上市公司“高送轉+大股東減持”分配模式的危害及管理策略’

吳珺嫻 汪露瑩 楊黎蓉

上市公司“高送轉+大股東減持”概況

我國上市公司的股利分配存在現金股利支付率偏低、股利政策缺乏穩定以及送股和轉增股支付與股價的波動相關性大等問題。在“高送轉”實施后，大股東持有的流通股數會迅速增加，這樣會使他們產生減持套現的想法。綜上，上市公司很有可能在大股東減持前推出“高送轉”，借此積極市場效應實現減持套現的目的。實證表明，上市公司“高送轉”的比例越大，從而引起市場關注的關注度就會越大。

上市公司高送轉動因與效應分析

（1）內部因素

1.證明公司前景良好

我們普遍認為，“高送轉”不僅是公司經營業績的良好表現，而且一般還表示公司的發展前景值得期待，所以“高送轉”會給投資者傳達對公司有利的信息，以此來增加其為公司投資的決心。所以公司的管理者或者股東都樂意使用這種對公司直接有利，對自己間接有利的信號傳遞方式，來向大眾傳遞公司前景可期。

2.降低股票價格，吸引投資者購買

“高送轉”股票最顯而易見的就是股票價格會降低，這樣就會吸引更多的人來購買股票，也加快了股票的流通速度，而低價股票的風險也大大低于高價股票。再者說，我們都知道創業板的限售股解禁之后對市場形成較大沖擊，此時降低每股市價是最有效的緩解方式。不得不提，公司所吸引的投資者越多，就能使公司的股權更分散一些，從而降低惡意控制的可能性。

（2）外界因素

1.宏觀環境和社會輿論的刺激

隨著中國的經濟環境越來越透明，再加上社會輿論的壓力，利潤分配得到關注。深圳證交所有關交易規則就規定：上市公司應當重視對投資者特別是中小投資者的合理投資回報，制定持續、穩定的利潤分配政策。并且其他板塊公司對“高送轉”的“重用”，也增加了創業板上市公司對“高送轉”的關注程度

2.限售股的推動

2010年10月30日后有首批解禁的原始股。統計顯示，除了寶德股份延長限售期至12年10月30日，第一批創業板27家公司總共有11.94億股限售股會被解禁，但是目前流通股股數僅只有10.2億股，若實施“高送轉”，那么股值將成為現在的兩倍多。

上市公司高送轉與大股東持股的影響

（1）“高送轉”本身對公司和市場有著諸多方面的積極影響

1.通過“高送轉”起到降低股價，提高流動性的目的

例如原本20元1股，通過10送5轉5以后，現在20元可以買2股。這時，可以用相同的錢購得更多的股數，就可以利用投資者的投機心理，使投資者大量購買股票以待股價上漲后拋出，讓股票在市場上的流動性明顯增強。

2.為上市公司再融資服務，實現資本擴張的需要

上市公司通過“高送轉”向公眾傳遞公司經營良好處于快速成長期的積極信息，給投資者留下發展前景較好的印象，以吸引投資者投資。達到擴大股本規模，為銀行貸款奠定基礎，為再融資提供便利的目的。

3.比起現金分紅，公司利用股票股利或以資本公積轉增股票可以節約一大筆資金

這筆資金用來擴大公司規模和再生產，更有利于公司發展。公司管理者和股東都樂見其成。

（2）“高送轉”的消極影響

近幾年來，公司對“高送轉”越來越青睞，但市場上也有不和諧的聲音。他們普遍認為“高送轉”與公司的生命周期不匹配，更多的“高送轉”行為是管理層與大股東的內幕交易。有的上市公司在推出“高送轉”方案后，緊接著“大股東減持”，就是典型的目的不純。大股東作為公司內部人員，對公司的運行狀況、發展前景顯然比普通股民更加了解，急于脫手表示大股東對該公司表示擔憂。當然有時也有可能是大股東急需資金。分兩種情況，若是大股東減持后股票下跌，表示對公司沒信心；若是股票上漲，表示公司有被收購這樣的大動作。減持的根本就是為了套現，大股東減持一般規模比較大，持續性的大股東減持，數以億計的資金源源不斷的流入市場。中小投資者根本無力承擔，最終崩潰。此時進場顯然不是良好的投資時機。這時公司“高送轉”就只是為了吸引投資者爆炒，為“大股東減持”的需要做準備，借機幫助大股東脫離市場。大股東利用現行市場火熱的機會，直接在二級市場或大量交易，脫手現存股份。此時陸續進場的中小投資者，則可能面臨著被套大幅虧損的風險。“高送轉+大股東減持”這樣的模式為公司高層和大股東牟取了利益，中小投資者卻無奈成為了接盤俠。中小投資者面對這樣的政策一定要擦亮眼睛，不要盲目投資，切勿跟風。

管理策略

通過本文的討論和研究，從證券管理機構的角度分析，機構應在企業發布高送轉預案時，合理分析股價是否發生異常波動，公司經營和績效是否平穩增長。相關部門應盡職調查是否存在內部交易，并分析此次交易是否目的單純。與此同時，投資者應理性看待高送轉，高送轉確實會為公司帶來積極影響，但在投資者在投資前應做足功課，分析企業業績情況，切勿盲目跟風，而應理性面對。從如何監管高送轉行為和規范大股東減持現象的角度，我們提出以下兩方面的建議。

（1）加強對“高送轉+大股東減持”現象的審核力度

高送轉本身是一把雙刃劍，既可以幫助上市公司對外保持良好形象，又可適當提高上市公司股票的流動性，是公司盈利、績效良好的表現。但是在二級市場上，有一些公上市司通過高送轉行為刻意抬高股價，同時配合大股東減持，這種做法嚴重的損害了中小股東的利益，也使公司形象蒙塵。對此，證券管理機構應嚴格禁止虧損或微利企業高送轉，以保護中小股東利益。根據會計相關法律法規，在提取法定盈余公積前，公司應先用本年盈利彌補以前虧損。若不能彌補虧損，則所謂的分紅也就失去了其原本意義，高送轉也成為了公司炒作的工具。相關部門應該進一步加強對高送轉的審核力度，在上市公司推出高送轉時，不僅要有充足的資本公積和未分配利潤，還要考察上市公司的績效和盈利能力。高送轉會導致上市公司股本膨脹，如果績效增長速度跟不上，那么會無形中會減少每股收益。加強高送轉方案與公司成長匹配性的監管問詢力度，可合理制定相關政策，使那些業績虧損的上市公司將喪失高送轉的資格，要求公司對高送轉與披露的業績預告匹配性進行詳細論證，如此一來海潤光伏的鬧劇就不可能上演，同時也有利于保護中小投資者的利益。

（2）進一步規范大股東減持行為

根據研究顯示，大股東傾向于在市場傳來利好消息時進行減持，一方面證券管理機構應加強對大股東減持計劃監管力度，對模糊披露情況予以監管，對于違反承諾減持的，應嚴格監管，對于違法行為嚴懲不貸；另一方面，可制定相關政策，即在上市公司公布高送轉預案一定時間后，提議上市公司進行高送轉的股東不可有減值行為，以此保護中小投資者的利益。

（重慶工商大學學生科技創新基金資助項目）