雷賽智能再次提請IPO采銷問題或成上市之路絆腳石

胡振明

雷賽智能再次沖刺IPO，雖然最新招股書中有多項內容與幾年前的招股書內容發生根本性變化，但其持續變弱的經營能力，以及對某些重要信息遮掩不談的做法卻仍然不變。報告期內，雷賽智能采銷問題的不合理，或將成為其上市之路絆腳石。

近日，主要生產控制器、驅動器、電機等產品的深圳市雷賽智能控制股份有限公司（簡稱“雷賽智能”）發布了新版招股說明書（申報稿），擬在深交所首次公開發行新股不超過5200萬股。值得注意的是，三年前的2015年，創業板發審委就已經通過了雷賽智能的創業板首發申請，但因特殊原因而遲遲未能拿到批文。三年后的今天，雷賽智能再次向IPO發起了沖刺。

從雷賽智能披露的最新招股書來看，雖然其中已經看不到前一次申請的諸多信息，如經營規模、業績表現、發行數量、募資金額、保薦人等都發生了變化，但公司持續變弱的經營能力，以及對某些重要信息遮掩不談的做法卻仍然不變。報告期內（2015年至2018年1～6月），雷賽智能不僅在營業收入上存在虛增之嫌，且采購方面也有大額經營負債有“瞞而不報”之嫌。

持續變弱的經營能力

對比雷賽智能2014年年底和近期披露的新舊兩個版本招股說明書，可以發現其發行新股數量已從原來的不超過2334萬股變更為不超過5200萬股，募集資金從原來的19039萬元增至55509.29萬元。

最新版招股書披露，雷賽智能營收和營業利潤在報告期內保持了持續增長態勢，尤其是2017年，在公司營業收入同比增長26.51%的同時，營業利潤同比增長了40.81%。值得注意的是，與持續增長的營業利潤形成反差的是，其綜合毛利率在報告期內卻是一路下滑的，分別達到了47.30%、45.10%、44.45%和43.00%（如表1）。

《紅周刊》記者發現，雷賽智能在披露與利潤增長率、毛利率至關重要的成本情況時，總是顯得“遮遮掩掩”。例如，招股書在“營業成本構成分析”中顯示：“2017年度控制器和驅動器的營業收入占發行人營業收入的比例較高為62.07%，故選取控制器和驅動器的營業成本進行詳細分析。”如此表述產生疑問是，為何其余約四成業務的成本情況不公布？難道怕浪費了筆墨，影響了投資者理解閱讀？

而就在毛利率持續下行的同時，公司的經營效率也在持續降低中，加權平均凈資產收益率從2015年的27.22%一路下滑至2017年的22.46%，2018年上半年時，該指標僅有12.44%。還需要注意的是，報告期內雷賽智能所披露的利潤有很大一部分不是直接從經營中獲得，其2015～2017年間企業所得稅和增值稅優惠合計占同期利潤總額的比例高達27.04%、25.71%和28.72%，如此也就意味著公司每四塊錢利潤之中就有一塊錢是稅收優惠給予的。這說明，在營利能力不斷下滑中，如果沒有稅收優惠的幫忙，雷賽智能的業績表現恐怕會再下一成。

營業收入有虛增之嫌

相較雷賽智能盈利能力的下滑，其持續增長的營收數據也是有一定問題的，不排除有大幅虛增的可能。

2017年，雷賽智能營業收入有53546.51萬元，其中境內收入占95.01%（如表2），由此可測算出這年的含稅營業收入為62195.19萬元。依據財務勾稽原理，這個規模的含稅營業收入在財務報表中必然體現為相同規模的現金流入或者應收賬款等經營性債權新增。

同年，雷賽智能“銷售商品、提供勞務收到的現金”有50448.43萬元，以之與同期含稅營業收入勾稽，有11746.76萬元含稅營收沒有獲得現金流入，理論上這部分未收到現金流入的營收是需要形成新增債權記入資產負債表中。

然而在資產負債表中，2017年年末的應收賬款13524.58萬元與同期壞賬準備760.53萬元的合計比2016年年末相同項目金額僅新增了3832.45萬元，顯然，這明顯少于理論債權增加值的，兩者之間相差了7914.31萬元之巨。

難道是公司這一年的預收款項結算出現較大金額的減少，對沖了應收款項的變化？2017年年末，雷賽智能的預收款項只有294.44萬元，與上一年年末相同項金額（259.71萬元）相比，不但沒有減少，反而還增加了34.72萬元。如此結果可知，預收款項變化形成的對沖效果是非常有限的。總體來看，2017年不排除有7949.03萬元含稅營業收入有虛增的可能。

同樣邏輯去分析雷賽智能2018年1～6月情況，可以發現其中的差異竟然跟2017年全年差不多。我們知道，今年上半年增值稅稅率從17%下調至16%，從謹慎出發，我們以較低的稅率去估算上半年營業收入，推算出上半年含稅營業收入大約是37185.13萬元。

同期，雷賽智能“銷售商品、提供勞務收到的現金”為27707.76萬元，應收票據及應收賬款新增了2532.40萬元，現金流入和新增債權合計僅支持30240.16萬元的含稅營業收入，如此也就意味著在今年上半年還有6944.97萬元含稅營收并沒有獲得相關財務數據支持，即便考慮預收款項減少額91.45萬元的沖抵效應，仍有6853.51萬元含稅營收存在虛增的嫌疑。若考慮前四個月17%的稅率影響，則這差異金額只會變得更加明顯。

大量經營性負債有“瞞而不報”之嫌

從招股書披露的采購數據看，雷賽智能和很多企業通過負債融資的做法不一樣，其長年不借款，無論是短期借款還是長期借款均為零，只有流動負債中有一些應付票據及應付賬款。分析這些經營過程中形成的負債，《紅周刊》記者發現這些數據是有一定問題的。

經營負債一般是在采購活動中形成。2017年，雷賽智能向前五名供應商采購了8185.48萬元，占采購總額的比例為27.85%（如表3），由此可推算出這年的采購總額有29391.31萬元。由于增值稅價外稅的性質，采購過程中，雷賽智能還要在此總額的基礎上負擔17%進項稅額，由此，這年含稅采購總額達到了34387.83萬元。

財務報表顯示，公司2017年“購買商品、接受勞務支付的現金”為25459.93萬元，與含稅采購勾稽，兩者之間存在8927.90萬元差異，考慮到這一年預付款項230.73萬元比上一年年末新增71.87萬元的影響，理論上將有8999.77萬元的含稅采購金額因未付現需要形成新增負債，記入資產負債表中。

2017年年末，公司應付票據及應付賬款為9456.53萬元，和上一年年末的相同項目金額相比較，僅新增了1956.07萬元。顯然，這個數據與理論負債新增相差了7043.70萬元。

我們知道，在確定的含稅采購總額規模之下，現金流量也是確定的，這就意味著經營性負債可能少記了7043.70萬元，相比其流動資產規模而言，公司為何要隱藏這部分經營負債，上市審核前如此做的目又是什么？

同樣的分析方法，可推出2018年1～6月的半年時間里也出現經營性負債可能被隱藏的情況。在今年上半年，公司采購總額大約是19319.72萬元，按變化后16%的稅率估算其增值稅進項稅額，則含稅采購總額有22410.88萬元。與同期“購買商品、接受勞務支付的現金”18525.70萬元勾稽，理論上將形成3885.17萬元的經營負債新增。可事實上，由2018年6月末的應付票據及應付賬款7189.84萬元合計與期初金額相比，不但沒有新增，反而還減少了2266.69萬元。一增一減核算后，理論債務和真實債務間相差了6151.87萬元，即使是考慮了預付款項增加額51.30萬元的影響，仍有6203.17萬元的經營性負債很可能被“瞞而不報”。

雖然固定資產、無形資產和在建工程等長期資產變化可能會影響到數據分析結果，但從雷賽智能的固定資產、無形資產和在建工程等長期資產與同期“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”對比結果看（如表4），并沒有在購建長期資產方面對經營性負債形成較大的影響，而招股書也沒有披露有票據背書支付的相關信息。顯然，這些因素都不能消除對其低估經營性負債的懷疑。