房地產行業財務彈性存在的問題及對策分析

周 玲 馬會起

據國家統計局的數據顯示，房地產行業的資產負債率已連續5年保持在75%以上，資產負債率高是造成資金緊張的重要原因之一。一旦資金鏈發生斷裂，房地產企業償債的壓力將會進一步加大，使房地產企業陷入財務危機困境的可能性增加。對高度資金密集的房地產行業來說，在資金壓力和環境不確定性加大的情況下，房地產企業如何提高風險應變能力并抓住投資機遇實現可持續發展，成為房地產企業應關注的重中之重。

一、財務彈性概述

Myers（1984）在研究融資結構過程提出了財務彈性，他發現彈性公司對內部資金的依賴性較小，保留了借款能力的公司能輕松地從外部獲取資金并增加投資。Graham與Harvey(2001)采用問卷的方式對美國企業進行調查，發現財務彈性對財務決策具有重要作用。此后，各領域認識到財務彈性的重要性，對財務彈性的研究也越來越多。韓鵬（2010）認為財務彈性包含對必要債務支付的滿足和對未來投資把握的能力，這種能力來源于靜態的現金持有量和動態的現金流量兩者之間的比較。汪金祥等學者（2016）在探究零負債行為時，發現保持財務彈性是我國上市公司采取零負債行為的最主要的目的。

綜上所述，理論界對財務彈性的定義有一定的認同，那就是財務彈性是企業有意識的自主地采取適應性措施，制定財務政策并合理地利用企業的資源，以應對不確定性事件的沖擊并抓住投資機會實現自身發展的能力。根據財務彈性的定義可知財務彈性具備預防性、利用性、適應性等特點。首先財務彈性是企業有意識的自主去調整企業的財務政策進而儲備財務彈性，以預防不確定性事件的發生并將可能給企業帶來的損失降低到最小。其次保持財務彈性是為了要利用財務彈性的能力以把握投資機會，實現企業的發展。最后財務彈性要根據企業的經營發展和戰略計劃進行調整，以使財務狀況和企業的經營發展相適應。

二、財務彈性的來源

財務彈性是要保持一種能力，這種能力是使企業在需要資金的時候，能快速的響應這種資金需求，并以最快的速度和較低的成本取得資金。馬春愛（2017）認為現金流流入能力和融資成本這兩方面是影響財務彈性的主要因素。財務彈性主要從現金留存量、再融資能力等方面獲取而來。

1.現金持有

充足的現金持有是財務彈性獲取的主要途徑之一。當面對突發性事件時，持有的現金是能最快響應并處理這種沖擊的資源，因此充足的現金持有量能夠反映企業財務活動的靈活性。保持充足的現金不僅能應對突發事件的發生，當有好的投資機遇時，也能夠幫助企業把握投資機會。除了現金存量，企業還應關注現金流量，保證經營過程經營現金凈流入的能力，以使企業有更大的空間支配現金流。

2.再融資能力

優序融資理論以信息不對稱理論為基礎，并考慮到交易成本的存在，認為企業一般會遵循內部融資、債務融資、權益融資的先后順序進行融資。再融資能力主要包括內部積累能力、未使用負債融資能力、權益融資能力三方面的能力。企業首先會從內部資源出發考慮內部融資的情況，當有好的投資機遇時，企業會選擇保留更多的內部盈余，如減少未來現金股利的流出，以提高財務彈性。其次企業會考慮外部融資，外部融資包括負債融資和權益融資兩方面。由于負債融資能以較快的速度和較低的資本成本獲取資金，因此可以通過儲備未使用的負債融資能力，保持財務彈性。由于權益融資條件嚴格、資本成本高、速度慢，因此在面臨突發危機時，權益融資并不能快速響應資金需求。但當企業在長遠發展規劃中，有良好的投資機會時，權益融資能力也是不可忽視的，權益融資能力表現為吸引投資者的能力，進而也會形成輸入性能力。

3.融資安全性

相比融資安全性低的企業來說，融資安全性越高的企業能更快更靈活的進行融資，財務彈性也越高。Altman建立了z-score模型以用來評價企業逃避破產風險能力，此后得到廣泛應用。當企業的z分值越高，企業逃避破產的能力越高，財務風險越低，財務安全性越高，企業進行融資的安全性越高。本文將運用此模型來評價企業融資的安全性，即Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+X5，X1=營運資本/資產總額、X2=留存收益/資產總額、X3=息稅前利潤/資產總額、X4=優先股和普通股市值/負債賬面價值、X5=銷售收入/資產總額，當企業公開上市時，z〈1.8，處于破產區；1.8≤Z〈2.99，處于灰色區；z〉2.99處于安全區。

三、房地產行業財務彈性現狀分析

房地產行業在生產、流通、分配和消費等各個領域發揮著巨大的作用，可以說房地產行業的健康發展和國民的生活息息相關。房地產企業從土地競標到建設施工、銷售等各個環節都需要大量資金的支持，因此資金鏈的安全是保證房地產項目順利開發的重要保證。本文選取了2013—2017年在滬深上市的共89家A股房地產上市公司作為主要對象，以分析財務彈性現狀。

1.部分企業現金持有不足

充足的現金持有能幫助企業對內外部環境的變化做出快速的反應，考慮約束性較強的短期必要支付后，儲備的現金持有才能形成更強的財務彈性，面對突發事件等情況時企業才會有更大的余地。因此本文通過（貨幣資金+交易性金融資產）/總資產的現金持有指標和（貨幣資金+交易性金融資產-短期借款-一年內到期的非流動負債）/總資產的現金余量指標來考察現金持有情況。根據89家上市公司的現金持有統計情況來看，現金持有量資產比的均值維持在10%以上，未償付之前的現金持有情況較好。但在償付短期借款、一年內到期的非流動負債后的現金余量明顯減少，甚至有部分企業的現金余量出現負值，企業的現金持有不夠償付短期借款和一年內到期的非流動負債的必要支付，部分企業的現金持有存在不足的情況。

2.資產負債率高，未使用負債融資能力儲備較低

房地產上市公司作為房地產企業的代表，處于相對領先的地位，相比非上市公司來說上市公司更容易獲取資源，因此資產負債率水平應相對更加合理。但從描述統計分析來看，可以發現房地產上市公司2013-2017年資產負債率的均值為66%左右，已快接近70%的資產負債率水平，甚至有極個別企業的資產負債率達到了90%的水平，只有極小部分房產企業資產負債率維持在20%以下，資產負債率分布差異大的情況主要是由于公司開展的業務不同。由于未使用的負債融資能力是企業獲取財務彈性的一個重要途徑，因此資產負債率高意味著房產企業儲備的未使用負債融資能力低，財務彈性較低。在面臨不確定性事件和投資機會時，儲備的負債融資能力越低，企業通過債務獲得資金的可能性將會降低，企業將不能保證以較快的速度和較低的資本成本獲得資金。

3.融資安全性較低

本文運用z-score模型來評價企業的財務風險和融資的安全性，發現2013-2017年89家房地產上市公司的z分值的分布差異性較大，主要是由于房地產企業在營運、盈利、掌握的資源都存在著差異。其中z分值小于1.8，財務風險較高的企業占比66%，只有12.4%的企業的z分值大于2.99，處于安全區。89家房地產上市公司的z分值處于較低的水平，企業的財務風險較高，財務安全性較低，大多數企業的融資安全性處于較低水平。

四、保持財務彈性的重要性及建議

房地產調控持續加強、穩健中性的貨幣政策以及嚴控房地產金融業的風險和管理，使房地產融資渠道將逐步收緊。行業的龍頭趨勢越發明顯，行業集中度進一步提高，中小房地產企業的生存空間將受到影響。保持財務彈性能幫助房地產企業進行資本結構調整、降低資產負債率和財務風險，進而提高資金鏈的安全度。在面對突發事件時，保持了財務彈性的房地產企業能夠順利度過危機。并且在有良好投資機會時，企業能夠把握機會，順利開展項目，進而使企業得到進一步的發展壯大。結合房地產企業財務彈性存在的問題，從以下幾個方面提出了保持財務彈性的建議。

1.加強資金管控、保持充足的現金持有

由于房地產行業屬于資金密集型產業，房地產開發的各個環節都需要大量資金的支持，因此房地產企業必須合理規劃資金用途并加強資金管控，以保證整個企業資金鏈的安全性。由于部分企業現金持有不充足，因此房地產企業應該保持充足的現金持有量，現金持有量最少應該保證在償付短期借款和一年內到期的非流動負債后還有余量，以使企業有更大的余地來面對內外部環境的變化。

2.提高未使用負債融資能力

房地產企業保持的未使用負債融資能力較低，因此房地產企業應該降低資產負債率，使企業提高未使用的負債融資能力以儲備財務彈性。房地產企業最好將資產負債率維持在行業負債率水平之下，再結合自身的情況調整資本結構，降低資產負債率以提高未使用的負債融資能力。由于選擇負債融資能以較快的速度和較低的成本獲得資金，因此房地產企業還應該加強建立與金融機構的聯系。

3.保證融資的安全性

融資安全性不僅需要企業的財務保證，還涉及到企業運營能力、償債能力、發展能力、投資者對企業投資的信心等方面的考量。因此企業應該從多角度入手以保證企業的融資安全性，如保證運營的穩定，擴大銷售提高利潤率以使企業有更多的積累；使投資者對企業保持投資的熱情和信心，以保持權益融資的能力；降低資產負債率，合理利用財務杠桿，降低財務風險以保證財務安全性等。