我國上市公司資本結構現狀分析

高 爽

（天津財經大學，天津 300000）

一、研究背景及意義

公司資本結構理論是現代公司金融學最為重要的內容，它主要研究資本結構與企業價值之間存在的某種關系。之后尋找出最適合企業發展的資本結構以提升企業價值，是現代金融理論的基礎。國外已經較早的著手資本結構理論，并且理論研究也較為豐厚。而我國國內最資本結構理論研究還不成熟，并且我國資本市場有大力發展的決心，那么在其過程中肯定會遇到不少的問題，這就需要我國研究人員去更加深入的研究。

資本結構對于一個企業來說是非常重要的，它關系著企業的融資籌資決策，除此之外還對對企業的經營杠桿和財務杠桿具有重大影響。資本結構是否合理，有利于提高公司的收益和償債能力，并對企業價值產生重要的影響。在我國現存這種特殊體制環境下，應該快速探索一條適合我國上市公司資本結構理論發展的道路，這不僅能夠完善資本市場，并且還具有直接現實的意義。

二、資本結構理論

（一）早期的資本結構理論

它主要是指MM理論出現之前在西方流行的資本結構理論。主要有凈收益理論、營業凈收益理論和傳統理論。

凈收益理論（Net Income Theory）的核心觀點是過多的負債能增加企業價值。從他的觀點可以看出，負債能夠降低公司的資本成本，從而得到企業價值與負債程度成正比。所以企業進行債務融資總是有利可圖。

營業凈收益理論（Net Operating Income Theory）的基本觀點是：企業價值與資本結構沒有直接關系，即使負債發生變化，企業價值都不會發生改變。

傳統理論(Traditional Theory)的主要觀點是：每一個企業都會有一個適度的資本結構，而在這個最佳資本結構下。能夠最大程度上增加企業價值。加權平均資本成本從下降轉為上升的轉折點為最優資本結構。

（二）現代資本結構理論

MM 理論，莫迪利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）（簡稱MM）教授提出的理論。該理論分為有稅和無稅是兩種情況。根據無稅MM理論，有負債企業的價值等于無負債企業的價值。根據有稅MM理論，由于有稅盾效應，因此公司的價值會隨著債務的增加而增加。

（三）新資本結構理論

優序融資理論的主要觀點是：在融資決策中，第一為內部融資，有外部融資時順序為債務融資到股權融資。這是因為，控制權和管理權的分開，則導致信息不對稱，內部人可以通過企業的資本結構等來傳遞企業情況的信號，外部人只能根據企業發出的信號來作出判斷，并采取相應的投資決策。

代理成本的基本觀點是：代理成本越高，企業價值就會越低，所以最佳資本結構即為代理成本最小的情形。其中代理成本有兩個，一是股東與管理層之間的代理成本；二是債權人與股東之間的代理成本。

信號激勵模型關鍵在于向市場傳達的某些有用的信息。主要是指企業內部人與外部人在信息不對稱情況下，由于自身位置的不同而掌握的信息的不同，討論怎樣有效的向市場傳遞較高企業價值的信號，以此來影響外部人的決策。

財務契約也叫做債務契約，當債權人與股東之家因為利益沖突而導致出現代理成本問題，這時候債務契約在信息不對稱的情況下可以很好的解決，以達到公司價值最大化。

從理論上講，由于一些現實情況的存在以及各種因素的影響，財務契約不可能完全消除代理成本。

三、我國上市公司資本結構現狀

（一）樣本選擇和數據來源

本文按照證監會最新行業劃分，選取了13個行業1744家滬深上市公司進行分析，對每個行業所選樣本2008至2016九年的資產負債率分別求平均值。

（二）變量的選擇和研究方法

1.變量的選擇。關于我國上市公司資本結構的研究，最重要的是要確定衡量指標。對資本結構的度量，大多數學者和國外研究專家用資產負債率來衡量，因為其概念簡單并且容易界定。

資產負債率反映了資產與負債的比例關系，這本身就與資本結構的含義相似。該指標能反映企業能否償還債務的情形。

2.研究方法。文章研究對象為中國滬深上市公司13個行業的資本結構，從歷年統計數據中對相應的指標作對比分析以及相關性分析，之后對上市公司整體進行分析。

（三）我國上市公司資本結構分析

從歷年統計數據中可以看出我國各行業隨著年份的增加表現出資產負債率存在顯著差異。其中，農林牧漁業九年來一直保持著0.35-0.5的比率，并且變化幅度不大。采礦業九年的比率差異較大，尤其是在2008-2010年之間，資產負債率甚至超過了0.8。但接下來幾年之間慢慢降到0.4。制造業九年來變化程度微大，但也是體現在2008-2010之間資產負債率偏高。電力、熱力等行業變化幅度不大，但近幾年資產負債率偏高。建筑業、交通運輸業、信息技術業、批發零售業、金融保險業近九年之間資產負債率趨于穩定，沒有太大差異。而房地產業在2008-2009資產負債率偏高，可能是由于經濟危機的原因，在2010年之后，開始逐漸下降，但近幾年又開始逐漸升高，可能跟現在的社會形勢相關。社會與文化產業資產負債率九年來變化最大，存在明顯差異，尤其是2008-2010年之間，資產負債率高達0.8。但近幾年來比率逐漸下降。社會服務業和綜合類九年來變化幅度不大，資產負債率一直都在0.3-0.5之間。

另外也可以看出，2008-2010年各行業資產負債率相對來說都比較高，這說明了經濟危機對各行業都產生了影響。從近幾年平均水平來看，資產負債率較高的行業有建筑業，金融保險業以及房地產業，較低的有農林牧漁業，信息技術業，交通運輸業。變化幅度最大的是采礦業和傳播與文化產業。

總的來說，我國13個行業資產負債率基本處于0.3-0.7之間。

（四）我國上市公司資本結構結果分析

雖然近幾年來我國高負債率的上市公司正在逐漸減少，低負債上市公司正在逐漸增多，但不可忽略的是我國還有很多上市公司還存在著高負債率的情形，在邁向最優資本結構的道路上還需要很長時間的探索。我國上市公司資本結構現狀如下：

一是各行業資本結構差異差大，這說明了不同公司不同的經營環境，有著不同的經營策略。

二是高負債的現象顯著，根據實證研究，處于0.5-0.7之間的上市公司占到53%。

三是經濟危機會影響到各行業的資本結構，但隨著近幾年來各行業的資產負債率有下降的趨勢，并且各個上市公司也在逐步降低資產負債率。

四、研究結論及相關建議

（一）著重行業特征，建立合理資本結構

關于一個企業的最佳資本結構理論是否存在，這也是一個比較有爭議的問題。最佳資本結構的存在與否，又要從理論跟實際兩方面分別來說明。從實際上講，資本結構受多種因素的影響，從而確定一個最佳資本結構是不可能的。從另一個角度來說，我們可以綜合各種因素，比如比較行業內數據或者針對自己企業的各項財務指標量體裁衣，來確定一個適合本公司發展的資本結構，從而增加企業價值。

（二）強化資本結構優化意識，增強資本結構研究

目前，有些企業管理者只注重企業規模，而忽略了高額負債所帶來的風險，有些企業管理者過于保守，不能發揮財務杠桿左右。因此，我國公司企業管理者要加強企業資本結構意識，借鑒本行業優秀企業的發展建議以及國外所廣泛認同的企業理論，強化本企業的資本結構，使得達到最優，為公司帶來效益。

（三）加快資本市場建設，大力扶持證券市場的發展。

當前我國資本市場還很薄弱，如何快速增強我國資本市場的規模以及機制，需要中央銀行對證券市場進行適度監控。大力扶持證券市場的發展，同時也是在間接幫助企業資本結構的轉型，優化企業資本運作，從而提高各個企業的價值，最終使得資本市場長足發展。