自身管理，給公司基金提供良好運作環境。

四、政策建議

從實證結果得出，基金所屬公司對基金業績影響最大。由于非科學地基金經理報酬計算方式，基金經理在對基金進行管理時，可能會盲目追求基金規模的最大化，使得基金面臨較大風險，造成投資收益的不穩定；因此，基金公司可適當改變當前的基金經理報酬計算方法，將風險等因素考慮在內；同時，基金公司對基金業績巨大影響，說明基金公司在經營時，應適當控制風險、加強公司管理、注重宣傳公司、維護公司形象，以便在競爭中處于有利地位。

參考文獻：

[1]向林.我國基金經理的個人特征與基金業績關系的實證研究[D].廣東：廣東外語外貿大學，2014.

[2]吳楠.中國封閉式證券投資基金業績評價研究[D].天津：天津商業大學，2013.

[3]婁松.中國私募證券基金業績評價方法比較研究——基于市場周期視角[D].浙江：浙江財經大學，2016.

[4]劉孝萍.基于DEA方法的開放式基金業績評價的實證研究[J].棗莊學院學報，2012.

作者簡介：周海燕，女，湖北工業大學經濟與管理學院金融學本科生。

楊 霞，女，經濟學博士，副教授，碩士生導師，湖北工業大學經濟與管理學院副院長，湖北省經濟學界團體聯合會委員。