金地集團掉隊了

楊現華

三十而立，2018年金地集團（600383.SH）將迎來公司成立三十周年。

曾幾何時，有著地產界“招保萬金”名號的金地集團也是行業的翹楚之一。如今，隨著后起之秀的崛起，金地集團卻顯得力不從心了。

從第三方統計的簽約銷售來看，金地集團的行業排名已經多年基本穩定在第10-15名，可反映到報表上，公司的收入多年只是在300億元級別徘徊。

簽約金額早已經從數年前的500億元級別突破千億元，收入卻難有翻倍增長。這固然有收入確認滯后的問題，但也與金地集團的拿地策略息息相關，由于堅持奉行合作拿地且占比偏少，簽約即使過千億元可最終金地集團卻無法將其轉化為自己的收入。

表面光鮮的銷售

根據金地集團年報，2017年全年公司實現了1400億元的銷售額，同比增長40%。公司連續兩年簽約金額過千億元，行業排名也穩居近年新高的第12名，2015年時公司的簽約金額也不過600余億元。

3年簽約銷售增長了不止一倍，金地集團已經許久沒有這樣的榮耀時刻了。根據金地集團年報，2012-2014年，公司銷售金額分別約為341.5億元、450.4億元和490億元，2015年的617億元漲幅也不到30%。

因此，2016-2017年，金地集團連續兩年實現約40%以上的簽約增速已經創下了近年來的最高增速了。可與簽約銷售突飛猛進相比，金地集團的營收卻不升反降。

2017年，金地集團實現營收376.62億元，同比下降了32.15%;實現歸屬母公司股東的凈利潤68.43億元，同比增長8.61%;扣除非經常性損益后，公司的歸母凈利潤為53.01億元，同比下降8.61%。

這并不是金地集團首次收入下降。2015年，公司實現營收327.62億元，同比下降了28.21%;歸母凈利潤為32億元，同比下降了19.94%;扣非后凈利潤只有16.69億元，同比降幅更是達到52.04%。

2017年收入降幅超過三成，這是金地集團上市以來的最差表現了。

即使過去數年公司簽約銷售并未呈現爆發式增長，但也一步一個腳印穩步攀升，為何公司的營收卻在這幾年大幅下降呢？

實際上，自從2012年營收破300億元之后，金地集團的營收鮮有表現時刻。僅在2016年實現了555.09億元，漲幅達到69.43%，轉年就降幅超過了30%。2012-2017年的6年時間，金地集團的收入大多數時間都在300億元級別徘徊。

自己徘徊不前但對手不會等待。曾經的“招保萬金”四大金剛中，萬科A（000002.SZ）的收入從2012年的1031.16億元增長至2017年的2428.97億元，漲幅遠超一倍;保利地產（600048.SH）則從2012年的689.06億元漲至2017年的1463.42億元，漲幅同樣逾一倍;招商蛇口（001979.SZ）吸收招商地產實現整體上市，其收入從2012年的276.52億元增至2017年的754.55億元，漲幅則是最高的1.73倍。

即使收入最高的2016年，金地集團同樣落后。2016年金地集團實現收入555.09億元，與2012年相比漲幅也僅有68.91%，與同行動輒翻倍的增速相比明顯落后了。

規模對于房企的重要性金地集團并非不知。在2016年年報中，公司就表示，規模已成為重要的競爭力，是房企獲取融資優勢及參與土地競爭的重要基礎，也是開發企業中長期完成轉型的必要保障。

在2013年和2014年的年報中，金地集團不止一次表示要上規模。但2015年險資入駐之后，金地集團開始反復強調“不僅關注企業的規模增長，更注重如何在變化的市場環境中保證企業的規模和效益的平衡發展和股東的長遠利益”。不再強調規模的金地只能用合作的方式保持著表面的“光鮮”了。

“主要是因為合作項目增加，并表結算面積減少。”這是在2017年年報中，金地集團對收入下降的解釋。正是由于奉行合作拿地模式，簽約金額看似增幅不少，可由于合作項目中所占份額偏少，無法計入公司的營收中。

這從金地集團的拿地動向中可見一斑，2013年是近年來的一個分界點。2011-2013年，金地集團分別完成85.1萬平方米、241.7萬平方米和超過750萬平方米的土地儲備，公司的土地儲備分別達到1537.4萬平方米、1916萬平方米和超過2500萬平方米，權益土地儲備分別為1241.44萬平方米、1525萬平方米和近1900萬平方米。而2013年之后，金地集團土地儲備雖然繼續增長，可權益面積難見增長。

2014-2017年，金地集團的土地儲備分別約為2400萬平方米、2600萬平方米、2950萬平方米和3770萬平方米，其中公司權益土地儲備分別約為1700萬平方米、1600萬平方米、1500萬平方米和1930萬平方米。

2013年，金地集團的土地儲備超過2500萬平方米，權益面積近1900萬平方米，占比約為76%。2017年公司土地儲備約3770萬平方米，權益面積約1930萬平方米，占比下降至51.19%，5年時間下降了近25個百分點。

如果從金地集團具體的拿地出資權益占比來看將會更加清晰。2011-2014年，金地拿地出資額分別約為22.88億元、69億元、295億元和153億元，在這幾年的年報中，金地集團并未披露自身的權益占比。

2015-2017年報披露，金地集團拿地分別完成總投資額約297億元、399億元和1004億元，其中，權益投資額分別約為113億元、168億元和473億元，即金地集團的出資份額分別約為38.05%、42.11%和47.11%，始終未過半。

收入漲幅落后，金地集團的凈利潤基本保持了增長的態勢。不過，與一線房企相比，非經常性損益對金地的影響明顯偏大。

公允價值增厚業績

2017年，金地集團實現歸母凈利潤68.43億元，較2016年的63億元增長了8.61%。這也是公司凈利潤在30億元級別徘徊多年后終于呈現跨級跳躍。

回溯年報不難發現，金地集團的歸母凈利潤在2011-2015年始終在30億-40億元漲跌，直至2016年房企全面回暖，金地集團的歸母凈利潤才實現近乎翻倍的增長，達到60億元級別。

不過，最近幾年非經常性損益對公司的利潤影響逐漸明顯。2013-2017年，金地集團的非經常性損益分別為14.45億元、5.18億元、15.32億元、5億元和15.42億元。

在金地的非經常性損益中，占比較高的是投資性房產的公允價值變動。2013年，金地的投資性房產首次達到了百億級別，2013-2017年分別為100.38億元、112.85億元、133.91億元、147.74億元和163.18億元。

當房價處于單邊上升行情時，成本法模式下的投資性房地產每年仍需要計提折舊，公允價值法模式下同樣的投資性房地產賬面價值每年不降反升，不僅增厚了凈資產，公允價值增加的部分還將計入利潤，在沒有實際現金流入的情況下帶來凈利潤的數字提升。

而根據年報，2013-2017年，金地集團公允價值變動凈收益分別為20.31億元、8.24億元、17.43億元、5.46億元和7.84億元。

在這5年時間里，除了金融街（000402.SZ）的公允價值變動凈收益明顯領先同行外，金地集團始終處于前列。與之齊名的“招保萬”卻并沒有以這種方式增加賬面利潤。

原本保利地產在4家房企中投資性房產最少，但幾經努力后已經與金地追平。2017年，保利地產的投資性房產為165.25億元，略多于金地集團的163.18億元。而萬科與招商蛇口的投資性房產已經接近300億元，明顯領先金地集團。

但“招保萬金”4家地產巨頭除了金地集團按照公允價值法計量外，其他3家都按成本法計量。如果沒有投資性房產的公允價值變動“加成”，金地集團的真實利潤該縮水多少呢？

增厚了賬面利潤，金地集團便有了大筆分紅的理由，最近3年，即險資舉牌后，金地集團的分紅明顯慷慨了。

分紅不吝惜

2017年，金地集團給出了每10股派5.3元（含稅）的分紅方案，現金分紅合計23.93億元，占歸母凈利潤的比例為34.97%。與前兩年的大手筆相比，2017年的分紅方案已經略顯客氣了。

2015年，金地集團每10股派4.2元（含稅），合計分紅18.9億元，占當年歸母凈利潤的59.07%。2016年，公司每10股派7元（含稅），合計分紅31.6億元，占當年歸母凈利潤的50.15%。

而在此之前，金地集團的分紅并沒有如此大方，2012-2014年，公司分紅方案為每10股派0.8元、1.6元和1.3元（均含稅），合計分紅為3.58億元、7.15億元和5.84億元，占當年歸母凈利潤的比例分別只有10.57%、19.82%和14.61%。

這或許與金地集團大股東的變更有關聯。2014年4月，耗時一年多之后，生命人壽取代原第一大股東深圳市福田投資發展公司成為金地集團的大股東，其持股比例基本穩定在21.7%附近。

這意味著加大分紅后，生命人壽將享受最大的一塊蛋糕。2014-2017年，金地累計分紅80.27億元，生命人壽所獲得的金額超過17億元。加之股價上漲帶來的賬面浮贏，生命人壽這筆買賣無疑相當劃算了。