科創板的意義在哪里？

謝九

科創板的全稱是科技創新板，顧名思義主要是服務于科技創新型企業，雖然這一定位和創業板很接近，但是區別在于，科創板的對象主要是難以滿足現有上市條件的企業，比如難以達到盈利要求，或者是股權設置上不符合現有規定等，科創板的設立，相當于為這一類企業打開了一道融資之門。10年前創業板成立時，創業板被稱為中國的納斯達克，現在更多的人開始將科創板視為中國的納斯達克。

科創板之所以在這個時間節點提出，主要是為了解決民營企業的融資難。

民企融資問題是中國經濟由來已久的難題，在去杠桿和經濟下行的雙重打壓之下，最近一段時間，民營企業的融資難問題集中爆發，債券違約、股權質押爆倉等層出不窮，“國進民退”的言論更是讓很多民營企業人心惶惶。

針對民營企業現在的困境，管理層也是積極應對，包括召開高規格的民營企業座談會，充分肯定民營經濟的重要地位和作用，提升民營企業家的信心。同時，對于民營企業的融資困難，也在盡力突破以往舊的格局，銀保監會主席郭樹清近日表示，要推動形成對民營企業“敢貸、能貸、愿貸”的信貸文化，“初步考慮對民營企業的貸款要實現‘一二五的目標，即在新增的公司類貸款中，大型銀行對民營企業的貸款不低于1/3，中小型銀行不低于2/3，爭取3年以后，銀行業對民營企業的貸款占新增公司類貸款的比例不低于50%”。

從銀行貸款的角度來看，雖然銀行在政策的號召下可以在一定程度內向民營企業傾斜，但對于很多尚處于初創階段的民營創新型企業，既缺乏足夠的抵押物，也沒有明確的盈利前景，和銀行傳統的貸款要求背道而馳，即使政策鼓勵銀行向民營企業放貸，銀行出于風險控制的考量，也很難將貸款長期大規模投向這類企業。對于這些成長階段的創新型企業，銀行貸款在某種程度上其實是天然抵觸，真正適合他們的融資渠道還是資本市場。

科創板的成立，對于難以滿足銀行貸款需求的創新型企業無異于雪中送炭?？苿摪宄闪⒅螅粌H可以幫助很多上市的創新型企業實現融資，更深層次的意義在于，即使很多暫時沒有能力上市的科創型企業，也有機會獲得更多的前期融資。因為科創板成立之后，給那些天使輪、A輪等階段的風險資本提供了一個非常方便的套現路徑，如果沒有科創板，很多初創階段的企業都難以獲得前期融資，畢竟將來能去海外資本市場上市的企業還只是少數，而科創板的成立，使得國內科創型企業上市的概率大大增加，這將極大地提升投資人對于初創階段小企業的投資信心。唯有如此，才會有更多小企業獲得風險資金的扶持，具備進一步成長壯大的機會和空間。

成立科創板的另一大目的是為了解決資本市場的創新問題，由于我國現有資本市場的體量已經非常龐大，如果對現在資本市場進行存量改革，將會承擔巨大的改革風險，最穩妥的辦法是實行增量改革，而科創板的成立相當于一塊試驗田，可以將此前一些一直想推進但是始終難以實施的改革放在這里試驗，即使萬一失敗，也可將風險控制在一定范圍之內，不至于對整個資本市場帶來全局性沖擊。從目前來看，科創板承擔的資本市場改革試驗主要有兩項，一是解決類似“獨角獸”公司的上市難題，二是讓注冊制落地。

由于我國現有上市制度的限制，大量優秀的創新型企業無法滿足境內的上市條件，只能赴海外上市，使得這些公司的發展成果無法讓境內投資者分享，同時也使得境內交易所越來越落后于國際市場，比如對于上海市而言，這樣的情形顯然和國際金融中心的地位不匹配。

而對于那些赴海外上市的公司而言，境外資本市場雖然提供了一個上市的場所，但是從更長遠來看，海外投資者對這些中國企業并沒有足夠的了解，加之估值體系和國內存在很大差異，很多海外上市的企業只是在上市之初風光一時，隨后大部分時間其實股價表現低迷，失去基本的融資功能，在海外資本市場形同僵尸，很多在海外上市的公司最終不得不選擇私有化退市，尋求回歸A股市場的機會。

今年3月份，國務院批復了《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》，為創新型企業在A股上市提供了一條通道，但是該辦法主要針對大型“獨角獸”：已經在境外上市的企業，市值不低于2000億元人民幣；尚未在境外上市的創新企業，最近一年營業收入不低于30億元人民幣，且估值不低于200億元人民幣；或收入快速增長，擁有自主研發、國際領先技術，同行業競爭中處于相對優勢地位。對于一些中小型科創企業而言，國內資本市場依然沒有提供合適的融資平臺，科創板的推出，可以說彌補了我國資本市場最重要的一塊短板，使得境內資本市場可以在最大程度上滿足新經濟的需求。

科創板的另一大目的是為注冊制試水。最近幾年，A股市場的注冊制改革幾度呼之欲出，最終又都被一次次延期，主要原因在于擔心注冊制的負面影響對市場帶來負面沖擊，比如市場大規模擴容、企業虛假包裝上市等等，都會對投資者信心帶來巨大打擊。2015年股災之后，市場信心一直非常脆弱，尤其是近期A股市場更是持續下跌。但是從長期來看，注冊制的推出又是一個不容回避的問題，對于一個成熟的資本市場，長期實行核準制同樣有極大的弊端，如果因為擔心對市場的沖擊而無限期擱置注冊制，也相當于一種“鴕鳥政策”。在這樣的背景之下，最好的辦法仍然是增量改革，既可以使得注冊制落地，又在最大程度上減輕對存量市場的沖擊，新成立的科創板無疑是一個理想的改革試驗田。如果注冊制在科創板運行良好，將來可以逐漸向主板市場過渡，如果注冊制在科創板遇到負面問題，也可以將影響控制在一定范圍之內。

雖然科創板成立具有多方面的戰略意義，但是最需要注意的仍然是風險問題。由于上市企業沒有盈利要求，企業的前景本身就包含了巨大的風險，加之實行注冊制，又在一定程度上將風險進一步放大。在注冊制的背景下，預計科創板還將實行嚴格的退市制度，大量不合規的企業將會被嚴格執行退市，投資者很可能最終血本無歸。

中國股市一向有炒新的傳統，創業板、新三板推出時都遭遇過市場爆炒，最后又迎來暴跌，對于頭頂“中國納斯達克”光環的科創板，將來被爆炒估計也是大概率事件，如果在上市之初就迎來非理性爆炒，很有可能透支未來數年的行情，使得科創板淪為一個投機場所，無法承擔起為科創企業融資的戰略使命。