基于哈佛分析框架下的恒順酯業財務分析

于陽 劉陽 李珺

【摘要】哈佛分析框架是將財務報表中包含的復雜信息按照邏輯嚴密的分析框架進行梳理，獲取有價值的信息，向利益相關者傳遞重要信號，幫助其判斷公司的未來前景。本文運用哈佛分析框架，以江蘇恒順醋業股份有限公司2012-2016年年報數據為基礎，對其財務數據進行分析研究，以期為調味品行業公司的發展提供參考。

【關鍵詞】恒順酯業；哈佛分析框架；財務分析

一、引言

目前，餐飲消費的趨勢已經逐漸由高端消費集中轉變為以中低端為主，而調味品的采購存在一定滯后性，因此2015年調味品行業開始呈現出增速緩慢的現象。隨著2015年下半年餐飲業的逐漸恢復，2016年之后，調味品行業又重新開始呈現出頑強的增長態勢。在這樣的趨勢當中，大企業憑借自身雄厚的實力優勢更能站穩腳跟，而在中小企業當中則明顯呈現出優勝劣汰的趨勢。對眾多復雜的投資信息，經營者如何有效進行財務分析，識別企業競爭優劣勢并對未來進行合理規劃？另一方面，隨著調味品行業的“回溫”，不少投資人對酯業開始研究分析，如何識別出高質量財務信息并做出正確投資選擇？哈佛分析框架下的財務報告分析很好地解決了上述難題，為投資者和經營者提供了系統的分析方法（宋軍，2012）。

所謂哈佛分析框架，是以傳統的財務報表分析為基礎提出的，目前該框架受到的關注熱度逐漸提高，其應用也日漸廣泛。該框架采用以點帶面、由表及里的邏輯分析方式，其主要關注企業的發展戰略會計信息和財務報表，并且以以上信息為基礎評估企業的未來發展狀況。因此，本文以江蘇恒順酯業股份有限公司（簡稱“恒順”）為例，利用其公布的2012-2016年財務報表數據，應用哈佛分析框架對恒順財務數據進行梳理分析，以為該公司的利益相關者提供高價值信息。

二、恒順酯業股份有限公司的財務報告分析

恒順酯業股份有限公司始創于十九世紀四十年代，于2001年初正式在上海證券交易所上市。恒順企業擁有完整的食酯生產線，是我國目前技術最高、食酯產量最高、規模最大的食酯企業，其主要的生產產品便是食酯，因此其在國內食酯業內地位是首屈一指的。

（一）恒順酯業股份有限公司償債能力分析

為了更好地分析說明，我們選取酯行業上市公司海天味業、加加食品這兩家企業與恒順進行對比。2012-2016年海天味業的資產負債率從37.99%下降到23.48%，加加食品的資產負債率從8.78%上升到28.52%，恒順的資產負債率從80.10%下降到24.71%，可以看出，恒順資產負債率逐年下降，尤其是2014年大幅度下降到39.35%，使其長期償債能力提升。橫向對比來看恒順資產負債率波動最大，這是由于歷史原因導致負債一直居高不下，恒順逐步采取了改善措施，定增募集到的資金償還了大筆貸款減少了利息支出，加上近兩年不斷還賬，資產負債率已經回到行業合理水平，減少了恒順償債的壓力。

從應收賬款周轉率和流動比率可以看出，2012-2016年間恒順的應收賬款周轉率從23.05次下降到20.61次，呈現下降趨勢，但流動比率從38.59%上升到131.44%呈現顯著上升趨勢。2012-2016年間加加食品的應收賬款周轉率從114.84次下降到89.74次。2012年-2014年間，恒順資產運轉效率在行業內并不出眾，公司運營效率不占優勢，競爭對手效率的提高對恒順市場地位和份額產生了沖擊。但從2015年開始，恒順資產負債率不斷降低，賒銷收入回收速度加快、資產變現周期縮短更使其償債壓力越來越小，運營效率開始占優勢。由此可以看出，以恒順和海天味業為代表的調味品企業紛紛降低資產負債率，提高資產周轉速度以實現輕裝上陣，揭示出調味品行業整體資產負債率呈下降趨勢。而加加食品反其道而行之，體現當前調味品行業市場競爭激烈程度加劇，并購重組趨勢顯現。行業領先企業收購企業實現多元化發展，企圖分散經營風性卻提高了資產負債率，加劇公司償債壓力的同時也可能使公司喪失原有的競爭優勢。恒順自2012年起剝離房地產項目之舉也是考慮到此方面的原因。

（二）恒順酯業股份有限公司盈利能力分析

與行業內兩個主要競爭對手海天味業、加加食品相比，恒順盈利能力呈現上升勢頭，凈利潤率從3.21%增長到10.88%，增幅高達239%，逐步占領高利潤市場地位，雖不及海天味業但是對于加加食品已有趕超之勢。由于凈利潤率的上升，恒順總資產收益率和凈資產收益率也由2012年的1.45%和7.10%上升到2016年的7.59%和9.94%，增幅達423%和40%。由于黨中央加大反腐力度，餐飲消費從高端消費集中到中低端群體消費，調味品的采購滯后性導致2015年調味品行業增速較低，故而調味品行業整體出現下滑趨勢，但海天味業盈利增長依然位居行業第一，加加食品在行業整體下滑時還能保持其盈利能力不受影響，故而恒順作為老牌調味品企業盈利能力還需要繼續提升，穩中求進。

（三）恒順酯業股份有限公司營運能力分析

表1反映了恒順與行業內兩家競爭對手在營運能力方面的關鍵指標，其中存貨周轉率變化趨勢反映了存貨的流動性及存貨資金占用量的變化。從總體趨勢來看，恒順存貨周轉速度明顯提升，但與行業競爭對手海天味業相比仍處于落后狀態。從流動資產周轉率來看，恒順流動資產周轉率明顯提高，雖然落后于加加食品，但其周轉速度快于海天味業。恒順近五年來剝離房地產業務，使得存貨周轉率和流動資產周轉率穩步提高，借此不斷鞏固調味品市場中的競爭優勢，為未來企業健康發展奠定基礎。仔細分析發現，恒順不斷降低的資產負債率及資產周轉速度加快提高了恒順的長期償債能力和營運能力，鞏固恒順在行業競爭中的竟爭優勢和市場地位。不難看出，調味品行業近五年發展采用以提升資產周轉速度、降低資產負債率、并追求高利潤率的發展模式。

（四）恒順酯業股份有限公司成長能力分析

與兩家行業競爭對手營業收入增長情況相比，恒順的營業收人增長速度雖在2015年有小幅度下降，但總體增長速度可觀，在2016年甚至超越競爭對手，這與恒順剝離房地產業務的戰略有關。剝離房地產業務后，恒順的資金、人力資源等相關資源聚焦于食酯等調味品的研發、生產與銷售，促進營業收入的提升。然而，恒順的凈利潤增長率卻大幅波動，先是從2012年的-322.65%增長到2015年的302.53%，在2016年大幅度下跌，遠落后于行業競爭對手。造成這一情況的主要原因一方面是調味品行業整體不景氣，另一方面是原材料成本增加及搭建網絡銷售渠道等銷售費用的增加導致營業成本增加。綜上所述，調味品行業整體營業收入增長率呈現上升趨勢，但受制于成本的上升，行業凈利潤增長率出現大幅度波動。因此，未來調味品行業要注意成本控制，防范風性。

三、恒順酯業的行業發展對策與建議

調味品行業目前面臨一個非常好的發展契機，2016年底餐飲業開始復蘇，調味品作為餐飲的后周期品種，行業增速也有所增加，呈現上升趨勢，但也要注意防范風性。

（一）防范原材料價格波動，提高發展質量

隨著餐飲業的復蘇以及人民生活水平日益提高，調味品行業也進入了新一輪的發展春天。恒順、海天和加加的主營業務發展趨勢也能夠看出整個恒業的現狀。然而，調味品這一行業是具備一定特殊性的，由于其激烈的競爭現狀，主營業務的提升必然伴隨著存貨數量的增加和應收賬款數額的大幅度提升，因此應當提防原材料價格的波動。此外，僅僅憑借企業的財務報表難以反映企業的真實經營狀況，因此還應當了解企業的會計政策與會計評估。原材料未來的價格波動可能會導致集體大規模存貨跌價準備，而非經常性損益的大額計提必然對企業利潤和存貨質量產生沖擊。因此，調味品企業在追求盈利指標提高的同時也要重視企業發展質量。

（二）防范品牌分割風性，選擇適當的發展戰略

恒順能夠取得今天的市場地位和競爭優勢與其選擇剝離房地產項目的發展戰略密不可分。同時，將資金投入到研發創新、產品創新，技術創新使得恒順近幾年積攢了雄厚的發展實力，同時也進軍保健品行業，但也要注意防范品牌割裂風性。調味品行業在進軍其他產業時，要格外注意品牌分割風性。例如恒順近年來進軍的保健品行業一方面開拓了恒順酯業的產品種類和消費群體，但另一方面當酯類保健品獲得了價值認可后，一部分消費者就不會再認可原來恒順酯業帶來的調味品形象。因此在運作保健品類的酯產品時，應防范品牌分割風性。

（三）精細化成本管理，保持財務穩健性

縱向來看，近五年來恒順的各項財務指標顯示了恒順巨大的發展潛力，但橫向來看，恒順在營運能力和盈利能力兩方面與海天味業的差距仍然較大。因此，恒順可采用如下建議：1.加大應收賬款催繳力度。恒順可建立并完善應收賬款的專項管理條例，提高資金使用效率，加大應收賬款的催繳力度。也可以向海天學習，逐步過渡到先款后貨的模式。2.加強成本管理。恒順應不斷加強成本控制能力，實施精細化成本管理。

總之，由于當前國內原材料成本漲價、工人工資上漲等因素導致調味品企業成本增加，而調味品市場競爭激烈，價格難以提升，行業凈利潤也難以提升。在這樣的背景下，調味品行業整體輕裝上陣，保持財務穩健性以及做好成本控制將成為影響行業未來發展格局的重要因素。

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