三重沖擊下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)，如何應(yīng)對(duì)2019？

文／滕 泰 張海冰

通過(guò)效仿里根的大規(guī)模減稅、放松管制等各項(xiàng)政策，美國(guó)經(jīng)濟(jì)收獲了與1980年代相似的持續(xù)增長(zhǎng)和股市繁榮。當(dāng)特朗普像注射了興奮劑的綠孔雀一樣，在動(dòng)物園里展示著自己美麗的羽毛，并隨時(shí)準(zhǔn)備向其它動(dòng)物發(fā)起貿(mào)易戰(zhàn)攻擊時(shí)，有人預(yù)言美國(guó)股市正渾然不覺(jué)地迎來(lái)一個(gè)與1987、1999、2008相似的時(shí)間窗口——2019。

不管美國(guó)股市會(huì)不會(huì)在2019年發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于中國(guó)而言，都應(yīng)該高度重視以下三個(gè)方面的沖擊：一是“去產(chǎn)能”擴(kuò)大化扭曲供給結(jié)構(gòu)，造成舊經(jīng)濟(jì)虛張、新經(jīng)濟(jì)失血、下游利潤(rùn)被逐步掏空，二是2019年出口或現(xiàn)“倒L型”負(fù)增長(zhǎng)，三是“金融收縮”態(tài)勢(shì)未改，房地產(chǎn)有可能成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)。

“去產(chǎn)能”擴(kuò)大化扭曲供給結(jié)構(gòu)

中國(guó)上半年新增利潤(rùn)較多的行業(yè)主要是上游能源原材料行業(yè)，如油氣開(kāi)采業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)310%、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長(zhǎng)110%，除此之外，還有非金屬礦物制品業(yè)、化學(xué)原料和制造業(yè)、電力、熱力行業(yè)。這五個(gè)行業(yè)平均利潤(rùn)增速高達(dá)104.2%，占全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)的67%。上述供給老化行業(yè)在利潤(rùn)暴漲的同時(shí)，其投資增速平均卻只有1.46%。

與供給老化行業(yè)利潤(rùn)暴漲、投資銳減形成鮮明對(duì)比的是，那些投資保持較高增速的高端制造業(yè)利潤(rùn)增速卻連續(xù)下滑，如通用設(shè)備制造業(yè)上半年利潤(rùn)增速只有7.3%、汽車(chē)制造業(yè)僅4.9%、電氣機(jī)械僅2.3%。與此同時(shí)，下游紡織業(yè)利潤(rùn)下降1.1%，計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)利潤(rùn)增速為-2.3%，鐵路、船舶、航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)也出現(xiàn)了-1.6%的利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)。

上述利潤(rùn)和投資增速倒掛的根源是“去產(chǎn)能”政策在執(zhí)行中演變?yōu)樾姓深A(yù)市場(chǎng)的新計(jì)劃經(jīng)濟(jì)行為，干擾了市場(chǎng)價(jià)格對(duì)于利潤(rùn)和投資的調(diào)節(jié)機(jī)制，導(dǎo)致相關(guān)行業(yè)產(chǎn)品由過(guò)剩變?yōu)槎倘保a(chǎn)品價(jià)格和行業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)大幅上漲。

從去產(chǎn)能政策指向的重點(diǎn)行業(yè)來(lái)看，2016年之前，鋼鐵、煤炭、有色礦業(yè)、建材和煉化5個(gè)行業(yè)利潤(rùn)在工業(yè)總利潤(rùn)中的占比穩(wěn)步下降，從14.43%下降到8.34%，這是供給過(guò)剩產(chǎn)業(yè)的正常現(xiàn)象，是有利于供給結(jié)構(gòu)升級(jí)的合理情形。但2016年之后，這五個(gè)“去產(chǎn)能”重點(diǎn)行業(yè)在工業(yè)總利潤(rùn)中的占比居然上升至18.85%，絕對(duì)額從2015年的5681億元，上升至2017年的13556億元，增加7875億元，增幅達(dá)到139%。

目前，在行政計(jì)劃手段去產(chǎn)能的作用下，上游能源原材料產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格仍在被人為拉高，利潤(rùn)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步被扭曲，進(jìn)而嚴(yán)重?cái)D壓下游制造業(yè)和新經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)，勢(shì)必造成下一期投資增速下滑。例如，以信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)為代表的部分新興行業(yè)的投資增速已經(jīng)連續(xù)12個(gè)月處于下降通道，還可能再下臺(tái)階；而傳統(tǒng)勞動(dòng)密集型的紡織行業(yè)，投資增速已從年初的12%下降到6月份的0.8%，下降了11.2個(gè)百分點(diǎn)，如果供給結(jié)構(gòu)扭曲的情況持續(xù)，紡織等下游行業(yè)將很快陷入全行業(yè)虧損并有可能引發(fā)大面積失業(yè)。

傳統(tǒng)供給老化行業(yè)利潤(rùn)暴漲、投資銳減，而新經(jīng)濟(jì)行業(yè)利潤(rùn)增速卻受到嚴(yán)重?cái)D壓，如果不盡快放棄計(jì)劃手段去產(chǎn)能，并改用稅收等經(jīng)濟(jì)杠桿加以引導(dǎo)，必將進(jìn)一步造成舊經(jīng)濟(jì)虛張、新經(jīng)濟(jì)失血、下游利潤(rùn)被逐步掏空，大幅降低經(jīng)濟(jì)的潛在增速。

2019年出口或現(xiàn)“倒L型”負(fù)增長(zhǎng)

由于出口訂單延遲，十年前的中國(guó)研究機(jī)構(gòu)曾經(jīng)對(duì)2009年的出口增長(zhǎng)有一次集體誤判：2008年10月，當(dāng)美國(guó)次貸危機(jī)影響已經(jīng)席卷全球，中國(guó)出口仍然保持了19.3%的高增長(zhǎng)。因此直到2008年底，各預(yù)測(cè)機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)2009年的出口增速預(yù)測(cè)大部分仍在10%-15%之間，然而事實(shí)上，一年以后的數(shù)據(jù)表明，2009年全年整體出口增速是-16%。

歷史往往驚人的相似，甚至?xí)辉僦匮荨．?dāng)前美中貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)中國(guó)出口的影響仍停留在心理層面，但如果貿(mào)易戰(zhàn)愈演愈烈，其實(shí)質(zhì)性的嚴(yán)重影響有可能在2019年發(fā)生，出口或再現(xiàn)“倒L型”負(fù)增長(zhǎng)。

“金融收縮”態(tài)勢(shì)未改，房地產(chǎn)可能成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)

金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，金融的收縮與擴(kuò)張是全球宏觀經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的源泉。不僅央行的基礎(chǔ)貨幣投放，商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸和信用活動(dòng)能夠影響金融的擴(kuò)張和收縮，而且資本市場(chǎng)的漲跌、房地產(chǎn)等資產(chǎn)市場(chǎng)的膨脹與收縮，都可以增加或減少社會(huì)信用的規(guī)模（見(jiàn)圖3），并引起宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。

當(dāng)前總體“金融收縮”的特征仍未改變。2017年以來(lái)，M1、M2增速持續(xù)下滑，社會(huì)融資規(guī)模存量增速快速下降，已經(jīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了嚴(yán)重的負(fù)面影響。為了應(yīng)對(duì)這種信貸和信用收縮可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，不久前政策面上已經(jīng)出臺(tái)了一些調(diào)整措施，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體“金融收縮”的特征并未改變，民營(yíng)企業(yè)新增貸款持續(xù)減少，大批民企因?yàn)殂y行斷貸或其他融資鏈斷裂，陷入經(jīng)營(yíng)困難，甚至破產(chǎn)的嚴(yán)峻局面。

中國(guó)股市的持續(xù)大幅下跌，正在形成嚴(yán)重的投資緊縮。根據(jù)托賓Q效應(yīng)，當(dāng)股市估值低的時(shí)候，企業(yè)會(huì)更多地選擇收購(gòu)已有的公司股權(quán)，體現(xiàn)在宏觀上就是新增投資增速大幅降低。不僅如此，目前股市下跌導(dǎo)致市值縮水，負(fù)財(cái)富效應(yīng)也影響到消費(fèi)者信心，7月社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)際增速只有6.5%。更嚴(yán)峻的是，由于股權(quán)質(zhì)押已成為中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的主要融資方式之一，而持續(xù)下跌的股市正在越來(lái)越多地打爆民營(yíng)企業(yè)的融資平倉(cāng)線，從而造成民營(yíng)企業(yè)融資鏈斷裂，進(jìn)而造成嚴(yán)重的金融加速收縮狀況。目前中國(guó)民營(yíng)企業(yè)融資鏈斷裂的情況仍在擴(kuò)大。總之，中國(guó)股市的持續(xù)下跌正通過(guò)托賓Q效應(yīng)打擊投資、負(fù)財(cái)富效應(yīng)打擊消費(fèi)、股票質(zhì)押平倉(cāng)形成金融收縮加速器等三種渠道對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沉重的下行壓力，這一趨勢(shì)應(yīng)盡快扭轉(zhuǎn)。

房地產(chǎn)可能成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的引爆點(diǎn)。日本、香港等國(guó)家和地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的歷史數(shù)據(jù)表明，在經(jīng)歷長(zhǎng)期上升后，房地產(chǎn)價(jià)格一旦出現(xiàn)下跌趨勢(shì)，短期內(nèi)難以止跌，往往形成劇烈的金融收縮甚至引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生長(zhǎng)期而嚴(yán)重的沖擊。例如1991年開(kāi)始，日本6個(gè)主要城市的住宅土地價(jià)格指數(shù)在一年內(nèi)下跌18%，兩年內(nèi)跌去了33%；1997年后香港住宅價(jià)格一年跌去了33%，兩年下跌了43%。中國(guó)房?jī)r(jià)上漲了近20年，中國(guó)居民個(gè)人住房貸款總額也上升到23萬(wàn)億元。2019年，如果在房產(chǎn)稅等傳言下形成房?jī)r(jià)看跌預(yù)期和趨勢(shì)性拐點(diǎn)，其泡沫破裂可能引發(fā)的巨大金融收縮效應(yīng)和宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)不可低估。

2019，未來(lái)已來(lái)

我們既希望美國(guó)股市進(jìn)一步高歌猛進(jìn)，更希望中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠行穩(wěn)致遠(yuǎn)。然而，當(dāng)我們心懷最好的希望時(shí)，也要做好最壞的準(zhǔn)備，并做最積極的應(yīng)對(duì)。為了改變供給結(jié)構(gòu)扭曲、貿(mào)易失衡和金融收縮的三大沖擊，建議從以下方面盡快采取行動(dòng)。

1. 盡快實(shí)施大規(guī)模結(jié)構(gòu)性減稅，促進(jìn)供給結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化

美國(guó)特朗普政府實(shí)施的減稅措施極大地改善了企業(yè)盈利狀況，有效刺激了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。而中國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)出現(xiàn)暴利，非過(guò)剩行業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速放緩甚至大幅下降的情況下，更加需要結(jié)構(gòu)性的減稅措施來(lái)調(diào)節(jié)扭曲的財(cái)富分配效應(yīng)，降低非過(guò)剩行業(yè)企業(yè)的稅負(fù)。

建議對(duì)非過(guò)剩產(chǎn)業(yè)降低增值稅率和企業(yè)所得稅率各5個(gè)百分點(diǎn)，即增值稅率從16%降至11%；企業(yè)所得稅率從25%降至20%，同時(shí)對(duì)過(guò)剩產(chǎn)業(yè)可適當(dāng)加稅，建議對(duì)鋼鐵、煤炭、煉化、建材、有色行業(yè)的企業(yè)所得稅率從25%上調(diào)至35%，變“行政計(jì)劃手段去產(chǎn)能”為用“經(jīng)濟(jì)杠桿去產(chǎn)能”，扭轉(zhuǎn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)供給結(jié)構(gòu)進(jìn)一步扭曲的狀況，推動(dòng)供給結(jié)構(gòu)升級(jí)。

2. 調(diào)整貿(mào)易戰(zhàn)略，追求可持續(xù)的貿(mào)易平衡

目前來(lái)看，較大的順差已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的痼疾，追求可持續(xù)的貿(mào)易平衡戰(zhàn)略應(yīng)當(dāng)成為下階段中國(guó)對(duì)外貿(mào)易的主基調(diào)。可持續(xù)的貿(mào)易平衡戰(zhàn)略包括總量平衡、區(qū)域平衡和產(chǎn)業(yè)平衡三個(gè)方面。

為了實(shí)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易總量平衡，應(yīng)大規(guī)模減少出口補(bǔ)貼成本用于國(guó)內(nèi)的供給結(jié)構(gòu)升級(jí)；同時(shí)還要持續(xù)擴(kuò)大高技術(shù)產(chǎn)品、優(yōu)質(zhì)生活用品和原材料進(jìn)口，滿足人民美好生活需要，逐步實(shí)現(xiàn)貿(mào)易總量平衡。

為了實(shí)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易區(qū)域平衡，應(yīng)當(dāng)采取多方面措施減少與歐美國(guó)家的貿(mào)易順差，逐步擴(kuò)大對(duì)日韓等地區(qū)出口。

中美貿(mào)易失衡的背后本質(zhì)上是兩國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡，即美國(guó)軟產(chǎn)業(yè)所支撐的服務(wù)貿(mào)易優(yōu)勢(shì)和中國(guó)硬產(chǎn)業(yè)所支撐的制造業(yè)優(yōu)勢(shì)。為了實(shí)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易的產(chǎn)業(yè)平衡，中國(guó)應(yīng)大力促進(jìn)技術(shù)、品牌、文化、設(shè)計(jì)等軟價(jià)值含量較高的軟性制造產(chǎn)品出口，大力扶持知識(shí)產(chǎn)業(yè)、信息產(chǎn)業(yè)、文化娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)、金融產(chǎn)業(yè)以及其他服務(wù)業(yè)等軟產(chǎn)業(yè)。

3. 確保資本市場(chǎng)和資產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定，避免劇烈金融收縮

面對(duì)信貸和信用持續(xù)劇烈收縮，大批民營(yíng)企業(yè)因銀行斷貸、或其他融資渠道斷裂而走向破產(chǎn)，只有盡快穩(wěn)定信貸、穩(wěn)定信用，積極拓寬民營(yíng)企業(yè)的融資渠道，才能穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而穩(wěn)定就業(yè)。面對(duì)金融收縮的潛在風(fēng)險(xiǎn)和2019年的外部沖擊，中國(guó)應(yīng)盡快明確轉(zhuǎn)向“寬松”的貨幣政策。

建議盡快出臺(tái)戰(zhàn)略舉措提振股市信心，變“負(fù)投資效應(yīng)”為“正投資效應(yīng)”，變“負(fù)財(cái)富效應(yīng)”為“正財(cái)富效應(yīng)”，變金融收縮加速器為金融擴(kuò)張加速器。

建議提前建立房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)和應(yīng)急應(yīng)對(duì)方案。對(duì)于有可能誘發(fā)房?jī)r(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)政策如房產(chǎn)稅等的討論，一定要慎之又慎，確保房地產(chǎn)市場(chǎng)不崩盤(pán)，不引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。