為什么韓國選擇匯率低估政策？（下）

大衛·斯坦伯格　王宇

摘 要：1961—1979 年，韓國政府嚴格控制了勞動力市場和金融市場，并且擁有強大的制造業部門。韓國制造業企業偏好匯率低估政策，而政府對金融和勞動力市場的控制增強了制造業企業對匯率低估政策的支持。因此在這一時期，韓國成功地實施了韓元匯率低估政策。

關鍵詞：制造業；匯率低估；勞動力市場；金融市場

中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265（2018）04-0061-03

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2018.04.004

（接上期）

三、物價水平穩定與匯率低估政策

在接下來的近半個世紀中，韓國政府一直實施匯率低估政策，制造業部門偏好是重要原因。如前所述，韓國制造業企業偏好匯率低估政策，是因為韓國政府利用其對金融市場和勞動力市場的控制，降低了制造業企業的匯率低估成本。

1966—1967年韓元對美元匯率保持穩定。在經歷了出口快速增長和大規模國外資本流入之后，為了保持韓元匯率基本穩定，韓國政府以大量投放本幣基礎貨幣而購買外匯的方式對外匯市場進行干預，結果使韓國外匯儲備從1965年的14000萬美元大幅攀升到1967年的35000萬美元（世界銀行，2010）。在此情況下，韓國政府必須將保障國內物價水平穩定放在非常重要的位置上，因為通貨膨脹率上升將會影響韓元匯率低估的效果。當時樸正熙政府通過緊縮性財政政策和貨幣政策控制了通貨膨脹，但長期實行緊縮性宏觀政策傷害了銀行、中小企業和勞動者的利益。

20世紀60年代末，保持韓元對美元匯率低估的重任落在了韓國國有商業銀行的肩上。為了應對由韓元匯率低估帶來的流動性擴張，韓國政府進一步加強了對金融體系的控制。比如，大幅提高法定存款準備金率，1966年2月將法定存款準備金率提高了35%。從1966年10月到1967年3月又將超額準備金率提高了50%。極高水平的法定存款準備金率和超額準備金率降低了商業銀行的利潤率。政府吸收過剩流動性的另外一個辦法是要求商業銀行購買中央銀行票據，中央銀行票據利率最高為10%，在1965—1970年平均通貨膨脹高達12%的背景下，對于商業銀行來說缺少吸引力。

金融抑制加劇了企業困難。1965年銀行貸款利率高達16%—26%。1968年政府控制了信貸總量之后，企業融資難問題進一步加劇，大量企業被排除在信貸市場以外。

韓國政府還通過對勞動力市場的控制來維持匯率低估政策。政府控制勞動力市場使制造業企業可以向工人支付較低的工資。低工資有助于維持低匯率（Park，1991）。此外，政府還對工資收入直接征稅，以避免提高公司稅（Woo，1991）。政府抑制性的勞動力政策使得韓國工業企業傾向于選擇出口導向型發展模式（Kohli，2004；Deyo，1989；Haggard，1990）。

大型制造業企業獲得了各種優惠政策。比如，出口型制造業企業的貸款利率為6.5%，遠遠低于通貨膨脹率，也遠遠低于其他企業獲得貸款的利率（Hwang，1967）。抑制性勞動力政策進一步降低了工業企業的生產成本。匯率低估政策+勞動力抑制+金融抑制的政策組合增強了韓國制造業部門的國際競爭力，維持了制造業企業的低成本。1965—1967年，韓國出口規模翻一番。

1967年，嘗到政策甜頭的制造業企業要求韓元匯率進一步貶值。1966—1967年，當韓元實際匯率略微升值時，許多制造業部門呼吁停止韓元升值。吉爾伯托·布朗（Gilbert Brown，1973）表示，許多制造業企業在1967年“督促韓元匯率進一步貶值”。K.S.金姆回應了這一觀點：“大多數出口商要求韓元匯率進一步快速貶值”。

1967年12月，韓國由固定匯率制度轉向了爬行釘住制度，同時韓元匯率不斷貶值。在接下來的三年中，韓元對美元匯率共貶值16%。由圖1可見，1968—1970年韓元實際匯率較為穩定。也就是說，韓國政府通過外匯市場干預、增加外匯儲備規模、加強對金融體系和勞動力市場控制等途徑來維持韓元匯率低估政策。

1966—1970年，韓國制造業企業享受到匯率低估的好處。匯率低估政策增強其國際競爭力，政府對勞動力市場和金融體系的控制使企業保持了低成本。1965—1970年，韓國制造業產值增長率平均達到了29%，出口保持年均37%的增長速度（世界銀行，2010）。

四、匯率貶值與緊急法令

20世紀70年代初，韓國出口導向型增長模式面臨壓力。1970年信貸快速增長使通貨膨脹率大幅上升到16%。由于物價上漲速度快于貨幣貶值速度，1970年韓元實際匯率升值幅度與1963年基本相同。國際貨幣基金組織建議韓國政府取消出口補貼，推動韓元貶值。

1971年7月，政府再次將韓元對美元匯率貶值了12%，穩定了數月之后，從1971年12月至1972年2月，對美元匯率再次貶值了8%。此次韓元匯率貶值，使20世紀70年代初韓國貿易加權的實際有效匯率出現了大幅下行。

韓元匯率大幅貶值使得許多制造業企業遭受損失（Clifford，1994）。韓國一些大型制造業企業此前累積了大量外債，韓元匯率貶值增加了債務負擔（Frank、Kim和Westphal，1975；K.S.Kim，1991；C.Kim，2011；Woo，1991）。迫切需要短期資金的企業越來越多地求助于非正規甚至非法的國內貸款機構，即高利貸市場。高利貸利率高達50%—60%（Cole 和Park，1983）。此次韓元匯率大幅貶值的結果使韓國大型財團陷入經濟困境。

代表韓國大型財閥利益的工業家聯合會開始尋求新的出路。盡管匯率重估會減輕其財政問題，但他們并沒有要求韓元匯率升值。相反，當工業家聯合會主席金永萬在1972年6月與樸正熙會談時，主要訴求是希望政府給大型企業財閥發放定向財政救助，同時要求韓國政府宣布高利率貸款合同無效，以降低銀行利率，降低企業稅率（B.Kim，2001；C.Kim，2011；Kim和Park，2011；Woo，1991）。金永萬表示，如果政府再不采取行動，韓國大多數公司都將破產倒閉（C.Kim，2011）。

企業家的游說活動獲得成功。1972年8月，樸正熙總統簽署一項緊急法令，取消了企業與高利貸機構之間的借款合同，并將貸款期限延長5年，利息和本金支付暫停3年，最高利率降至16%。同時，韓國政府將國有銀行貸款利率從19%降低至15.5%。政府還設立了工業改革基金，向國家戰略部門提供長期低息貸款，并且降低企業稅率，降低公職人員工資（Amsden，1989；Cole和Park，1983；Haggard，1994a；Kohli，2004；C.Kim，2011；Woo，1991）。

緊急法令將韓國制造業企業從絕望中拯救出來（Ogle，1990），韓國大型財閥的盈利水平逐步恢復（Cole和Park 1983；Kim，1997；Woo，1991）。1973年出口增長了73%（Amsden，1989），國內生產總值增長了12%（世界銀行，2010）。金融抑制與匯率貶值一起為韓國大型制造業企業帶來了巨額收益。

并非所有人都對這一政策組合感到滿意，因為這一政策組合并沒有為韓國的中小企業帶來好處（Kim，1997；Woo，1991），其中，受到損失最大的是韓國金融機構和小儲蓄者（Cole和Park，1983；Choi，1993；Kohli，2004；Woo，1991）。他們強烈反對這一政策組合，認為這是政府向大型企業財閥轉移財富（B.Kim，2011；Kim和Park，2011）。

1972年的緊急法令是一個特殊事件。因為在現代社會“很少有市場經濟國家僅憑一紙總統令就能抹去儲戶的資產”（Clifford，1994；C.Kim，2011；Cole 和Park，1983），科利（Kohli，2004）指出：“只有政府控制了信貸，才使得這一政策獲得成功”。通過緊急法令，韓國政府進一步控制了金融體系，使制造業部門支持匯率低估，進而使匯率低估政策獲得了政治可行性。

五、制造業偏好與韓元匯率貶值

1973年10月，國際石油危機重創了韓國的出口導向型經濟。1974年國際石油價格飆升了4倍多，此時樸正熙政府正在大力發展重型制造業，比如鋼鐵和造船行業，這些都是高耗能行業。

樸正熙政府認為，國際石油危機不會降低韓國經濟增長速度。為保持經濟繁榮，他們采取了擴張性財政政策。為支付日益上漲的進口成本，他們大量借入國外資金。國際石油價格上漲和擴張性財政政策的實施，使韓國通貨膨脹率急劇上升，盡管韓元名義匯率為固定，實際匯率卻在不斷升值。1974年韓國出口大幅減少。

由于擔心失去競爭優勢，1974年下半年韓國制造業企業開始游說政府實施匯率貶值政策，并于1974年12月和1975年1月獲得成功，韓元對美元匯率貶值了21%。當然，與以前一樣，韓元匯率貶值伴隨著政府對制造業部門和出口企業的新的政策支持，包括減稅和降低利率。最重要的是，對未來3年到期的私人企業的美元貸款，政府給予專項國內貸款。當時韓國政府希望通過韓元匯率貶值，重新實現出口增長。

1975年1月，韓國政府將韓元對美元匯率固定為484：1，與此同時，繼續向制造業企業，特別是重工業企業，大量發放低息貸款。由于信貸快速增長，1975—1978年韓國通貨膨脹率平均高達15%。這意味著韓元對美元的實際匯率持續升值。1978年韓元匯率高估了3%左右。但由于當時美元對日元和其他非美元主要貨幣持續貶值，1976—1978年韓元貿易加權的實際有效匯率仍然保持著較強的國際競爭力。如圖1所示，在這一時期，盡管韓元對美元實際匯率迅速升值，但經過貿易加權的實際有效匯率仍然較為穩定。1978年韓元匯率低估程度比1963年更加嚴重。由于韓元對日元匯率貶值，再加上世界經濟恢復，1975—1978年韓國出口保持了強勁增長（Collins和Park，1989）。1978年出口增長和韓元對日元貶值降低了私人部門對匯率低估的需求（Cooper，1994）。

1979年韓國出現了關于宏觀經濟與匯率政策的辯論。1978年倡導宏觀經濟穩定的申鉉碻升任韓國經濟規劃部長和副總理。申鉉碻和他的財政部盟友認為，通貨膨脹是韓國最嚴重的問題，他們敦促樸正熙總統采取緊縮性宏觀政策。這些技術官僚反對韓元匯率貶值，他們擔心韓元匯率貶值會加劇通貨膨脹。相反，韓國商業部和工業部卻擔心韓國國內的通貨膨脹和日元貶值正在降低韓國制造業企業的國際競爭力。為此，他們提出了相反的政策組合：低匯率+低利率（Haggard，1994）。

政府部門的政策分歧導致宏觀政策搖擺不定。1979年4月申鉉碻實行了一項經濟穩定計劃，涉及支出削減和信貸緊縮。1979年6月韓國政府又恢復了優惠信貸政策（Haggard，1994）。1979年10月韓國中央情報局局長暗殺了樸正熙總統。1980年1月韓國過渡政府開始實施匯率貶值政策。1981年4月全斗煥總統開展國家銀行的私有化運動，緩慢地放松了政府對國內金融體系的控制。

六、簡要總結

1961—1979年，韓國政府嚴格控制了勞動力市場和金融市場，并且擁有強大的制造業部門。正是在這一時期，韓國較為成功地實施了韓元匯率低估政策。韓國案例表明，一個國家的制度結構會影響制造業企業偏好。1965—1970年以及1974—1979年，韓國制造業企業游說政府實施匯率低估政策，當時韓國制造業部門之所以偏好匯率低估，在很大程度上是由于匯率低估所帶來的大部分成本都能被政府及時轉嫁。1971—1972年的歷史表明，政府對金融市場和勞動力市場的控制增強了制造業部門對匯率低估政策的支持。韓國制造業企業最初是反對韓元匯率貶值的，1972年8月的緊急法令降低了企業借款成本，消除了其后顧之憂。當然，如果韓國的勞動力市場和金融市場不在政府的嚴格控制之下，匯率低估成本無法及時轉移，制造業部門就不會支持匯率低估政策。

韓國制造業偏好影響了樸正熙政府的匯率政策。雖然1964年首次韓元匯率貶值并不是由權勢制造業部門驅動的，但如果沒有制造業部門的支持，韓國政府不可能在較長時間內維持匯率低估政策。制造業企業支持1965年的韓元匯率貶值政策，并且在政府降低其生產成本之后，再次支持了1972—1973年的匯率低估政策。政府控制了勞動力市場和金融市場，再加上強勢的制造業部門，共同鑄就了韓元匯率低估政策。