絕對收益派基金經理李琛

在投資中，你是擔心“錯過”，還是害怕“做錯”？

李琛在證券市場已經有18年的從業經歷，也是在基金圈中摸爬滾打11年的老牌基金經理，從“初生牛犢不怕虎”到“除卻巫山不是云”，李琛從一位年輕的追求相對收益的公募基金經理，修煉成為了歲月靜好的絕對收益派。

“我希望每一年都不要虧錢，能夠給持有人帶來長期穩健的回報。”李琛說，11年下來，自己反復思考反復驗證，做投資應該深入挖掘自己的能力邊界，尋找創造長期收益的公司，同時減少交易損耗，保障本金安全。

“市場總在不斷地教育你”

李琛可以說是國內早期的公募基金經理之一，2000年加入廣發證券，2002年參與廣發基金的籌建工作，2007年開始管理基金，她的投資經歷與國內公募基金的發展進程幾乎同步。

在公募基金里面，李琛最早學習接觸到的就是價值投資，但一路下來，投資的路途并不總是平坦。

“2007年的時候我還不到30歲，真正是‘初生牛犢不怕虎’。”回顧早期的投資經歷，李琛說道，當時雖然理念上說價值投資，但是由于公募基金還是以相對收益為主，關注更多的是如何給投資者帶來高回報，所以很多時候行情一來，就會被市場帶著走，對市場風險的關注度不夠。

李琛剛管理基金的時候就遇到了2007年的超級大牛市，在過熱的市場當中，基金經理被推動著去追逐高收益。在2008年年初，李琛重倉大量的銀行股，在當時的行情中穩居上流，但隨后全球金融海嘯爆發，暴跌接踵而至，李琛的基金也遭遇重挫。

“市場總是在不斷地教育你。”李琛說，市場中慘痛的教訓不止一次，在2012年的時候，自己又因為重倉白酒股坐了一波“過山車”。至今，李琛仍清晰地記得，中央“八項規定”之下，白酒股集體從山頂墜落，短短一個月內，前三季度的回報灰飛煙滅。

市場中的教訓讓李琛沉下心來深深反思，她發現，投資不能總是在跟別人做比較，而是應該形成自己穩定的投資框架，深入挖掘自己做投資的能力圈。

“我不想再去做相對收益的排名了。”從2015年開始，李琛把自己的一系列思考落實到投資實踐當中，逐步建設改善自己的投資框架。

她將自上而下的研究作為自己投資的第一步。她認為，所有獲取收益率的方法都無法抵抗宏觀下滑導致的巨大風險，系統性風險、行業周期都是投資時必須重點思考的問題。

在李琛的投資邏輯當中，第一，要追求本金安全，不買高估值股票，不買經營風險高的股票，不買明顯管理瑕疵的股票；第二在交易上不追漲殺跌，通過這兩點控制本金安全。

2016年，李琛接手廣發消費品精選，2016年基金凈值上漲6.49%，2017年上漲35.45%，在同類基金中排名前列。

投資中的兩個“硬道理”

在過去11年的投資過程中，李琛也在不斷地思考一個問題：收益率從哪里來？

“慢慢我發現，做投資一定是在便宜的時候買入，在行業低谷的時候買入，掙正常的均值回歸的錢，掙行業改善、公司經營改善的錢，或者是在合適的價位買公司未來的錢。”李琛說。

在2016年初，李琛配置了不少白酒股。她觀察到白酒股當時的估值相當便宜，而整個行業又處于消費升級疊加周期復蘇的過程當中，在當時看來至少是一筆相當穩健的投資。之后，白酒股迎來一波強勢的行情，李琛看似踩準了節奏和風口，但背后的邏輯卻已截然不同。

“便宜的好公司是硬道理”，這是李琛在投資中堅守的原則之一。

如何找到好公司？

李琛認為，一定是要在公司處于營業周期低谷的時候，或者是在成長空間起步階段介入，才可能獲得比較好的收益率。同時，這個公司一定要有一個好產品，一些有巨大空間的大單品，容量大、壁壘高、客戶黏性強，只要買到了這種有好產品的公司，長期的問題就解決了。

其次，要選擇一些處于好的競爭格局中的公司。這些行業一般已經經過兩到三年的競爭，差的公司已經退出，剩下的龍頭公司在較好的競爭格局下會體現出其競爭優勢。

“買這個公司的競爭優勢在哪里？競爭壁壘在哪里？競爭壁壘能不能保證它長期保持優勢？”李琛說，自己在做投資的時候，會把這幾個點都想清楚，然后再結合盈利以及估值選擇比較好的買點，這樣買到的就會是便宜的好公司。

在李琛堅守的投資原則中，第二個“硬道理”就是要懂得賣。

在2017年11月份，白酒股的行情如日中天，關于核心資產的討論甚囂塵上，但在這個時候，李琛卻反其道而行，減倉了一大半白酒股。

“因為當時我認為，白酒行業盈利恢復的加速過程已經結束了，風險收益比比較均衡，已經失去了2016年年初時那么好的絕對收益空間。”李琛說。

在李琛看來，價值投資不等于長期持有，每一個行業和企業都有自己的經營周期。“我們會看到有些公司經營非常好但估值很貴，其實這個時候公司已經逐步走到周期拐點了，我們要找到合適的時間提前賣掉它，而不是等它出現戴維斯雙殺再賣。”李琛說。

規避企業基本面的拐點、規避行業周期的拐點、規避系統性風險，在這些風險出現之前進行減倉，對李琛而言，就是最好的風控。

“我希望每一年都不要虧錢。”李琛說，投資的時間久了之后，自己更希望能做到讓持有人掙錢，而不是為了每年的業績排名去博弈去跟隨。

龍頭公司市場審美轉向

國內處于去杠桿的大環境之中，但是，李琛認為，政府的去杠桿，從長遠經濟發展而言是非常理智正確的事情，做得非常好，當前的陣痛是必經的過程。

值得注意的是，李琛發現，從微觀的角度看，企業盈利狀況目前看來還是不錯的，能夠體現出這是一個大周期的過程，經濟有比較好的韌性。同時，在去杠桿的狀態下，非標萎縮，龍頭公司拿到的資本價格比差的公司低，體現了市場資源配置的正確方向。

從估值的角度來看，大部分行業基本處于歷史分位的前50%，是比較合理的估值區間，周期股都比較便宜。

“現在A股估值風險較小，盈利狀況較好，指數也已經跌到3000點以下，已經進入了比較好的價值投資區間，但是還會有多大跌幅仍要緊密跟蹤國際形勢，這一點沒有辦法判斷。”李琛指出，A股已經逐步落入左側區間，她表示目前在密切跟蹤消費、醫藥和代表未來方向的創新行業等幾大板塊的投資機會。

在具體股票方面，李琛則表示更看好龍頭企業。

中國股市長期有炒小市值股票的傳統，李琛認為，這里面有特定的經濟環境和股市環境的因素。不過這兩年，這種環境都在發生變化。現在的環境越來越有利于龍頭公司。

首先，中國經濟增速已經從兩位數增速降到6%，過去雞犬升天時代結束。

現在各行業龍頭企業規模是其他競爭對手無法比擬的，這些龍頭企業在規模、技術壁壘和研發投入上都非常大，競爭優勢進一步確立，在這種狀況下，龍頭企業反而是行業增速較快的，這就是整體宏觀環境發生下的重要支撐。同時，龍頭企業的競爭優勢已經不完全是靠無序產能規模擴大，它的管理優勢體現為效率、成本優勢，企業競爭不再注重于價格，很多行業的產品是在提價的，龍頭企業凈利潤增速快于小企業，它有能力、有技術水平提價。很多龍頭公司也從過去的世界代工廠逐步升級為世界級公司，產品走世界級銷售。

“現在很多行業的集中度在提升，體現出行業的競爭格局在改善，ROE在提高，很多行業的龍頭企業ROE比競爭對手的ROE高很多，現在應該是投資龍頭非常好的階段。”李琛說。

其次，現在的政策也不再是支持炒作的時代，IPO制度的改革、機構投資者的介入，各方面都有利于龍頭投資的開啟。

李琛指出，這幾年不管是保險機構、養老金、社保資金還是外資機構，都愿意去買代表中國經濟的龍頭企業，它們看的就是更加長遠的競爭壁壘和行業地位。“在機構投資者的影響下，市場的審美一定是朝著龍頭投資繼續下去。”李琛說。