安徽省房地產市場泡沫的測度分析

摘 要：房地產作為安徽省經濟發展的重要組成部分，其健康發展不僅受到廣大安徽居民的關注，同樣也受到政界、學術界關注和重視。近年來隨著安徽省整體經濟的發展和人均可支配收入的增長，房地產價格儀呈現逐年增長的趨勢。房地產投資對GDP的貢獻率逐漸爬升首位，房地產價格的泡沫效應以及房地產價格未來發展趨勢理所當然就成了研究的焦點。本文從房價增長率、GDP增長、施工面積、竣工面積等幾個方面對安徽省房地產業的泡沫進行相關測度分析。

關鍵詞：房地產；泡沫；房價增長率；測度分析

基金項目：淮南師范學院2017年度科學研究項目（項目編號：2017xj20）資助。

近年來，隨著我國國民經濟的迅猛發展和人民生活水平的不斷提高，以及我國土地使用制度改革和城鎮化建設的持續深入，我國的住房投資建設發展迅速，無論是居民的住房條件還是居住環境都得到了很大改善。然而房地產價格的持續飆升引發政府于2010 年出臺了嚴厲的“國十條”，落實提高首付比例、提高貸款基準利率、收縮銀根等措施抑制房價過快上漲。2012年1月31日國務院總理溫家寶在主持召開國務院第六次全體會議，再次提及促進房價合理回歸。2015年3月1日起，《不動產登記暫行條例》正式施行。另外多項政策陸續于2016年出臺，房價也跟著跌宕起伏。從年初的二孩政策，降準將首付，到年中的公積金繳存存款利率和繳存比例調整，再到年底限購限貸政策收緊，2016年的樓市如過山車般令人驚心動魄。2017年更是中國歷史上房地產調控政策出臺最密集的年份，因城施策、租售同權、銀行房貸利率收緊等相關政策接連出臺，三四線城市庫存量跌至近3年新低，銷售量猛增。2018年上半年，中央進一步強調“房子是用來住的，不是用來炒的”的定位，繼續實行差別化調控，建立健全長效機制，促進房地產市場平穩健康發展。在十余年間，是否存在房地產泡沫等城市住宅價格問題的討論從未間斷過。因此對安徽省房地產市場泡沫現象進行系統深入的理論和實證分析具有重要的現實意義。本文希望能從理論上分析房地產泡沫測度的方法，試圖回答泡沫經濟到底是什么、房地產泡沫是什么、如何去衡量房地產市場的泡沫現象這三個問題，以此來判斷我安徽省的房地產市場是否存在泡沫，并提出相關指導意見，以期能為維護安徽省房地產市場的健康、穩定、可持續發展做出貢獻。

Wong（1998）在亞洲金融危機背景下通過構建一個動態因素模型，分析房地產商和普通居民對房市的過度看好和樂觀預期對房地產泡沫形成、加速膨脹的影響。Shiller（2004）運用其構建的一系列房價指數對美國房地產價格進行擬合，通過房價外收入比、房屋施工率等因素來判斷房價是否存在泡沫。李光照（2010）在房價收入比基礎上提出指標修正法的概念，認為房價收入比、GDP環比指數、房地產業環比指數等指標是測度房地產系數的重要指標[1]。孫波（2017）通過在多元統計法基礎上添加組合權重的形式測度我國十大典型城市的房價，認為中國房地產在結構上和總量上都存在泡沫性質[2]。

1 房地產泡沫測度的方法

目前房地產泡沫的檢測方法主要有以下四種：指標指示法；邊際收益法；統計檢驗法；空置率修正法。其中統計檢驗法是運用統計和計量原理對房地產價格變化進行相關統計分析，認為當房地產市場不存在泡沫時，房地產價格的波動會呈現一定的規律性，但是鑒于中國房地產市場受政府宏觀調控和“羊群效應”的影響較多，當統計變量拒絕原假設時，也不能就此認定房地產市場存在泡沫。空置率修正法采用反映住房供求差異的住房空置率為計量基礎，構建房地產價格泡沫系數：年度泡沫系數=總空置率×上年度（1+GDP增長率）/本年度（1+GDP增長率）×上年度（1+房地產業增長率）/本年度（1+房地產業增長率）×上年度（1+個人住房比率）/本年度（1+個人住房比率），首先上述公式的科學性有待進一步驗證，其次式中總空置率數據很難真實獲取。因此，本文選擇用指標法和邊際收益法來度量房地產價格泡沫。

1.1 指標法——房價收入比

該指標等于地產價格同居民的平均家庭年收入相比。這一比值反映了居民家庭的住房購買力。該指標值的升降反映居民購買能力的降升。如果房價收入比不斷上升，同時市場仍處于活躍狀態，說明市場中投機程度高，房地產泡沫就更大。這一項指標的臨界值在不同國家有不同標準。一般認為發達國家該指標數值為1.8-5.5；發展中國家房地產業往往在國民經濟中占據重要比例，通過房地產行業帶動建筑業、鋼鐵行業、服務業的發展，并提供大量就業人口，因此該指標值得正常波動范圍被認為在4到6之間[3]。

1.2 指標法——施工面積和竣工面積之比

該項指標體現了房地產市場在今后的供需關系。通常，這一指標值超過3.2時，認為泡沫存在，超過4.2時說明有嚴重泡沫存在。

施工面積和竣工面積之比作為預示類指標用于預測未來的房地產狀況，對市場作出較合理的預警和正確的預報；房價收入比作為指示類指標，可以對房地產市場的目前狀態作出判斷。

1.3 邊際收益法

邊際收益法被譽為最符合判別房地產泡沫的方法，房地產泡沫從本質上來說就是其實際價格相對于經濟基礎條件決定的基礎價格的非平均性偏移。要測量房地產泡沫的輕重程度必須首先求出其基礎價值的實際價格。房地產泡沫大小就是房地產實際價格偏離其基礎價值的程度[4]，用公式表式如下：

其中：Bi是房地產泡沫度，Pi是房地產的實際價格，Ji是房地產的基礎價格。

2 安徽省房地產泡沫的測度

2.1 基于指標體系法的測度

依據指標體系法度量房地產泡沫，必須選擇恰當的指標。指標的選取，應具備相匹配的經濟意義，不可盲目選取。

房價收入比：該指標是用來衡量居民住房消費能力的。發達國家，該指標值在1.8-5.5之間；發展中國家，該指標值在4-6之間。

房施工面積與房屋竣工面積的比值：該指標可對房地產市場供需關系的進行預測。通常，比值超過3.2時，則認為有一定泡沫存在，超過4.2時，則認為有嚴重泡沫。

表1 各測度指標的測度值劃分表

指標名稱 無泡沫 輕微泡沫 中度泡沫 嚴重泡沫

房價增長率/GDP增長率 <1.3 1.3-1.8 1.8-2.3 >2.3

房屋施工面積/房屋竣工面積 <3.2 3.2-3.7 3.7-4.2 >4.2

2.1.1 房價收入比

房價收入比=

圖1 2007-2015年安徽省房價收入比趨勢圖

圖2 2007-2017年安徽省房價與收入趨勢圖

根據表2的計算可以看出，安徽省的房地產業在2007-2017年間，房價收入比都小于9.5，其中2007年—2008年年房價收入比小于6，測度為無泡沫；2009年開始出現輕微輕微的泡沫，并一直持續到2017年，其中2010年、2011年房價收入比超過8，測度為中度泡沫水平。2012年開始，除2015年驟降外，安徽省房價收入比大致呈現逐年上升的態勢。

從上圖可以很看出，2007-2017年安徽省房價收入比雖然沒有達到一線城市20以上的峰值，但是卻維持在一個相對較高的水平上。在圖2中我們可以看到安徽省人均可支配收入的增長在放緩，房價還在持續穩定的上漲，房價收入的公式中分子有穩步上升趨勢，分母增速有放緩趨勢，所以我們可以推測雖然目前這些輕微的泡沫情況也只能稱為房地產過熱，還不能認定房地產市場存在泡沫，但是卻有著向中度泡沫過渡的跡象。如果政府不采取有效措施，安徽省房地產市場很可能會出現嚴重的泡沫。

2.1.2 房屋施工面積與房屋竣工面積的比值

根據商品房的建設工期大多為一至兩年，因此，該項指標可判斷一至二年后的現房的供應量的大小，就是說其指標值越高，一至二年后的現房的供應量也就越充足，蘊涵著房地產泡沫就可能越大。

表3顯示，2007—2016年這十年間，安徽省在的住房施工面積與其竣工面積的比值上面都出現不同程度的泡沫，由此斷定安徽省房地產在這幾年間的發展屬于不正常范圍，出現了不斷加大的泡沫。該項指標顯示從2011年開始，安徽省房價連續六年呈現嚴重泡沫狀態，到2017年驟然下降。由于該指標屬于預示類，可以預測安徽省未來的房地產價格將還會有一個震蕩的趨勢。一方面房屋竣工面積的大幅上升，施工面積相對增長較小，導致施工面積/竣工面積的數值較小，但這種現象不具有持續性；另一方面2017年中央政府、安徽省政府陸續出臺去庫存、提高住房貸款利率等一系列抑制房價的政策，但隨著政策滯后性影響和2018年經濟增速的放緩，房地產價格后續存在強有力的波動性。因此需要建立長效控制機制來應對目前和即將到來的房價異常波動。

2.2 基于邊際收益法的測度

邊際收益法被譽為最符合房地產泡沫定義的判別方法，房地產泡沫實質上是房地產的實際價格相對于經濟基礎條件決定的基礎價格的非平均性偏移。要測量房地產泡沫的輕重程度必須首先求出其基礎價值的實際價格。房地產泡沫大小就是房地產實際價格偏離其基礎價值的程度，用公式表式如下：

（2）

其中：Bi是房地產泡沫度，Pi是房地產的實際價格，Ji是房地產的基礎價格。

2.2.1 基礎價值的確定

由于基礎價值等于經濟最優均衡之下的資本邊際回報率剔除通貨膨脹率n的影響，所以基礎價值可以由下式表示[5]：

（3）

其中上式的θ是居民的心理因素，本文認為它取決于利率，一方面存款利率是居民從事房地產等投資活動的一個重要判斷標準，另一方面對貸款購房者而言貸款利率是決定其是否購房、購房面積、購房位置的重要因素之一。β是通貨膨脹率，n是人口增長率。

我們主要解決的問題是房地產的基礎價值，來判斷泡沫問題。因此在實證中我們選擇兩組利率[6]，一組是五年以上的金融機構貸款利率，由此得到的資產基礎價值是最大值；另一組是一年期的存款利率，由此得到的是房地產基礎價值的最小值。當房地產實際價格大于最大基礎價值時，即說明房地產存在正泡沫，當房地產實際價格小于最小基礎價值時，即說明房地產存在負泡沫；當房地產的實際價格處在這兩者之間時，即說明房地產不存在泡沫[7]。

2.2.2 房地產實際價格的確定

房地產的實際價格采用平均價格增長率作為其實際的收益率。

最大報酬率=5年期貸款利率+人口增長率‐CPI增長率

最小報酬率=1年期存款利率+人口增長率‐CPI增長率

利用上述測度方法的計算結果表明：安徽省2015年無房地產泡沫，2012年為負泡沫，其余年份房地產價格均出現正泡沫。商品房平均銷售價格增長率和最大報酬率、最小報酬率趨勢圖（圖3）中顯示2007年-2011年房地產平均價格增長率正向偏離最大報酬率的幅度較大。從2010年開始國家陸續一系列房價調控政策的提出和落實和中央銀行對銀根的收緊，房價增長率開始下降，并于2012年達到最低，一方面說明安徽省房價受政策調控影響較大，另一方面說明對房價的政策調控存在時滯性。除2015年外，在沒有強有力政策調控的情況下，房價增長率從2012年開始均正向偏離最大報酬率，并呈現緩步上升趨勢，這也間接說明安徽省房地產處于過熱的狀態，尤其隨著對政策的消化，這種正向泡沫的趨勢性愈加明顯。

圖3 商品房平均銷售價格增長率和最大報酬率、最小報酬率趨勢圖

3 實證研究結果與分析

第一種方法是挑選了兩個指標構建指標體系來應用于安徽省房地產市場泡沫研究。指標體系劃分為兩類，一類為預示類指標，一類為指示類指標。前者如房屋施工面積與房屋竣工面積的比值指標，這一類指標主要用于預測與預警和預報未來的房地產的狀況；后者如房價收入比、房價增長率與 GDP 增長率的比值指標，這一類指標對應著房地產市場的目前狀況，能夠對房地產現狀作出直接判斷。通過這些指標的測度，安徽省房地產在2009年已出現泡沫現象，并在2010、2011年進一步的加大，之后也一直維持在一個較高的水平上。

第二種是應用邊際收益方法，根據安徽房地產理論價值與實際價值的偏離度，認為2007—2017年間，除2015年房地產實際價格在其理論價值區間中，其余絕大部分年份房地產的實際價值都正向偏離基礎價值最大值，出現了泡沫現象，并且具有持續性和潛在爆發性。采用兩種方法的實證檢驗結果是基本一致的。

由指標體系法和邊際收益法對安徽省房地產市場泡沫的測度結果顯示2007—2017年這十一年間安徽省房地產市場雖存在一定的泡沫，但這種泡沫相對來說是輕微的、危害也較小。可能由于是安徽全省房地產投資周期滯后于全國，當其他省份出現房地產投資過熱之時安徽省的省房地產投資才剛剛起步，因而安徽全省房地產市場的未來發展就應該切實避免盲目和擴張性投資防患于未然，使當前和未來的房地產泡沫所帶來的危害降低到最低點。

注釋

①采用央行存款基準利率，遇到利率調整時，以持續時間為權重進行加權平均。

②采用央行貸款基準利率，遇到利率調整時，以持續時間為權重進行加權平均。

參考文獻

[1]李光照.基于指標分析法的房地產市場泡沫分析方法研究[J].經濟研究導刊，2010，（01）：137-139.

[2]孫波，羅志坤.基于GM（1，1）模型的哈爾濱房價走勢前瞻[J].哈爾濱商業大學學報（社會科學版），2017，（01）：108-113.

[3]楊紅旭，王夢雯.中國房價收入比分析與國際比較[J].中國經濟報告，2017，（06）：54-57

[4]馬輝，陳守東，才元.當前我國房地產泡沫的實證分析[J].經濟研究參考，2008，（34）：25-32.

[5]毛勇.對我國房地產市場泡沫的判定及預控機制研究[J].城市發展研究，2009，16（02）：74-76.

[6]王浩，穆良平.當前我國房地產泡沫兩種主要測度方法：研究思路、誤區及適用性分析[J].宏觀經濟研究，2015，（02）：78-83.

[7]韓克勇，阮素梅.中國房地產泡沫測度及成因分析[J].東岳論叢，2017，38（11）：127-136.

作者簡介

沈磊（1991-），男，漢族，安徽六安人，研究生，現就職于淮南師范學院，金融與數學學院助教，碩士，研究方向：宏觀經濟與金融。