行為金融理論對汽車金融的影響研究
——以以租代售為例

熊一凡 毛 越

（南京財經大學金融學院，江蘇 南京 210046）

一、以租代購汽車融資方式與行為金融的聯系

以租代購是融資租賃業務的其中一種形式，近來，逐漸被應用于汽車金融市場并展現出蓬勃的發展態勢。它是以客戶長租車輛及二手車車輛處置為一體的打包業務形式為手段從而實現客戶分期買車目的的一種汽車消費形式。車輛以長租的方式，按逐月支付租金，待租期年限到期后，將車輛所有權過戶給客戶。這種新興的汽車消費形式常常為買賣雙方共同得利。雖然目前汽車金融市場有限，無法與傳統金融行業相比，但其仍憑借0.54%的超低不良貸款率作為優質資產吸引著投資者的目光。目前業內提供以租代購融資服務的汽車銷售平臺良莠不齊，尚存在很大的改進空間。

行為金融學從微觀個體行為以及產生這種行為的心理等動因來解釋、研究和預測金融市場的發展。在汽車金融市場中，除了融資行為本身的內在原因，我們發現這種非理性的行為同樣對融資行為的決策有巨大的影響。在選擇汽車融資方式的過程中，人們相信自己對于自己熟悉領域的預測、注重最近發生的事、偏好規避損失而不是擴大收益，這些心理都會對決策者的最終決斷產生影響，使得實際決策不同于傳統金融的最優決策。

二、行為金融理論對汽車以租代購融資方式的解讀

（一）DSSW模型

DSSW描述了具有外生有偏信息稟賦的投資者交易行為，并分析了這些噪聲交易者的生存能力。這種模型把市場中的人分成了兩類，一類為噪聲交易者，他們錯誤地認為自己有對風險資產未來價格的特殊信息。他們對這種特殊信息的信心可能是來自技術分析方法，經紀商，或者其他咨詢機構的虛假信號，而他們的非理性之處正在于他們認為這些信號中包含了有價值的信息，并以此作為投資決策的依據。另一類人被稱為反向交易策略者，他們恰恰通過噪聲交易者這些非理性觀念作為自己賺取利潤的機會。在汽車金融市場中，對于購車融資方式的選擇人們往往持有不同態度。包括以租代購在內的各種新興融資方式的快速滲入使得交易市場上充斥了大量噪聲，決策者往往很難拋開噪聲進行獨立地思考分析。汽車金融融資平臺魚龍混雜，其中也不乏利用消費者投機心理故意泄露所謂內幕信息從而撮合達成交易的無良商家，他們通過反向交易以達成超額利潤的目的。很多時候，即使是不存在基本面風險的情況下，僅僅是噪聲交易者的行為也會讓理性投資者面臨風險，從而增加融資成本限制了效用水平。以租代售包括消費者、汽車銷售公司、融資平臺、二手車經紀人等多元參與主體，在這一過程中很難實現信息對稱和充分，各主體都在同時扮演噪聲交易者和反向交易者的角色，噪聲交易者的生存基礎正在于它們通過自己的資產需求行為給理性投資者帶來了一種額外的風險，使這些理性投資者的無風險套利機會變成有風險的，從而形成套利限制，與理性投資者的偏差也會在相互制衡間縮小。

（二）BSV模型

BSV模型認為人們在投資決策過程中有兩種錯誤傾向。一種是過分注重近期數據變化特征而忽略數據總體的變化態勢，稱為選擇性偏差；另一類不能根據及時的數據變化態勢而調整整體預測模型，稱為保守性偏差。在面對涉及到統計的決策時，人們往往會產生反應過度或者反應不足。在汽車金融市場中，新生事物不斷涌現。傳統的汽車金融融資方式包括全款購車和按揭購車，在以租代購等新模式引入后，一部分人關注到事物的典型性而反應過度，更偏向以租代購而摒棄傳統融資方式。另一部分人因為“錨定”而反應不足，不能注意到以租代購對傳統融資帶來的變化。事實上，在汽車融資市場逐漸多元化后，傳統按揭已經有所反應出現利率下降的趨勢，而以租代購也并不全像宣傳所述的那樣親民，其年化利率甚至要高于傳統融資。

（三）DHS模型

DHS模型描述了人們在投資決策中存在兩種偏差，其一投資人對于未來的預期有著過度的自信，其二，其往往低估了他的估計誤差。他們過高地信任私人渠道獲取地信息、過低地相信公開渠道獲取地信心。過度自信使私人信號比先驗信息具有更高的權重，從而使投資人在選擇汽車融資方式時往往愿意偏信私人咨詢，而選擇性忽視公開信息。汽車金融融資市場規模較小但形式卻復雜多樣，普通消費者很難分清各種融資方式的優缺點，這使得多數交易的發生建立在私人信息上，過度自信也為噪聲交易提供了相當程度的生存空間，使得最終決策偏差于理性決策。

（四）HS模型

HS模型把研究重點放在不同作用者的作用機制上，而不是作用者的認知偏差方面。該模型把作用者分為“觀察消息者”和“動量交易者”兩類。觀察消息者根據已有信息對未來價值信息進行預測，但是其局限于完全不依賴當前或過去的價格;“動量交易者”則完全依賴于過去的價格變化，但是他們的預測必須是過去價格歷史的簡單函數。在上述假設下，該模型將反應不足和過度反應統一歸結為關于基本價值信息的逐漸擴散，而不包括其他的對投資者情感刺激和流動性交易的需要。這兩種都不是傳統金融領域的理性人，他們都是有限理性的。在汽車融資的選擇上，動量交易者只關注當前融資利率水平條件，汽車價格，而忽略未來融資利率水平變化趨勢、汽車工業發展水平，因此并不能做出理性決策；觀察消息者只關注未來利率價格水平走勢而忽略當前的融資條件，也會使其決策偏離理性決策。