流拍“變局”下的地產猜想

趙偉

摘要：近期我國住宅土地流拍現象頻繁發生，引發市場關注。地產調控政策進一步收緊，疊加地價上漲過快，或是影響近期企業拿地意愿的重要原因。后續土地流拍若繼續惡化，或將對政府性基金收入產生一定影響，進而制約今后基建投資發力的空間。

關鍵詞：房地產調控 貨幣化安置 政府性基金 基建投資

住宅土地流拍現象頻發，引發市場擔憂

今年年初以來，我國土地流拍數量有所增加，二季度以來更是呈現加速增長態勢（見圖1），其中住宅用地流拍現象較為明顯，占全國流拍土地宗數的比重由一季度末的28%上升至8月的60%（見圖2）。數據顯示，2018年1—7月，全國住宅用地流拍643宗，較上年同期增長28%;對應建設用地面積2781萬平方米，較上年同期大幅增長101%。土地流拍頻繁發生，引發市場對土地市場遇冷，進而拖累下半年地產投資的擔憂。

從城市類型來看，今年二季度以來，二線城市和三四線城市流拍住宅用地面積均出現明顯增長，其中二線城市流拍較為密集，流拍率由一季度末的4.1%大幅抬升至7月的8.2%;三四線城市流拍率也明顯上升（見圖3），由3.2%升至4.8%。從地區分布來看，長三角、中西部地區土地流拍現象較多，住宅用地流拍率也分別由一季度末的5.2%和3.4%上升至7月的8.1%和5.2%。從具體城市來看，合肥、成都、蘇州、太原等熱點二線城市，以及前期房價上漲較快的阜陽、菏澤、肇慶等熱點三四線城市的土地流拍規模都較為靠前。

圖1 近期全國流拍土地增加

圖2 二季度以來住宅用地流拍數量明顯增加

注：圖中住宅用地統計數據截至8月24日

資料來源：中國指數研究院、Wind、長江證券研究所

（編者注：1.請將圖1中藍色圖例改為“全國流拍土地宗數（左軸）”;2.將圖2中藍色圖例改為“土地宗數（左軸）”;3.將兩圖中的（宗）及（%）、（萬平方米）都去掉括號）資料來源：中國指數研究院、長江證券研究所

地產調控政策收緊疊加地價上漲過快或是重要成因

自今年5月住建部約談12城市以來，新一輪地產調控政策密集出臺（見圖4），在加強對一、二線熱點城市房地產市場監管、“查缺補漏”的同時，還加速向三線及以下城市下沉。三四線城市地產調控邊際收緊，疊加此前住建部會議提出將因地制宜調整貨幣化安置比例，預計未來三四線城市地產銷售或將承壓。在三四線城市需求預期承壓的背景下，土地價格繼續上漲，進一步加大了房企開發成本壓力，對房企拿地意愿造成影響。

圖3 全國流拍的住宅用地面積

資料來源：中國指數研究院、長江證券研究所

圖4 房地產調控力度整體趨嚴

資料來源：中國政府網、新華網、長江證券研究所

（編者注：圖4在版上改）

今年6月以來，我國土地成交速度明顯放緩，全國土地出讓金增速明顯回落。我國100個大中城市土地成交面積增速是全國土地購置面積的領先指標。今年6月以來，這100個大中城市中的二、三線城市土地成交面積增速大幅回落，印證了房企拿地意愿的減弱（見圖5）。此外，全國土地出讓收入累計同比增速在5月達到45.9%的高點后，連續兩個月下滑至7月的35.1%，也從側面驗證了土地市場出現明顯降溫。

圖5 100個大中城市成交土地占地面積累計同比增速回落

資料來源：Wind、長江證券研究所

（編者注：1.請去掉圖中文字“100大中城成交土地占地面積累計同比”;2.去掉縱軸單位的括號）

新一輪地產調控加速向三線及以下城市下沉，近期普洱、河間等三四線城市也紛紛出臺調控政策。7月31日，中央政治局會議強調“堅決遏制房價上漲”。8月7日，住建部召開部分城市房地產工作座談會，提出對樓市調控不力的城市堅決問責。綜合考慮政策導向及近期地方調控措施，筆者認為房地產嚴調控的趨勢并未改變，或將進一步影響土地交易和地產投資表現。

新開工面積和土地購置費是決定房地產投資走向的關鍵變量。伴隨著土地成交進度放緩，未來一段時間房屋新開工面積增速或將放緩。此外，考慮到土地購置費滯后于土地成交價款3～4個季度，2017年年末土地成交價款高位回落，對土地購置費的滯后影響或將從今年四季度開始顯現，地產投資或將承壓。

政府性基金收入和基建投資或將受影響

地方政府國有土地使用權出讓收入與土地成交情況密切相關（見圖6）。2016—2017年土地市場火熱，帶動地方政府國有土地使用權出讓收入大幅增長，由2015年的-21.4%持續回升至2017年的40.7%。考慮到國有土地出讓收入是地方政府性基金收入的主要來源，占全國政府性基金收入的比重已超過85%，后續土地流拍若繼續惡化，或將對政府性基金收入產生一定影響，進而制約今后基建投資發力的空間。

圖6 地方政府國有土地出讓收入與土地成交情況

資料來源：Wind、長江證券研究所

（編者注：1.請將藍色圖例改為“土地成交價累計同比增速”;2.將紅色圖例改為“國有土地使用權出讓收入累計同比增速”;3.去掉縱軸單位的括號）

從支出結構來看，地方政府國有土地使用權出讓收入除了用于征地和拆遷補償外，在土地開發、城市建設、農村基建等基建相關領域的支出較高，占比超過30%。從區域來看，江西、江蘇、安徽、浙江等省份土地出讓收入占綜合財力的比重已超過30%，對土地財政依賴度相對較高。如果土地交易明顯萎縮，或將對這些省份財政收支及地產投資產生一定影響，需要重點關注。

結論

筆者認為，在當前經濟轉型背景下，本輪政策維穩或明顯有別于傳統周期（見圖7）。本輪政策更加注重“穩增長”與“調結構”的再平衡，經濟將圍繞“補短板”、“增后勁”等領域，進行結構性發力。與此同時，貨幣政策不會“大水漫灌”，地產調控政策總體趨嚴，對今后地產投資、基建發力空間等或將產生一定制約。從總體來看，前期信用過快收縮等因素的滯后影響將逐步顯性化，預計未來2～3個季度內，經濟依然存在一定下行壓力。

圖7 穩增長、擴內需的發力點或明顯有別于傳統周期

資料來源：長江證券研究所