房地產(chǎn)市場(chǎng)周期變化的若干分析研究

文 /于 洋 賈廣葆

房地產(chǎn)業(yè)是典型的周期性行業(yè)，受調(diào)控政策和自身周期規(guī)律的影響，全國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)從2016年4季度起再次進(jìn)入下行周期。當(dāng)前各個(gè)城市間分化十分明顯，房地產(chǎn)市場(chǎng)周期變化出現(xiàn)了一定的相似性和趨同性。總體來(lái)看，一、二、三、四線城市的差異并不會(huì)改變本輪房地產(chǎn)市場(chǎng)周期的走勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)在房地產(chǎn)市場(chǎng)的中長(zhǎng)期調(diào)控機(jī)制形成前，重復(fù)前兩輪周期的政策緊縮和放松的難度將非常大。對(duì)大部分城市而言，可能在2019年4月左右完成本輪房地產(chǎn)市場(chǎng)變化周期，進(jìn)而進(jìn)入下一個(gè)周期。

本文依據(jù)周期一般性原理，在運(yùn)用時(shí)間序列周期規(guī)律的基礎(chǔ)上，分析房地產(chǎn)市場(chǎng)先行指標(biāo)周期項(xiàng)之間的關(guān)系，闡述中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)整體周期變化的特點(diǎn)，以期找出各線城市住宅價(jià)格周期變化的差異，從而對(duì)比一、二線城市之間周期房?jī)r(jià)變化走勢(shì)，重點(diǎn)分析本輪周期大連房地產(chǎn)先行指標(biāo)與房?jī)r(jià)的關(guān)系，進(jìn)而預(yù)測(cè)東北地區(qū)和大連本輪房地產(chǎn)市場(chǎng)變化周期時(shí)限以及未來(lái)房?jī)r(jià)走勢(shì)。

一、房地產(chǎn)市場(chǎng)周期變化規(guī)律

（一）周期變化一般規(guī)律

任何一個(gè)時(shí)間序列都可以分為四部分：趨勢(shì)項(xiàng)、季節(jié)項(xiàng)、周期項(xiàng)和隨機(jī)項(xiàng)。這四項(xiàng)分別代表著不同的驅(qū)動(dòng)力量。趨勢(shì)項(xiàng)從形態(tài)看是一條平滑的曲線，代表著長(zhǎng)期的趨勢(shì)；季節(jié)項(xiàng)是由季節(jié)相關(guān)的因素導(dǎo)致的變化，這在環(huán)比數(shù)據(jù)中表現(xiàn)較為顯著；周期項(xiàng)代表著周而復(fù)始的、有規(guī)律的變動(dòng)；隨機(jī)項(xiàng)則代表著未預(yù)期到的沖擊導(dǎo)致的變化，這主要來(lái)自政策方面。

以GDP為例：趨勢(shì)項(xiàng)通常被認(rèn)為是潛在經(jīng)濟(jì)增速，驅(qū)動(dòng)因素是技術(shù)進(jìn)步和制度環(huán)境；季節(jié)項(xiàng)則是由不同季度工作時(shí)間差異或者節(jié)假日等因素導(dǎo)致的增速變化；周期項(xiàng)代表著經(jīng)濟(jì)的短期波動(dòng)；隨機(jī)項(xiàng)的驅(qū)動(dòng)因素則是超預(yù)期的政策以及外部環(huán)境變化。通常情況下，使用同比數(shù)據(jù)可以消除季節(jié)項(xiàng)，對(duì)數(shù)據(jù)取HP濾波可以消除趨勢(shì)項(xiàng)，從而得到周期項(xiàng)和隨機(jī)項(xiàng)。不過(guò)，由于很難對(duì)周期項(xiàng)和隨機(jī)項(xiàng)進(jìn)行剝離，通常把二者放在一起進(jìn)行觀察。

（二）大連市房地產(chǎn)市場(chǎng)周期變化規(guī)律

1.從房地產(chǎn)市場(chǎng)先行指標(biāo)分析看，各指標(biāo)周期項(xiàng)的波動(dòng)特征明顯。

為更清楚地觀察房地產(chǎn)市場(chǎng)變化周期，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)先行指標(biāo)（新建商品住宅價(jià)格指數(shù)、二手住宅價(jià)格指數(shù)）、商品房銷(xiāo)售（商品房銷(xiāo)售面積）、房地產(chǎn)投資（開(kāi)發(fā)投資累計(jì)）、新開(kāi)工等相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了同比和HP濾波處理，以便更為準(zhǔn)確地分析房地產(chǎn)市場(chǎng)變化周期的運(yùn)行階段。可以看到，房地產(chǎn)價(jià)格、銷(xiāo)售、投資、新開(kāi)工等同比增速均具有明顯的周期性特征，而通過(guò)HP濾波剔除趨勢(shì)項(xiàng)后，各指標(biāo)周期項(xiàng)的波動(dòng)特征更加明顯，具體見(jiàn)圖1至圖4（數(shù)據(jù)截至2018年5月）。

2.從房地產(chǎn)市場(chǎng)先行指標(biāo)周期位置分析看，周期幅度差別突出。

圖1 大連市商品住宅銷(xiāo)售面積同比、趨勢(shì)項(xiàng)、周期項(xiàng)分解

圖2 大連市新建商品住宅價(jià)格同比、趨勢(shì)項(xiàng)、周期項(xiàng)分解

圖3 大連市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比、趨勢(shì)項(xiàng)、周期項(xiàng)分解

圖4 大連市房屋新開(kāi)工面積同比、趨勢(shì)項(xiàng)、周期項(xiàng)分解

分析圖1至圖4，可知大連市房地產(chǎn)市場(chǎng)各項(xiàng)指標(biāo)目前所處的周期位置。

圖1顯示，本輪銷(xiāo)售周期起始于2015年1月，到2016年1月達(dá)到最高峰，在2017年3月經(jīng)歷短時(shí)間大幅增長(zhǎng)，而后開(kāi)始下跌，目前已經(jīng)進(jìn)入銷(xiāo)售面積加速下降階段。

圖2顯示，本輪住宅價(jià)格周期起始于2015年3月，到2015年12月進(jìn)入同比零增長(zhǎng)階段，之后開(kāi)始的增長(zhǎng)十分緩慢且幅度不大，并多次出現(xiàn)反復(fù)，本輪周期明顯長(zhǎng)于以往歷次周期。

圖3顯示，自2009年6月開(kāi)始，大連市的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資已經(jīng)經(jīng)歷了四輪周期，每個(gè)周期幅度差別很大。目前正處于第五個(gè)周期，本輪周期自2017年7月開(kāi)始，之后增長(zhǎng)迅速，在2018年1月達(dá)到最高峰，但現(xiàn)在已經(jīng)開(kāi)始有減速趨勢(shì)。

圖4顯示，自2009年8月開(kāi)始，大連市房地產(chǎn)新開(kāi)工面積經(jīng)歷了四個(gè)周期，目前處于第五個(gè)周期，其中出現(xiàn)了2014年1月至2016年5月的“特殊周期”，這個(gè)周期的特點(diǎn)是“在整個(gè)周期內(nèi)新開(kāi)工面積同比始終處于負(fù)增長(zhǎng)”。本輪周期起始于2017年9月，但后期走勢(shì)不十分明顯，存在高速增長(zhǎng)的可能，也存在延續(xù)“特殊周期”的可能性。

3.從房地產(chǎn)先行指標(biāo)起始時(shí)限分析看，房地產(chǎn)市場(chǎng)變化周期大致確定。

通過(guò)以下數(shù)據(jù)，對(duì)各指標(biāo)周期起始結(jié)束時(shí)間進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，見(jiàn)表1。

表1 大連市房地產(chǎn)市場(chǎng)各項(xiàng)指標(biāo)時(shí)間周期表

圖5 大連市新建及二手住宅價(jià)格指數(shù)同比周期項(xiàng)

分析圖5可知：大連新建住宅價(jià)格和二手住宅價(jià)格同比走勢(shì)具有較強(qiáng)的周期同步性。一輪完整的房地產(chǎn)市場(chǎng)變化周期可分為四個(gè)階段，房地產(chǎn)價(jià)格同比增速分為上行期和下行期。在上行期，房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)經(jīng)歷減速下跌和加速上漲兩個(gè)階段；在下行期，房地產(chǎn)價(jià)格會(huì)經(jīng)歷減速上漲和加速下跌兩個(gè)階段。就全國(guó)范圍而言，房地產(chǎn)市場(chǎng)各主要指標(biāo)之間的關(guān)系是：商品房銷(xiāo)量增加，帶動(dòng)房地產(chǎn)企業(yè)資金來(lái)源增加。資金的充裕疊加房地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上升的預(yù)期，導(dǎo)致房地產(chǎn)投資增速的回升，進(jìn)而帶來(lái)新開(kāi)工面積的增長(zhǎng)。

觀察表1不難看出，一輪完整的房地產(chǎn)市場(chǎng)變化周期持續(xù)約三年。如果將減速下跌作為一個(gè)完整周期的起點(diǎn)，即房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)始復(fù)蘇回暖，可以發(fā)現(xiàn)：自2009年3月以來(lái)，大連市房地產(chǎn)市場(chǎng)一共經(jīng)歷了兩輪完整的周期，目前正處于第三輪周期。就每一輪周期的長(zhǎng)度而言，第一輪周期是36個(gè)月，第二輪周期是34個(gè)月。

4.從新建商品住宅價(jià)格與二手住宅價(jià)格關(guān)系分析看，二者具有較強(qiáng)的周期同步性。

新建商品住宅和二手住宅是否具有同步關(guān)系，以及是否形成完整周期，可見(jiàn)圖5。

5.從房地產(chǎn)市場(chǎng)先行指標(biāo)領(lǐng)先與滯后關(guān)系分析看，本輪周期復(fù)蘇時(shí)間較長(zhǎng)。

為更好地了解大連市房地產(chǎn)市場(chǎng)各主要指標(biāo)之間的領(lǐng)先與滯后關(guān)系，下面將大連市的各項(xiàng)數(shù)據(jù)放入同一圖中進(jìn)行分析，見(jiàn)圖6.

圖6 大連市住宅價(jià)格、銷(xiāo)售、投資、新開(kāi)工周期變化情況

分析圖6可知，在前三輪周期中，房地產(chǎn)各項(xiàng)指標(biāo)的走勢(shì)大致符合上述“銷(xiāo)量→價(jià)格→投資→新開(kāi)工”的傳導(dǎo)規(guī)律。從2009-2015這一輪波谷的時(shí)間點(diǎn)看：商品房銷(xiāo)售面積的增速先于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源增速，此后傳導(dǎo)至商品房?jī)r(jià)格增速與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速，最后表現(xiàn)為新開(kāi)工面積增速的回升。

綜合圖1至圖6和表1的分析結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)，大連市本輪周期復(fù)蘇階段時(shí)間明顯較長(zhǎng)，究其原因：其一，大連市在2013年和2017年初新開(kāi)工面積較大，使整體庫(kù)存明顯加大，導(dǎo)致去庫(kù)存周期較長(zhǎng)；其二，受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，本輪房地產(chǎn)銷(xiāo)售初始表現(xiàn)較為疲弱，并在2016年1月出現(xiàn)了一定反復(fù)，此現(xiàn)象與國(guó)家數(shù)據(jù)一致（時(shí)間上落后6個(gè)月）。

2015年1月，大連市商品住宅銷(xiāo)售面積仍然處于“減速下跌”階段，到2015年3月房屋銷(xiāo)售價(jià)格開(kāi)始上升后，銷(xiāo)售面積才開(kāi)始趨于穩(wěn)定。再到2015年12月，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資數(shù)據(jù)才遲遲回升，足以說(shuō)明房地產(chǎn)企業(yè)在本輪周期中的謹(jǐn)慎態(tài)度。2018年3月，大連市出臺(tái)限購(gòu)限售政策，銷(xiāo)售面積迅速減少，價(jià)格上漲再次減緩，預(yù)計(jì)將使本輪周期進(jìn)一步拉長(zhǎng)。

（三）大連市房地產(chǎn)市場(chǎng)先行指標(biāo)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)

1.從房屋銷(xiāo)售面積看，全市房屋銷(xiāo)售面積同比增速在下行周期的后半段，銷(xiāo)售面積同比將繼續(xù)下滑，并且呈現(xiàn)加速下降趨勢(shì)。

2.從房屋價(jià)格看，全市房屋價(jià)格進(jìn)入下行周期前半段，即房屋價(jià)格將繼續(xù)上漲，但整體價(jià)格上漲速度將減緩。

3.從房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資看，全市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金目前處于下行周期上半段，即房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資將開(kāi)始進(jìn)入減速增加階段。

4.從房屋新開(kāi)工面積看，全市新開(kāi)工面積走勢(shì)并不清晰，尚不能確定未來(lái)走向，需要繼續(xù)觀察3-6個(gè)月。在此階段，如果不能立即增加土地供應(yīng)，則新開(kāi)工面積指標(biāo)將大概率延續(xù)2013年12月至2016年5月的模式，進(jìn)入反復(fù)震蕩期，不利于整體價(jià)格穩(wěn)定。

二、各線城市房?jī)r(jià)的分化與趨同

受到不同城市的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、房地產(chǎn)市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)、人口流動(dòng)等影響，我國(guó)一、二線城市的房?jī)r(jià)變化周期存在一定的分化特征，而各線城市之間的房?jī)r(jià)又存在著相互影響的特征。目前搜集的自2009年3月開(kāi)始的城市房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)，可以作為足夠數(shù)量的樣本。

（一）四個(gè)一線城市住宅價(jià)格變化周期分解

選取北京、上海、廣州、深圳的數(shù)據(jù)進(jìn)行周期分解分析，見(jiàn)圖7。

圖7 四個(gè)一線城市和大連住宅價(jià)格同比周期變化

觀察發(fā)現(xiàn)，四個(gè)一線城市房?jī)r(jià)走勢(shì)基本一致，但與大連市存在明顯差異性。目前來(lái)看，北京、深圳、上海均明顯進(jìn)入上行周期，廣州仍然處于下行周期后段。大連市的本輪周期具有明顯的滯后性。

（二）五個(gè)二線城市住宅價(jià)格變化周期分解

1.從住宅價(jià)格同比周期看，二線城市分化明顯。選取五個(gè)二線城市進(jìn)行對(duì)比，這幾個(gè)城市在地理位置、經(jīng)濟(jì)總量、人口結(jié)構(gòu)等方面和大連市具有很大的相似性，基本能夠代表全國(guó)二線城市的基本走勢(shì)。

分析圖8可知，二線城市分化現(xiàn)象明顯，其中天津、青島、寧波、南京等城市自2017年5月進(jìn)入下行周期后半段，自2017年9月再次進(jìn)入上行周期。沈陽(yáng)目前已經(jīng)進(jìn)入下行周期后半段，即同比增速將進(jìn)入加速下降階段。大連目前總體處于下行周期前半段，即同比增速將進(jìn)入減速上漲階段。

圖8 五個(gè)二線城市和大連住宅價(jià)格同比周期變化

2.從周期位置看，各線城市差異明顯。

綜合圖7、圖8可知，就當(dāng)前周期位置而言，北京、上海、深圳三個(gè)一線城市以及除東北外的其他二線城市的同比增速都處于上行周期前半段，即房?jī)r(jià)處于周期減速下跌階段。

究其原因，房地產(chǎn)市場(chǎng)所表現(xiàn)出的本輪周期分化，主要是由于“因城施策”政策下各地房地產(chǎn)去庫(kù)存力度不同。未來(lái)隨著各線城市房地產(chǎn)庫(kù)存達(dá)到合理水平以及房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控長(zhǎng)效機(jī)制的建立，各線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)的周期變化有望趨同。

（三）一線城市與大連住宅價(jià)格增長(zhǎng)幅度對(duì)比

為便于比較各個(gè)城市之間的房?jī)r(jià)漲跌幅度，使用房?jī)r(jià)同比增速的原始序列進(jìn)行分析，而不再進(jìn)行HP濾波處理，見(jiàn)圖9。

圖9 四個(gè)一線城市和大連住宅價(jià)格指數(shù)同比漲幅

分析圖9可知，一線城市中，深圳領(lǐng)先，增速放緩。在歷輪周期中，四個(gè)一線城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇時(shí)間略有差異，但漲幅基本一致。而在本輪周期中，復(fù)蘇回暖有明顯的先后順序。深圳最先復(fù)蘇上漲。目前，四個(gè)城市漲幅處于同比零增長(zhǎng)水平。大連歷次漲幅約為一線城市的50%，以此估算，本輪上漲周期中，大連上漲幅度已經(jīng)接近頂點(diǎn)，后期將根據(jù)一線城市漲幅情況的變化而進(jìn)行變化。

（四）五個(gè)二線城市與大連住宅價(jià)格增長(zhǎng)幅度對(duì)比

本文選取與大連城市規(guī)模相近、GDP相近，地理位置近似的五個(gè)二線城市天津、沈陽(yáng)、南京、青島、寧波作為比較項(xiàng)，基本代表了二線城市的基本情況。

圖10 五個(gè)二線城市和大連市住宅價(jià)格漲幅對(duì)比

分析圖10可以看出，在之前的房?jī)r(jià)變化周期中，幾乎所有的二線城市住宅價(jià)格增速在增長(zhǎng)節(jié)奏和增長(zhǎng)幅度上都保持了較大的趨同性，而在本輪房?jī)r(jià)變化周期中，二線城市住宅價(jià)格同比增速整體漲幅為13%-43%，各個(gè)城市之間漲幅差距較大，主要體現(xiàn)在東南沿海城市、南方城市上漲過(guò)快，東北地區(qū)、西部地區(qū)受到GDP增速及人口增速影響，前期上漲緩慢。

在以往周期里，大連住宅價(jià)格增速與其他幾個(gè)城市具有極大的趨同性，大致處于平均位置。而在本輪周期中，南京漲幅達(dá)到43%，天津漲幅約為27%，青島、寧波等漲幅大約在13%左右。目前，大連漲幅已經(jīng)接近其他部分二線城市，可以預(yù)見(jiàn)今后上漲幅度將進(jìn)一步降低，預(yù)計(jì)在4%-6%。

三 、結(jié)論

從全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)看，一、二線城市住宅價(jià)格上漲具有明顯的“示范效應(yīng)”：一線城市反彈快，漲幅高；二線城市緊隨其后，基本沒(méi)有時(shí)間差異，一般相差3-6個(gè)月。

從本輪周期看，東北地區(qū)、西部地區(qū)部分二線城市房?jī)r(jià)前期上漲緩慢，整體漲幅落后于其他二線城市。從各項(xiàng)指標(biāo)分析預(yù)計(jì)，大連市目前整體處于減速上漲階段，但漲幅將十分有限。

從大連及東北地區(qū)來(lái)看，房?jī)r(jià)將進(jìn)入逐步減速、小幅上漲階段。大連是整個(gè)東北地區(qū)的房?jī)r(jià)標(biāo)桿，未來(lái)東北地區(qū)沈陽(yáng)、長(zhǎng)春、哈爾濱將進(jìn)入減速變化周期，大概率減速微漲，幅度低于大連。東北的其他四線城市，將在經(jīng)歷短暫加速上漲后，同步進(jìn)入減速上漲階段，并且增速將明顯低于沈陽(yáng)、長(zhǎng)春等城市。