企業(yè)并購協(xié)同效應(yīng)分析

曾瑞蘭

【摘 要】并購潮在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的今天，已經(jīng)是企業(yè)發(fā)展過程中的常態(tài)。企業(yè)并購的動(dòng)機(jī)是為了實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，提高企業(yè)的效益。然而，實(shí)際上很多并購的實(shí)際績(jī)效并不好，該問題引起國(guó)內(nèi)外學(xué)者的高度重視。本文運(yùn)用案例分析方法研究企業(yè)并購協(xié)同效應(yīng)以及衡量方法，意在為企業(yè)并購活動(dòng)提供一些分析和幫助。

【關(guān)鍵詞】并購活動(dòng)；協(xié)同效應(yīng)；衡量方法

國(guó)家食藥監(jiān)總局2011年3月啟動(dòng)的新版GMP認(rèn)證，要求所有企業(yè)藥品生產(chǎn)在2015年年底前均需完成新版GMP的認(rèn)證，更是推助醫(yī)藥行業(yè)并購浪潮的出現(xiàn)，所以2016年醫(yī)藥行業(yè)必將迎來新一輪的并購整合狂潮。其中醫(yī)療器械市場(chǎng)具有良好的發(fā)展前景，因?yàn)橹袊?guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)是繼美國(guó)與日本之后成為全球第三大醫(yī)療器械市場(chǎng)，然而高端醫(yī)療器械領(lǐng)域目前仍然由美國(guó)、日本、德國(guó)等牢牢占據(jù)，更加嚴(yán)重的是，國(guó)內(nèi)的醫(yī)療器械企業(yè)有近萬家，其中80%以上是中小型企業(yè)，技術(shù)力量薄弱，只能依靠?jī)r(jià)格戰(zhàn)來獲取微薄利潤(rùn)以及占據(jù)低端市場(chǎng)。在這樣的產(chǎn)業(yè)背景下，國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械市場(chǎng)可以通過并購整合來增強(qiáng)自己的資金力量、技術(shù)力量以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是在國(guó)有資產(chǎn)與社會(huì)資產(chǎn)相融合方面，可以取長(zhǎng)補(bǔ)短，去粗取精。所以近幾年來醫(yī)藥器械領(lǐng)域并購事件不斷發(fā)生。

一、協(xié)同效應(yīng)的衡量方法

本文運(yùn)用國(guó)內(nèi)大多學(xué)者采用的財(cái)務(wù)指標(biāo)評(píng)價(jià)法，從財(cái)務(wù)協(xié)同、經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同三個(gè)方面進(jìn)行協(xié)同效應(yīng)的分析。從財(cái)務(wù)協(xié)同的角度出發(fā)，不考慮經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)的影響，主要研究財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)與企業(yè)結(jié)構(gòu)性融資分析之間的聯(lián)系[7]；從經(jīng)營(yíng)協(xié)同協(xié)同的角度出發(fā)，以營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、折舊、稅率等損益表項(xiàng)目及貸款、營(yíng)運(yùn)資金和資本支出等資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目為變量，通過計(jì)算收購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)并購前的前三個(gè)月及并購后的前三個(gè)月的財(cái)務(wù)指標(biāo)，來進(jìn)行比較，以評(píng)估量化預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)[8]。從管理協(xié)同的角度出發(fā)，其在文化協(xié)同方面難以進(jìn)行量化，以“經(jīng)營(yíng)者對(duì)母子公司協(xié)同效應(yīng)的滿意度”作為因變量，實(shí)證概況影響協(xié)同效應(yīng)的主要因素，且構(gòu)建多層量化評(píng)價(jià)模型來衡量母子公司文化協(xié)同的實(shí)現(xiàn)程度。

二、實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)的關(guān)鍵因素

并購的整個(gè)過程，大致由三個(gè)環(huán)節(jié)構(gòu)成：并購前的準(zhǔn)備工作，并購的過程，并購?fù)瓿珊蟮募瘓F(tuán)內(nèi)部的整合。這三個(gè)并購環(huán)節(jié)中都具有影響并購協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵因素。首先，并購前，與被并購方就業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾等并購條件進(jìn)行約定。在并購過程中加上業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾，有助于刺激被并購公司的積極性，以此來提升并購的協(xié)同效應(yīng)。然后，并購過程中，有諸多因素干擾企業(yè)并購事項(xiàng)以及并購協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)。目標(biāo)公司所在地的投資者保護(hù)程度越高，收購方公司獲得的并購收益越大。并購選擇集群內(nèi)的企業(yè)，其整合成本和風(fēng)險(xiǎn)更低，能夠獲得更好的并購業(yè)績(jī)。最后，并購后的整合，又細(xì)分至財(cái)務(wù)整合、經(jīng)營(yíng)整合、管理整合三個(gè)方面。財(cái)務(wù)整合是并購整合過程中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)和核心內(nèi)容，進(jìn)行財(cái)務(wù)整合有助于在企業(yè)將并購行為提升到資本經(jīng)營(yíng)層面，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，而不僅僅是表面獲利，處于規(guī)模擴(kuò)大、迅速擴(kuò)張的低級(jí)階段。經(jīng)營(yíng)整合，管理整合的重心在于企業(yè)文化整合，收購方企業(yè)文化強(qiáng)度越強(qiáng)，并購的長(zhǎng)期績(jī)效表現(xiàn)越差。

三、案例分析

（一）背景分析

本文選擇醫(yī)藥器械領(lǐng)域的魚躍醫(yī)療并購活動(dòng)（魚躍醫(yī)療并購上械集團(tuán)上海醫(yī)療器械廠有限公司（前名為上海醫(yī)療器械廠）作為案例研究對(duì)象，基于兩點(diǎn)原因：一是由于條件限制，只能尋找上市公司的案例材料；二是該案例在研究領(lǐng)域多有涉獵，具有代表性。隨著近幾年來國(guó)家積極鼓勵(lì)器械行業(yè)進(jìn)行整合，同時(shí)鼓勵(lì)國(guó)有資產(chǎn)與社會(huì)資本相融合，所以該行業(yè)在國(guó)家政策的鼓舞下，并購整合的機(jī)會(huì)眾多，發(fā)展前景可觀。首先，該行業(yè)市場(chǎng)發(fā)展空間巨大。全球醫(yī)藥和醫(yī)藥器械的消費(fèi)比例是1：0.7，相較之下國(guó)內(nèi)醫(yī)藥和醫(yī)療器械消費(fèi)比例是1：0.19，說明國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械領(lǐng)域還有廣闊的發(fā)展空間。其次，行業(yè)整合促進(jìn)市場(chǎng)集中度。一方面，隨著國(guó)家法律法規(guī)的日益完善，如出臺(tái)了新版GMP等新規(guī)來對(duì)企業(yè)研發(fā)、制造、資金能力等提出了更高的要求，以此規(guī)范醫(yī)藥行業(yè)，淘汰不合格的企業(yè)，繼而篩選出一些優(yōu)秀的醫(yī)藥企業(yè)；另一方面國(guó)家鼓勵(lì)推進(jìn)醫(yī)藥行業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)并購重組，如2013年1月22日發(fā)布的《關(guān)于加快推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)企業(yè)兼并重組的指導(dǎo)意見》明確了國(guó)家將重點(diǎn)扶持國(guó)內(nèi)大型醫(yī)療器械龍頭企業(yè)，并從國(guó)家產(chǎn)業(yè)、財(cái)政、稅收、融資、行政審批等各方面給予政策優(yōu)惠，支持行業(yè)整合，這對(duì)醫(yī)療器械行業(yè)龍頭企業(yè)通過外延式擴(kuò)展實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展提供良好的契機(jī)。最后，競(jìng)爭(zhēng)格局的變更。一直以來我國(guó)醫(yī)療器械企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品主要服務(wù)于國(guó)內(nèi)中低端市場(chǎng)，跨國(guó)企業(yè)在我國(guó)醫(yī)療器械高端市場(chǎng)占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。然而隨著資金和技術(shù)水平不斷積累提升，國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械企業(yè)也在向中高端市場(chǎng)。

（二）經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)分析

1、盈利能力分析。從表1及圖1中，可以看出除了2015年第三季度凈利潤(rùn)率高于去年同期，其余2015年末數(shù)及2016年第一季度數(shù)都低于去年同期數(shù)，說明并購后盈利能力有所下降。從魚躍醫(yī)療的個(gè)別報(bào)表分析，可以看出從圖2中，可以看出并購后總資產(chǎn)報(bào)酬率基本與去年同期持平或低于去年同期數(shù)。從營(yíng)業(yè)收入及相關(guān)成本費(fèi)用的變化來進(jìn)行具體的盈利能力下降的原因分析。

從圖3、4與表3中可以看出并購后營(yíng)業(yè)收入與上年同期數(shù)相比較，都有不小的增幅。2015年?duì)I業(yè)收入21.04億元，同比增長(zhǎng)了25.09%，營(yíng)業(yè)成本12.66億元，同比增長(zhǎng)了25.42%。所以魚躍醫(yī)療收購兼并上械集團(tuán)帶來了營(yíng)業(yè)收入與成本的增長(zhǎng)，但值得注意的是收入與成本的增長(zhǎng)幅度相差無幾。從圖5、6中可以看出，并購后銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用相較上年同期數(shù)都有不小的增幅，尤其是2015年底。2015年魚躍醫(yī)療三大期間費(fèi)用4.41億元，同比增長(zhǎng)了21.98%。主要原因是對(duì)上械集團(tuán)并表導(dǎo)致的，扣除上械集團(tuán)并表因素，報(bào)告期間內(nèi)期間費(fèi)用增速略低于營(yíng)業(yè)收入。由于上械集團(tuán)雖然資產(chǎn)、營(yíng)業(yè)收入等方面的基礎(chǔ)較為良好，但是由于受到體制的局限，并購后魚躍醫(yī)療對(duì)上械集團(tuán)進(jìn)行各個(gè)方面的整合，需要投入較多人力、物力、財(cái)力，所以管理費(fèi)用大大增加了。

2、主營(yíng)業(yè)務(wù)比重分析。從表3可以看出魚躍醫(yī)療2015年來源于醫(yī)用臨床領(lǐng)域的營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)了192.42%。上械集團(tuán)的“金鐘”品牌擁有八十多年的悠久歷史，是“上海市著名商標(biāo)”，在國(guó)內(nèi)手術(shù)器械領(lǐng)域具有較高的知名度及影響力，所以通過收購上械集團(tuán)，使魚躍醫(yī)療產(chǎn)品延伸到醫(yī)用手術(shù)器械、藥用貼膏及高分子衛(wèi)生輔料等新領(lǐng)域，且醫(yī)用臨床領(lǐng)域的營(yíng)業(yè)收入有了較大的增幅。同時(shí)外銷的比重也由2014年的11.40%上升到14.62%，系收購上械集團(tuán)帶來的市場(chǎng)勢(shì)力的增強(qiáng)，有望開拓外部市場(chǎng)。

3、研發(fā)投入分析。倘若想要醫(yī)藥行業(yè)占據(jù)一席之地，注重產(chǎn)品研發(fā)及專利的取得是不可或缺的。由表4可以看出，魚躍醫(yī)療2015年的研發(fā)投入相較于2014年增量上是有所增加，但其增加的速度低于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的速度，使得占營(yíng)業(yè)收入比例有所下降。說明魚躍醫(yī)療進(jìn)行外延式的擴(kuò)張，如收購上械集團(tuán)的產(chǎn)品線、生產(chǎn)專利等，來替代自身研發(fā)支出的增加及降低研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。然而，魚躍醫(yī)療若是想要在“家用醫(yī)療器械及醫(yī)用高值耗材”做大做強(qiáng)做精，必然不能逃避研發(fā)支出及研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。并購重組雖然是獲取專利、技術(shù)的方式，但獲取研發(fā)人才及研發(fā)資金才是醫(yī)藥行業(yè)并購的根本。

（三）管理協(xié)同效應(yīng)

1、資產(chǎn)管理水平分析。由圖7、8、9和表5可以看出存貨周轉(zhuǎn)率相較于上年同期數(shù)相比都有不小的增長(zhǎng)，說明并購后企業(yè)產(chǎn)品流通順暢，市場(chǎng)對(duì)其的購買需求旺盛；同時(shí)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與去年同期數(shù)相比也都呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)，但從公司報(bào)表可發(fā)現(xiàn)2014年7月與上械集團(tuán)并表后，其相應(yīng)固定資產(chǎn)并入魚躍醫(yī)療中，故固定資產(chǎn)的存量是不斷增加的，說明魚躍醫(yī)療并購后營(yíng)業(yè)收入的增幅大于固定資產(chǎn)的增幅，表明魚躍醫(yī)療固定資產(chǎn)的利用效率提高，公司的獲利能力明顯增強(qiáng)。然而，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與去年同期數(shù)相比都降低了，排除了上述所說的存貨及固定資產(chǎn)的影響因素，且當(dāng)年的營(yíng)業(yè)收入是增加的，說明企業(yè)并購后邊存在著利用效率低下的資產(chǎn)。

2、企業(yè)文化整合的分析。魚躍醫(yī)療并購上械集團(tuán)是典型的民營(yíng)企業(yè)并購重組國(guó)營(yíng)企業(yè)的案例，必將面臨企業(yè)內(nèi)部文化的整合協(xié)同的問題，而這些問題雖然最終會(huì)影響并且體現(xiàn)在公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果上，但在這文化整合的過程中往往無法進(jìn)行量化分析。企業(yè)精神文化存在沖突，一方面民企與國(guó)企員工的經(jīng)營(yíng)理念不同；另一方面很多國(guó)營(yíng)企業(yè)不懂得“居安思危”，一直止步不前，此次被并購的上械集團(tuán)也是由于華潤(rùn)萬東在醫(yī)藥領(lǐng)域的發(fā)展已經(jīng)遇到了瓶頸，華潤(rùn)集團(tuán)將其視為“棄子”，雖然近些年國(guó)有體制改革不斷被提上議程，但還是需要很長(zhǎng)的時(shí)間才會(huì)有質(zhì)的變化；企業(yè)制度文化存在沖突，國(guó)企與民企的管理制度存在較大的差距，一方面民企整合國(guó)企將會(huì)面臨原有體制的束縛，另一方面國(guó)企無法快速吸收新的公司制度，如人力資源管理機(jī)制等；企業(yè)物質(zhì)文化存在沖突，如經(jīng)營(yíng)權(quán)、管理權(quán)能否徹底的轉(zhuǎn)移，企業(yè)能否確立協(xié)同的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。

四、結(jié)論與建議

從經(jīng)營(yíng)協(xié)同方面看，主要體現(xiàn)在對(duì)外銷售方面的營(yíng)業(yè)收入的大幅度增加以及市場(chǎng)勢(shì)力的擴(kuò)展，然而值得注意的是，在內(nèi)部成本控制方面，并購的協(xié)同效應(yīng)還未凸顯，研究期間為并購的初期，此期間魚躍醫(yī)療進(jìn)行內(nèi)部整合需要投入大量的費(fèi)用，導(dǎo)致凈利潤(rùn)率并沒有得到較好的體現(xiàn)；作為一個(gè)醫(yī)藥行業(yè)，從其的研發(fā)投入進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)魚躍醫(yī)療通過外延式的擴(kuò)張，收購上械集團(tuán)后，取得其相應(yīng)專利、技術(shù)，以此來替代自身研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，但這種方式只能是暫時(shí)的，只有通過整合內(nèi)部資金、提高資金利用效率，加強(qiáng)研發(fā)的投入，才能實(shí)現(xiàn)企業(yè)的做大做強(qiáng)。從管理協(xié)同方面看，資產(chǎn)管理水平角度，協(xié)同效應(yīng)比較明顯，如存貨周轉(zhuǎn)率及固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都得到了提高，但從企業(yè)文化差異的角度分析，還需要進(jìn)行長(zhǎng)時(shí)間的整合與努力才能又質(zhì)的改變，獲取協(xié)同效應(yīng)。

本文建議如下：對(duì)于并購的目的一定要明確，對(duì)于不良資產(chǎn)要進(jìn)行剝離，對(duì)于不利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購戰(zhàn)略的項(xiàng)目也可以考慮進(jìn)行剝離；對(duì)于合并方式、籌資方式要選擇那些減少重要財(cái)務(wù)指標(biāo)波動(dòng)的以及減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；選擇同業(yè)并購，增加市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

（浙江中洲會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限公司，浙江 杭州 310016）

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