薪酬管制、激勵溢出與國企社會成本:一項準自然實驗

張宏亮，王靖宇

(北京工商大學商學院，北京 100048)

一、引言

國企改革過程中，國企高管激勵兼容是學術界與政策設計者都非常關注的問題。深化國企負責人薪酬改革，既要對不合理的偏高、過高收入進行調整，又要健全激勵和約束機制。十九大提出要發展混合所有制經濟，國務院也提出了探索混合所有制企業員工和高管持股、增強股權激勵長效機制。國企高管兼具“職業經理人”和“準官員”雙重身份[1]，具有多元化動機，除了薪酬激勵、股權激勵和職級激勵，還有企業內部向政府部門升遷的晉升激勵[2]，這些激勵方式相互影響。政治晉升能夠提升企業績效[2]，但也會產生代理問題[3-4]。我們研究的問題是，在薪酬管制背景下，薪酬管制向晉升激勵和股權激勵傳遞的過程對國企高管行為模式的影響。這對于國企改革，特別是混合所制改革中，合理設計國企高管的激勵模式，實現激勵兼容，具有重要意義。

從高管激勵來看，薪酬激勵是一種短期顯性激勵，股權激勵是一種長期顯性激勵，晉升激勵是一種隱性激勵。已有研究發現，國企中高管薪酬管制會帶來激勵溢出，當國企高管同時面臨薪酬管制和股權激勵限制時，會溢出到在職消費和政治晉升等隱性激勵[5-6]。當國企高管同時面臨薪酬管制和在職消費管制時，股權激勵和晉升激勵會成為高管主要激勵動力，我們希望能夠干凈地觀察到這兩種激勵的協同性激勵后果。國企兼具經濟主體和社會責任主體特征，從監管層的目標設定來看，國企追求經濟效益的同時，還要履行社會責任。但是，在錦標賽模式下，晉升激勵可能使國企高管進行“面子工程”建設[4]，帶來社會成本負擔。由于股權激勵的顯性和經濟性，對國企高管增加股權激勵，可能會緩解這種過度成本負擔問題。

我國對國企高管的薪酬管制為我們提供了絕佳的研究窗口，可以使我們從實證上觀察晉升激勵與股權激勵的協同效應。薪酬激勵是國企高管激勵的主要方式。一段時期內，國企高管薪酬過快增長，而高額薪酬可能并沒有與企業的真實盈利能力和普通職工薪酬水平相匹配。因此要對“偏高、過高的不合理收入進行調整”。在此背景下，2009年和2014年，人社部等六部委、中共中央先后出臺中央企業負責人薪酬管制和改革意見，同時在2014年中共中央出臺關于確定并嚴格規范中央企業負責人履職待遇、業務支出的意見，可以看作是在職消費限制令。作為政策性外生事件，可以進行一項準自然實驗。我們把樣本分為三組：央企限薪組、地方國企組和非國企組。首先，為了控制薪酬管制后的股權激勵影響，我們進一步把央企限薪組分為央企高管非持股組和持股組，對照組為非國企組。其次，考慮到在職消費的存在會減弱限薪的作用，我們單獨把2014年的薪酬管制政策作為外生沖擊，進行準自然實驗。第三，國企限薪可能會加大高管的離職比率，使限薪無效，對此我們進行了檢驗。因此，可以比較干凈地檢驗國企高管晉升激勵所帶來社會成本承擔后果及股權激勵的調節作用。

二、文獻綜述

我國在國企中設計了一套物質激勵和非物質激勵相結合的模式以緩解代理問題。包括薪酬激勵、職級激勵和晉升激勵，其中職級激勵由于其“灰色性”等問題，一直不是高管激勵的主流方式[7]。在此背景下，高管通過薪酬激勵和晉升激勵的組合實現效用最大化。但人社部等部門和中共中央分別發布的針對央企高管的薪酬管制措施為國企高管薪酬設置了“天花板”，并約束了高管的在職消費，使得原有的薪酬激勵和職級激勵渠道受阻，國企高管會通過其他激勵渠道謀求效用最大化[7]，也即薪酬管制政策存在溢出效應。那么晉升激勵就會成為國企高管的合理選擇。

Lazear等[8]提出了錦標賽理論，他們認為員工的報酬并非取決于其績效而是其級別，薪酬差距是對“參賽選手”的一種激勵。與國外語境不同，我國國企管理層面臨著不同的晉升環境：一是存在薪酬管制，二是有更強的政治級別激勵，三是存在很強的政府干預。因此，我國學者在研究晉升激勵時，更多地是研究國企高管晉升的路徑、原因、經濟后果等。

晉升激勵的早期研究對象是政府官員。主流觀點認為，錦標賽模式可以解釋我國地方官員的激勵特征。官員晉升競爭促進了地方經濟增長，也造成了政府干預。地方官員為了個人政治晉升，形成一種基于上級政府評價的錦標賽競爭[9]。這種激勵效應成為各級地方政府經濟建設成效顯著的重要原因之一。近期學者逐步將錦標賽理論擴展到國企。國企高管特別是主要負責人，產生的主流模式是政府任命，不同于官員，國企高管晉升錦標賽中的“標”為企業業績和社會效益。關于高管晉升激勵作用有正反兩個方面的證據。晉升會帶來國企的“形象工程”[4]和目標錯位[1]，侵蝕企業價值[11]；同時，作為一種重要的非物質激勵方式，可以彌補單純物質激勵的不足，有效提升高管積極性和公司績效[12]。由于國企晉升錦標賽中以“業績”為標，能夠有效抑制其過度投資沖動，激發管理者從事有利于企業長遠發展的研發投資的積極性[12]。

黨的十九大提出要積極發展混合所有制經濟。此次國企混改重點之一就是優化國企激勵模式，從激勵的短期性向長期性轉變[12]。在國企中逐步推行員工和高管持股，強化股權激勵。在薪酬激勵和職級激勵受到約束的背景下，國企高管很有可能通過晉升激勵和股權激勵重新實現效用最大化。考慮到當前股權激勵在國企中尚未全面推行，本文一方面研究在剔除股權激勵的情況下，晉升激勵會產生哪些治理后果，另一方面研究股權激勵會對晉升激勵及其后果的關系起到怎樣的作用。

綜上所述，晉升激勵因其“錦標賽”模式，會促使高管更多地滿足政府的晉升標準，完成非經濟指標，從而不利于國有資產的保值增值。股權激勵則是一種著眼于企業長期經濟目標的激勵模式，有助于緩解代理問題。以往對晉升激勵的研究設計缺陷，主要由于晉升激勵更多地是一種預期，其強度難以度量，通過某一變量近似替代存在較大的內生性問題，故無法提供穩健的證據，也就難以提供晉升激勵和股權激勵并存的激勵效果的證據。本文通過新的度量方法試圖彌補以往研究的不足，提供更為穩健的經驗證據并進一步深入研究在國企混改背景下的高管激勵及其作用效果。

三、假設的提出

人社部等部門和中共中央分別發布薪酬管制政策后，一個有意思的現象是，國企高管的薪酬雖然受到管制，但國企承擔社會成本的程度沒有減弱[7]。非國企承擔社會成本主要是為了樹立良好形象以提升公司價值[11]，而這個原因并不能解釋國企承擔社會成本的動機，一個合理解釋是，薪酬管制產生了激勵溢出效應，激發了高管承擔社會成本的動機。

我國國企中薪酬和晉升共同發揮對國企高管的激勵作用，并具有一定的替代性[4]。這種激勵體現為國企高管與政府之間的一個“奪標”市場，設標者為政府部門，參賽者為國企高管，國企高管為了自身效用最大化，會努力完成政府設計的量化考核指標和其他期望。政府的量化考核指標，如業績，具有公開性和可考核性，對于高管薪酬具有重要影響。而政府的隱性社會指標，如就業[1]，具有隱性契約特征，對于高管晉升至關重要。在薪酬激勵下，參與競爭的投標者會努力滿足量化的業績指標。然而，薪酬管制抑制了國企高管對業績指標的追求，同時國企享有政策扶持、資源租金、經濟壟斷等有利條件，也可以使用預算松馳和盈余管理等應對工具，使量化的業績指標很容易達成。因此，薪酬管制使高管的激勵來源發生遷移。薪酬受限時，晉升激勵的作用會明顯增強，為了實現晉升，高管的努力方向會更多轉向對社會指標的追求。

國企高管能否晉升由政府掌握，那么國企高管就會有意識地塑造良好形象，分擔政府壓力，以引起政府重視。加之政府在評價國企高管會考慮到社會責任問題[12]，形象工程會成為高管努力的方向，而公益捐贈和承擔冗員是兩項較好的選擇。公益捐贈是一項由企業承擔的顯性社會成本，雖然會損害企業業績，但能夠提升高管個人形象，是薪酬管制的一個溢出去向。緩解政府就業壓力，承擔冗員也是國企高管薪酬管制的一個溢出去向。冗員是企業承擔的隱性社會成本，會損害企業效率，但國企冗員與政府政策目標相一致，有助于高管受到政府的良好評價。

因此，本文提出假設：

H1： 晉升激勵與國企社會成本負擔正相關。

H1a：晉升激勵與國企異常捐贈正相關。

H1b：晉升激勵與國企冗員負擔正相關。

我國國企目前面臨著股權高度集中、高管持股較低以及激勵不足等問題。在混改中引入國企高管和員工持股制度，國企的激勵方式更加多樣。在薪酬激勵的基礎上加入了股權激勵，有助于緩解代理問題，且相比于非國企，這種緩解作用在國企中更加顯著[10]。激勵方式的增加使面臨薪酬管制和職級激勵的高管有了更多選擇，他們不再過分地依賴晉升來滿足自身效用，因此，我們預期股權激勵會弱化晉升激勵與社會成本負擔的關系。第一，通過引入股權，使高管面臨更多的激勵選擇，特別是對于那些晉升預期較低的高管，通過股權獲得較高補償也就成為了其更理性的選擇[12]。即使對于存在著較大晉升空間的高管，他們借助國企的“跳板”進入政府序列也存在較高不確定性，股權激勵為他們提供另一種替代。股權激勵對晉升激勵的替代作用弱化了高管對晉升激勵的依賴。第二，高管激勵模式的變化會帶來其行為方式的變化。引入股權后，雖然高管仍然需要滿足政府及其管理機構的考核要求，但其內生動力已經由滿足政府的量化考核和隱性期望轉到股權價值最大化，這會降低國企高管的逆向選擇動機。股權激勵會使國企薪酬管制壓力得到正常疏解，使高管由對社會指標的追求轉向對企業價值的追求。根據以上分析，我們預計，存在股權激勵的國企中，晉升激勵與社會成本負擔之間的相關關系更弱。

根據以上分析，本文提出假設：

H2：股權激勵在晉升激勵與國企社會成本負擔的相關關系中起到負向調節作用。

國企高管晉升激勵面臨不同的作用環境，而市場競爭程度是重要因素。管理者由于存在謀求企業帝國、享受在職消費的動機，會不斷通過擴張企業規模等方式進行尋租，對于高管而言，謀求晉升也是一種重要的尋租手段。為了監督高管的工作效率，出資人不得不花費大量監督和評價成本，而充分的市場競爭中，對高管的評價更容易實現市場化，主觀和社會評價的效用較低，高管承擔社會成本的動機會減弱。從市場競爭的事后效果來看，產品市場競爭程度越高的行業，越容易形成行業標桿，進而由于 “學習效應”的存在，為了生存，使行業中所有企業都有動力向標桿企業靠攏，包括國企。這時，高管努力的方向就不是社會形象而是行業標桿，市場競爭的事后效應也會降低國企社會成本。

市場競爭程度是一個抽象的概念，我們從三個方面對其進行測度：一是地區市場化程度；二是不同行業的市場競爭程度；第三，2015年中央22號文“關于深化國企改革的指導意見”中，把國企分為公益類(功能類)和商業類(競爭類)，公益類主要是承擔國家的戰略任務，商業類主要是競爭類企業。相對商業類國企，公益類國企由于行業壟斷或政府保護，其信息透明度更低，業績評價更為困難，高管更有機會轉嫁其虧損，并取得政府的較高評價，社會責任承擔是這個機會的利用對象。

根據以上分析，提出假設：

H3：政府管制程度越高，薪酬管制越能強化國企高管的社會成本負擔水平。

H3a：市場化程度越低地區，薪酬管制越能強化國企的社會成本負擔水平。

H3b：相對競爭類國企，功能類國企中薪酬管制更能強化國企的社會成本負擔水平。

H3c：行業競爭程度越低，薪酬管制越能強化國企的社會成本負擔水平。

四、模型及結果

(一)樣本的選取

以國有上市公司為研究對象，選取了2004—2016年上市公司的相關數據，主要數據來源于國泰安CSMAR數據庫。對所選取的數據進行了如下處理：(1)剔除了ST、*ST上市公司；(2)剔除了數據缺失的公司；(3)對所有的連續型變量都進行1%的縮尾處理。最終得到包含12725個有效數據的非平衡面板數據。回歸采用的計量軟件為Stata13。

(二)關于晉升激勵度量的討論

本文定義“晉升”為國企高管到上一級機構(如控股公司)、政府部門和其他政府性質的單位任職，國企高管定位于公司董事長和總經理。以往研究對晉升激勵的度量而無一例外會受到由于反向因果或樣本自選擇效應所帶來的內生性影響，因此結果并不可靠。根據我們研究的問題和外生政策沖擊的可得性，我們采用準自然實驗方法，通過事件沖擊帶來的晉升激勵強度變化來研究晉升激勵與國企社會成本的關系。前已述及，晉升激勵與薪酬激勵是替代關系，因此， 2009年薪酬管制帶來高管晉升激勵強度增加，是一次難得的準自然實驗機會，采用DID方法，可以觀察在此事件沖擊下，國企高管行為方式的變化。準自然實驗中，觀察組為央企，對照組為非國企。基于以上思路，將數據區分為：(1)當樣本為央企時取值為1，非國企賦值為0；(2)央企中存在高管持股賦值為1，否則賦值為0；(3)2009年及以后賦值為1，否則賦值為0。同時，考慮到“限薪令”的實施可能會促使一部分高管跳出國企，進入非國企中任職謀求高薪。為了消除這種可能性帶來的影響，我們搜集了研究期間企業年報中披露的高管離職原因及去向信息，國企高管離職原因主要包括工作調動、退休、任期屆滿、辭職、解聘、健康原因、個人原因、涉案幾個方面，其中在辭職和個人原因中，確實有某些高管離職后進入非國企中任職，對此，本文進行了檢驗。

從檢驗結果來，“限薪令”實施后，高管離職率反而降低1.3%且在10%的水平上顯著，從而保證了本文所選取事件的有效性。當然，與自然實驗相比，DID方法存在一定缺陷，具體表現為樣本在組間分配的隨機性相對較弱且無法完全排除干擾項的影響，因此樣本可能受到污染。

(三)關于被解釋變量

1.異常捐贈

對于企業的公益捐贈行為，區分為正常捐贈和異常捐贈。其中正常捐贈是指企業的捐贈額度與企業現有的規模、盈利能力等特征相適應，沒有超出企業承受能力之外的捐贈水平。與之相對應，異常捐贈就是指企業的公益捐贈水平超出了企業現有的規模、盈利能力等特征的捐贈。參照了賈明、張喆的模型，構建了如下模型：

(1)

模型(1)中Donai,t代表i企業t年的實際捐贈額，通過殘差來測量異常捐贈水平。模型(1)中的Ctrli,t表示i企業在第t年的控制變量，模型殘差表示企業異常捐贈，用Overdonai,t表示i企業第t年的異常捐贈額，其他變量的定義及其含義見表2。

2.冗員負擔

關于冗員的測度，本文參考了Liu等(2012)和薛云奎、白云霞(2008)的方法，即通過企業實際員工人數與期望員工人數的差額來代表冗員。具體模型如下：

Li,t=α0+α1Assetsi,t+α2F_Assetsi,t+α3S_Growthi,t+ε

(2)

模型(2)中的L即為實際雇員水平，本文對該變量以期末資產額進行了平減，模型(2)右側即為期望員工人數，它受到資本密集度和銷售增長的影響，資本密集度(F_Assets)通過期末固定資產余額與總資產比值測度，銷售增長(S_Growth)則通過本年營業收入與去年營業收入比值計算。模型(2)中的殘差即為企業的冗員水平。

(四)其他關鍵變量

1.解釋變量

Reform：2009年后賦值為1，否則賦值為0

State：國企賦值為1，否則賦值為0

2.調節變量

(1)地區市場化水平(Market)，采用樊綱、王小魯市場化程度指數；(2)行業競爭程度，采用赫芬達爾指數(HHI)來度量行業競爭程度；(3)國企的功能分類(Pub)，我們把所有企業分為功能類和競爭類兩個類別，把證監會行業分類中的農林牧漁業、采掘業、石油化學塑膠塑料業、金屬非金屬業、電力煤氣及水的生產和供應業、傳播與文化產業歸于公益類，剩余產業歸于商業類。(4)股權激勵，將高管持股樣本賦值為1，否則賦值為0。

3.控制變量

規模(Size)，年末總資產的自然對數；盈利率(ROA)，凈利潤/總資產平均余額；財務杠桿(Lev)，負債總額/資產總額；年末現金持有量(Cash)，(年末貨幣資金+短期性投資)/總資產；自由現金流量(FCF)，(凈利潤+利息費用+非現金支出)-資本性支出；董事會規模(Board)，董事會的實際人數。同時對年度(Year)和行業(Ind)固定效應進行了控制。

(五)DID模型

(3)

模型中的SC是社會成本負擔變量，具體包括異常捐贈(Overdona)、冗員負擔(NEL)。模型(3)中的Reformi,t表示i企業第t年是否經歷了薪酬管制改革；Statei,t表示i企業t年的企業性質；ΣYear和ΣInd表示該模型控制了年度和行業固定效應。根據我們的預期，系數β1、β2、β3顯著為正。

(4)

模型(4)在模型(3)的基礎上引入調節變量Stocki,t，以驗證股權激勵對晉升激勵與國企社會成本負擔的調節作用。根據本文的假設，系數β5應顯著為負，從而證明股權激勵的負向調節作用。

(5)

模型(5)檢驗市場競爭程度對晉升激勵與國企社會成本負擔的調節作用，其中Competei,t是市場競爭程度變量，具體包括市場化程度(Market)、國企功能分類(Pub)、行業競爭程度(HHI)。

(六)實證結果及分析

1.主要變量的描述性統計

通過對主要變量的描述性統計可以發現(限于篇幅，表格略)異常捐贈的平均值為35.759，這表明國企中普遍存在著異常捐贈現象，其標準差為58.947，表明在不同國企之間異常捐贈數額存在較大差異，呈現出較大的波動性。就冗員負擔而言，其平均值為0.125，標準差為0.709，表明各企業間的冗員水平還是存在一定的差異。

2.回歸結果分析

表1是全樣本回歸結果(限于篇幅，未報告控制變量結果，下同)，展示了央企高管在不存在股權激勵的情況下，面臨薪酬管制前后晉升激勵與社會成本之間的關系。從交互項(Reform×State)可以發現，因薪酬管制而引發的晉升激勵強度每提高1個單位，國企異常捐贈和冗員水平分別提高0.578和0.631。表明2009年的“限薪令”發揮了相應的政策效果，約束了原有的薪酬激勵，國企高管在晉升激勵的作用下確實進行了有意識的社會責任承擔行為以謀求晉升，從而驗證了假設H1。

表1 晉升激勵與國企社會成本回歸結果

注：右側數值代表t值，***、**、*分別代表1%、5%、10%的水平上顯著，下同。

從表2的回歸結果來看，晉升激勵與國企社會成本仍表現出顯著的正相關性，在引入高管股權激勵變量(Stock)后，交互項Reform×State×Stock均顯著負相關。具體而言，央企高管股權激勵強度提升1個單位，異常捐贈和冗員率分別下降0.044和0.143，從而驗證了假設H2。

表2 股權激勵對晉升激勵與國企社會成本的調節作用回歸結果

對比表3的第(1)列和第(4)列可以發現，市場化程度與央企社會成本負相關，具體而言，相比于非國企，在央企高管存在晉升激勵的條件下，市場化程度每提高1個單位，異常捐贈和冗員率分別下降4.4%和1.1%；第(2)列和第(5)列報告了央企功能定位對晉升激勵與異常捐贈和冗員負擔的回歸結果，通過交互項Reform×State×Pub結果可以發現，相比于商業類國企，公益類國企加重了社會成本。在公益類國企中，晉升激勵強度提高一個單位，異常捐贈提高45.5%，冗員率提高2.4%，從而驗證了假設H3b。綜合觀察第(3)列和第(6)列，在模型中引入行業競爭程度變量后，交互項Reform×State×HHI顯著為負，說明行業競爭程度在晉升激勵與國企社會成本之間起到負向調節作用。

表3 市場化水平對晉升激勵與國企社會成本的調節作用回歸結果

五、穩健性檢驗及進一步檢驗

(一)穩健性檢驗

晉升激勵會影響到企業的社會成本，同樣，社會成本也會影響到高管晉升激勵的動機，如果不消除這種反向因果導致的內生性問題，會對結果的穩健性產生重要影響。采用傾向得分匹配法(PSM)進行穩健性檢驗，具體而言，通過地方國企與非國企的樣本匹配減少選擇性偏差進而保證結果的穩健性。通過檢驗(表格略)發現處理內生性后的結果與主回歸結果一致，保證了結論的可靠性。

(二)進一步檢驗

我們進一步檢驗了2014“限薪令”頒布之后對晉升激勵與國企社會成本的影響。通過選取2012-2016年的數據參照前文的方法進行了回歸分析(表格略)。

回歸結果顯示了在2014年“限薪令”背景下，國企高管晉升激勵與社會成本之間的正相關關系，在晉升激勵與異常捐贈和冗員負擔的關系中，交互項Reform×State系數顯著為正，從而進一步證實了前文提出的假設，說明了本文結果的可靠性。

六、結論與政策啟示

研究結果表明：在薪酬管制背景下，晉升激勵與國企社會成本之間是顯著的正相關關系。國企高管為了實現晉升，會提高公益捐贈和雇員數量，從而使企業表現出異常捐贈和冗員負擔；股權激勵通過拓寬激勵渠道，弱化了晉升激勵與社會成本的相關關系；市場化程度和行業競爭程度對晉升激勵與國企社會成本之間的相關關系起到負向調節作用。市場化程度較高，行業競爭程度較高的國企，晉升對高管的激勵作用相對較弱，高管進行社會形象工程建設而謀求晉升的動機較弱；在不同功能定位的國企中，晉升激勵與社會成本的關系存在差異。公益類國企市場化程度較低，相比于市場化程度較高的商業類國企，高管更有動機承擔社會成本實現晉升。

本文的研究結論具有重要的政策啟示：(1)晉升激勵具有一定的正向激勵效果，但晉升激勵會加大國企高管的社會成本負擔動機，增加國企的社會成本水平。因此，應通過激勵組合和激勵協同降低其負面效應，實現激勵兼容。根據本文的發現，一種可行的方式是在薪酬管制、在職消費管制的背景下，增加對國企高管的股權激勵，這可以有效抑制晉升激勵的負面作用。(2)本文結論支持了中央在國企改革中進行混合所有制改革的方向和戰略，國企混改不是簡單的所有權層面的混合，實現股權制衡，同時要考慮高管的長期激勵，合理設計高管持股，完善高管激勵機制，這是國企改革成功的內生動力。(3)要理順對國企高管評價中的經濟業績目標和社會目標的關系。國企高管之所以會通過承擔社會責任這種方法作為晉升的階梯，就在于長期以來上級政府對國企高管的考核綜合經濟業績目標和社會目標這兩方面，這在一定程度上產生了“激勵扭曲”效應，因此，處理好考核中的經濟業績目標和社會目標的關系，有助于緩解國企社會成本問題。(4)理順政府控制與市場發揮作用的關系。本文的結論支持了市場化程度和行業競爭程度的提高有助于緩解晉升激勵與國企社會成本的相關關系，但因國企特殊的地位和功能，國企改革中也要堅持黨的領導并接受政府的宏觀調控。因此，通過理順政府控制與市場作用的關系，即堅持政府的宏觀調控功能，同時發揮市場資源配置的決定性作用，將更有助于國企的做大做強。