居民存款大降1.32萬億元背后

劉鏈

5月11日，央行發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，4月末，廣義貨幣（M2）余額173.77萬億元，同比增長8.3%，增速比上月末高0.1個百分點;4月人民幣貸款增加1.18萬億元，住戶部門貸款增加5284億元;4月份社會融資規(guī)模增量為1.56萬億元，比上年同期多1725億元，當月對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加1.1萬億元;4月末社會融資規(guī)模存量為181.41萬億元，同比增長10.5%。

票據(jù)壓降空間有限

4月新增人民幣貸款1.18萬億元，同比多增800億元;剔除非銀貸款685億元后，新增人民幣貸款1.11萬億元，同比多增255億元。但實際上，由于票據(jù)壓降空間有限，一定程度上影響了一般信貸（扣除票據(jù)）的投放。4月新增票據(jù)23億元，較2017年同期多增2006億元，扣除票據(jù)及非銀貸款后的一般信貸增量較2017年同期減少1751億元。

具體來看，4月居民信貸增量與企業(yè)一般信貸（扣除票據(jù)）增量分別為5284億元、5703億元，較2017年同期少增426億元、1367億元。居民端去杠桿成效顯著，在消費貸監(jiān)管趨嚴的背景下，居民短期信貸增量下行，4月為1741億元，比3月的2032億元又有所下降。與此同時，持續(xù)的樓市調控影響按揭貸款增量，4月中長期貸款新增3543億元，同比少增898億元。

而在企業(yè)端，短期與中長期貸款分別新增737億元、4668億元，較2017年同期分別少增817億元、558億元。展望5月，綜合考慮表外融資向表內的轉移以及票據(jù)壓降空間有限的影響，預計新增信貸規(guī)模為1.1萬億-1.2萬億元。

4月新增社融1.56萬億元，同比多增1720億元，社融同比增速為10.5%，基本環(huán)比持平;加回地方債后廣義社融同比增速較上月提升0.2個百分點至10.5%。債券融資需求的走強是帶動社融多增的主要因素，債券融資規(guī)模的擴大有助于補充整體資金供給從而改善流動性。

在表外融資受限以及表內信貸資源緊張的背景下，隨著債券發(fā)行成本的下降，部分表內信貸以及表外融資需求向債券融資轉移。4月債券融資增量為3776億元，同比多增3275億元，占社融增量比重環(huán)比提升20.6個百分點至24.2%。

4月委托貸款、信托貸款規(guī)模分別新增-1481億元、-94億元，較2017年同期減少1433億元、1567億元，未貼現(xiàn)承兌匯票規(guī)模新增1454億元。展望5月，預計社融增量約為1.2萬億-1.3萬億元。

4月新增人民幣存款為5352億元，同比多增2721億元，主要是由于企業(yè)存款的改善，4月新增企業(yè)存款5456億元，同比多增5004億元。居民存款季節(jié)性回落，單月新增-1.32萬億元，整體來看，存款增長依然乏力，下降規(guī)模較2017年同期多1000億元。

在金融去杠桿持續(xù)推進的背景下，4月非銀存款新增3618億元，同比下降1719億元。4月財政存款季節(jié)性回升，新增7184億元，同比多增759億元。盡管4月繳稅對于M2增速有一定的負面影響，但央行4月實行的定向降準有助于流動性的改善，4月M2增速環(huán)比上行0.1個百分點至8.3%，預計未來M2增速的下行空間有限。

居民存款創(chuàng)歷史單月最大降幅

值得注意的是，居民存款的大幅下降引發(fā)市場對于存款脫媒以及儲蓄率下滑的關注。數(shù)據(jù)顯示，4月新增存款5352億元，從存款結構看，新增存款主要來自政府、企業(yè)和非銀金融機構，住戶存款則大降1.32萬億元，為歷史單月最大降幅。雖然新增存款整體保持較快增長，但居民部門的存款的大幅流出依然引發(fā)了市場的關注。

居民存款增長放緩并非短期現(xiàn)象。“存款立行”是過去大多數(shù)銀行經(jīng)營的首要戰(zhàn)略之一，因為存款的多寡直接決定銀行在規(guī)模、客戶、中收、渠道等各方面競爭力的強弱。但資管時代加速了居民存款的脫媒速度，2015年，存貸比的取消更是在一定程度上減弱了存款的必要性，疊加實體去杠桿對貨幣增速的影響，近年來居民新增存款一直保持相對平穩(wěn)，增速則顯著放緩。2018年一季度，居民累計新增存款4.27萬億元，同比多增3100億元，較2017年全年僅少增3300億元。因此，4月居民存款的大幅下降并非短期現(xiàn)象，而是金融環(huán)境變化的結果。

當前，中國居民收入與存款增速相對較為匹配。2018年一季度，城鎮(zhèn)居民人均累計可支配收入同比增長8%，增速同比提高0.1個百分點，居民存款余額同比增長7.6%，增速同比下滑2.4個百分點。從中長期角度看，考慮到銀行攬存的季節(jié)性因素，居民收入與存款的增長趨勢基本一致，并未出現(xiàn)大幅的背離。因此，存款增速的下降更多在于居民金融資產(chǎn)配置的比例發(fā)生了變化。

利率市場化與互聯(lián)網(wǎng)金融加速存款分流。金融市場的創(chuàng)新發(fā)展和資管產(chǎn)品體系的豐富，以及利率市場化的推進對傳統(tǒng)和單一形式的儲蓄形成了一定沖擊和分流。銀行理財、信托、券商資管計劃、公募基金等規(guī)模都出現(xiàn)了較快發(fā)展。另一方面，互聯(lián)網(wǎng)金融的出現(xiàn)大幅降低了居民財富管理的門檻，為金融脫媒和利率市場化提供了更便利的土壤。其中，互聯(lián)網(wǎng)金融的典型代表貨幣基金2017年余額為6.73萬億元，當年增長2.45萬億元，而居民存款余額同期僅增長4.55萬億元，儲蓄存款被顯著分流。

居民杠桿率的提高使得存款增長壓力較大。從2015年起，居民部門進入了一輪快速的加杠桿進程，貸款增速保持較快增長，新增貸款量也在2016年和2017年連續(xù)超過存款新增量，居民部門資金需求快速提升也使得存款的增長存在較大壓力。

實際上，存款的分流和利率市場化對近年來銀行息差產(chǎn)生了較大的影響。長江證券認為，在資管新規(guī)打破剛性兌付，以及居民杠桿快速上升的背景下，存款進一步分流的速度將有所放緩，凈息差受沖擊最大的階段或已經(jīng)接近尾聲，但中小銀行仍面臨較大壓力。據(jù)銀保監(jiān)會統(tǒng)計，2018年一季度商業(yè)銀行凈息差2.08%，較2017年全年小幅收窄2BP，較2017年同期提升5BP（2017年較2016年下降12BP），息差對凈利潤貢獻由負轉正，仍處于向好通道。分類型看，國有大行較2017年繼續(xù)回升3BP至2.10%，股份制銀行、城商行、農(nóng)商行較2017年分別收窄7BP、5BP、10BP。

融資規(guī)范大勢所趨

盡管4月社融新增超出市場預期，反映實體經(jīng)濟融資需求有所反彈，但從社融10.5%的同比增速來看，明顯低于2017年的12%-13%。這說明就反彈幅度而言，4月經(jīng)濟仍溫和，反彈難言強勁。M2增速仍偏弱，可能受到居民存款和財政存款的拖累。4月新增居民存款增長為負指向銀行負債端的存款壓力仍較大;而新增財政存款明顯超出2017年同期，意味著大量資金回流至央行，可能是4月中旬資金面緊張的重要原因，也對M2形成拖累。

2018年以來，社融中的非標融資新增額明顯放緩，4月延續(xù)這一趨勢，新增委托貸款和信托貸款均為負，非標對接的融資需求轉向貸款、債券等標準化融資工具。社融仍以貸款為主，新增貸款基本與2月、3月持平，略高于往年同期。居民貸款仍居高位，但回落跡象顯現(xiàn)。

4月新增居民貸款占總貸款的比重仍高達45%，不過低于3月的51%，較2017年4-12月的58%也有所下降。銀行承兌匯票新增1454億元，可能反映了居民貸款絕對規(guī)模仍較高的情況下，信貸額度受約束，可能迫使企業(yè)的部分融資需求轉向票據(jù)。4月企業(yè)債券凈融資為2016年12月以來最高，指向債市回暖的背景下，企業(yè)對債券的融資依賴度上升。

近期“加息降準”這種看似矛盾的政策，指向政策從過去的總量轉向結構微調。4月上旬的中央財經(jīng)委員會第一次會議提出“結構性去杠桿……地方政府和企業(yè)特別是國有企業(yè)要盡快把杠桿降下來”，說明對融資的規(guī)范、整頓是大勢所趨。結合資管新規(guī)的落地，預計對非標融資的限制將延續(xù)。未來非標面臨的不僅僅是新增額的下降，存量可能也要穩(wěn)步回落。

而4月中旬央行宣布降準置換MLF，這一方面可能是為銀行表外回表預留空間，另一方面央行也特別提到額外釋放的資金可以為小微企業(yè)貸款提供低成本資金來源。這也說明當前政策有收有放，結構性特征愈發(fā)明顯，在關注總量的同時，政策也在聚焦結構性的微調。

年初以來，在表外融資受限需求向表內轉移以及票據(jù)為一般信貸騰挪空間作用有限的矛盾下，表內信貸資源緊缺，但從3月開始，在債券發(fā)行成本下行背景下，呈現(xiàn)出部分表內信貸以及表外融資需求向債券融資轉移現(xiàn)象。經(jīng)過前期調整，目前銀行板塊估值已回落至0.9倍PB左右，目前估值對應隱含不良率接近11%，對資產(chǎn)質量的負面預期較為充分，估值安全邊際較高。