新興市場必須防范美元“任性”（觀察家）

宗良

近期，受外部因素影響，土耳其金融風險加重，該國貨幣里拉年內跌幅已超過40%?？v觀歷史，幾輪美元加息、升值階段均引發了新興市場的金融危機。那么，這次是否會形成新的危機？

1980-1985年的第一輪美元升值周期引發了拉美債務危機；在1995-2002年的美元升值周期中墨西哥、東南亞、韓國、俄羅斯、巴西、阿根廷先后爆發金融危機；此次從2011年開始的美元升值周期同樣導致新興市場匯率承壓，截至2018年7月，阿根廷比索兌美元較年初下跌了37%，巴西、俄羅斯、南非和波蘭等新興市場貨幣也出現了不同程度的貶值。

金融風險因何而來

美國加息與新興市場金融動蕩兩個看似無關的現象，本質上有著密切的聯系。美元加息周期通常是新興經濟體金融風險爆發期。

一是國內經濟結構存在問題，容易成導火索?；仡櫄v史，我們可以發現，發生危機的國家和地區都存在經濟結構的失衡。其中，財政和經常賬戶的“雙赤字”使新興市場面對美元升值沖擊時最為脆弱。

如在經常賬戶赤字的情況下，大量的國外資本投入到國內的銀行、債券、股票市場，增加了投資中國際資本的占比，也讓這些國家背負了越來越多的外債，一旦美元進入升值周期，這些外債就會變成沉重的壓力，特別是即將到期的短期債務。在這兩種赤字對于本國貨幣匯率的雙重壓力下，如果這種壓力被美元升值引爆，很可能以貨幣危機的形式釋放出來。

二是美元加息引致資本外流，觸發金融風險。在金融自由化的今天，匯率的變化越來越由短期的資本流動決定。在美元貶值周期中，美國經濟相對不景氣，資本流入新興市場國家尋求高額回報。而當美元進入升值周期時，利率提升和經濟基本面好轉增加了其資產的吸引力，大量資本開始從新興市場國家回流美國。而如果在美元貶值周期借入的美元投入到了股市、樓市等金融部門，推高了資產價格，對其他因素的影響也會加重新興市場國家經濟的下行壓力，從而導致更大的匯率貶值壓力，形成資本外流-資產價格下跌-貨幣貶值-資本外流的惡性循環，最終爆發貨幣危機。

三是美國制裁成為危機的催化劑。美元特殊地位要求其承擔公共責任，但卻往往成為發起對別國制裁的工具，而美國對新興市場的制裁以及挑起的地緣政治沖突等則是危機爆發的催化劑。特朗普退出“伊核協議”和此次對土耳其發動制裁等就“制造”了風險,使投資者對新興市場國家信心下降，風險偏好抬升，加劇了資本的外流趨勢，加重了新興市場的匯率貶值壓力。

如何維持金融穩定

有效防范新興市場的風險,需要有關國家增強自身抵抗力,同時加強國際合作,減弱對美國市場和美元的過度依賴，支持多邊機制、反對單邊的“制裁”濫用等。筆者認為，具體而言可從以下幾個方面努力：

首先，積極推進國際貨幣體系改革。美元作為核心的國際貨幣，理應發揮基礎設施和公共產品的作用，保持基本穩定是一種責任。但由于美元又是一國的貨幣,與美國經濟周期變動和政策密切相關，這使新興市場國家容易成為美元升值階段的受害者。從目前的情況看,回歸金本位制存在難度，超主權貨幣也需要一個很長的過程，相較而言,建立多元化的國際貨幣體系可能是最為現實的解決方案。各種貨幣彼此競爭、相互制約，對于發行國貨幣政策操作形成約束，有利于新興市場的金融穩定。

其次，擴大經貿合作，適當減弱對美國市場的依賴。就土耳其的情況看,美國市場只占5%左右，比例很低。歐洲和新興經濟體是其主要市場,因此擴大與其他方面的合作至關重要。可考慮針對其需求,探索金磚+機制，實現更廣泛的合作,并在金磚+機制內擴大本幣的使用。同時應注意采取措施,減弱其市場上對美元的過度依賴心理。

再次，順應時代潮流，支持電子世界貿易平臺（E-WTP）成為全球貿易的新型重要平臺。阿里研究院等提出的E-WTP平臺，有利于幫助發展中國家和中小企業參與全球化，讓消費者在這個平臺上實現“全球買、全球賣”，大幅減少貿易成本。實際上,在電子交易平臺下，還能淡化與某種特殊貨幣的關系，有利于推進國際貨幣體系改革。支持在WTO框架內建設電子交易平臺。

第四，逐步減弱對美元的依賴,讓“制裁”難以濫用。過于依賴某一貨幣最終的結果必然是被某一國家所綁架。美元特殊地位就是如此。因而，一國在雙邊和多邊交易中采用多種貨幣，比如土耳其在與歐洲和中國的交易中就可分別采用歐元和人民幣作為支付貨幣，形成基于經貿聯系的區域或雙邊合作機制。通過貨幣互換協定，補充流動性，即可在正常時期減少外匯風險敞口和交易成本。

第五，發揮人民幣的全球資產配置和流動性補充作用。一個多元、競爭的貨幣體系有利于國際金融體系的穩定,也為全球提供新的選擇。人民幣國際化有利于推進國際貨幣體系改革，提升國際貨幣體系和全球金融市場的穩定性，也有助于提高中國金融業的競爭力。未來人民幣可望發揮重要國際貨幣的作用，成為全球資產配置和流動性補充的新選擇。加強黃金、石油交易與人民幣的聯系，讓國際社會持有的人民幣可以方便地與黃金和石油進行交易，可有效增加持有和運用人民幣的吸引力?！?/p>

（作者是中國銀行首席研究員）