我國股權眾籌的風險與規制

徐捷

【摘 要】股權眾籌在我國發展的如火如荼，但是相關立法卻未能與時俱進。必須促進股權眾籌專項立法，借鑒發達國家的小額眾籌豁免制度，實現與上位法的完美銜接。另外，對投資人投資上限的設定以及對眾籌平臺管理的加強，有利于我國股權眾籌的風險預防，為股權眾籌的深入發展提供充足的空間。

【關鍵詞】股權眾籌；法律風險；小額眾籌豁免制度；眾籌平臺

在中央“萬眾創新，全民創業”的政策鼓勵下，誕生了眾多的創新型企業與小微企業，無疑給社會經濟增添了許多活力。但是這些企業卻無法依靠自身的信譽和資產，在傳統金融體系下獲得貸款。股權眾籌發揮與互聯網結合的優勢，為企業生產提供充足的資金支持，為小微企業的發展擴寬了空間。但是由于法律規定的缺失，使股權眾籌的發展在我國面臨著眾多的風險。

一、股權眾籌概述

（一）股權眾籌的概念

眾籌融資模式由來已久，眾籌一詞音譯自英文詞“Crowdfunding”，糅合了眾包和微型金融的概念，將群眾融資的觀念廣泛運用于金融領域。這種全新的融資方式，為企業的生存創造了條件，也為萬千民眾的創業之夢提供了展示的平臺。

從2011年的初次探索與實驗，到如今眾籌平臺百花齊放，在我國通過眾籌完成融資的項目數以萬計，在運行模式上也逐漸趨于成熟。從項目完成后向投資人的分紅回報類型的差異來看，現階段我國的眾籌運營模式可以分為四大類，股權眾籌即為其中一種。這三種運營模式都涉及到三方主體，都是融資方通過眾籌平臺展示項目的創意和計劃，再由投資人依據自己的意愿以及個人對風險的評估對項目進行投資。但是股權眾籌模式并不像捐贈眾籌一樣沒有回報，或者像預購眾籌一樣以商品作為實物報償，而是通過認購融資方的股份，以企業未來的增值為目標收益的眾籌方式。

（二）股權眾籌的優勢

股權眾籌的出現則同時解決了兩個難題。首先，股權眾籌通過互聯網將企業及其融資需求在平臺上進行展示，由于眾籌項目進駐門檻低，平臺對企業實力沒有過多的要求，足以使大部分的中小企業獲得融資的機會。其次，互聯網依據其與生俱來的公開、效率、低成本等特點廣布信息，吸收社會閑散資金用于實業投資，提高了資金利用效率。諸多的眾籌項目也便于普通民眾進行比較篩選，根據自己的喜好和判斷進行投資，獲得額外收益。再次，眾籌項目門檻低的優勢為行業創新提供了空間。現今眾籌觀念獲得大眾的認可，各行各業都可以看到眾籌的身影。許多新穎、富有創意的點子也爭相在眾籌平臺中展示，激發了全民創造性。最后，有些企業在眾籌平臺上進行初始的資本籌集并意圖建立企業，在籌集資金的過程中，可以通過民眾對本項目的關注度預測本企業的發展前景，為企業日后的經營決策提供了有效信息。

二、我國股權眾籌發展面臨的風險

由于法律規定的滯后性，眾籌的運營模式與現有規定有所出入，法律地位的不明確使得眾籌在我國的發展處于十分尷尬的境地。

首先，眾籌與非法集資的界限難以區分。非法集資是非法吸收公眾存款罪、集資詐騙罪等罪名在司法實踐中的統稱。非法集資罪名過于寬泛的認定，無疑給眾籌行業的發展埋下了一顆定時炸彈。實踐中則出現以結果倒推，判定眾籌行為是否合法的做法。如果眾籌項目成功上馬，則皆大歡喜；一旦投資者的投入血本無歸，融資者則面臨著以非法集資定罪處罰的危險。這樣將市場風險作為融資者定罪的依據，顯然有失公允。

其次，股權眾籌與證券法規定相左。我國證券法規定，證券的發行分為公開發行與非公開發行。其中向不特定的對象募集資金，或者向200人以上的特定對象募集資金的行為，被認定為是公開發行證券。公開發行證券的行為需要滿足公司法規定的條件，并且要履行事先批準程序。面向社會公眾的股權眾籌顯然無法滿足以上條件，因此面臨著非法發行證券的風險。

三、我國股權眾籌法律規制的思考

（一）縮小非法集資的認定范圍

首先應當明確，非法集資意在規制的行為與股權眾籌有所差異。非法集資禁止的是沒有進行資格審核和批準的違法貸款業務，而股權眾籌面向大眾籌集資金是為投放到實業生產當中。二者都有資金聚集過程，但目的大有不同，股權眾籌不應被列入非法集資的范疇。現如今，嚴格的金融管制限制了行業創新，無形中擴大了非法集資行為的認定范圍，學者對此也有所爭論。模糊的罪名構成認定提高了該類罪名規定的適用性，為金融管制提供了較大的自由裁量空間。但將集資主體是否經過批準作為犯罪構成的重要認定條件，存在與民爭利的嫌疑，讓人誤以為非法集資罪名的設立，是國家將金融產業進行壟斷的手段。縮小非法集資的認定范圍，為股權眾籌提供適當發展的空間，避免“一管即死”的尷尬局面。

（二）建立小額眾籌豁免制度

小額眾籌豁免制度源自于美國《Jobs法案》。小額眾籌豁免為公開發行證券的注冊原則設置了例外。豁免注冊的小額眾籌有兩項認定條件：第一，對股權眾籌項目籌集金額予以限制，每年應小于100萬美元；第二，對投資人劃定了投資上限。以投資者意向投資的時間點向前推12個月，如果這段時間的總收入超過10萬美元，則可以將自己收入的10%用于投資，以10萬元為限。如果總收入小于10萬美元，至多可以投入2000美元。滿足以上雙重限定的眾籌項目可以認定為小額眾籌，無需進行注冊即可以公開發行。[1]區分大額和小額的證券發行行為，共同但有區別的監管方式，融合了傳統的公開發行注冊原則與新興股權眾籌的需要。小額股權豁免制度考慮到眾籌項目的特殊要求，值得我國借鑒。

（三）加強眾籌平臺管理

首先，要加強平臺審核。平臺資質認定的缺失容易引發股權眾籌欺詐的風險。平臺可以通過虛擬眾籌項目的方式，為自己獲得利益達到非法占有的目的。即使存在真實的眾籌項目，一旦融資方與眾籌平臺進行聯合，共同欺詐投資方，也會導致投資方遭受巨大的損失。因此，一方面在對小額眾籌項目建立批準豁免的制度，另一方面應當設立眾籌平臺的準入制度，加強平臺的審核。我國應從法律法規的高度確立平臺的準入制度。在對平臺注冊資格的審核上，可以綜合平臺的資金實力與構建平臺的個人或者企業的信譽進行認定。為了保證眾籌平臺的中立性，嚴禁眾籌平臺為自己的項目籌集資金，同時禁止向平臺自身承攬的眾籌項目進行投資。在強制注冊之外，還可要求建立眾籌平臺行業協會，對平臺運營模式制定統一的規則。

其次，明確平臺信息披露義務。鑒于眾籌平臺發揮的橋梁作用，有必要對平臺增加信息披露的義務。在項目籌集階段，平臺應當充分的了解融資方的真實身份，企業的經營者信息，以及投資項目的投資計劃，在項目展示時向社會大眾進行披露，并向有關部門進行備案。在眾籌資金到位，融資方進行應運的時期，眾籌平臺應當根據融資方的經營狀況，定時向投資人披露信息。對于融資企業內部發生的重大經營變化，也應及時通知投資人。

再次，建立有效的資金監管機構。眾籌款項則有相當長的一段時間在平臺的手中，大量眾籌項目的款項集結，則形成數目可觀的資金池。如果不對這些款項進行管控，容易引發平臺卷款跑路或者將資金用于其他目的的道德風險。因此必須建立有效的資金監管機制，對眾籌資金的流向進行監督。才能降低眾籌資金流失的風險，保證眾籌資金真正用到實處。

注釋：

[1] 梁清華：“我國眾籌的法律困境及解決思路”，載《學術研究》2014年第9期，第53頁。