投資決策中實物期權與NPV法的比較研究

曾藹珉

（鄭州大學商學院，鄭州450001）

隨著金融行業的興起和企業發展進入縱深階段、市場經濟投資環境的不確定性越來越強，不確定條件下的投資決策成為了廣大企業界人士和投資者關注的焦點。實物期權是期權的一種，構成底層證券的是實物商品而不是股票或期貨，是期權概念定義的現實選擇權。NPV即凈現值，是指由投資計劃而生成的現金凈流量和以資金成本為貼現率進行折現操作以后與原始現值之間的差額。NPV法就是通過凈現值的原理，對凈現金效益量和凈現金投資量進行分析，算出實際凈現值，再根據算出的凈現值來對投資方案進行規劃建議。凈現值法的優點是使用并包括了全部的現金流量，又進行了合理折現，但也存在著一定的缺點。與實物期權法相比，后者在更多的不確定性投資決策當中，擁有更加科學合理的內涵。

一、NPV法與實物期權法

（一）NPV法

NPV法即凈現值法，是當前我國乃至全世界傳統投資決策中經常用到的一種評價方法，通過凈現值的原理，對凈現金效益量和凈現金投資量進行分析，凈現值表現為正值，證明投資決策結果是能夠接受的；凈現值表現為負值，則證明投資決策結果是不能夠接受的。其中得到的凈現值表現越大，則證明投資方案越有價值，這樣以凈現值為直接參考的評價方法可以說是較為科學和便捷的投資評價方法。

NPV法具有的優點是采取現金流量評估，企業能夠對項目獲得的現金流量進行直接使用，而利潤在評價過程中則涵蓋更多主觀方面的因素，在整體預算中與現金流量不同；其包括了整個投資項目的所有現金流量，而很多投資預算、評價方法則對特定時間段的現金流量有不同程度的忽視，例如回收期法等；NPV法對整個投資項目的現金流量進行了較為科學合理的折現核算，計算入現金的時間價值，減小誤差的影響。同時，NPV法也具有自身的局限性，首先是對資金成本率的核算和判斷有一定難度，尤其是在經濟條件、市場條件不穩定的背景下，市場利率的不斷變化對資金成本率的確定有較大的影響；NPV法能夠對投資進行盈虧分析，計算出盈虧額度，但是不能對投資者或企業能夠獲得的效益進行說明，對實際報酬率的計算不清晰。這也會導致在實際投資過程中對投資小、回報小，但是投資報酬率高的投資項目產生忽視。

（二）實物期權法

期權是具有價值的，能夠隨著標的資產的變化而產生變化。期權交易能夠促進交易人在規避投資不良結果的情況下，再對金融市場的變化形勢進行捕捉。期權為投資人即持有人帶來的報酬和損失的不對等特點，就鍛造出了期權的重要價值，能夠保證風險投資下的合理收益，又能夠最大程度的控制投資人的虧損。在實物期權法中，每一項有關實物資產的投資決策行為均可以被當做是期權，也就是說投資人對某個產品或項目的投資就是購買了一個期權，投資人有權利對該產品或項目進行取得或保持投資。這個約定產品或項目的價格是根據市場實際情況產生變動的，一旦其市場價格超過了執行價格，則表示該項目有利潤，投資人可以進行投資盈利。

實物期權法是通過將金融市場的規則導入企業、投資人的戰略分析當中，對投資進行管理和分析的一種方式。實物期權法能夠通過金融期權理論的應用，對實際的投資項目提出動態化管理的定量價值。實物期權法更加側重于不確定環境下的投資決策，為企業決策層和投資者提供不確定條件下進行投資的戰略建議和考慮，這也與當前我國市場經濟背景下的投資決策環境較為相似。實物期權法也具有這樣的特點，即實物期權是包含在投資過程當中的，一些項目的期權價值小，一些項目的期權價值較大，這就與投資項目的不確定性有關，不確定性越大的投資項目其期權價值越大。

實物期權法對不確定性條件下進行投資的資源配置和項目評估有重點側重，尤其是怎樣將項目實際經營者的靈活性與戰略性的相互作用進行估價。在當前我國“大眾創業、萬眾創新”的企業創業大背景下，新興創業企業具有了產品知識更新快、生命周期短、技術創新性強和市場環境不確定、競爭激烈的特點，而實物期權法正適應當今的經濟環境，值得深入研究。

二、實物期權法和NPV法在不確定性投資決策中的比較

（一）NPV法與實物期權法在不確定性投資決策中的表現

1.NPV法認為投資過程是一次性的，是可逆的。筆者在上文中就NPV法的主要內容和評價方法進行了簡述，主要是對凈現值進行分析的一種方法。NPV法從其計算和分析的結構上看是非常容易理解的，并且能夠通過比較合理的內涵減少繁雜、大量的核算過程。但是在當前社會主義市場經濟條件下，NPV法逐漸出現了不適用的缺點，NPV法在對投資項目的評價過程中不考慮投資產品或項目的投資實際機會和回報選擇。這是因為NPV法以靜態角度作為評價投資項目的主要角度，其認為投資決策過程是可逆的，在市場條件不確定或者比評價預期差的時候，能夠通過一定的方式撤回投資并保證投資成本不虧損。并且認為不確定性的投資環境能夠在時間和各方的作用下，逐漸變得沒有影響。而實物期權則認為，投資人或企業決策層在投資環節選擇的機會不同，則投資項目的風險和回報也會隨之發生變化，這也能夠使投資人在投資決策中更加科學合理的選擇盈利機會，以提高投資項目回報的最大化。

2.在投資過程中不穩定性的價值反應方面。由于較高的不確定情況在NPV法當中既表示較高的折現率，也說明在對折現率進行選擇和合算的過程中有較多的人為因素，這也就導致整個投資項目的評價價值減小，在投資決策中僅適用凈現值當做投資決策的參考就容易產生損失和錯誤判斷。而在實物期權法當中，高程度的不穩定性帶來的是期權價格的提升，期權價格高于執行價格時，則證明投資能夠獲利，投資機會的價值得到了提升，在不確定性的價值反應方面，實物期權更加有科學性和合理性。

3.NPV法不重視或常常忽視投資過程中出現的管理柔性。凈現值法分析下投資人和決策人的投資方法通常為一次性決策，要么在分析過程結束后立即進行投資，要么否定分析結果，不進行投資。而企業或財團的管理層則只能夠被動地配合項目，這樣一來，即使投資項目在實際運營過程中，管理層面也很難在適應市場變化的過程中對投資項目進行靈動的調整。NPV法由于自身的局限性，對這種來自管理層面的實時變動和調整很難進行評價和估計。而實物期權法在這樣的過程中能夠對管理柔性進行充分考慮，盡最大可能發揮管理層面的優勢，選擇合適的投資時機進行正確的投資決策，并且在不段變化的資本、金融市場中不斷調整自身的投資方案，進而取得更多的利益或避免更多的風險。

4.NPV法在不確定性投資中的靈活程度不高。該方法對投資項目未來實際變化的假定是自始至終可見的，不管是投資過程中的現金流量還是風險考慮，都不能對可能產生的變化進行對應調整。而實物期權法在這個過程中具有很強的適應性，能夠根據目前市場不確定性的變動趨勢和對未來市場變動的判斷預期進行科學合理的調整，這就對投資人減少或規避風險產生了較為積極的作用。例如在實際的投資過程中，可以根據投資條件的變化，來判斷在下一步的投資決策中是否需要繼續增加投資或者采取暫停投資、減少產量等。

5.從整個企業或投資者較為長遠的機遇和發展戰略的角度來說。NPV法難以對其有理論方面的支撐，而實物期權法則能夠從上述角度對企業或投資者進行有力的幫助。這也是由于NPV法一般是將凈現值為正值的投資項目作為投資決策的依據，但是在實際的投資過程中，企業的投資行為不一定能夠馬上取得收益，還有一些投資行為也并不是為了在短期內獲得投資收益。從企業長期發展的角度來說，一些投資行為是在當前進行市場份額的占有，為企業長期發展和可持續獲利進行扎根。

（二）基于實物期權法與NPV法比較下的建議

實物期權由于具有靈活性強、適應性強，對企業長期發展能夠提供參考等特點，在投資決策的各個方面都有其重要的應用價值。因此，投資決策層在進行投資和企業管理中也要在實物期權法的應用過程中，根據市場環境的變化采取靈活行為應對。因此，基于與NPV法比較下，筆者對實物期權法的使用提出以下建議：一是企業投資決策者在投資過程中要對NPV方法做到合理應用，對于典型的常規投資環境分析，可以在適當時機采取NPV法評估評定，對投資決策進行參考。同時，與實物期權法相結合，做到統籌下的效率最大化，為企業提供更加完善的投資建議。二是對投資環境和市場不確定性作為常態化因素進行考慮，不能將投資決策認知為單一的傳統市場，要在實物期權法使用的基礎上，正確發揮其管理柔性和技術創新方面的要求，積極適應投資市場的不確定性，爭取減少投資風險，為投資活動贏得更多的利潤。三是在使用實物期權法進行評定的基礎上，要將實際的期權進行具體化分析，應用到投資過程中的各個階段，使期權能夠靈活地發揮作用，這也是與管理柔性特點相結合的重要體現。四是在進行投資決策的過程中要對整體市場和地區市場、資本環境、技術創新等進行充分考慮，投資決策者和企業管理者要在學習和創新中，保持自身分析問題、規避風險等能力的提升。五是投資者或企業應當在使用實物期權法的過程中采取動態性強、針對性強的操作和投資戰略，主動建立學習型企業、創新管理柔性戰略和保證發展規劃的長遠性，對投資環境進行主動適應。在投資決策中應當根據情況對投資項目進行延期或中止，待市場環境對企業投資有利之后再進行投資活動，以求獲得更高的收益。保持動態化的投資戰略，促進企業在投資中的不斷成功，這也需要企業不斷進行創新和學習，適應資本市場的動態變化。六是要保持對實物期權法的關注和敏感程度，對其存在的不足之處保持探索和研究，投資決策者要主動培育自身的實物期權思想，主動將理論知識與實踐操作相結合，增強對實物期權法基本理論的理解和研究，開展標準化以及實證工作，不斷研究更加貼合當前新時期投資要求的方法，使實物期權法能夠與NPV法等進行密切的配合，產生協同效應，為投資人和企業提供更加科學有效的投資參考。

總之，隨著當前我國創新型國家的不斷建設，科學技術的開發和在創業當中的轉化越來越多，投資市場也在向全球化規范發展，企業投資的市場不確定性也在顯著增加。這樣的投資背景對企業的投資收益和長遠發展都有比較強烈的影響，使企業投資產生更多的風險性和不確定性。對于單一的常規市場，采取NPV法能夠通過對凈現值的判斷分析，給予企業投資決策者良好的投資評價和分析，使投資決策能夠更加科學合理。但是在當前絕大部分不確定投資市場中，采取NPV法不能夠很好地適應資本市場的瞬息萬變，對企業投資決策產生了不利影響，增加企業投資決策的風險性，甚至直接導致了投資虧損。而實物期權法通過對企業、市場中的不確定因素的科學處理，能夠對投資決策過程中的不確定性進行排除，發揮企業管理柔性和技術創新等方面的優勢，使投資項目的價值變得清晰，有益于投資決策過程。因此，要在投資決策的研究和實際操作中，不斷增加對實物期權法的重視，在各項投資參考方法的比較和評估中改進投資決策，促進投資決策的穩定發展。

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