宏觀經濟債務衡量指標及政府降杠桿策略探討

[摘 要]文章主要對衡量宏觀經濟債務、構成及杠桿率等經濟指標的含義、作用進行探討，目的是要分析近年來我國債務總量上升的原因、債務構成狀況及其可能造成的風險，用以解析政府降杠桿的目的和采用的路徑。使人們認清伴隨經濟飛速發展出現的巨額債務問題，如果不防患于未然，必然帶來不可估量的損失。

[關鍵詞]宏觀經濟；債務指標；降杠桿

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.28.005

1 政府提出對宏觀經濟領域“降杠桿”的原因

“杠桿”在經濟金融領域指“以較小資本投入撬動較大資產規模，獲取更高利益”，其本質是一種信用擴張帶來的債務規模。當經濟走向上升時，加杠桿可促進經濟增速；當經濟下行一些高杠桿的經濟體會出現無力償債問題，出現信用危機，如果不能有效降杠桿側會爆發經濟金融危機。降杠桿的途徑有兩個：一是減少債務水平；二是增加資產收入規模。怎么調整經濟結構降低杠桿，則根據經濟主體的不同特征對癥下藥。

改革開放四十年，國家在積極推動結構轉型的同時也帶動金融市場資本結構發生變化。在央行較低利率政策持續十年的背景下，一些經濟領域杠桿水平不斷上升，造成產業結構不合理及產能過剩問題。因此，近幾年政府堅定推動供給側改革，而做好“降杠桿”工作的重要任務就是要理順產業背后的金融杠桿結構，做到合理降杠桿，有序推進產業結構調整。

2 衡量宏觀經濟領域杠桿水平的主要經濟指標

2.1 廣義貨幣與國內生產總值的比值（M2/GDP）指標解析

從M2/GDP來看，M2叫廣義貨幣，它不僅反映現實的購買力，還反映潛在的購買力。在我國它是由一定時期內各經濟主體貨幣流通總量（M0）加上活期存款、定期存款與儲蓄存款構成。其中：貨幣流通總量（M0）加上活期存款構成狹義貨幣（M1），它是流量指標，M1反映了經濟中的現實購買力；若M1增速較快，則消費和終端市場活躍；若M2增速較快，則投資和中間市場活躍；M2過高而M1過低，表明投資過熱、需求不旺，可能存在潛在風險；M1過高M2過低，表明需求強勁、投資不足，商品有漲價風險；中央銀行可以據此實施不同的貨幣政策。作為存量指標的M2在不同國家有其不同的統計口徑，但意義基本類似。GDP（國內生產總值）是指一個國家（或地區）所有常駐單位在一定時期內生產的全部最終產品和服務價值的總和，它是一個流量指標，也是國民經濟核算的核心指標，它是衡量一個國家（或地區）的總體經濟狀況指標。M2/GDP的比值衡量一個國家全部經濟交易中杠桿率高低及可能存在的風險，該比值越大，說明經濟貨幣化程度越高。但是由于統計口徑不同，M2與融資主體存在結構差異，使該指標不能準確反映宏觀經濟杠桿率狀況，因而一般也是從其變化趨勢判斷風險變化程度。據統計，在2016年末，G20各國家中該指標最高的是日本，達250%左右，中國排名第二，接近210%。近年來，美國的M2/GDP比重基本穩定在70%左右。2014年至2017年我國M2/GDP比值分別為193%、206%、208%和203%，呈現持續快速上升的趨勢。

2.2 非金融部門債務與國內生產總值之比（非金融部門債務/GDP）指標的解析

由于非金融部門是由政府、居民、非金融企業三部門組成，也被稱為實體經濟部門。該指標的優勢是不僅反映實體經濟部門債務總體狀況，而且能清晰顯示各部門債務構成，為決策者提供調整宏觀經濟結構的依據。央行數據顯示，2015年，非金融企業部門債務總額109.83萬億元，國內GDP為68.55萬億元，負債率為160.22%；2016年底我國實體經濟總負債為188萬億元人民幣，同年GDP為74.4萬億元，負債率達253%；IMF測算中國的宏觀杠桿率在2016年末為235%，其中，國企部門為74%，私人企業為54%，廣義政府為46%，地方平臺為18%，家庭部門為18%；國際清算銀行（BIS）則認為中國的宏觀杠桿率是257%，其中，非金融企業部門杠桿率為166.3%，家庭部門為44.4%，政府部門杠桿率為46.4%。無論用哪一個指標或統計口徑來衡量，中國宏觀杠桿率近年來持續快速上升已是不爭的事實，也是中國經濟能否健康穩定運行的隱憂所在。

可以看出，在中國目前的融資體制下，M2/GDP與非金融部門債務/GDP基本具有相同的內涵，兩者變化的原因及其經濟后果大致相同。

2.3 宏觀經濟杠桿率的結構及效率指標解析

根據杠桿率指標構成理論，非金融部門債務/GDP=非金融部門債務/資產×資產/GDP。其中：非金融部門債務/資產為資產負債率，資產/GDP則表明資產產出率。資產負債率取決于融資體制及資產價格，是一個結構性指標；資產產出率反映產出效率的高低，并能夠反映償債能力的潛在風險，能更深入反映一國國民經濟負債狀況，所以可成為宏觀經濟政策調整的可靠依據。用以上分解指標分析我國宏觀經濟債務內涵顯示出，一是宏觀杠桿率的逐年上升，資產產出率指標貢獻更大；二是資產產出率與償債能力密切相關，意味著潛在的風險程度。總之，雖然宏觀杠桿率的分析方法和觀點各不相同，但都在從不同角度說明一國負債程度及存在的潛在風險，為一國政府采取何種政策調整經濟提供理論及現實依據。

3 中國宏觀經濟“降杠桿”途徑

3.1 政府改善公司治理結構，降低宏觀杠桿率作為工作重點

①淘汰資產負債率高的國有“僵尸企業”；②發展股權融資降低資產負債率；③通過債轉股降低債務存量；④針對地方政府杠桿率快速上升風險巨大問題，采取市場化原則，引入公私合作伙伴關系（PPP）投融資模式，加強政府公共投資與民間投資的合作，盡量使地方政府債務規模處于可控范圍之內，達到降低宏觀杠桿率的目的，并已取得明顯效果。

3.2 提高投資效率，有效降低宏觀經濟資產負債率

我國宏觀經濟資產負債率持續快速上升與政府偏重投資推動經濟的政策相關。隨著資本形成規模不斷增大，投資與消費比例失衡造成宏觀杠桿率快速上升，投資效率下降問題也凸顯出來。為逐步擺脫粗放型投資依賴的經濟增長方式，政府提出經濟轉型向高質量、高標準、技術創新方向轉化，積極推動技術創新，產品創新，以利于優化消費結構，提高經濟運行效率，降低資產產出比與資產負債率，采取降低宏觀經濟杠桿率來降低潛在金融風險。

3.3 鼓勵金融創新，化解金融風險

宏觀經濟杠桿率高企使金融領域風險加劇，政府調結構的同時，金融企業自身也有降風險需求，金融創新化解風險成為可能。當然應該清楚金融創新只能分散不能消除風險，但是通過結構化金融產品的創新與發展，有利于盤活企業資產，降低債務違約風險和流動性風險。例如政府允許有條件的金融機構推出資產證券化來盤活商業銀行信貸資產，化解商業銀行的潛在的不良貸款風險，有助于避免系統性金融風險。

總之，中國宏觀經濟杠桿率高企不但是貨幣總量問題也是非金融部門債務和金融部門債務結構問題，更是投資效率問題，國民經濟供求總量、各部門內部結構、融資結構、資產產出效率等都是決定中國宏觀經濟杠桿率的因素，因而，在調結構降低杠桿率的基礎上防范宏觀杠桿率風險是今后一段時間的重要任務。

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[作者簡介]劉江云（1961—），女，漢族，上海人，上海師范大學青年學院副教授，研究方向：金融市場、經濟管理。