國(guó)際貨幣體系改革背景下人民幣國(guó)際化 的收益分析

1.引言

2008年美國(guó)次貸危機(jī)所引發(fā)的全球性金融風(fēng)險(xiǎn)暴露了世界經(jīng)濟(jì)對(duì)于美元過(guò)分依賴所帶來(lái)的弊病，美元難以協(xié)調(diào)其作為世界貨幣全球持有與其投放屬地管制之間的矛盾。著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，國(guó)際貨幣體系中以經(jīng)濟(jì)體量作為支撐的人民幣將發(fā)揮更大的作用，這就給人民幣的國(guó)際化進(jìn)程創(chuàng)造了機(jī)遇。2016年10月1日人民幣正式加入SDR，標(biāo)志著人民幣國(guó)際化已邁出關(guān)鍵一步。

2.文獻(xiàn)綜述

關(guān)于貨幣國(guó)際化的收益，Aliber[1]、Bergsten[2]認(rèn)為當(dāng)擁有國(guó)際貨幣的主權(quán)國(guó)遇到國(guó)際收支逆差時(shí)，發(fā)行本國(guó)貨幣可以緩解這一問(wèn)題。Aliber[1]、Tavalas[3]認(rèn)為貨幣國(guó)際化的收益主要是鑄幣稅收益。Tavalas[3]認(rèn)為國(guó)際化的貨幣可以擴(kuò)展該國(guó)金融機(jī)構(gòu)營(yíng)業(yè)領(lǐng)域。鄭木清[4]指出，人民幣實(shí)現(xiàn)國(guó)際化具有以下幾個(gè)好處：第一，可以提高中國(guó)的國(guó)際鑄幣稅收益；第二，有利于中國(guó)建立合適的外匯儲(chǔ)蓄。此外姜波克[4]等人在分析中預(yù)估了給我國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的間接收入，并指出其會(huì)超過(guò)成本，因此，他們認(rèn)為促進(jìn)RMB的國(guó)際化之勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)。陳雨露[6]與張宇燕[7]也認(rèn)同他的觀點(diǎn)。李稻葵[8]等人在研究中指出，推廣人民幣可以帶來(lái)以下收益：第一，增加RMB的國(guó)際發(fā)行量；第二，改善貿(mào)易收支；第三，避免匯率變動(dòng)剝削我國(guó)企業(yè)效益。

3.理論分析

3.1 國(guó)際鑄幣稅收益

這指的是貨幣面值高于其其發(fā)行成本的部分，由貨幣發(fā)行方獲取。顯然，當(dāng)主權(quán)國(guó)貨幣成為國(guó)際貨幣后，可以獲得國(guó)際的鑄幣稅收益。

3.2 運(yùn)用境外人民幣儲(chǔ)備資產(chǎn)投資產(chǎn)生的金融性凈收益

指的是獲得的可貸資金的收益與需要支付的存款與國(guó)債利息之間的差額。作為國(guó)際貨幣當(dāng)局，國(guó)外央行會(huì)持有RMB存款或國(guó)債，這時(shí)我國(guó)將這些人民幣轉(zhuǎn)化為可貸資金，創(chuàng)造更高的收益。

3.3 獲得外匯儲(chǔ)備收益

2017年底，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備余額為 31399 億美元，位列世界第一，高額的外匯儲(chǔ)備給我國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了負(fù)面影響。人民幣國(guó)際化后，這一問(wèn)題將會(huì)改善，原因是：1)可以彌補(bǔ)一部分的清償力；2)貿(mào)易逆差時(shí)可以通過(guò)增發(fā)人民幣獲得資金；3)可以提升我國(guó)在國(guó)際市場(chǎng)上的融資能力，降低外匯儲(chǔ)備需求。

3.4 完善國(guó)際貨幣體系

RMB國(guó)際化可以改善當(dāng)前國(guó)際貨幣體系的單一化局面，打破美元的壟斷地位。

4.實(shí)證分析

4.1 人民幣境外流通規(guī)模估算

4.1.1 指標(biāo)選取與模型構(gòu)建

本文依據(jù)Fried所提出的貨幣需求理論對(duì)RMB進(jìn)行估算，構(gòu)建了如下測(cè)算模型：

(4-1)

其中，分別用M0/CPI、GDP/CPI消除了價(jià)格影響的貨幣供給量和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，用我國(guó)一年期定期存款利息率來(lái)表示國(guó)內(nèi)實(shí)際利率r，用美國(guó)期限為一年的國(guó)債利率來(lái)表示國(guó)際利率，μ為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

4.1.2 數(shù)據(jù)檢驗(yàn)及回歸結(jié)果

因?yàn)闀r(shí)間序列數(shù)據(jù)可能存在單位根的問(wèn)題，進(jìn)行ADF檢驗(yàn)的結(jié)果顯示所有變量的一階差分都是平穩(wěn)的，接著對(duì)模型各個(gè)變量進(jìn)行JOHANSEN協(xié)整檢驗(yàn)，結(jié)果顯示，模型中各個(gè)變量之間存在長(zhǎng)期均衡的關(guān)系。之后，使用最小二乘法對(duì)式(4-1)進(jìn)行回歸，結(jié)果如下：

(4-2)

R2=0.9685 F=130.5361

表4-1 人民幣境外流通水平估算

4.2 鑄幣稅收益估算

4.2.1 指標(biāo)選取與模型建立

表4-2 鑄幣稅組成部分

r表示名義利率，Π表示通脹率，P指的是實(shí)際貨幣，S表示鑄幣稅收入。故有：

(4-3)

因?yàn)槲覈?guó)人民幣未出現(xiàn)貶值現(xiàn)象，所計(jì)算中不考慮通脹稅，公式可簡(jiǎn)化為：

(4-4)

M即為上文中計(jì)算的RMB境外流通量。利用上文的估算，計(jì)量結(jié)果如表4-3所示。

表4-3 鑄幣稅收益估算

由此得出結(jié)論：鑄幣稅的增加主要得益于RMB境外的流通量的增長(zhǎng)。也就是說(shuō)，RMB國(guó)際化的推進(jìn)將使得鑄幣稅收入長(zhǎng)足増長(zhǎng)。

5.結(jié)論和建議

人民幣國(guó)際化為我國(guó)帶來(lái)了相當(dāng)?shù)氖找?，其中最主要的是可以獲得鑄幣稅收益。此外，還包括運(yùn)用境外人民幣儲(chǔ)備資產(chǎn)投資的金融性凈收益以及獲得外匯儲(chǔ)備收益、完善國(guó)際貨幣體系，推動(dòng)金融市場(chǎng)的發(fā)展、促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易和對(duì)外投資等。