綠色金融體系建設與發展機遇

馬駿

（清華大學金融與發展研究中心，北京100084）

一、為什么要發展綠色金融

在2013年主要城市PM2.5的年均值比較中，國內年均PM2.5值最高的城市是石家莊，其PM2.5濃度達到150μg/m3，其次是西安的100μg/m3，再次是北京的90μg/m3。根據WHO規定的空氣質量標準，中國只有很少的地方能達標。這些霧霾到底產生什么樣的后果呢？有學者的研究表明，淮河以北居民因燃煤導致的空氣污染而使人均預期壽命縮短5.5年。相比之下，水污染和土壤污染也非常嚴重。根據官方公開數據，我國有82%的人飲用淺井和江河水，其中水質污染超標的水源占75%；全國耕種土地面積的19%以上污染超標。2004年，《中國綠色國民經濟核算研究報告》估計環境污染退化成本占當年全國GDP的3.05%。亞洲開發銀行和清華大學在2013年的研究報告中指出，中國的空氣污染每年造成的經濟損失（基于支付意愿）估算高達GDP的3.8%。另外，根據世界銀行的統計，空氣、水、土壤污染相當于我國GDP的9%，因此，如果按照綠色GDP的概念計算，我國的綠色GDP增長率是負的。

從氣候變暖的角度看，中國是全世界最大的煤炭消費國，每年排放的二氧化碳占全球的26%。二氧化碳總量上升，就會導致全球氣候變暖?？茖W家預測，按照現在的二氧化碳排放速度，全球氣溫會不斷提高，2060年后，全球會出現嚴重干旱，導致農作物減產，威脅1/3的物種；颶風、火災、水災等自然災害頻率也會大幅提高。

產業結構、能源結構以及交通運輸結構是導致我國嚴重污染和大量碳排放的經濟學原因：（1）從產業結構看，中國的重工業占整個經濟的比重是在發達經濟體中最高的，重工業單位產出產生的空氣污染是服務業的9倍。（2）從能源結構看，我國煤炭消費占一次能源消費的64%；清潔能源占比只有13%，是發達國家的1/3到1/4。而同樣的當量，燃煤產生的空氣污染是清潔能源的10倍。（3）從交通運輸結構看，全國700多個城市，只有7%的居民采用地鐵輕軌出行，93%的居民采用公路出行。而發達國家大城市地鐵出行的比例高達70%。同樣的運輸量，私家車產生的污染是地鐵的10倍。

問題的癥結找到以后，辦法自然就有了，就是要改變污染性的經濟結構，而改變經濟結構的主要抓手是改變投資結構。因為經濟產出是由勞力、土地、資金、技術等投入要素決定的，最關鍵的是資金，資金流向哪里，其他要素就流向哪里。所以改革經濟結構的關鍵在于改變投資結構，要把更多的投資引向綠色產業、綠色能源、綠色交通運輸模式，減少對污染性產業、污染性能源、污染性交通運輸模式的投資。

如何增加綠色投資？綠色項目有外部性。例如，投資清潔能源項目，PM2.5降低以后，周圍300公里的居民都受益，但是他們并未付費。由于外部性無法內生化，綠色項目往往收益不足，回報率會低于市場要求的回報率。那么，既然有外部性，就表明它是一種公共產品，按照經濟學原理，應由政府來提供。但實際上，過去幾年，包括中央和地方政府每年開展的綠色投資只有2000億—3000億元，而我國每年的綠色投資需求約為4萬億元。在每年4萬億的綠色融資需求中，政府資金僅占10%，90%左右的綠色投資必須來自社會資本。這就是我們建立綠色金融體系的主要原因，因為只有通過建立綠色金融體系，來激勵和動員全社會的資金投入到綠色產業，才有可能滿足我國的綠色投資需求。

基于上述背景，2014年，人民銀行啟動了“綠色金融工作小組”，由來自人民銀行、銀監會、財政部等監管部門的專家及銀行、證券、保險、基金等機構的業界代表共40人組成。該小組提出的大部分建議被寫進國務院發布的《生態文明體制改革總體方案》，方案首次提出建立綠色金融體系。以此為標志，我國把建立綠色金融體系上升到了國家戰略的層面。

綠色金融體系建設要達到何種目標？第一，要提高綠色項目的投資回報率和融資可得性。這包含兩層含義：一是有些綠色項目回報率不高，無法吸引足夠的社會資金參與，必須采取適當的激勵機制提高回報率以達到社會資本的要求。二是很多綠色項目面臨融資難問題，例如因期限錯配難以獲得大量的長期資金。我國的銀行體系提供的平均貸款期限是兩年，很難提供大規模的5年、10年、15年的貸款。這類資金可得性問題也要解決。第二，降低污染性項目的投資回報率，降低其融資可獲得性。簡單來說，就是讓污染性項目變得融資難、融資貴，從而推動我國產業結構向綠色化轉型。第三，強化企業和消費者的綠色偏好。有綠色偏好的企業和消費者會購買較多的綠色產品和服務，因此提升綠色企業的銷售和盈利，激勵更多的投資進入這些產業。

二、綠色金融政策體系

2015年9月，國務院印發《生態文明體制改革總體方案》，首次明確提出建立我國綠色金融體系戰略及頂層設計。在此基礎上，中央全面深化改革領導小組要求人民銀行牽頭7個部委編制和發布《關于構建綠色金融體系的指導意見》。2017年上半年，又制定了相應的分工方案，包括發展綠色信貸、推動證券市場支持綠色投資、環境信息披露、設立綠色發展基金、發展綠色保險、完善環境權益交易市場、支持地方發展綠色金融、推動綠色金融國際合作、防范金融風險等九個方面。2017年6月，國務院批準5個省區開展綠色金融試點。

三、綠色金融的十二個熱點領域

第一，設立綠色發展基金。如果僅靠綠色信貸、綠色債券等債務融資，可能會導致綠色項目的杠桿率過高。因此，從防范金融風險的角度，有必要加大股權融資，降低杠桿率。發展基金，尤其是股權類基金就是一個非常重要的手段。國際上有一些很好的案例，例如，英國的綠色投資銀行（GIB），就是英國版的綠色基金，借助政府投資撬動了3—4倍的社會資本。一旦政府基金投入這個項目，社會資本會認為這個項目的安全性更高。因此，《關于構建綠色金融體系的指導意見》提出，要建立國家級的綠色發展基金，鼓勵地方政府設立綠色發展基金。據不完全統計，國內已有10多個省份由政府出資，建立了近50只綠色發展基金。綠色發展基金必須采用市場化的模式、治理結構以及市場化選聘管理層的方式運作。

第二，用貼息來支持綠色信貸?！蛾P于構建綠色金融體系的指導意見》中提出，要支持地方財政資金對綠色信貸、綠色證券進行貼息。貼息的做法在國際上較為普遍，例如德國政府就將一部分財政資金交給德國復興銀行（TFW），復興銀行利用自身優勢識別綠色項目，利用有限的財政資源撬動信貸資源。如果貼息3%，相當于政府花了1塊錢，調動了33塊錢的社會資本，來共同參與綠色投資。在國內，5個試點省區的8個城市已經開始實驗，把地方的財政貼息交給綠色信貸業務做得好的銀行來管理。

第三，關于建立綠色擔保機制。擔保機制也是用有限的政府資源撬動社會資本的有效方式，國內外都有比較好的案例。例如，美國能源部在2006年開始對新能源產業提供擔保。當時美國政府認為，新能源是戰略行業，政府部門應予支持，但私人部門認為該領域的風險很大。2006年，銀行認為新能源項目貸款的違約率會達到10%。由于這么高的違約率，銀行不愿參與，因此要有擔保。所以美國能源部按10%的違約率給銀行撥了一筆資金，用于覆蓋違約風險。項目完成以后，銀行發現違約率只有2%。由此，美國政府運用8億美元的資金，撬動了300億美元的綠色貸款，也是30倍左右的撬動率，成功地推動了核電、風電、光伏等新能源產業的快速發展。在國內，一個非常好的案例就是世界銀行旗下的國際金融公司（IFC）的中國節能減排融資項目。該項目由IFC和清潔發展機制基金（CDM Fund）共同為中國的節能減排項目提供擔保，一旦出現違約，IFC和CDM分別承擔一部分損失。雙方一共開展了170個項目，這些項目的平均違約率不到1%，IFC承擔的損失率只有0.3%。從IFC的角度來講，這是300倍的撬動率。《關于構建綠色金融體系的指導意見》中提出，鼓勵地方政府利用專業化的綠色擔保機制支持當地的綠色項目。地方政府可依據項目規模靈活選擇措施。如果擔保規模較大，可以考慮設立專業化的綠色擔保機構，專門從事本地的綠色項目擔保。如果擔保規模比較小，也可以考慮委托已有專業化擔保機構為本地項目進行擔保。

第四，運用再貸款和MPA構建綠色金融的激勵機制。《關于構建綠色金融體系的指導意見》中提出，人民銀行再貸款要支持綠色金融。人民銀行正在考慮把中期借貸便利（MLF）和抵押補充貸款（PSL）合格抵押品范圍擴大到綠色資產，如綠色債券、綠色信貸等。如果綠色資產可以成為商業銀行向央行借錢的合格抵押品，商業銀行就有可能獲得低成本的資金用以支持綠色項目。

《關于構建綠色金融體系的指導意見》還提出，運用宏觀審慎評估框架（MPA）支持銀行的綠色活動。未來MPA中要考慮綠色金融內容，銀行的綠色表現越好，例如綠色信貸的占比越高，MPA得分就可能越高。

第五，支持和鼓勵金融機構開展環境壓力測試。環境風險分兩大類：一是物理轉型，如海平面上升、災害、水短缺、環境事故、化工廠泄露、爆炸等引起環境的物理變化；二是轉型風險，指人為造成的對實體經濟參與方的風險，如政策、征收碳稅、引入碳交易市場、加大排污懲罰力度、強制綠色保險等。這些環境風險都可能變成金融機構的信用、市場和法律風險。因此，需要對一系列環境風險進行分析、測試，研究環境風險可能轉化成何種類型的金融風險。

壓力測試還可以在政府不出錢的情況下，引導和激勵更多的社會資本進入綠色產業。環境壓力測試是引導金融機構將更多金融資源向綠色產業配置的新方法。中國工商銀行已率先探索環境風險對銀行的壓力測試，分析表明，環境標準和執法力度的提高、未來開征碳稅和碳交易市場啟動將使高污染企業貸款不良率提高。對這些情景進行壓力測試，可能衍生出銀行內部支持綠色項目和抑制污染性投資的轉移定價機制。

第六，綠色債券市場。綠色金融體系的目的之一就是要為綠色項目解決融資難的問題，而其中最突出的就是期限錯配的問題。中長期的綠色項目往往很難獲得融資，因為銀行不愿意或難以提供太多的中長期資金。而綠色債券則適合中長期、有穩定現金流的綠色項目融資，如地鐵輕軌、污水和固體廢物處理、新能源等。為發展綠色債券，2015年12月人民銀行發布了公告，在銀行間債券市場推出綠色金融債券，中國金融學會綠色金融專業委員會（以下簡稱“綠金委”）同時發布了《綠色債券支持項目目錄（2015年版）》，即界定標準。2016年，我國成為全球最大的綠色債券市場。雖然體量最大，但是發行量還是很有限，2016年發行2000多億，占全部債券發行量的2%，而綠色信貸已經占到全部信貸余額的9%。專家認為，未來至少全國總投資的20%—30%都應該是綠色投資，綠色債券市場因此有巨大的發展空間。

除了傳統意義上的綠色債券以外，最近還有很多創新產品。例如，綠色資產擔保債券。2016年，中國銀行在倫敦發行了我國首只綠色資產擔保債券。中國銀行不僅以自身信譽發債，還將自己持有的一批綠色債券作為擔保，也就是雙重擔保，其評級比中國銀行發的普通債還要高，因此融資成本更低。綠色ABS也在快速發展。興業銀行、農發行等都成功發行過此類產品。通過綠色資產證券化，可提高銀行的綠色信貸投放能力，并為機構投資者提供投資于綠色資產的新渠道。

截至目前，綠色債券多是銀行和大中型企業發行，中小企業沒有參與，因為發行成本較高，未來要探索中小企業的綠色集合債。

從綠色債券市場的監管體系角度，可以認為我國綠色債券的生態系統是比較健全的。這是因為：（1）有明確的綠色債券標準。綠金委編制的《綠色債券支持項目目錄》，總共6大類31小類，而且對許多小類都有定義和備注，如對于光伏、風電等的具體領域都已規定了效率標準。在標準的可操作性方面，我們領先于國際水平。（2）第三方認證。人民銀行2015年發布的綠色金融債公告提出，鼓勵發債機構利用第三方認證。2016年，全國成立了10多家綠色債券認證機構，我國躍升為全世界綠色債券認證機構最多的經濟體。（3）信息披露。目前多數綠色債券相關的文件中，都有對綠色債券發行主體的信息披露要求，而且越來越多的第三方認證機構已經開始對發行人開展持續性的跟蹤評估，評估是否投資綠色項目、能否產生環境效益。當然，我們的綠色債券監管體系還有一些地方需要改善，如需要統一國內的綠色債券標準、需要出臺關于綠色債券認證的規范意見等，這些工作都在進行中。

第七，發展綠色指數與相關產品。股票市場支持綠色投資的一個非常重要的內容是發展綠色股票指數和相關產品。通過這些指數產品，可以引導許多被動投資者將更多的資金投入到綠色行業。國際上已有很多研究案例表明，綠色指數的表現好于普通指數。截至目前，中證指數公司已經開發了19個綠色股票指數。未來應該開發更多的綠色指數；推動機構投資者開展綠色指數的投資應用；鼓勵資產管理機構開發多樣化的綠色投資產品，包括公募基金、ETF、集合理財、專戶理財等多種形式的綠色投資產品。

第八，建立強制性環境責任保險制度。綠色保險包括環境污染責任保險、綠色建筑保險、風能和光伏綠色保險等。與環境責任有關的綠色保險稱為環境污染責任保險。據統計，2012年共發生突發性環境事件542起（平均1.48起/天）。中小企業往往無法賠付因環境事故導致的環境治理成本。對此，國際上一個比較成熟的做法就是引入商業化的綠色保險。在我國，由于許多高風險企業不愿意主動購買保險，有必要制定強制性的制度，尤其是在采礦、冶煉、化工、皮革、危險品運輸等行業，要實行強制性環境責任保險。可以在部分地區先行試點，為全國的推開提供數據基礎。

除了可以及時賠付，環境責任保險還有兩個優勢：一是將未來的污染成本顯性化。很多企業知道自己在高風險領域，但是對發生事故的概率沒有清楚的判斷。如果此類企業購買綠色保險，保險公司會為其計算發生事故的概率，企業可能會因事故概率太大而降低污染性投資的沖動。二是第三方監管機制，一旦保險公司賣出保險產品，未來的賠付責任就轉移至保險公司，所以保險公司有動力設法幫助企業降低發生風險的概率。

綠金委最近發起了“綠色保險研究小組”，研究新的保險產品，其中一種是綠色建筑保險。世界銀行的專家曾做過測算，全球70%的碳排放來自建筑物和基礎設施。綠色建筑物可以節電節水，這對環境的效益是永久性的。雖然綠色建筑成本比普通建筑高一些，但是長期來看，由于節省電和水，還是合算的。然而，綠色建筑往往賣不出去或者租不出去的一個原因，就是買家或租客不相信綠色建筑聲稱的節能和其他功能。因此有必要引入保險機制，如果不達標，保險公司會賠付。這樣綠色建筑就能賣得很好。人保正在與中美綠色建筑基金合作，開發建筑保險產品。

第九，強制性要求上市公司披露環境信息。資本市場如何向綠色產業配置資源？一個非常重要的基礎就是資本市場能夠識別綠色企業、綠色項目。如果企業不披露環境信息，市場就無法識別綠色企業和項目。只有披露了二氧化碳、二氧化硫、化學需氧量、污水、固體廢棄物等指標，資本市場才可以計算企業是否屬于綠色企業以及綠色程度的高低。然而，目前我國只有20%的上市公司披露環境信息，而且多是文字性描述，缺少定量指標?！蛾P于構建綠色金融體系的指導意見》明確提出，要建立強制性上市公司環境信息披露制度。在分工方案中更加細化，主要分三步走：第一步，對主要排放企業的強制披露要求（2017）；第二步半強制（2018）；第三步將強制要求擴大到所有上市企業（2020）。一旦強制性環境信息披露制度建立起來，我國將成為全球實行強制披露的最大經濟體?，F在綠金委和其他行業協會已經開始啟動環境信息披露的試點工作。市場獲得這些環境數據以后，可以創設許多指標和產品，比如綠色股票指數、綠色評級等。

第十，關于發展碳金融市場和環境權益抵押體系。2017年底，我國啟動全國碳交易市場。在這個基礎上會催生許多衍生碳金融產品，如碳期貨、碳期權、碳掉期、碳基金、碳債券、碳租賃等。不同的產品具有不同的功能：期貨可以在增加流動性方面起很大的作用；一些產品是用來做風險管理的；還有一些具有融資功能，比如碳債券。將未來的碳收入作為支持到市場上發債，就形成碳債券；如果到銀行借款，就形成碳質押貸款。綠金委的“環境權益抵質押研究小組”正在研究用碳排放權、排污權、水權、用能權作為環境權益抵質押物支持綠色企業融資的方法。

第十一，地方綠色金融試點。當前，5個省區已經開展綠色金融試點；還有很多地區也出臺了綠色金融實施方案和指導意見，比如青海、甘肅、內蒙古、深圳、上海、北京、福建、西安、哈爾濱等；還有很多地方成立了當地的綠金委，共同探討推動本地綠色金融的產品政策和創新。有些地方的銀行設立了綠色金融事業部，有的設立了專業綠色擔保機構等。上海準備出臺補貼綠色債券的認證機制，以減少企業承擔額外成本的顧慮。

另外，綠金委還將牽頭建立地方綠色項目庫。項目庫將提供給國內外的金融機構，為國內外資金與地方綠色項目對接提供平臺。目前新疆和浙江等地區已經開始向綠金委提供綠色項目信息。

第十二，國際合作。2016年，綠色金融領域國際合作最大的亮點是我國把綠色金融納入G20議題中，發起成立了G20綠色金融研究小組，推動形成了全球發展綠色金融的共識。綠金委、中國投資協會等機構發布《中國對外投資環境風險管理倡議》，呼吁中國金融機構和對外投資企業有效管控在當地投資的環境風險。另外，我國支持多邊開發銀行等國際金融機構在我國開展綠色投資，包括設立綠色基金。在雙邊合作方面，我國推動了不少機構到英國和歐洲發行綠色債券，在中美之間合資設立了綠色基金。